IPO进程终止 - 无锡江松科技股份有限公司及其保荐机构于2026年2月主动撤回上市申请，深交所随即终止了对其在创业板IPO的审核 [1] - 公司IPO申报于2025年6月14日获受理，2026年1月5日完成首轮问询答复，一个月后进程终止 [2] 公司业务与财务表现 - 公司是国内光伏电池智能自动化设备领域的龙头厂商，产品覆盖扩散退火、PECVD、湿法制程等工序，提供全流程智能装备解决方案 [3] - 2022年至2024年，营业收入从8.07亿元增长至20.19亿元，扣非归母净利润从8583.64万元增长至1.87亿元，业绩持续增长 [3] - 2025年1-6月，公司营业收入为11.81亿元，归属于母公司股东的净利润为1.11亿元，扣非后净利润为1.01亿元 [4] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为负1.18亿元，2025年上半年为负3173.84万元 [4] - 2024年研发投入占营业收入的比例为2.86%，低于2023年的5.26%和2022年的5.83% [4] 行业环境与业绩风险 - 2023年以来，光伏行业因持续扩产导致产能过剩，部分下游电池厂商出现收入下滑和亏损 [5] - 在“反内卷”整治及行业呼吁严控产能背景下，下游产能及产量增长放缓 [5] - 2025年分布式光伏发电开发建设管理办法、新能源上网电价市场化改革等政策可能增加光伏项目投资的不确定性 [5] - 欧美国家新出台的贸易政策可能对中国光伏产品出口产生不利影响 [5] - 2024年公司新增订单仅4.72亿元，较2023年的49.86亿元下滑超过90% [7] - 截至2024年末，公司在手订单为36.13亿元，较2023年末下降30.18% [7] - 公司存在客户逾期未提货或验收，以及部分客户有取消订单意向的情况 [5] 公司对风险及订单下滑的回应 - 公司认为国内两项新政策短期内会带来抢装潮和阵痛，但中长期将加速落后产能出清与技术升级，推动行业高质量发展 [6] - 公司认为欧美政策带来的挑战整体影响有限，因中国企业在积极布局全球化市场、海外生产基地并拥有技术优势 [6] - 公司将2024年新增订单规模较小归因于：下游客户在2023年已提前下达未来一两年产能的设备订单；2024年行业面临阶段性、结构性供需失衡，新增产线需求放缓 [7] - 公司基于2024年末36.13亿元在手订单进行敏感性分析：假设2025年验收比例为60%，若客户取消订单比例分别为10%、20%、30%，则2025年预计营业收入分别为19.51亿元、17.34亿元和15.18亿元，净利润分别为1.78亿元、1.59亿元及1.39亿元 [7][8][9] 技术路线、核心竞争力与市场地位 - 光伏电池片技术持续创新，TOPCon、XBC和HJT等新型高效技术进入规模化应用阶段 [10] - 2023年至2024年行业扩张主要逻辑之一是TOPCon电池替代PERC电池引发的技术迭代及设备更新 [10] - 2024年TOPCon电池市场份额已从上年的23%上升至71.1%，未来进一步替代需求相对有限 [10] - 公司在手订单以TOPCon路线为主，但XBC电池片占有率逐步上升，公司XBC收入金额由2023年的3.28亿元下降至2024年的4233.04万元 [11] - 公司称在主流技术路线均有产品布局，并积极拓展光伏组件设备、超智立体库和锂电自动化设备等新业务，已获得相应自动化订单超过3.07亿元 [12] - 公司技术获客户及中国光伏行业协会认可，但出于谨慎考虑，已在招股说明书中删除关于“2022年市场占有率位居国内和全球第一”的表述，改为市场占有率相对较高，处于行业前三、第一梯队水平 [13] 募投项目与产能问题 - 本次IPO拟募资10.53亿元，用于光伏智能装备生产基地建设、研发中心建设、智慧运营平台、宿迁智能装备精密机械加工基地及补充流动资金 [14][16] - 光伏智能装备生产基地建设项目建成后，将新增180台光伏电池工艺设备、100台/套组件设备的生产制造能力 [16] - 2024年，因主要产品产量下滑，公司进行了大规模减员减产，截至2024年末员工人数为887人，同比减少超半数 [14] - 监管关注在减员减产后仍大额投资新产线的合理性、工艺设备募投的必要性（因公司当前主营自动化设备，工艺设备订单金额较小），以及产能消化风险 [15][16][17] - 公司解释工艺设备募投可丰富产品矩阵、提高竞争力、顺应行业趋势，具有必要性 [17] - 公司称新产线主要用于工艺设备及组件设备，这些产品市场空间更大（未来三年光伏电池设备市场规模约1312.53亿元），且对生产场地、设备要求与现有自动化设备存在差异，建设独立场地可提升效率、释放产能 [18] - 对于单独设立“智慧运营平台项目”，公司解释因其建设目标、所需场地和软硬件投入独立，且建成后将作为独立部门运营 [19] - 对于募投项目拟大额购置研发设备，公司解释报告期内研发设备少是因资金有限且自动化设备研发对设备需求小，而新项目旨在加大对光伏电池工艺设备等新一代设备的研发，现有设备无法满足需求 [20]

