投资评级 - 首次覆盖，给予隆鑫通用“买入”评级 [2] 核心观点 - 公司资产重组落地，实际控制人变更为左宗申，聚焦“摩托车+通用机械”主业，非核心业务剥离及减值拖累已基本消除，主业高增长背景下有望快速推进全球化进程 [5][6] - 无极品牌内销受益于国内大排量玩乐摩托需求增长，产品结构持续优化；出口以欧洲为基，凭借高性价比迅速提升份额，并开拓拉美等市场，成长空间巨大 [7][8] - 全地形车业务高速增长，园林机械产品有望成为通用机械业务的第二成长曲线 [8] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.7亿元、24.2亿元、27.9亿元，对应市盈率分别为18.0倍、13.2倍、11.4倍，估值相比可比公司存在向上空间 [9] 公司概览与战略 - 公司深耕摩托车及通用机械领域，产品涵盖通路车、大排量摩托、全地形车、三轮车、非道路用发动机、发电机组、园林机械等 [6] - 发展历程分为四个阶段：1993-2005年创立隆鑫品牌；2005-2012年与宝马合作积累大排量技术并上市；2012-2017年拓展新业务并积累海外经验；2018年至今创立无极品牌，聚焦主业深化 [13][14] - 2024年资产重组完成，控股股东变更为宗申新智造，实际控制人变更为左宗申，有望与宗申体系产生资源协同 [22] - 公司战略明确聚焦“摩托+通机”主业，已逐步剥离无人机、新能源车零部件等非核心业务 [24][25] 财务表现与预测 - **营收增长强劲**：2024年营业收入168.22亿元，同比增长29%；2025年上半年营收97.5亿元，同比增长27.2% [2][27] - **摩托车业务是核心驱动力**：摩托车整车业务2019-2024年营收复合年增长率达17.6%，2024年营收103.4亿元，同比增长40.1%，2025年上半年同比增长23.3% [27] - **通用机械业务复苏**：受美国“双反”政策影响后，2024年及2025年上半年通用机械业务营收同比分别增长29.3%和52.8% [36] - **盈利大幅改善**：2024年归母净利润11.21亿元，同比增长92%；此前非核心业务减值拖累已基本消除，经营回归稳健 [2][40] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为17.72亿元、24.22亿元、27.87亿元，同比增长58%、37%、15% [2] 摩托车行业趋势 - **国内大排量需求逆势增长**：2025年1-10月，国内大排量摩托（>250cc）销量达37.4万辆，同比增长6.2%，占国内摩托车总销量的比重提升至10.1% [7][43] - **国内大排量格局集中**：2025年1-10月，春风、隆鑫、钱江三家企业在国内大排量摩托市场的合计份额达53.1% [45] - **摩托车出口量增质升**：2025年1-10月，中国两轮燃油摩托出口总量达1042万辆；其中大排量（>250cc）出口44.9万辆，同比大幅增长59.1% [8][47] - **出口增量来源明确**：欧洲及拉美地区是近年来中国中大排量摩托车出口增量的主要来源地 [53] 无极品牌分析 - **内销：结构优化驱动增长** - 2024年无极国内营收达18.1亿元，同比增长114% [7] - 产品排量结构持续上移，500cc-800cc产品销量占比从2024年的7%大幅提升至2025年1-10月的42%，高价值量产品占比增加有望带动盈利能力上行 [7][61] - 爆款车型成功：DS525X在2023-2025年国内ADV摩托市场销量榜持续位居前列；CU525在2024年巡航摩托上牌量中位列第一 [71][72] - 2025年新推出的DS625X和CU625在各自细分市场也迅速取得领先地位 [75][78] - **出口：以欧洲为基，开拓全球** - 出口连续高增长：2023年、2024年无极海外营收同比分别增长103%和107%，2025年前三季度营收达17.2亿元，同比增长87% [63][88] - 出口结构优化：2025年1-10月，500cc-800cc摩托出口占比提升26个百分点，大排量占比提升带动盈利潜力 [88] - **欧洲市场深度开拓**： - **西班牙**：作为首个海外市场，份额持续提升，2025年1-10月份额达6.8%，10月单月份额达8% [8][102] - **意大利**：2025年1-4月，无极在意大利跨骑摩托车市场份额已达4.8%，且提升速度加快 [105][107] - **产品性价比突出**：无极产品在欧洲与竞品相比，在相近配置下通常有20%以上的价格优势，部分车型优势超过50% [98][100] - **拉美市场表现亮眼**：在阿根廷市场销量规模已与在意大利、西班牙的表现相仿，为后续拓展拉美其他地区奠定基础 [8][82] 其他成长业务 - **全地形车**：营收从2022年的1.0亿元快速增长至2024年的4.0亿元，2025年上半年营收达2.7亿元，同比增长44.8%，处于高速成长期 [8] - **园林机械**：作为通用机械业务的第二成长曲线，燃油骑乘式割草机已在欧洲上市，零转角割草车完成样机设计，智能割草机器人已进入产品开发最终阶段 [8][21]

