GE Vernova (NYSE:GEV) Q4 2025 Earnings call January 28, 2026 07:30 AM ET Company ParticipantsKenneth Parks - CFOMichael Lapides - VP of Investor RelationsScott Strazik - CEOConference Call ParticipantsNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystOperatorGood day, ladies and gentlemen, and welcome to GE Vernova's fourth quarter and full year 2025 earnings conference call. At this time, all participants are in a listen-only mode. ...

GE Vernova (NYSE:GEV) Q4 2025 Earnings call January 28, 2026 07:30 AM ET Company ParticipantsKenneth Parks - CFOMichael Lapides - VP of Investor RelationsScott Strazik - CEOConference Call ParticipantsNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystNone - AnalystOperatorGood day, ladies and gentlemen, and welcome to GE Vernova's fourth quarter and full year 2025 earnings conference call. At this time, all participants are in a listen-only mode. ...

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年订单额为590亿美元，同比增长34% [12] - 2025年全年营收为380亿美元，同比增长9% [12] - 2025年全年调整后EBITDA利润率同比提升210个基点 [12] - 2025年全年自由现金流为37亿美元，是前一年的两倍多 [12] - 2025年第四季度订单额为222亿美元，同比增长65%，订单出货比约为2倍 [17] - 2025年第四季度营收同比增长2%，服务收入在所有三个部门均实现增长 [17] - 2025年第四季度调整后EBITDA为12亿美元，同比增长6%，调整后EBITDA利润率同比提升30个基点 [18] - 2025年第四季度自由现金流为18亿美元，同比增长超过10亿美元 [18] - 2025年第四季度末现金余额接近90亿美元，环比增加约10亿美元 [19] - 2025年全年设备订单积压增加约210亿美元，达到640亿美元，同比增长50% [13][17] - 2025年全年服务订单积压增加100亿美元，达到860亿美元，同比增长13% [17] - 2025年全年设备订单积压利润率增加了6个百分点，其中电力部门增加了11个百分点 [13] - 2025年全年向股东返还资本36亿美元，回购超过800万股股票 [11] - 2025年全年研发和资本支出投资超过20亿美元 [12] - 2025年全年应收账款周转天数同比减少2天，带来超过2亿美元的额外自由现金流 [20][21] - 公司提高了2026年财务指引，预计全年营收在440亿至450亿美元之间，自由现金流在50亿至55亿美元之间 [12][32] - 公司提高了到2028年的展望，预计总营收至少达到560亿美元，累计自由现金流至少达到240亿美元 [35] 各条业务线数据和关键指标变化 - **电力部门**：2025年全年订单增长超过50%，营收增长10%，EBITDA利润率提升100个基点至14.7% [21] - **电力部门**：2025年第四季度订单增长77%，其中燃气发电设备订单同比增长两倍 [21] - **电力部门**：2025年第四季度预订了41台重型燃气轮机，同比增长超过70%，其中包括15台HA级机组 [22] - **电力部门**：2025年第四季度服务订单增长15% [22] - **电力部门**：2025年第四季度营收增长5%，EBITDA利润率提升100个基点至16.9% [22][23] - **电力部门**：2025年全年设备订单积压和槽位预订从62吉瓦增至83吉瓦，服务订单积压增至700亿美元 [6][7] - **电力部门**：预计2026年第一季度营收将实现高个位数增长，EBITDA利润率约为14%-15% [23] - **电力部门**：预计2026年全年有机营收增长16%-18%，EBITDA利润率在16%-18%之间 [32][33] - **风电部门**：2025年全年EBITDA亏损约为6亿美元，高于12月投资者活动时预期的约4亿美元 [25] - **风电部门**：2025年第四季度订单同比增长53%，营收下降25%，EBITDA亏损为2.25亿美元 [24][25] - **风电部门**：2025年第四季度亏损主要由于海上风电合同损失增加，包括美国政府停工令的影响，以及陆上风电设备交付量下降 [25] - **风电部门**：预计2026年第一季度营收将同比下降高十位数，EBITDA亏损在3亿至4亿美元之间 [27] - **风电部门**：预计2026年全年有机营收将下降低双位数，EBITDA亏损约为4亿美元 [33] - **风电部门**：预计2026年下半年营收将显著改善，下半年将实现盈利 [28] - **电气化部门**：2025年全年订单增长21%，营收增长26% [28] - **电气化部门**：2025年全年EBITDA利润率提升560个基点至14.9% [30] - **电气化部门**：2025年第四季度订单约为74亿美元，同比增长50%，约为营收的2.5倍 [30] - **电气化部门**：2025年第四季度营收增长32%，EBITDA增长63%，EBITDA利润率提升320个基点至17.1% [30] - **电气化部门**：2025年全年设备订单积压增至310亿美元，同比增加超过100亿美元 [29] - **电气化部门**：2025年直接为数据中心签署的订单超过20亿美元，是2024年总额的三倍多 [9] - **电气化部门**：预计2026年第一季度营收将与2025年第四季度相似，EBITDA利润率将扩大至16%-17% [31] - **电气化部门**：预计2026年全年营收在135亿至140亿美元之间，代表20%的有机增长，外加Prolec GE带来的约30亿美元营收 [10][33] - **电气化部门**：预计2026年全年EBITDA利润率将扩大至17%-19% [33] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：燃气发电设备需求强劲，是推动设备订单积压增长的主要因素 [6] - **美国市场**：陆上风电订单依然疲软，客户面临许可延迟和关税不确定性 [24] - **美国市场**：美国政府于12月22日下令停止所有海上风电活动，影响了Vineyard Wind项目 [4][25] - **中东市场**：电力部门在第四季度与中东地区达成了协议 [6] - **中东市场**：电气化部门在中东的设备订单增长超过10亿美元 [30] - **亚太市场**：电力部门在越南和台湾达成了协议 [6] - **欧洲市场**：电气化部门在德国获得了高压直流输电合同，在澳大利亚和沙特阿拉伯签署了电网弹性解决方案大单 [9] - **北美市场**：电气化部门在北美地区的设备订单同比增长超过一倍 [30] - **全球市场**：电气化部门在全球范围内看到了来自传统客户和超大规模数据中心（主要在美国）对电网和数据中心设备的需求 [8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司完成了对Prolec GE剩余50%股权的收购，该收购已于2026年2月2日完成，并已纳入2026年及2028年财务展望 [5][19] - 公司正在增加燃气轮机产能，计划在2025年安装200多台新机器、增加近1000名生产工人的基础上，2026年再增加200台机器和500多名生产工人 [10] - 公司预计燃气轮机产量将在2026年第三季度大幅提升，到2026年年中，年产能将达到约20吉瓦 [10][34] - 公司正在自动化、机器人和人工智能领域进行投资，以推动生产力和长期增长 [11][35] - 公司在先进研究方面取得进展，包括直接空气捕获、固态变压器和燃料电池项目 [11] - 公司认为其独特的优势在于能够将发电解决方案与电气设备联系起来，提供差异化的解决方案 [65] - 公司认为小型燃气轮机应用并非其重型燃气轮机的主要竞争威胁，前者更多是启动项目，后者则提供基荷运行的经济性 [54] - 公司对核电（小型模块化反应堆）的长期机会持乐观态度，预计将在下一个十年为电力部门营收做出有意义的贡献 [40][79] - 公司宣布2026年股息将比2025年增加一倍，并将股票回购授权从60亿美元增加到100亿美元 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为2025年的表现为未来更大幅度的盈利增长奠定了基础 [5] - 管理层看到电力（燃气）和电气化领域持续强劲的需求和有利的定价趋势 [6][15] - 管理层预计2026年电力和电气化部门的订单积压将以更好的利润率实现显著增长 [14] - 管理层承认风电部门面临挑战，特别是美国陆上风电订单疲软和海上风电项目执行问题 [14][24] - 管理层对团队通过可变成本生产力（未体现在当前积压利润率中）来扩大利润率的机会持乐观态度 [14][15] - 