投资评级 - 报告对珀莱雅（603605.SH）维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 报告认为公司整体业绩阶段性承压，主要由于主品牌受行业竞争加剧与消费环境变化影响增长放缓，但核心大单品仍保持较强市场竞争力 [4] - 多品牌战略成效持续显现，洗护赛道品牌实现爆发式增长，彩妆品牌维持稳健发展，多款新锐品牌在细分赛道展现出强劲增长潜力 [4] - 考虑到今年仍处于渠道以及品类系列调整期，报告下调了未来盈利预测 [4] 财务表现与业绩分析 - **2025年业绩**：营业收入105.97亿元，同比下降1.68%；归母净利润14.98亿元，同比下降3.5% [2] - **2025年第四季度**：营业收入35.00亿元，同比下降8.21%；归母净利润4.72亿元，同比下降14.61% [2] - **2026年第一季度**：营业收入23.05亿元，同比下降2.29%；归母净利润3.67亿元，同比下降6.05% [2] - **分品牌表现**： - 2025年主品牌“珀莱雅”营收76.89亿元，同比下降10.39%，在天猫和抖音渠道的ROI分别维持在3.2和2.5，抖音渠道达播比例提升至36% [2] - 彩妆品牌“彩棠”营收同比增长5.37% [2] - 洗护品牌“OR”营收7.44亿元，同比大幅增长102.19% [2] - 新锐品牌“原色波塔”和“惊时”营收分别同比增长125.38%和441.66% [2] - **分渠道表现**： - 2025年线上渠道营收101.17亿元，同比下降1.14%，主要受分销渠道下滑影响 [2] - 2025年线下渠道营收4.68亿元，同比下降12.04% [2] - 2026年第一季度线上渠道营收同比下降4.13%，主要因控制分销；线下渠道营收同比增长28.69%，得益于新零售拓展 [3] - **盈利能力与费用**： - 2025年毛利率同比提升1.87个百分点，主要得益于降本增效 [3] - 2025年销售/管理/研发费用率分别同比上升1.75/0.42/0.10个百分点，销售费用率上升主要因形象宣传推广费增加，全年毛销差同比微增0.12个百分点 [3] - 2026年第一季度毛利率同比提升1.76个百分点，主要因控制折扣力度；销售费用率同比大幅上升5.20个百分点至50.83%，主要因品牌宣传加强及抖音渠道占比提升 [3] 公司治理与激励 - 公司发布员工持股计划，总人数不超过124人，包括董事金衍华、CFO金昶、董秘薛及其他核心员工121人，受让价格为60.90元/股 [3] - 持股计划对应业绩考核指标为：以2025年为基数，2026年营业收入或归母净利润的增长率应不低于5% [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：报告下调2026-2027年并新增2028年归母净利润预测至16.23亿元、18.02亿元、19.02亿元（原2026-2027年预测为17.51亿元、18.35亿元） [4] - **对应增速**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为8.4%、11.0%、5.6% [5] - **估值水平**：基于盈利预测，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为15倍、13倍、13倍 [4] - **可比公司估值**：报告列示了可比公司福瑞达（600223.SH）的估值，其2026年预测市盈率为31.79倍 [22] 财务指标预测摘要 - **营业收入预测**：预计2026-2028年分别为112.44亿元、122.00亿元、128.58亿元，同比增速分别为6.1%、8.5%、5.4% [5] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年分别为4.09元、4.54元、4.79元 [5] - **净资产收益率（ROE）预测**：预计2026-2028年分别为22.8%、22.0%、20.4% [5] - **毛利率预测**：预计2026-2028年将稳定在74%左右 [23]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 报告认为公司整体业绩阶段性承压，主要由于主品牌受行业竞争加剧与消费环境变化影响增长放缓，但核心大单品仍保持较强市场竞争力 [4] - 多品牌战略成效持续显现，洗护赛道品牌实现爆发式增长，彩妆品牌维持稳健发展，多款新锐品牌在细分赛道展现出强劲增长潜力 [4] - 考虑到今年仍处于渠道以及品类系列调整期，分析师下调了2026-2027年并新增2028年盈利预测 [4] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：营业收入105.97亿元，同比下降1.68%；归母净利润14.98亿元，同比下降3.5% [2] - **2025年第四季度**：营业收入35.00亿元，同比下降8.21%；归母净利润4.72亿元，同比下降14.61% [2] - **2026年第一季度**：营业收入23.05亿元，同比下降2.29%；归母净利润3.67亿元，同比下降6.05% [2] - **盈利预测调整**：将2026-2027年归母净利润预测下调至16.23亿元和18.02亿元（原值为17.51亿元和18.35亿元），并新增2028年预测为19.02亿元 [4] - **预测增长率**：预计2026-2028年营业收入同比增速分别为6.1%、8.5%、5.4%；归母净利润同比增速分别为8.4%、11.0%、5.6% [5] - **估值指标**：基于盈利预测，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为15倍、13倍、13倍 [4] 分品牌表现 - **主品牌珀莱雅**：2025年营收76.89亿元，同比下降10.39%，主要由于天猫直营渠道略有压力 [2] - **彩棠**：2025年营收同比增长5.37%，保持稳健增长 [2] - **OR**：2025年营收7.44亿元，同比大幅增长102.19%，成为重要增长引擎 [2] - **原色波塔与惊时**：2025年营收分别同比增长125.38%和441.66%，呈现爆发式增长 [2] - **2026年第一季度**：主品牌珀莱雅和彩棠仍略有下滑，但OR、原色波塔和惊时仍实现翻倍增长 [3] 分渠道表现 - **线上渠道**：2025年营收101.17亿元，同比下降1.14%，主要由于分销渠道下滑 [2]；2026年第一季度营收同比下降4.13%，主要由于控制分销 [3] - **线下渠道**：2025年营收4.68亿元，同比下降12.04%，持续收缩 [2]；2026年第一季度营收同比增长28.69%，主要由于新零售拓展 [3] - **主品牌渠道效率**：2025年主品牌珀莱雅在天猫和抖音上维持ROI在3.2和2.5，抖音渠道达播比例提升至36% [2] 盈利能力与费用 - **毛利率提升**：2025年毛利率同比提升1.87个百分点，主要系降本增效成果显现；2026年第一季度毛利率同比提升1.76个百分点，主要由于控制折扣力度 [3] - **销售费用率上升**：2025年销售费用率同比上升1.75个百分点，主要系形象宣传推广费增加；2026年第一季度销售费用率同比大幅上升5.20个百分点至50.83%，主要是由于品宣加强以及公司抖音占比提升 [3] - **毛销差**：2025年全年毛销差同比微增0.12个百分点 [3] 其他公司动态 - **员工持股计划**：公司发布员工持股计划，总人数不超过124人，受让价格为60.90元/股，业绩考核以2025年为基数，要求2026年营业收入或归母净利润的增长率不低于5% [3] - **投资收益**：2026年第一季度产生对联营企业和合营企业的投资收益5884万元 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2024年实现收入107.8亿同比增长21%，归母净利润15.5亿同比增长30%；25Q1收入和归母净利润分别同比增长8%和29%，业绩超预期，预计分红率为30.2% [6] - 主品牌和彩棠品牌表现稳健，新兴品牌（OR和原色波塔）快速增长，2024年珀莱雅、彩棠、OR、悦芙媞和原色波塔的收入分别同比增长19.6%、19%、71.1%、9.4%和138.4% [6] - 2024年线上渠道收入同比增长23.7%，其中直营和分销渠道分别同比增长20.4%和38.4%；线下渠道收入同比下降 -13.6%，其中日化和其他渠道分别同比增长 -26.3%和37.7% [6] - 2024年归母净利率同比增长1pct至14.4%，25Q1盈利能力继续提升，归母净利率同比提升2.7pct至16.5% [6] - 公司业绩体现行业龙头强大韧性，未来有望巩固品牌组合成长性，拓展目标人群，布局更多有潜力赛道提升市占率 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整盈利预测并引入2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年每股收益分别为4.56、5.36和6.06元（原25 - 26年为4.97和6.15元），DCF目标估值112.46元，维持“买入”评级 [2][7] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|8,905|10,778|12,339|14,072|15,577| |同比增长(%)|39.5%|21.0%|14.5%|14.0%|10.7%| |营业利润(百万元)|1,503|1,890|2,200|2,584|2,923| |同比增长(%)|42.1%|25.8%|16.4%|17.5%|13.1%| |归属母公司净利润(百万元)|1,194|1,552|1,806|2,122|2,401| |同比增长(%)|46.1%|30.0%|16.4%|17.5%|13.1%| |每股收益（元）|3.01|3.92|4.56|5.36|6.06| |毛利率(%)|69.9%|71.4%|72.5%|72.7%|73.0%| |净利率(%)|13.4%|14.4%|14.6%|15.1%|15.4%| |净资产收益率(%)|30.3%|31.8%|28.1%|24.9%|22.3%| |市盈率|31.7|24.4|21.0|17.8|15.8| |市净率|8.7|7.0|5.1|4.0|3.2| [2] 公司基本信息 - 股价（2025年04月30日）：95.5元；目标价格：112.46元；52周最高价/最低价：121.1/73.73元；总股本/流通A股（万股）：39,625/39,541；A股市值（百万元）：37,842；国家/地区：中国；行业：纺织服装；报告发布日期：2025年05月05日 [3] 表现情况 | | 1周 | 1月 | 3月 | 12月 | | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | 绝对表现% | 25.03 | 14.02 | 14.23 | -12.07 | | 相对表现% | 25.46 | 17.71 | 15.45 | -16.68 | | 沪深300% | -0.43 | -3.69 | -1.22 | 4.61 | [4] 目标价敏感性分析 | | | 永续增长率Gn(%) | | | | | | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | | 1.00% | 2.00% | 3.00% | 4.00% | 5.00% | | WACC(%) | 7.87% | 126.08 | 138.86 | 156.90 | 184.26 | 230.66 | | | 8.37% | 117.56 | 128.14 | 142.66 | 163.82 | 197.52 | | | 8.87% | 110.15 | 119.00 | 130.86 | 147.59 | 172.96 | | | 9.37% | 103.64 | 111.11 | 120.93 | 134.40 | 154.03 | | | 9.87% | 97.88 | 104.25 | 112.46 | 123.47 | 138.99 | | | 10.37% | 92.76 | 98.21 | 105.15 | 114.26 | 126.77 | | | 10.87% | 88.16 | 92.87 | 98.78 | 106.41 | 116.63 | | | 11.37% | 84.03 | 88.12 | 93.19 | 99.63 | 108.10 | | | 11.87% | 80.28 | 83.85 | 88.23 | 93.72 | 100.81 | [8] 估值参数假设 | 假设科目 | 结果 | 假设科目 | 结果 | | ---- | ---- | ---- | ---- | | 所得税税率T | 25% | 债务比率 D/(D + E) | 15% | | 永续增长率Gn(%) | 3% | 权益比率 E/(D + E) | 85% | | 无风险利率Rf | 1.66% | 债务利率 rd | 3.6% | | 无杠杆影响的β系数 | 1.21 | WACC | 9.87% | | 市场收益率Rm | 8.6% | | | | 股权投资成本（Ke） | 11.14% | | | [9] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多表呈现公司2023A - 2027E的财务数据及主要财务比率，包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2024年实现收入107.8亿同比增长21%，归母净利润15.5亿同比增长30%；25Q1收入和归母净利润分别同比增长8%和29%，业绩超预期，预计分红率为30.2% [6] - 主品牌和彩棠品牌表现稳健，新兴品牌（OR和原色波塔）快速增长，2024年珀莱雅、彩棠、OR、悦芙媞和原色波塔的收入分别同比增长19.6%、19%、71.1%、9.4%和138.4% [6] - 2024年线上渠道收入同比增长23.7%，其中直营和分销渠道分别同比增长20.4%和38.4%；线下渠道收入同比下降 -13.6%，其中日化和其他渠道分别同比增长 -26.3和37.7% [6] - 2024年归母净利率同比增长1pct至14.4%，25Q1盈利能力继续提升，归母净利率同比继续提升2.7pct至16.5% [6] - 在消费环境疲弱背景下，公司业绩体现行业龙头强大韧性，未来有望巩固已有品牌组合成长性，拓展目标人群、布局更多有潜力赛道提升市占率 