投资评级 - 首次覆盖，给予隆鑫通用“买入”评级 [2] 核心观点 - 隆鑫通用资产重组落地且减值拖累消除，明确聚焦“摩托车+通用机械”主业，在摩托车与通机业务共振下，主业有望实现高增长 [5][6] - 无极品牌在国内受益于大排量玩乐摩托需求增长，产品结构持续优化；在海外以欧洲为基开拓全球市场，凭借高性价比优势份额快速提升，成长空间巨大 [7][8] - 全地形车业务高速增长，通机业务中的园林机械产品有望打造第二成长曲线，共同驱动公司业绩踏上新台阶 [8] - 基于盈利预测，公司2025-2027年归母净利润分别为17.7亿元、24.2亿元、27.9亿元，对应市盈率分别为18.0倍、13.2倍、11.4倍，估值相比可比公司存在向上空间 [2][9] 公司概览与战略 - 公司深耕摩托车及通用机械领域，产品涵盖通路车、大排量摩托、全地形车、三轮车、非道路用发动机、发电机组、园林机械等 [6] - 发展历程分为四个阶段：1993-2005年创立隆鑫品牌；2005-2012年与宝马合作积累大排量技术并上市；2012-2017年拓展多元业务；2018年至今创立无极品牌并聚焦主业 [13][14] - 2024年资产重组落地，控股股东变更为宗申新智造，实际控制人变更为左宗申，后续有望与宗申体系产生资源协同效应 [6][22] - 公司战略几经变革，当前已明确聚焦“摩托+通机”主业，非核心业务（如无人机、新能源车零部件等）已逐步剥离，减值对利润的拖累基本消除 [6][24][25] 财务表现与预测 - 营收持续增长：2023年营收130.66亿元，2024年增长29%至168.22亿元，2025-2027年预测营收分别为196.66亿元、242.39亿元、276.32亿元 [2] - 归母净利润高速增长：2023年归母净利润5.83亿元，2024年大幅增长92%至11.21亿元，2025-2027年预测归母净利润分别为17.72亿元、24.22亿元、27.87亿元 [2] - 盈利能力改善：2024年净资产收益率达12%，预计2025-2027年将进一步提升至17%-19% [2] - 业务结构：摩托车整车是主要收入来源，2025年上半年营收占比约60.2%；海外营收占比接近70% [27][37] - 费用控制：2025年第三季度期间费用率下降至5.5%，为2019年以来最低水平 [42] 摩托车行业趋势 - 国内内销：两轮燃油摩托总量承压，但大排量（>250cc）需求逆势增长。2025年1-10月国内大排量摩托销量达37.4万辆，同比增长6.2%，占内销总量比重提升至10.1% [7][43] - 国内格局：整体市场格局分散，但中大排量市场集中度高，春风、隆鑫、钱江三家合计份额在2025年1-10月达53.1% [45] - 出口市场：摩托车出口总量温和增长，但大排量增速亮眼。2025年1-10月，排量>250cc的摩托出口量达44.9万辆，同比大幅增长59.1% [8][47] - 出口格局：2024年隆鑫通用以157.3万辆登顶出口量榜首；春风动力以12.4亿美元出口金额居首，主打高附加值产品 [49] - 出口流向：欧洲及拉美是250cc以上排量摩托车出口增量的主要来源地区 [53] 无极品牌分析 - 品牌概览：无极品牌于2018年创立，定位中大排量高端机车。公司与宝马长期合作代工，技术储备深厚，产品矩阵已从300-400cc向上补齐至900cc [14][55][58] - 国内表现： - 营收高速增长：2024年无极国内营收达18.1亿元，同比增长114% [7] - 产品结构优化：500cc-800cc产品占比从2024年的7%大幅提升至2025年1-10月的42%，高价值量产品占比增加带动盈利能力上行 [7][61] - 爆款车型成功：DS525X在2023-2025年国内ADV市场销量持续位列前四；CU525在2024年巡航摩托上牌量中位列首位 [71][72] - 渠道与品牌：截至2025年上半年，国内销售网点超1053个；抖音粉丝量在国内摩托车品牌中排行第五，品牌建设成效显著 [76][81] - 海外拓展： - 以欧洲为重心：2019年首选西班牙进入欧洲，随后进入意大利、德国、法国、英国等主力消费国家 [8][82] - 高性价比优势：产品与欧洲竞品相比，在相同配置下具备20%以上的价格优势，部分车型优势超过50% [98][100] - 核心市场表现： - **西班牙**：2025年1-10月注册量达1.4万辆，同比增长80%，市场份额达6.8%，其中10月份额达8%。900DSX、625DSX、DS800 RALLY等新品成为爆款驱动增长 [102][104][106] - **意大利**：2025年销量同比增长101%，市场份额位列第六。在跨骑摩托细分市场中，截至2025年1-4月份额已达4.8% [105][107][108] - 全球布局：海外网点从2021年的567个扩充至2025年上半年的1292个，欧洲以外市场（如南美阿根廷）占比正逐步提升 [86] 其他成长业务 - **全地形车**：业务处于高速成长期，营收从2022年的1.0亿元增长至2024年的4.0亿元，2025年上半年营收达2.7亿元，同比增长44.8% [8] - **通用机械（园林机械）**：公司重点发力园林机械作为第二成长曲线，燃油骑乘式割草机已在欧洲上市，零转角割草车完成样机设计，智能割草机器人进入产品开发最终阶段 [8][21]