公司IPO进程与行业地位 - 无锡江松科技股份有限公司创业板IPO状态已由“中止”变更为“已问询” [2] - 公司是国内光伏电池智能自动化设备领域的头部企业，已跻身行业前三梯队，核心服务隆基绿能、通威股份等光伏头部企业 [2] - 公司自2007年成立，深耕光伏装备赛道近二十年 [2] 财务业绩表现 - 2022年至2024年，公司营业收入分别为8.07亿元、12.37亿元和20.19亿元，三年间增长150% [3] - 2022年至2024年，公司净利润分别为8835万元、1.31亿元和1.84亿元，扣非后净利润分别为8583.64万元、1.28亿元和1.87亿元 [3] - 报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为2.97亿元、4.07亿元、6.01亿元和8.23亿元，占当期营业收入的比重分别为36.86%、32.91%、29.75%和69.68% [3] - 应收账款余额较大且持续增长，主要由于报告期内公司收入不断增加所致 [4] 在手订单与存货情况 - 报告期各期末，公司在手订单规模分别为17.67亿元、51.75亿元、36.13亿元和24.91亿元，复合增长率为14.72% [5] - 2024年末公司在手订单有所下滑，受光伏产能加速出清影响 [5] - 报告期各期末，公司存货金额分别为9.21亿元、30.66亿元、21.46亿元和13.71亿元，占期末资产总额的比例分别为48.32%、58.09%、56.26%和42.46% [11] 现金流与偿债能力 - 报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为0.23亿元、3.93亿元、-1.18亿元和-0.32亿元 [7] - 2024年经营活动现金流净额为负，主要因2023年采购规模大幅增加，相关往来款项于2024年到期支付，且新签署订单下降使得预收款项减少 [7] - 2025年1—6月，受光伏行业阶段性行情影响，公司经营活动产生的现金流量净额仍为负 [7] - 报告期各期末，公司流动比率分别为1.10、1.02、1.09和1.16，速动比率分别为0.50、0.38、0.37和0.57，均略低于同行业平均水平 [10][11] - 报告期各期末，公司资产负债率（合并）分别为81.95%、91.59%、82.33%和75.58%，高于同行业平均水平（同期行业平均数分别为64.23%、71.77%、64.38%和60.14%） [8][10] - 资产负债率较高主要因报告期内光伏行业发展迅速，公司订单快速增加，预收客户款项（合同负债）大幅增加所致 [9] - 公司合同价款一般按照“3331”方式执行，设备从发货到验收周期一般在6—14个月，使得期末合同负债规模较大 [9][10] 股权结构与公司治理 - 本次发行前，实控人左桂松直接持有公司71.28%的股份，控制公司71.28%的表决权 [12] - 其儿子左石持有0.91%股份，为一致行动人，两人合计控制72.19%的表决权 [12] - 本次发行完成后，左桂松持股比例将降至53.46%，仍处于绝对控股地位 [12] - 2022年3月，公司与“朝希系”等投资方签订对赌协议，约定若公司未能在2023年底前提交IPO申请并获受理，或2024年底前未能完成IPO，投资方有权要求公司或左桂松回购全部股份 [13] - 递表前涉及公司的回购条款被终止，但左桂松的回购义务仍保留效力恢复条款 [13] 行业环境与技术风险 - 光伏行业存在产能过剩、新增订单骤降的情况 [2] - 2024年全球光伏新增装机约530GW，持续保持高速增长，但产能过剩问题逐渐显现 [13] - 下游光伏电池行业供需失衡，部分厂商出现收入下滑、业绩亏损，产能扩张节奏放缓，变化直接传导至上游设备企业 [13] - 太阳能电池技术路线目前主要为TOPCon，但HJT、XBC、钙钛矿等技术也在发展过程中 [14] - 光伏行业技术更迭周期短、速度快，若未来其他技术路线出现重大突破，公司可能面临主要技术路线变更的风险 [14]