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整盈利预测并引入2027年的盈利预测，预计公司2025 - 2027年每股收益分别为4.56、5.36和6.06元（原25 - 26年为4.97和6.15元），DCF目标估值112.46元，维持“买入”评级 [2][7] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|8,905|10,778|12,339|14,072|15,577| |同比增长 (%)|39.5%|21.0%|14.5%|14.0%|10.7%| |营业利润(百万元)|1,503|1,890|2,200|2,584|2,923| |同比增长 (%)|42.1%|25.8%|16.4%|17.5%|13.1%| |归属母公司净利润(百万元)|1,194|1,552|1,806|2,122|2,401| |同比增长 (%)|46.1%|30.0%|16.4%|17.5%|13.1%| |每股收益（元）|3.01|3.92|4.56|5.36|6.06| |毛利率(%)|69.9%|71.4%|72.5%|72.7%|73.0%| |净利率(%)|13.4%|14.4%|14.6%|15.1%|15.4%| |净资产收益率(%)|30.3%|31.8%|28.1%|24.9%|22.3%| |市盈率|31.7|24.4|21.0|17.8|15.8| |市净率|8.7|7.0|5.1|4.0|3.2| [2] 公司基本信息 - 股价（2025年04月30日）95.5元，目标价格112.46元，52周最高价/最低价121.1/73.73元，总股本/流通A股（万股）39,625/39,541，A股市值（百万元）37,842，国家/地区为中国，行业为纺织服装，报告发布日期为2025年05月05日 [3] 表现情况 | | 1周 | 1月 | 3月 | 12月 | | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | 绝对表现% | 25.03 | 14.02 | 14.23 | -12.07 | | 相对表现% | 25.46 | 17.71 | 15.45 | -16.68 | | 沪深300% | -0.43 | -3.69 | -1.22 | 4.61 | [4] 目标价敏感性分析 | | | | | 永续增长率Gn(%) | | | | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | | 1.00% | 2.00% | 3.00% | 4.00% | 5.00% | | WACC(%) | 7.87% | 126.08 | 138.86 | 156.90 | 184.26 | 230.66 | | | 8.37% | 117.56 | 128.14 | 142.66 | 163.82 | 197.52 | | | 8.87% | 110.15 | 119.00 | 130.86 | 147.59 | 172.96 | | | 9.37% | 103.64 | 111.11 | 120.93 | 134.40 | 154.03 | | | 9.87% | 97.88 | 104.25 | 112.46 | 123.47 | 138.99 | | | 10.37% | 92.76 | 98.21 | 105.15 | 114.26 | 126.77 | | | 10.87% | 88.16 | 92.87 | 98.78 | 106.41 | 116.63 | | | 11.37% | 84.03 | 88.12 | 93.19 | 99.63 | 108.10 | | | 11.87% | 80.28 | 83.85 | 88.23 | 93.72 | 100.81 | [8] 估值参数假设 | 假设科目 | 结果 | 假设科目 | 结果 | | ---- | ---- | ---- | ---- | | 所得税税率T | 25% | 债务比率 D/(D+E) | 15% | | 永续增长率Gn(%) | 3% | 权益比率 E/(D+E) | 85% | | 无风险利率Rf | 1.66% | 债务利率 rd | 3.6% | | 无杠杆影响的β系数 | 1.21 | WACC | 9.87% | | 市场收益率Rm | 8.6% | | | | 股权投资成本（Ke） | 11.14% | | | [9] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等各表展示了2023A - 2027E的相关财务数据及比率，如资产、负债、收入、利润、现金流等情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [10]