业绩总结 - Petrobras的石油和天然气总产量达到2.91百万桶油当量/天，比2025年第一季度增长5.0%[9] - 2025年第二季度的净收入为47亿美元，较第一季度下降2%[32] - 2025年第二季度的经营现金流为75亿美元，较第一季度下降11%[32] - 2025年第二季度的股东回报为87亿雷亚尔，每股0.67雷亚尔[45] - 公司在2025年第二季度缴纳的税款总额为660亿雷亚尔，包括联邦税227亿雷亚尔和州税275亿雷亚尔[51] 用户数据 - 2025年上半年新签的自由气市场合同量增加了170%[21] - 2025年上半年高附加值石油产品的产量为68%，总利用率为91%[16] 新产品和新技术研发 - FPSO Alexandre de Gusmão于2025年5月24日在Mero油田开始生产，日产油能力为18万桶，天然气处理能力为1200万立方米[10] 市场扩张 - 2025年7月巴西的石油日产量为247万桶，比2024年第四季度增加38万桶[42] 资本支出 - 2025年资本支出中85%用于勘探与生产，已连接48口井，超过2024年总连接数[41]

业绩总结 - Delek Logistics在2025年第二季度实现了约1.2亿美元的现金流改善，较2024年第二季度的8000万美元有所提升[11] - 2025年第二季度的EBITDA为1.702亿美元，较第一季度的1.413亿美元增长[47] - 2025年第二季度的净亏损为1.064亿美元，调整后的净亏损为3310万美元，每股调整后净亏损为0.56美元[47] - 2025年第二季度的总炼油产量为316.3 MBPD，较第一季度的311.1 MBPD有所增加[49] - 2025年EBITDA指导目标为4.8亿至5.2亿美元，显示出公司对未来业绩的信心[11] - 2025年第二季度的调整后EBITDA为1.702亿美元，较2024年第二季度的1.075亿美元增长了58.5%[66] - 2025年第二季度的炼油生产利润为每桶9.95美元，较2024年第二季度的8.78美元有所上升[64] - 2025年第二季度的调整后净亏损为3310万美元，较2024年第二季度的5930万美元有所改善[73] - 2025年第二季度的每股稀释亏损为1.76美元，较2024年第二季度的0.58美元有所增加[76] 用户数据与财务状况 - 2025年6月30日的现金余额为6.155亿美元，较2025年3月31日的6.238亿美元下降了0.083亿美元[55] - 2025年迄今为止的资本支出总额为2.97亿美元，其中炼油支出为9700万美元，物流支出为1.91亿美元[56] - 2025年6月30日的净债务为24.852亿美元，较2025年3月31日的24.115亿美元增加了0.737亿美元[59] - 2025年第二季度的利息支出为85.9百万美元，较2024年同期的77.6百万美元有所上升[93] - 2025年第二季度的折旧和摊销费用为94.1百万美元，较2024年同期的88.4百万美元增加[93] - 2025年第二季度的总长期债务为31.007亿美元，较2024年12月31日的27.652亿美元增加了4.355亿美元[59] 未来展望与战略 - EOP目标已提高至1.3亿至1.7亿美元的现金流改善，反映出公司在运营效率上的提升[11] - 2025年第三季度的运营费用预期在2.1亿至2.25亿美元之间[60] - 2025年预计炼油和企业资本支出为1.5亿至1.7亿美元[58] 负面信息 - Delek US在2025年第二季度的净亏损为106.4百万美元，相较于2024年同期的37.2百万美元，亏损幅度增加了186.6%[81] - 2025年上半年，Delek US的净亏损为279.1百万美元，相较于2024年上半年的69.8百万美元，亏损幅度增加了299.0%[81] - 2025年第二季度的调整项目总额为110.9百万美元，主要包括重组费用25.5百万美元和其他库存影响41.9百万美元[81] - 2025年第二季度持续经营业务的净税后亏损为89.3百万美元，较2024年同期的33.8百万美元有所增加[93] - 2025年第二季度的停业业务净税后亏损为0.8百万美元，较2024年同期的盈利7.7百万美元显著下降[96]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度净利润为每股3 96美元 向股东返还约10亿美元通过股息和回购 [12] - 调整后EBITDA约为33亿美元 环比增加13亿美元 主要得益于炼油和营销部门业绩提升 [12] - 炼油厂利用率达97% 日均加工290万桶原油 炼油和营销部门调整后EBITDA为每桶6 79美元 [13] - 中游业务调整后EBITDA同比增长5% 可再生能源柴油设施利用率为76% [14][15] - 营运现金流26亿美元 资本支出和收购略超10亿美元 [16][17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 炼油和营销部门实现105%的捕获率 通过品牌、批发和出口销售渠道实现强劲盈利增长 [13] - 中游业务MPLX贡献6 19亿美元分红 同比增长12 5% [14] - 可再生能源柴油业务因45Z生产税收抵免实现利润率改善 [15] - 乙醇生产设施部分权益以4 25亿美元出售 不影响商业运营 [8] - MPLX以24亿美元收购Northwind Midstream 预计将立即增加可分配现金流 [9][10] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国汽油库存与五年平均水平一致 柴油库存处于历史低位 [4] - 西海岸市场通过7000万美元投资提升洛杉矶炼油厂竞争力 预计回报率约20% [40][41] - 二叠纪盆地通过收购扩大天然气和NGL业务 新增20万英亩专属区域 [10] - 加拿大原油供应增加 预计将导致价差扩大 [31][32] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 通过资产优化和战略投资提升竞争力 包括乙醇资产出售和Northwind收购 [7][9] - 2025年资本计划12 5亿美元 70%投向高回报项目 [20] - MPLX计划2025年投入17亿美元用于有机增长 已宣布35亿美元收购 [20] - 美国炼油行业预计将保持结构性优势 公司资产灵活性和物流能力增强竞争优势 [6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 柴油需求强劲和库存紧张支撑利润率 [4] - OPEC+增产和加拿大供应增加预计将导致原油价差扩大 [5] - 预计需求增长将超过产能增加和合理化影响 行业中期环境向好 [5] - 可再生能源柴油市场仍需监管变化改善利润率 [123][124] 其他重要信息 - Galveston Bay炼油厂事故影响有限 预计三季度恢复 [60][61] - 三季度预计原油加工量270万桶/天 利用率92% 检修费用4亿美元 [18] - 全年检修费用预计14亿美元 与去年相似 [18] - 加州监管环境变化可能影响市场 包括RVP豁免和E15等 [116][118] 问答环节所有提问和回答 问题: 105%捕获率的可持续性 - 公司强调商业绩效的结构性改进 通过区域优化和产品渠道增长实现可持续结果 [23][24][25] - 柴油和航空燃油强劲推动业绩 预计可持续改善 [26][27] 问题: 原油价差展望 - OPEC增产和加拿大供应增加预计将导致价差扩大 信号已开始显现 [30][31][32] 问题: 加州炼油厂关闭影响 - 公司洛杉矶炼油厂投资提升竞争力 可获取当地优势原油 [40][43] - 太平洋西北地区资产提供灵活性 可向加州输送汽油 [44] 问题: 检修费用周期高点 - 目前可能处于峰值 随着COVID积压工作完成预计将下降 [48][49] 问题: 资本回报策略 - 优先考虑资本回报 MPLX分红增长支持持续回购 [55][56] 问题: Galveston Bay炼油厂状况 - 事故影响有限 预计很快恢复全产能运行 [60][61] 问题: 捕获率与交易业务关系 - 强调结构性改进而非一次性交易结果 可持续提升商业绩效 [64][65][66] 问题: 现金税优惠 - 全额费用化折旧提供现金流优势 具体金额未披露 [70][72] 问题: 战略举措更新 - 重点优化中游业务 推动二叠纪盆地增长 [80][82] 问题: 全球炼油产能展望 - 预计需求增长将超过产能变化 行业前景乐观 [88][89] 问题: 柴油裂解价差强势原因 - 低库存和强劲需求支撑 预计将持续至年底 [97][98] 问题: 乙醇资产出售考量 - 估值吸引且战略目标分歧 不影响商业运营 [101][102] 问题: 中游业务增长机会 - 重点发展NGL和天然气业务 连接二叠纪与墨西哥湾 [107][111] 问题: 加州监管变化影响 - 机构更开放合作 可能改善运营环境 [118] 问题: 可再生能源柴油前景 - 小规模业务 需监管变化改善利润率 [122][124] 问题: 洛杉矶炼油厂投资计划 - 重点提升资产可靠性 保持区域竞争力 [129][130] 问题: 汽油需求展望 - 夏季驾驶季表现稳定 未出现预期下滑 [132] 问题: 中西部和西海岸柴油价差 - 炼油商采用更甜原油 slate和需求共同推动 [137]

行业与公司 - **行业**：中国石油行业（原油进口、炼油、成品油需求与贸易）[2][3][4] - **公司**：中国国有炼油企业（如中石化Sinopec、中石油PetroChina、中海油CNOOC）、独立炼厂（山东地炼）[5][61][130][137] --- 核心观点与论据 1 **需求端** - **整体需求**：6月中国表观石油需求同比+5%（+780 kb/d YoY），创5年新高，主要受石脑油（+19% MoM）、航空煤油（+11% YoY）和柴油（+3% YoY）驱动[2][3][12][18][28] - **柴油**：物流出口前置（中美关税休战期）和农忙季支撑需求，但新能源卡车（NEV）替代持续，上半年需求仍同比-5%[12][15][16] - **汽油**：夏季出行季节性支撑（+100 kb/d MoM），但NEV渗透率达53%，上半年需求同比-8%[18][20] - **航空煤油**：国际航班恢复（+17% YoY）及政府降低燃油附加费政策推动需求创6月记录[28][29][33] 2 **供应端** - **原油进口**：6月进口环比+1.2 mb/d（同比+7%），主因沙特（+52% MoM）和伊朗（+88% MoM）低价原油采购[4][54][55] - **炼厂加工量**：6月环比+1.2 mb/d至15.2 mb/d（创21个月新高），国有炼厂结束春季检修后增产[5][61][123] - **独立炼厂**：利用率降至45.8%（-1.7pp MoM），因伊朗原油折扣收窄及配额短缺[132][137] 3 **贸易与库存** - **成品油出口**：6月环比+260 kb/d，汽油出口边际改善（利润率-6.3$/bbl vs 柴油-8.3$/bbl）[6][71][72] - **库存**： - 原油库存+13.5百万桶（创6月记录），因进口超加工量[159] - 成品油库存+4.4百万桶，柴油占3.3百万桶[160] 4 **政策与风险** - **关税影响**： - 美国LPG进口税曾达125%（4月），后降至10%，导致6月LPG需求同比-17%[41][43] - 石脑油进口配额增至23.2 Mt（同比翻倍），以替代美国乙烷/LPG[46][47] - **地缘政治**：伊朗原油交付不确定性（马来西亚STS转运禁令潜在影响）及俄罗斯原油潜在二次制裁[57][59][60] --- 其他重要细节 1. **新能源替代**： - 重型NEV卡车销量连续两月超LNG卡车，但柴油车补贴（1H25销量+14% YoY）延缓替代[15] - 2026年NEV补贴退出或减缓汽油需求侵蚀[21] 2. **炼厂动态**： - 大连炼厂（200 kb/d）7月关闭，但新增产能（中石化镇海220 kb/d、中海油大榭120 kb/d）部分抵消[130][131] - 山东地炼燃料油退税提高至75-95%，改善经济性[136] 3. **宏观指标**： - 6月制造业PMI 49.7（+0.2pp MoM），基建投资前置支撑[13][14] 4. **数据差异**： - 不同机构对中国需求增速预测分歧（Argus +960 kb/d YoY vs IEA持平）[171]

中国石油行业数据摘要（2025年6月） 行业与公司 - **行业**：中国石油及炼化行业 [2] - **主要公司**：中国国有炼油企业（如中石化、中石油、中海油）、独立炼厂（如山东地炼）[4][5][127][132] --- 核心观点与论据 1. 石油需求与消费 - **总表观需求**：6月同比增长+5%（+780 kb/d YoY），达5年区间高位 [2][3][6] - **柴油**：首次实现同比正增长（+3% YoY至4.0 mb/d），受物流出口前置和农忙季支撑 [12][16] - **汽油**：环比增长100 kb/d至3.3 mb/d，但受新能源车替代影响同比下滑8% [18][20] - **航空煤油**：创6月历史新高（+170 kb/d MoM，+11% YoY），国际航班恢复是主因 [28][29] - **石脑油**：环比激增415 kb/d（+19% MoM），因LPG进口关税推高替代需求 [46][47] 2. 原油进口与生产 - **进口量**：环比增长1.2 mb/d，沙特（+52% MoM）和伊朗（+88% MoM）贡献显著 [4][54][55] - **国内产量**：环比增80 kb/d（+1% YoY），新油田投产支撑 [52] 3. 炼厂运营 - **加工量**：环比增1.2 mb/d至15.2 mb/d（创21个月新高），国有炼厂结束检修 [5][61][123] - **利润率**：柴油裂解价差20.7美元/桶，汽油12.2美元/桶，但环比小幅回落 [113][115] 4. 贸易与政策 - **产品出口**：环比增260 kb/d，汽油出口边际改善（利润率-6.3美元/桶） [70][71] - **配额管理**：2025年第二批原油进口配额达192.7 Mt（3.85 mb/d），创纪录 [106][107] - **关税影响**：4月美国LPG 125%关税导致进口锐减，6月恢复至10%后仍低于正常水平 [41][43] --- 其他关键细节 1. 结构性变化 - **新能源替代**：重型新能源卡车销量连续两月超LNG卡车，但柴油车补贴延缓替代速度 [15] - **炼厂整合**：政策或淘汰16%的独立炼能（约3 mb/d），长期利好国有炼厂 [138][139] 2. 库存动态 - **原油库存**：6月增加1350万桶至11.7亿桶，山东民营储罐占355 mbbl [159] - **成品油库存**：柴油累库330万桶，汽油110万桶 [160][165][168] 3. 风险提示 - **地缘政治**：伊朗原油进口或受马来西亚STS转运禁令影响（7月底生效） [57][59] - **需求可持续性**：出口前置效应消退后，柴油需求可能转弱 [14][16] --- 数据图表引用 - 表观需求变化：Exhibit 1 [6], Exhibit 4 [18], Exhibit 8 [35] - 贸易流量：Exhibit 14 [64], Exhibit 16 [68] - 炼厂运行：Exhibit 34 [120], Exhibit 36 [140] > 注：所有数据来源为中国国家统计局、海关总署及摩根士丹利研究 [7][25][66]