核心观点 - 公司就向特定对象发行股票申请文件的审核问询函进行了回复，其前次及本次募投项目的财务安排，包括非资本性支出占比、研发投入资本化等事项，均符合监管要求与行业惯例，融资具有必要性以支持主业发展并优化资本结构 [1][7] 前次募投项目优化 - 前次募投项目变更前非资本性支出占比合计为77.22%，通过调减部分项目募集资金并新增超募资金投入后，首次变更后占比降至59.27% [2] - 计划使用本次募集资金15亿元对“高端半导体设备产业化基地建设项目”追加投资后，前次募投项目整体非资本性支出占比进一步大幅优化至29.78% [2] - 会计师事务所认为，由于公司符合轻资产、高研发投入认定标准，上述调整不违反相关监管规定 [2] 本次募资方案详情 - 本次定增募资总额不超过46亿元，将分别投入高端半导体设备产业化基地建设项目（15亿元）、前沿技术研发中心建设项目（20亿元）和补充流动资金（11亿元） [3] - 本次募资非资本性支出合计17.91亿元，占募集资金总额的38.94% [3] - 超出30%比例的8.94%（约4.11亿元）部分，将全部用于“前沿技术研发中心建设项目”的主营业务相关研发投入 [3] 研发投入资本化情况 - 公司硬件设备研发项目资本化时点为Alpha阶段整体里程碑结束（机台初步试制成功），软件研发项目为虚拟平台测试完成时点 [4] - 2025年1-9月，公司资本化研发投入5386.45万元，占研发投入总额的10%，低于中微公司（20.72%）、盛美上海（23.57%）等同行平均水平 [4] - 本次募投项目预计资本化率51.33%，与中微公司类似募投项目（45.68%）接近，会计师核查认为其资本化认定依据充分，符合会计准则，与同行政策基本一致 [4] 融资必要性及项目效益 - 根据资金缺口测算模型，公司2025-2027年总资金缺口约74.54亿元（乐观假设下为53.11亿元） [5] - 截至2025年9月末，公司货币资金27.43亿元，借款余额35.68亿元，资产负债率达67.72%，处于历史较高水平，本次融资将有效优化资本结构 [5] - “高端半导体设备产业化基地建设项目”达产后将形成600台/年产能，单位产能投资额294.72万元/台，低于往期上海项目的361.15万元/台，项目预计内部收益率19.36%，投资回收期9.45年，与同行可比项目处于合理区间 [5] 经营与财务状况 - 公司营业收入从2022年的17.06亿元增长至2024年的41.03亿元，年复合增长率55.08%，净利润从3.64亿元增长至6.87亿元 [6] - 2025年1-9月实现营收42.20亿元，净利润5.36亿元，同比增幅分别达85.27%和106.04% [6] - 尽管2023年经营活动现金流净额为-16.57亿元，但2025年1-9月已显著改善至28.32亿元 [7] - 截至2025年9月末，公司在手订单达107.14亿元，存货订单覆盖率124.73% [7]

公司业务与产品布局 - 公司以单片清洗设备为核心业务，并持续向半导体电镀、抛铜、先进封装湿法设备，以及立式炉管、前道涂胶显影（Track）和PECVD领域延伸布局 [1] - 公司产品矩阵不断完善，平台化特征逐步增强 [1] 订单与财务状况 - 截至2025年9月29日，公司在手订单金额为90.72亿元人民币 [1] - 订单结构明确指向存储晶圆厂扩产主线 [1] 市场机遇与增长动力 - 存储及逻辑晶圆厂扩产为公司带来市场机遇 [1] - 公司在手订单正持续向收入端转化 [1] - 公司在先进制程及先进封装领域的设备已通过验证 [1] 行业趋势 - 存储晶圆厂扩产是当前行业主线 [1]

公司业务与产品 - 公司是国内领先的前道薄膜沉积设备厂商，核心产品覆盖PECVD、ALD、Flowable CVD、HDPCVD等多类工艺，已在先进逻辑与存储产线实现规模化交付 [1] - 公司前瞻布局混合键合及配套量检测设备，切入异构集成与三维集成核心环节，业务由单一沉积设备向“沉积+键合”双引擎平台化演进 [1] 行业市场与需求 - 在晶圆厂扩产与国产替代推动下，中国市场预计仍将保持全球最大半导体设备市场 [1] - HBM、Chiplet与三维堆叠加速落地，芯片间互连密度和界面质量要求显著提升，沉积与键合工艺在系统性能中的重要性持续上升，使相关设备需求具备独立于制程节点的成长逻辑 [1] 公司估值与评级 - 从PEG角度看，公司2025E-2027E PEG为1.3/0.8/0.9 [1] - 综合考虑公司在薄膜沉积和混合键合工艺环节的技术壁垒及中长期盈利弹性，认为公司具备较高的中长期配置性价比，首次覆盖，给予“买入”评级 [1]