管理层认为，从2023年到2026年，这四年将至少增加220亿美元的设备订单积压利润，推动未来的盈利增长 [15] - 管理层对美国政府近期宣布的紧急电力拍卖等政策演变表示欢迎，认为这有助于鼓励更多固定发电容量的新建，但政策改变需要时间 [86][87] - 管理层预计2026年公司调整后EBITDA将比2025年更偏重下半年，营收和EBITDA将在2026年第四季度达到最高 [34] 其他重要信息 - 公司2025年末总订单积压为1500亿美元，同比增长超过25%或310亿美元 [6] - 2025年第四季度，燃气发电设备订单积压从33吉瓦增至40吉瓦，槽位预订从29吉瓦增至43吉瓦 [6] - 2025年全年，公司在设备订单积压中增加了80亿美元的利润额，超过前两年总和 [13] - Vineyard Wind项目共有62台涡轮机，停工令发布时仅剩10台需要安装叶片，1台待安装 [26] - 如果无法在3月底前完成剩余11台涡轮机的安装，2026年风电营收可能受到约2.5亿美元的负面影响 [27] - 公司预计2026年企业成本在4.5亿至5亿美元之间 [35] - 公司预计2025年至2028年累计资本支出和研发投资约为110亿美元 [36] - 公司预计到2028年，电气化部门EBITDA利润率将达到22% [36] - 公司预计核电在2025年和2026年都会对电力部门利润率造成拖累，但长期将创造价值 [41] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于燃气发电设备订单的强劲势头、客户讨论性质的变化以及定价前景 [49] - 管理层确认定价持续走强，当前的槽位预订协议价格比现有订单积压价格高出10-20个百分点 [50] - 管理层预计到2026年底合同容量将达到100吉瓦，其中订单（而非槽位预订）的比例可能更高，达到60/40的比例 [50] - 管理层正在积极讨论2031年至2035年的框架协议，这些可能成为2026年槽位预订增长的额外来源 [51] 问题: 关于小型涡轮机制造商可能带来的市场竞争和定价压力 [53] - 管理层认为小型机组应用更多是启动项目，为重型燃气轮机作为基荷解决方案铺平道路，不构成直接竞争 [54] - 管理层重申其槽位预订协议价格比现有订单积压高出10-20个百分点，表明持续获得定价优势 [54] - 管理层指出公司自己也生产航改型燃气轮机（去年订单约63台），这使其了解客户如何使用这类设备 [56] 问题: 关于电力部门订单积压利润率的改善幅度以及2026年展望 [58] - 管理层确认自2022年底以来利润率提升了约17个百分点，起点大致是盈亏平衡点 [58] - 管理层预计2026年设备订单积压利润率将继续以非常健康的速度增长，并预计至少增加80亿美元的设备利润额，与2025年持平 [58] - 管理层指出，设备定价的提升也会带动与之配套的长期服务合同定价提升，带来增量利润 [59] 问题: 关于电气化部门增长在多大程度上由市场整体强劲驱动，还是公司特定行动驱动 [64] - 管理层认为公司能够提供独特的解决方案，将发电和电气设备联系起来，这是许多其他供应商难以做到的，因此增长并非仅仅依赖市场红利 [65] - 管理层指出，公司目前在其可寻址市场中约占10%份额，仍有很大增长空间，并通过增加班次、投资运营以及开发固态变压器等新产品来支持增长 [66] - 管理层强调收购Prolec GE的重要性，它使公司能够优化全球变压器布局，并且Prolec的配电变压器产品线对数据中心市场至关重要 [68] 问题: 关于整合Prolec GE对利润率指引的影响以及相关整合成本 [72] - 管理层表示对Prolec GE的财务预期与2025年10月交易达成时相比没有变化 [73] - 管理层认为这为公司2026年超越预期提供了更多机会，并对过去三个月的整合进展感到兴奋 [73][74] 问题: 关于核电（小型模块化反应堆）领域的项目机会和交易加速可能性 [78] - 管理层认为机会巨大，讨论正在取得进展，但因为是重启西方世界的核电产业，所以进程是循序渐进的 [79] - 管理层正与美国政府以及瑞典、波兰等地密切合作，预计相关公告可能需要一些时间 [79] - 管理层也在与超大规模数据中心客户讨论下一个十年初期的机会 [80] 问题: 关于前政府宣布的紧急电力拍卖可能产生的影响 [85] - 管理层认为需要继续改进市场机制，以鼓励建设更多固定的发电容量，无论是通过拍卖还是容量市场机制 [86] - 管理层对该公告表示欢迎并受到鼓舞，但强调政策改变不会一蹴而就，同时指出市场已经在朝着有利方向发展 [86][87] 问题: 关于燃气发电产能售罄的时间点以及电气化有机增长预期的澄清 [91] - 管理层澄清电气化部门的有机增长预期没有下调，20%的有机增长指引不包括Prolec GE的30亿美元营收 [92][93] - 管理层表示，目前83吉瓦的合同容量已大量覆盖至2029年，部分涉及2030年及以后，到2026年底达到100吉瓦时，2029年和2030年的产能将基本售罄 [94] 问题: 关于可变成本生产力进展、对利润率目标的贡献以及合同对大宗商品成本上涨的结构安排 [96] - 管理层表示，从下订单起，公司很大程度上锁定了供应商价格，因此成本匹配良好；长期服务合同则包含重要的价格 escalator条款，对1500亿美元订单积压中的材料通胀有良好保护 [97] - 管理层认为团队在履行大幅增长的订单积压方面进展良好，对产能提升计划有信心，但在采购杠杆和战略前瞻性方面仍有提升空间，这将是未来利润率扩张的机会 [98]