行业与公司 - 行业：全球石油市场 - 公司：未明确提及具体公司，但数据和分析由J P Morgan全球商品研究团队提供[1][5][87] 核心观点与论据 1 **全球石油需求动态** - 7月全球石油需求达105.4百万桶/日（mbd），略高于预估的105.3 mbd[5] - 年初至今需求增长1.0 mbd，接近预估的1.06 mbd[5] - 7月需求同比增长700千桶/日（kbd），主要由美国汽油/航空燃油需求及中国贸易活动推动[5] - 高频指标显示需求持续改善： - 美国周度货运量达四年季节性高位 - 中国航班量创五个月峰值，较2019年高12.6% - 中国7月货运量同比增5%，为三个月最强增速[5] 2 **库存变化** - **OECD库存**： - 7月商业原油库存增加23百万桶（mb），年初至今累计增49 mb（原油占42 mb，成品油7 mb）[5] - 7月单周库存增9 mb，主要由原油库存增11 mb驱动[5] - **中国库存**： - 7月单周原油库存降12 mb，但成品油库存连续八周增长[5] - 年初至今原油库存累计增60 mb，成品油库存持平[6] 3 **区域表现** - **美国**：汽油需求反弹，航空燃油需求增长显著[5] - **欧洲**：德国卡车通行费指数六周内五周同比增长[5] - **亚洲**： - 东亚（韩日台）石脑油进口及东南亚成品油进口从6月低点回升，受美国区域贸易协议推动[5] - 意大利6月石油需求同比增9 kbd（汽油增16 kbd），法国同比增78 kbd[30] 4 **其他关键数据** - 全球液体库存：OECD与中国年初至今分别增49 mb和60 mb[5][6] - 俄罗斯成品油出口：柴油/汽油占比显著（图表显示分品种出口量）[34] - 印度柴油出口：周度波动显著（图表数据）[39] 可能被忽略的细节 - **数据局限性**：因数据问题，未对全球液体库存总量发表评论[5] - **贸易协议影响**：美国与亚洲的贸易协议缓解不确定性，推动工业燃料需求[5] - **中国港口吞吐量**：集装箱吞吐量显示贸易活动活跃（图表数据）[43] 图表与数据摘要 - **图1**：全球石油需求追踪（105.4 mbd vs. 预估105.3 mbd）[7][8] - **图2**：OECD商业原油库存（7月增23 mb）[9][10] - **图20**：美国汽油需求追踪（图表显示季节性波动）[21] - **图26**：欧洲航班量达2019年水平的103%[58] （注：部分图表数据未完全提取，需结合原文图表进一步分析）

财务数据和关键指标变化 - 第二季度报告收益为8.77亿美元，即每股2.15美元；调整后收益为9.73亿美元，即每股2.38美元，均包含因计划在第四季度停止洛杉矶炼油厂运营而产生的2.39亿美元税前加速折旧影响 [15] - 运营现金流为8.45亿美元，不包括营运资金的运营现金流为19亿美元 [16] - 向股东返还超9亿美元，其中包括4.19亿美元的股票回购 [16] - 净债务与资本比率为41%，反映了收购Coastal Bend资产的影响 [16] - 总公司调整后收益较上一季度的调整后亏损3.68亿美元增加13亿美元，达到9.73亿美元 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 中游业务 - 调整后EBITDA约为10亿美元，正朝着到2027年实现45亿美元的年度EBITDA目标迈进 [7] - 结果增长主要由于交易量增加，主要是由于收购了Coastal Bend资产 [17] 化工业务 - 结果下降主要是由于较低的聚乙烯利润率，受销售价格下降驱动 [17] 炼油业务 - 炼油资产利用率达到98%，为2018年以来最高；清洁产品收率超过86%；市场占有率达到99%；实现了自2021年以来最低的每桶调整成本 [7] - 结果增长主要由于实现了更高的利润率，且成本降低主要是由于第一季度检修影响的消除 [17] 营销与特种业务 - 报告了自2022年以来最强劲的季度业绩 [8] - 结果改善是由于季节性更高的利润率和交易量 [18] 可再生燃料业务 - 结果改善主要是由于包括库存影响在内的更高实现利润率 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 第二季度PSX市场指标略高于每桶11美元，每桶指标每增加1美元，EBITDA每季度大约增加1.7亿美元 [10] - 预计第三季度化工业务全球O&P利用率将处于90%中值水平；炼油业务全球原油利用率将处于90%低至中值水平，检修费用在5000万至6000万美元之间 [19] - 公司将全年检修指导降低1亿美元，新指导为4亿至4.5亿美元，而之前的指导为5亿至5.5亿美元 [19] - 预计公司和其他成本在3.5亿至3.7亿美元之间 [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司致力于四个关键领域：提高炼油竞争力、推动中游业务有机增长、减少债务以及通过股票回购和有保障、有竞争力且不断增长的股息向股东返还超过50%的净运营现金流 [13] - 持续评估广泛的战略替代方案，董事会积极参与，不断质疑战略的有效性 [23] - 净炼油新增产能在可预见的未来，至少到本十年末都处于较低水平，且预计会有更多炼油厂关闭；一些亚洲炼油厂专注于石化业务，清洁产品收率较低，预计市场利润率环境强劲 [60][61] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 本季度取得了强劲的财务和运营成果，反映了公司专注的战略、严格的执行以及在实现2027年战略优先事项方面取得的有意义进展 [6] - 炼油业务通过有针对性的低资本、高回报投资和对卓越运营的执着，取得了明显的成果，利用率提高且持续高于行业平均水平 [8][9] - 中游业务是公司的关键增长驱动力，通过可靠的长期现金流创造为股东持续创造价值 [11] - 公司处于良好的位置，能够应对市场变化，继续优化检修并提高绩效 [19] 其他重要信息 - 公司在第二季度收购了EPIC NGL，现更名为Coastal Bend；接近完成从每天17.5万桶到22.5万桶的产能扩张管道项目；Dos Pikos II天然气处理厂在第二季度末提前按预算投产 [12] - 