行业趋势与市场前景 - 半导体设备领域中的薄膜沉积设备在前道工艺中价值量占比高，约为22%，是晶圆扩产核心设备之一 [1] - 受新产线建设与既有产能扩充拉动，薄膜沉积设备需求有望持续增长，上行趋势明确 [1] - 全球300mm晶圆厂投资预计在2025年增长20%，达到1165亿美元 [1] 中国厂商动态与技术进展 - 中国厂商正加速布局，例如拓荆科技拟募资以提升PECVD等设备的产能 [1] - 微导纳米的ALD与高端CVD产品已切入国产存储头部客户量产线，在逻辑领域设备性能达到国际先进水平 [1] 相关金融产品与指数 - 科创芯片ETF国泰（589100）跟踪的是科创芯片指数（000685），该指数单日涨跌幅可达20% [1] - 科创芯片指数从科创板市场中选取涉及半导体材料、设备、设计与制造等全产业链环节的上市公司证券作为指数样本，聚焦芯片行业核心领域 [1] - 该指数精选50家代表性企业，集中反映科创板芯片产业链的整体表现 [1]

半导体设备行业 - 薄膜沉积设备在全球半导体设备销售中价值量占比较高，占比约22%，是晶圆扩产的核心设备之一 [1] - 行业需求受新产线建设与既有产能扩充双重拉动，有望持续增长 [1] - 全球300mm晶圆厂投资预计2025年增长20%至1165亿美元，2026年再增12%至1305亿美元 [1] - 中国2025-2027年年均晶圆厂投建规模有望保持在300亿美元以上 [1] 中国半导体设备厂商动态 - 拓荆科技拟提升PECVD、SACVD等设备的智能化产能 [1] - 微导纳米的ALD与高端CVD产品已切入国产存储头部客户量产线，其逻辑领域设备性能达国际先进水平 [1] 信创ETF及其跟踪指数 - 信创ETF（159537）跟踪的是国证信创指数（CN5075） [1] - 该指数从沪深市场中选取业务涉及半导体、软件开发、计算机设备等信息技术领域的上市公司证券作为样本 [1] - 指数成分股覆盖了从基础硬件到应用软件的全产业链环节 [1] - 行业配置上侧重于半导体、软件开发、计算机设备以及IT服务等领域，呈现出明显的大盘特征 [1]

市场行情 - 2025年12月4日A股收盘，沪指跌0.06%报3875.79点，深成指涨0.40%报13006.72点，创业板指涨1.01%报3067.48点，半导体相关ETF表现强势，科创半导体ETF涨3.09%，半导体材料ETF涨2.63% [1] - 隔夜美股收盘，道指跌0.07%，纳指涨0.22%，标普500涨0.11%，费城半导体指数跌0.89%，成分股中恩智浦跌0.62%，美光科技跌3.21%，ARM涨0.93%，应用材料涨0.30%，微芯科技涨1.75% [1] 半导体材料与技术进展 - 九峰山实验室发布基于第三代半导体材料氮化镓的电源模块科技成果，该模块可使超大型AI算力中心机柜一年省近3亿度电，约合2.4亿元电费 [2] - 该氮化镓电源模块已完成概念验证即将中试，预计3-5年内量产，可满足千亿级市场需求，相比传统硅基模块，其用电损耗降低30%，体积缩小30%，成本降至硅的一半 [2] - 拓荆科技在2025年第三季度业绩说明会上表示，其PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD、Flowable CVD等薄膜设备及先进键合系列产品在存储芯片制造领域已实现产业化应用，目前在手订单饱满 [3] 人工智能与算力基础设施 - Palantir、英伟达与CenterPoint Energy三方共同开发名为“连锁反应”的软件平台，旨在加速新一代AI数据中心的建设，帮助解决许可审批、供应链与施工等难题 [2] - 华泰证券指出，GPU应用已从图形渲染扩展至AI训练与推理、科学计算等高算力场景，2024年全球GPU市场规模达774亿美元，中国市场规模约1073亿元人民币 [3] - 预计2025-2030年全球GPU市场规模年复合增长率达35.19%，在政策与算力需求推动下，中国GPU产业将进入快速发展期 [3] 资本市场动态 - 2025年12月4日，有2只科创板新股申购，分别为昂瑞微和沐曦股份，另有1只科创板新股摩尔线程上市 [2]