公司欢迎三位新董事会成员加入，每位新成员都参加了全面的多日入职培训 [14] 问答环节所有提问和回答 问题1: 公司是否仍对综合公司的未来战略感到满意，是否会有增量变化 - 公司受到股东建设性参与的鼓舞，股东认可公司业务的内在价值和计划的上行潜力；公司将继续评估广泛的战略替代方案，董事会积极参与，不断质疑战略的有效性；一切以创造股东长期价值为导向，在合适的价格和为创造长期价值的情况下，会考虑任何替代方案 [22][23][26] 问题2: 若按当前环境正常化，距离150亿美元的目标还有多远，以及如何看待当前公司的合适债务水平 - 公司认为基于指标，炼油业务的中期周期条件为每桶14.14美元的指标，目前距离该水平还有几美元的差距；化工业务处于周期底部，有很大的上行空间；本季度炼油业务与中期周期的差距大幅缩小，但化工业务仍需几年时间 [29][30] - 炼油业务本季度EBITDA为8.67亿美元，按年计算约为35亿美元；若使用对每桶14美元市场指标的敏感性计算，约为50多亿美元；需注意本季度检修活动最少，通常一年中不会有四个季度都如此，需进行调整 [31][32] - 公司认为合并基础上170亿美元的债务能让公司在中期周期假设以及当前低于中期周期的环境中都处于非常舒适的位置；公司计划通过运营现金流和已宣布的德国和奥地利零售营销处置收益来减少债务，预计该处置将在第四季度完成 [33] 问题3: 是什么推动了炼油业务季度环比近13亿美元的改善 - 公司在炼油业务上专注于可控因素，如清洁产品收率、利用率等，并持续降低可控成本；这是过去三年来严格专注于准备、实施项目和执行的结果，以便在市场机会出现时能够抓住 [39][40][41] - 公司在炼油业务的使命是安全可靠地运营资产并实现世界级绩效，通过管理可控项目和持续实施变革来实现；公司建立了全面的可靠性计划，以机械可用性衡量成功，最终以资产利用率作为衡量标准；市场占有率同比提高了5%，这得益于可靠性计划对资产利用率的影响，本季度原油利用率达到98%；公司还实现了创纪录的清洁产品收率，达到87%，这是执行小资本高回报项目的结果，提高了产品灵活性和处理不同原油的能力；公司将资产作为一个整体进行管理，消除了每桶超过1美元的低效成本，本季度达到了每桶5.46美元，目标是在年度基础上低于每桶5.5美元；季度环比改善的关键是资产利用率的提高，本季度交易量增加了17%，降低了每桶成本，但运营成本除检修外基本持平，且受天然气价格影响 [42][44][47] 问题4: 营销与特种业务（M&S）表现强劲，扣除一次性8900万美元后，如何理解其动态，以及该业务正常化后的EBITDA良好运行率是多少 - 本季度M&S业务结果强劲，达到6.6亿美元，其中约1亿美元的收益是时间性的，在第一季度有抵消；业务受益于炼油系统结束检修后的更高交易量、季节性需求影响以及更强的利润率，产品价格下跌也有助于利润率提升 [53][54] - 预计第三季度该业务将处于更正常的水平，收益在4.5亿至5亿美元之间；公司预计在第四季度完成处置德国和奥地利业务65%的权益，这将使每季度EBITDA减少约5000万美元 [54][55] 问题5: 如何看待未来几年全球炼油净产能增加以及中国的影响 - 净炼油新增产能在可预见的未来处于较低水平，且预计会有更多炼油厂关闭；一些亚洲炼油厂专注于石化业务，清洁产品收率在30%至35%之间，预计市场利润率环境强劲 [60][61] 问题6: 关于现金流，营运资金有11亿美元的流出，如何看待其驱动因素以及未来的演变，以及喷气式飞机销售对缩小债务差距的影响 - 营运资金使用11亿美元现金主要是由于应收账款增加，第一季度末利用率较低，而6月产品生产和销售大幅增加，导致应收账款积累；此外，NGL库存因季节性贸易而增加也有一定影响 [64][65] - 预计营运资金全年将带来收益，更多是第四季度的项目，因为应收账款在第三季度预计仍将保持在相同水平，但第四季度会有正常的库存减少和应收账款应付账款方面的适度收益；预计第四季度营运资金将带来15亿至16亿美元的现金收益，有助于缩小与债务目标的差距 [65][66] 问题7: 公司是否会对中游业务进行深入研究，以及结构是否会有不同 - 公司过去进行过此类研究，未来也会继续；将与行业专家合作，确保以正确的方式思考，并向董事会全面展示以得出正确结论；一切以创造股东长期价值为前提 [70] 问题8: 对化工和可再生燃料较弱业务板块的展望，化工业务何时能达到中期周期，可再生燃料业务是否考虑缩减运营以及利润率展望 - 化工业务第二季度受到关税干扰，中国对聚乙烯进口征收100%的惩罚性关税，导致大量物资回流到全球市场；但从长期来看，欧洲和亚洲正在进行合理化调整，预计2026 - 2027年及以后情况将好转，且CPChem由于在墨西哥湾沿岸和中东的乙烷优势地位，相对竞争对手表现较好，高密度聚乙烯销量持续强劲 [72][73][74] - 可再生燃料业务利润率较弱，第二季度和第三季度Rodeo工厂可能会以更低的速率运营，具体取决于市场情况；该业务面临一些监管变化带来的逆风，如限制PTC信用的合格原料来源、降低可持续航空燃料的溢价等，但也有一些顺风因素，如更严格的法规可能带来更强的LCFS和RIN信用、欧洲市场的激励措施、俄勒冈和华盛顿更强的生物燃料计划以及加拿大市场的增长；确保该工厂的盈利能力对国家的能源供应、经济实惠的能源以及能源主导地位都很重要 [77][78][79] 问题9: 公司在二叠纪盆地的中游业务是否会受到钻机数量下降的影响，以及与同行相比在中期的风险如何 - 公司与生产商客户保持密切联系，目前未看到他们的计划有重大变化；新生产的NGL含量高于旧生产，即使原油产量增长放缓，天然气和NGL方面仍有强劲增长，提供了一定缓冲 [84][85] - 公司的业务量前景得到天然气和加工处理量以及强大的第三方合同组合的支持，对业务量前景有信心，利用率将保持较高水平；Coastal Bend的扩张正在推进，业务量将继续增长以填补产能 [86] 问题10: 哪些环境因素会导致公司5亿美元运营协同效应增加 - 运营协同效应相对稳定，有一定季节性，如丁烷与炼油装置的混合以及与NGL业务的相互作用；大部分协同效应是基于吞吐量和跨投资组合的运营协同，每月都会实现；公司认为仍有机会不断改进并从综合模式中提取更多价值 [88][89] 问题11: 如何看待馏分油市场的主要驱动因素和剩余年份的展望，以及是否能增加馏分油收率 - 馏分油市场今年以来一直表现强劲，5月美国库存处于数十年来的最低水平，且与2024年第二季度相比清洁产品收率较低；预计馏分油利润率在年底前将保持强劲，受种植季节、飓风季节、秋季检修和冬季需求等因素影响；同时，馏分油市场的压力可能来自额外的OPEC原油、燃料油价值的削弱、加拿大生产商增加重质原油产量、喷气燃料进入柴油池、中国可能的进口以及较低的生物柴油和可再生柴油产量；最终，当额外的重质原油桶回到市场时，馏分油利润率会有所下降 [93][94][96] - 公司正在关注中东和印度的全球净馏分油供应情况，以及中国是否会增加汽油或柴油出口；目前公司在观察市场，未提及是否能增加馏分油收率 [95][96] 问题12: 公司在商业方面的进展如何，本季度在商业方面有哪些收益 - 公司不断推动商业业务，进行了大量招聘和升级；专注于通过综合系统创造更多价值，将产品推向更高净回报市场；在全球多地设有办公室，不断寻找将产品销售到最佳市场的机会；增加了强大的采购团队，招聘了约二十多名来自世界各地的采购人员，他们精通多种语言和商品，能够与客户创造价值 [97][98][99] 问题13: 公司是否有更多中游非运营资产的剥离计划 - 公司有一份活跃的资产清单，正在对核心和非核心资产进行深入研究；有更多潜在的非核心资产剥离机会，主要是中游非运营资产，但目前还未准备好公布具体数字或资产 [103] 问题14: 在M&S分配调整后，如何解释炼油业务在不同地区的相对表现，以及在其他地区如墨西哥湾沿岸有哪些改进措施 - 中部地区（MidCon）的强劲表现得益于商业团队的优化，公司预计第二季度中部地区价格强劲，提前进行了系统定位；在汽油方面，在紧急RVP豁免之前，公司炼油厂能够生产较低RVP的汽油，从而在市场上获得溢价；此外，公司炼油厂在中部地区检修季节的维护较少，能够在其他炼油厂停工时继续运营 [106][107] - 在墨西哥湾沿岸和中部地区，公司认为有机会通过填充二次加工单元来提高资产的整体利用率，从而为市场生产更多清洁产品 [108] 问题15: 全年检修费用指导降低1亿美元的原因是什么，新的指导水平是否可作为未来的合理运行率 - 降低全年检修费用指导主要有两个原因：一是公司持续专注于执行和规划，提高了工作效率，实际支出低于历史水平；二是检查计划的成熟，从基于时间的检查过程转变为基于条件的检查过程，这使得能够优化检修间隔并减少检修工作范围，降低了检修的复杂性，提高了执行和规划的效果 [113][114][115] - 截至目前，公司今年的检修支出约为3.2亿美元，基于这些数据，公司认为调整全年展望是合理的 [116] 问题16: Coastal Bend收购完成几个月后，整合情况如何，协同效应捕获情况以及是否有意外情况 - Coastal Bend的整合工作进展顺利，第一阶段的扩建接近完成，预计2026年完成第二阶段扩建，将产能提高到每天35万桶 [118] - 公司在捕获成本协同效应和商业机会方面取得了良好进展，该收购支持了公司在二叠纪的有机增长计划，客户反馈积极 [119][120] 问题17: 可再生柴油业务是否会进一步缩减运营，第二季度是否已充分计入PTC，以及洛杉矶炼油厂关闭后和欧洲业务在长期内如何融入公司投资组合 - 可再生柴油业务Rodeo工厂可能会在第二季度和第三季度以更低的速率运营，具体取决于市场情况；公司密切关注该业务的利润率，包括各种信用、可再生柴油与碳柴油的价格以及原料价格等因素 [127][128] - 关于PTC是否充分计入第二季度，未在回答中提及 [124] - 洛杉矶炼油厂关闭后，公司在加利福尼亚州将没有传统炼油产能，但在转换Rodeo工厂为可再生原料时，公司在柴油生产上保持了中性，通过进口和从华盛顿的Ferndale炼油厂进口来填补汽油缺口；公司认为加利福尼亚州目前的汽油进口量较五年平均水平每天增加了7万桶，且预计进口量将增加，有助于降低价格波动；唯一的潜在问题是基础设施，但该州似乎准备继续提供帮助 [129][130][133] - 在欧洲，公司已经退出了合作业务，并正在退出德国和奥地利65%的喷气式飞机业务；该交易是一个优质买家的可靠报价，公司仍有一定的上行风险敞口和明确的退出条款；英国的Humber炼油厂是英国乃至欧洲领先的炼油厂，具有良好的选择性，随着其他公司资产合理化，其地位将得到加强 [135][136][137] 问题18: 对第三季度炼油业务利用率下降的原因以及可再生柴油业务引入合作伙伴的可能性 - 第三季度炼油业务利用率可能下降的原因有两个：一是Bayway工厂因风暴期间的停电事故导致整个工厂停工，虽已恢复运营但仍有影响；二是洛杉矶炼油厂将在第四季度停止运营，第三季度后期将开始逐步减少运营 [140][141] - 对于可再生柴油业务引入合作伙伴的可能性，公司表示对于此类资产，始终会考虑创造价值的最佳选择，一切皆有可能，会考虑有吸引力的方案 [143]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告总结了中国5月石油供应、表观需求和贸易数据,中国表观石油需求3个月来首次同比增长,但潜在需求趋势仍疲软;炼油厂开工率下降,成品油净出口减弱;不同油品需求表现分化,未来各油品需求和市场情况受多种因素影响 [2][3] 各部分总结 中国石油需求情况 - 5月中国表观石油需求3个月来首次同比增长,达到1590万桶/日,同比增加16万桶/日,劳动节假期旅行燃料需求和柴油出口前置、石脑油需求强劲支撑需求,但潜在需求趋势仍软,新能源汽车渗透率上升和房地产行业困境是需求逆风 [3] - 5月表观柴油需求适度减弱,环比下降6万桶/日,同比下降6%,制造业PMI虽有所上升但仍处于收缩区间,房地产市场趋势不乐观,新能源卡车取代柴油需求,但柴油卡车补贴限制了需求下降 [12][14][15] - 5月表观汽油需求环比持平,但同比下降32.5万桶/日,劳动节假期旅行支撑需求,但新能源汽车市场份额增加抑制汽油需求增长 [18][19] - 5月表观航空煤油需求环比上升5.5万桶/日,劳动节假期旅行推动需求,航班数量同比和环比均增长,但国内航班增长乏力和燃油效率提高使需求同比下降,未来随着夏季旅行开始和政策支持,需求有望继续增强 [26][27][32] - 5月表观燃料油需求略有减弱,环比下降4万桶/日,4 - 5月中美关税措施降低了炼油厂对船用燃料油需求的预期,5月维修水平提高也减少了进口,5月12日关税降低将使6月进口和需求增加 [34][35] - 5月表观LPG需求环比增强4.5万桶/日,但同比下降,4月中美关税战扰乱了中国LPG市场,4月10日中国对美国LPG等加征关税,导致进口商更换供应商,价格飙升,5月中旬关税降至10%,7月美国LPG进口有望回升 [38][39][41] - 5月表观石脑油需求环比持平,但同比强劲增长,对LPG和乙烷加征125%进口税提高了石脑油作为蒸汽裂解原料的吸引力,6月政府发放第二批进口配额,中国石化企业转向更安全的石脑油进口供应链 [44][45] 中国原油生产与贸易数据 - 5月中国原油产量环比增加4万桶/日,同比增长2%,符合季节性趋势,多个新油田投产推动产量增长,6月惠州5 - 3油田将投产 [50] - 5月中国原油进口环比下降72万桶/日,降幅6%,高库存和炼油厂维修抑制需求,伊朗进口环比下降约40%,对中东进口减少,巴西中质甜原油进口连续第二个月强劲,6月中东原油交付量增加 [52][53][56] - 5月中国炼油厂开工率进一步下降20万桶/日,同比下降2%,国有炼油厂春季维修高峰期和独立炼油厂困境导致开工率下降 [57][58] - 5月中国油品出口环比下降18万桶/日,受汽油和燃料油出口下降推动,汽油出口环比下降,出口利润率为负,炼油厂维持库存,清洁产品出口同比下降18%,未来大连炼油厂关闭可能使出口量下降 [67][69][70] - 5月成品油进口环比下降17万桶/日,受燃料油和LPG进口下降推动,燃料油进口因税收返还减少而下降,LPG进口因关税增加而下降,石脑油进口环比增加约5万桶/日,6月政府发放第二批进口配额 [75][76][78] 中国贸易配额情况 - 2025年中国已发放两批清洁产品出口配额,总计3180万吨,略低于2024年同期,大部分配额分配给中石化和中石油 [98] - 2025年中国已发放两批原油进口配额,第一批虽名义上为2025年但需在2024年底前使用,第二批超过去年第一批,两批总计1.987亿吨,比2024年多800万吨,新炼油厂配额分配解释了同比增加的部分原因,政府提高了年度配额上限,但不保证实际发放更多配额 [104][105][106] 中国炼油数据情况 - 5月中国汽油和柴油裂解价差走势分化,汽油裂解价差平均为14美元/桶,环比下降2美元/桶,劳动节假期短暂支撑需求后回落;柴油裂解价差环比上升1.8美元/桶至21.4美元/桶,独立炼油厂产量削减、库存低和茂名炼油厂火灾收紧供应,建筑行业需求也提供支撑,6月两者裂解价差环比均减弱,下半年可能因关税和新炼油厂投产而走弱 [112][113][116] - 5月炼油厂原油吞吐量环比下降20万桶/日,季节性维修高峰期使产能离线增加,同比下降33万桶/日,6月维修季结束,吞吐量将上升,关税不确定性可能促使炼油厂提高开工率 [120][121][123] - 5月国有炼油厂利用率环比下降2.1个百分点至72.4%,进行季节性维修,6月部分炼油厂仍在维修,但离线产能低于5月,两家新国有炼油厂即将开业,可能对国内利润率不利,大连炼油厂7月将关闭,但对利润率提振有限 [126][128][129] - 5月独立炼油厂利用率持平于47.5%,国内柴油利润率强劲支撑开工率,但原油进口配额减少和国内需求疲软限制开工率上升,6月山东独立炼油厂开工率下降,夏季末可能进一步下降,但7月燃料油税收返还提高可能推动开工率上升 [131][135][136] - 5月汽油和柴油产量下降,与维修季炼油厂离线产能增加一致,航空煤油是少数产量环比增加的清洁产品类别,炼油厂优化石化原料产量,优先生产LPG和石脑油,未来产量有望略有回升,航空煤油、LPG和石脑油高产量可能持续 [141][143][145] 中国库存数据情况 - 5月中国原油库存继续快速增加约3300万桶,炼油厂需求低于平均水平但进口处于正常水平 [156] - 5月可观测产品库存减少约2000万桶,炼油厂产量下降和季节性需求上升收紧市场,柴油和汽油库存减少,6月原油库存继续增加,产品库存停止减少 [157][158] 与其他数据源对比情况 - 海关数据显示5月陆地/管道原油进口比Vortexa记录的海运进口多约140万桶/日,高于4月的约60万桶/日,5月管道进口接近正常水平,4月可能是管道维修期 [167] - 不同数据机构对中国石油需求估计存在差异,摩根士丹利计算的5月表观需求与Argus估计一致,S&P Global和Energy Aspects则认为需求上升 [168]

公司概况 - Delek US Holdings Inc (DK)是美国下游能源领域的关键参与者，核心业务围绕原油精炼和物流管理展开，生产汽油、柴油和航空燃料等必需品，并管理相关基础设施[1] - 公司拥有战略布局的炼油厂和强大的物流整合能力，为国家燃料供应链稳定性做出重要贡献[1] 股价表现 - 过去6个月股价上涨40.8%，远超炼油与营销子行业14.7%和能源板块0.8%的涨幅[2] - 股价表现受原油价格波动、炼油利润率变化及整体市场动态影响[5] 业务亮点 物流板块 - 2025年第一季度物流板块调整后EBITDA达1.17亿美元，环比增长900万美元，创历史记录[7] - 全年EBITDA指引为4.8-5.2亿美元，受益于天然气处理和水务中游业务增长[8] - 通过收购Gravity Midstream等资产强化现金流[7] 炼油业务 - 完成Tyler和Big Spring炼油厂关键检修，为夏季驾驶季奠定运营基础[9] - 2025年第二季度加工量指引为30.2-31.8万桶/日，El Dorado炼厂利润率目标从0.8美元/桶提升至2美元/桶[9] 战略布局 - 二叠纪盆地中游资产布局优越，Libby 2天然气处理厂即将投产[10] - 季节性汽油需求改善将推高第二季度炼油利润率[11] 潜在风险 炼油业务压力 - 2025年第一季度炼油板块EBITDA亏损2740万美元，较2024年同期1.101亿美元大幅下滑[13] - 墨西哥湾5-3-2裂解价差同比下降29.8%至16.97美元/桶[13] 运营挑战 - 企业优化计划(EOP)需实现1.2亿美元年化现金流改善目标，存在执行风险[15] - 季度G&A费用降至5000万美元后进一步压缩空间有限[16] 资本压力 - 第一季度资本支出1.36亿美元，收购支出1.8亿美元，DKL项目投资7200万美元[18] - Big Spring炼厂停机导致利润率损失1.7美元/桶[19] 外部环境 - 小型炼油厂豁免(SREs)申请存在3亿美元潜在收益，但EPA审批存在政策不确定性[17] - WTI原油均价同比下跌7.2%至71.47美元/桶，天然气价格同比上涨84%至3.87美元/MMBtu[20] 行业比较 - 能源板块中表现更优的标的包括：Kodiak Gas Services(市值28.5亿美元)[25]、Oceaneering International(市值22.1亿美元)[26]、Arc Resources(市值117.9亿美元)[27]

纪要涉及的行业 成品油行业，具体涉及汽油、石脑油、馏分油、柴油、航煤、燃料油、丙烷等精炼产品 [1] 纪要提到的核心观点和论据 供需与市场承受能力 清洁产品供需平衡紧张，生产激励措施利于中质馏分油（原油供应限制放松时），市场对供应中断或需求意外承受能力不足 [2] RBOB裂解价差 过去10个7月中，RBOB裂解价差有7个上涨，平均上涨2美元/桶，最大涨幅8.1美元/桶，最大跌幅3.2美元/桶，风险回报状况良好 [3] 产量转换影响 RBOB热能混乱，处于过去10年区间底部，因原油供应限制，OPEC+重质酸性原油出口未回升用于中东国内燃料燃烧，依赖重质原油的馏分油产量受限，若中质和重质酸性原油进入美国，炼油厂转向最大化馏分油产量，将减少汽油产量，收紧RBOB供应并支持裂解价差 [3] 飓风季节风险 处于飓风风险焦点时期，美国约50%炼油产能位于墨西哥湾沿岸，袭击该地区的大多数飓风将暂时导致50 - 250万桶/天炼油产能中断，受影响最严重地区炼油产能中断超100万桶/天且持续超一个月 [3] 季节性表现 从历史数据看，所有产品7月裂解价格表现正增长，轻质裂解产品明显，中质馏分油和燃料油处于10年范围（不包括2022年和2020年）的100个百分位数 [6] 不同产品市场表现 - 石脑油市场正收益次数多，日本石脑油市场过去10年7月均无负收益，平均涨幅1.9美元/桶，欧洲石脑油市场过去10年9年正收益 [7] - 欧洲汽油平均回报率最高，为2.8美元/桶，最大涨幅9.1美元/桶，最大亏损2.4美元/桶 [7] 差异与利差表现 差异上灯光表现优异，东部落后西部；利差平均收益为正，命中率参差不齐，所有产品平均回报率均为正 [8] 精炼产品表现差异 汽油和石脑油差异化表现持续优于馏分油，EBOB和石脑油平均回报率为正，东部产品表现逊于西部产品，欧洲汽油过去10年8年正收益，平均收益率8.3美元/吨，风险回报有吸引力，新加坡和美国汽油价差正向，唯一正收益略有下行偏差的价差产品是取暖油，但仍保持正平均收益 [13] 价格比较 - 与五年季节性价格区间（不包括2020年和2022年）相比，RBOB/热油价差、EBOB/柴油价差等价格看起来更便宜 [12] - 第三季度和第四季度柴油和航煤价差、全球馏分油裂解价差等价格看起来更贵 [16] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 材料可能仅包含指示性条款，不保证交易能按条款或价格达成，拟议条款仅供讨论，最终条款待进一步协商 [36] - 可通过特定链接查看作者过去12个月投资建议列表及评级占比，无法访问可联系高盛代表获取信息 [36]