市场行情与指数表现 - 2025年12月4日A股收盘，沪指跌0.06%报3875.79点，深成指涨0.40%报13006.72点，创业板指涨1.01%报3067.48点 [1] - 半导体主题ETF表现强势，科创半导体ETF涨3.09%，半导体材料ETF涨2.63% [1] - 隔夜美股涨跌互现，道指跌0.07%，纳指涨0.22%，标普500涨0.11%，费城半导体指数跌0.89% [1] 半导体行业动态与技术创新 - 九峰山实验室发布氮化镓电源模块科技成果，该模块可使超大型AI算力中心一年省近3亿度电，约合2.4亿元电费 [2] - 该氮化镓电源模块已完成概念验证，预计3-5年内量产，可满足千亿级市场需求 [2] - 采用硅基氮化镓芯片替代传统硅芯片，可使电源模块用电损耗降低30%，体积缩小30%，成本降至硅的一半 [2] - Palantir、英伟达与CenterPoint Energy合作开发名为“连锁反应”的软件平台，旨在加速解决AI数据中心建设的许可审批、供应链与施工难题 [2] 公司经营与市场前景 - 拓荆科技在2025年第三季度业绩说明会上表示，其PECVD、ALD、SACVD等薄膜设备及先进键合系列产品在存储芯片制造领域已实现产业化应用，目前在手订单饱满 [3] - 公司认为若下游客户进一步扩产，预计将持续拉动对相关产品的需求量 [3] - 据华泰证券引用数据，2024年全球GPU市场规模达774亿美元，中国市场规模约1073亿元 [3] - 预计2025-2030年全球GPU市场规模年复合增长率达35.19%，中国GPU产业在政策与算力需求推动下将进入快速发展期 [3] 半导体产业链与投资工具 - 科创半导体ETF跟踪上证科创板半导体材料设备主题指数，其成分股中半导体设备占比61%，半导体材料占比23% [4] - 半导体材料ETF指数成分中，半导体设备占比61%，半导体材料占比21% [4] - 半导体设备和材料行业是重要的国产替代领域，具备国产化率较低、天花板较高的属性 [4] - 行业受益于人工智能革命下的半导体需求扩张、科技重组并购浪潮及光刻机技术进展 [4] 新股发行情况 - 2025年12月4日有2只科创板新股申购，分别为昂瑞微和沐曦股份 [2] - 同日有1只科创板新股上市，为摩尔线程 [2]

融资方案核心内容 - 公司拟通过向特定对象发行A股股票募资不超过46亿元 [1] - 本次定增发行对象不超过35名，发行数量不超过发行前总股本的30%（即不超过8434.92万股）[1] - 募集资金将投向高端半导体设备产业化、前沿技术研发及补充流动资金三大核心方向 [1][2] 募集资金具体投向 - 15亿元用于"高端半导体设备产业化基地建设项目"，建设期5年，旨在提升PECVD、SACVD、HDPCVD等薄膜沉积设备产能 [2] - 20亿元用于"前沿技术研发中心建设项目"，建设期3年，聚焦先进ALD、PECVD、沟槽填充CVD等设备及新一代自动化控制系统研发 [2] - 11亿元用于补充流动资金，以优化财务结构并增强抗风险能力 [2] 公司近期财务业绩 - 2025年前三季度实现营收42.2亿元，同比增长85.27% [1][5] - 2025年前三季度归母净利润5.57亿元，同比增长105.14% [1][5] - 截至2025年9月30日，公司总资产为189.1亿元，负债合计128亿元 [2] 研发投入与人才团队 - 2021年至2024年研发费用分别为2.88亿元、3.79亿元、5.76亿元、7.56亿元，近五年累计达24.84亿元 [6] - 2025年前三季度研发费用为4.85亿元，同比增长0.83% [6] - 截至2025年9月30日，研发人员共678名，占员工总数的40.72%，其中博士59人（占比8.70%），硕士416人（占比61.36%）[6] 资本市场表现 - 截至2025年11月28日，公司股价报收303.3元/股，日涨幅4.59%，2025年以来累计涨幅达97.72% [1][6] - 公司总市值攀升至852.8亿元 [1][6] - 自2022年上市以来，除IPO融资22.73亿元（净额21.28亿元）外，未实施其他股权融资 [3] 前次募集资金使用情况 - 截至2025年9月30日，IPO募集的21.28亿元资金已累计投入17.35亿元，主要用于高端半导体设备扩产、技术研发及产业化项目 [3] - 剩余3.75亿元将根据未结项项目进度陆续投入 [3]