行业趋势与市场观点 - 科技巨头（大型科技股）主要由科技公司构成，预计将继续引领市场 [1] - 人工智能趋势由半导体资本设备公司引领 [2] - 市场资本支出正大量投入数据中心基础设施建设，这可能是人类历史上最大规模的基础设施建设 [1][2] - 当前市场资金流向和领导者是科技板块，例如纳斯达克指数上涨所示 [3] 科技板块投资焦点 - 过去两到三年，自英伟达推出新AI芯片以来，芯片制造商（如AMD、英伟达）一直是行业宠儿 [4] - 当前更关注数据中心基础设施建设的整个产业链，包括发电、电力管理、冷却和连接 [4] - 投资机会存在于人工智能长期趋势的多个层面，应关注整个供应链而不仅仅是芯片制造商 [5] - 偏好在整个供应链中寻找机会，例如NextEra Energy、博通和伊顿 [6] 公司分析与投资偏好 - 更看好博通而非英伟达 [3][11] - 伊顿因其在电力管理中的关键作用而受到关注，其产品（开关设备、变压器、电源管理软件）能保护数据中心价值数百万乃至数十亿美元的高端计算芯片 [6][7][8] - 伊顿与英伟达等芯片制造商合作，在设计数据中心基础设施和架构时将其纳入考量，以更好地管理计算 [10] - 英伟达仍是AI加速器芯片的行业领导者，但该交易（指AI投资）的二级受益者正开始真正显现 [11][12] - 近期电力已成为关键话题，投资组合构建正从单纯依赖英伟达转向围绕其边缘进行更多布局 [13] 大型科技公司财报展望 - 在即将发布财报的Meta、微软、特斯拉、苹果中，更看好Meta [13] - Meta近期因大力投资数据中心基础设施的资本支出而承受压力，市场对其预期较低，但预计其业绩可能超出预期 [14]

涉及的行业与公司 * 行业：电力设备行业，具体涉及输配电设备（如变压器、分接开关、GIS等）[1] * 公司：思源电气（Sieyuan Electric）[1]、华明装备（Huaming）[1] 核心观点与论据 一、 国内市场需求：电网投资稳健，非电网需求分化 * 国内电网（主网）投资是增长基石：第十五五规划（2025-30E）累计投资预计比十四五增长40%，意味着年均复合增长率约为6%，高于华明管理层此前预期[1] * 国内非电网需求相对疲软：华明预计其2026E非电网收入将下降[1]；思源电气观察到可再生能源客户需求尚可，但工业客户需求较弱[1][2] * 电网投资被视为政策支持的关键领域，旨在带动更广泛的基础设施和工业投资[9] 二、 海外市场：结构性定价优势与多元化需求驱动 * 海外市场平均售价更高：由于进入壁垒高、有效供应紧张[1][5] * 海外需求广泛且多元化：华明业务覆盖约130个国家，欧洲贡献最大，其次是东南亚、中亚、中东和南美[11] * 海外增长驱动力：欧洲（能源转型）、美国（约30%的增量电力需求与AI相关负载）、东南亚（基础设施投资长周期）、中东（产业多元化、太阳能、储能、数据中心投资）[12] * 中国过去是全球电力投资的锚，现在这一角色正逐渐转向海外市场[12] 三、 定价与成本：国内价格稳定，原材料影响可控 * 国内市场价格难以上涨：定价由供需和招标采购驱动，竞争对手未提价，因此管理层认为国内提价困难[3] * 海外定价受供应紧张支撑：产能受限，生产自然转向回报率更高的市场，支撑了综合定价，无需积极重新定价[5] * 原材料（尤其是铜）价格上涨带来轻微利润压力：铜约占分接开关成本的10%，变压器成本的约30%[1] * 原材料影响有限：因铜仅占总成本的一部分，且公司通过设计优化、材料替代（如变压器中用铝替代铜线）、套期保值、提前备货等方式进行有效管理[1][6][14] * 华明在2026年初锁定了大约一年的铜供应，以减弱短期价格波动影响[14] 四、 公司具体策略与展望 **思源电气** * 市场策略：在国内电网市场巩固并扩大份额；在非电网领域，拓展更多可再生能源客户，并分析工业客户需求以驱动份额增长[2] * 产能与资本支出：近期新工厂和生产线投资已基本完成，当前重点是产能爬坡、良率提升和利用率优化[7]；高压GIS生产基地和如皋生产基地将于春季进入试运行[7]；尚未承诺变压器三期资本支出，增量资本支出将主要用于维护、效率升级和产品优化[7] * 海外扩张：考虑在沙特建设产能，主要驱动力是当地电网设备的国产化要求，而非成本考虑[7]；中东在可再生能源和电网投资方面势头强劲[7] * 竞争优势：源于早期海外扩张和累积的执行能力，通过扩大本地销售网络、深化现场服务团队、建立备件中心以及未来建立本地研发和工程团队来维持[8] * 盈利波动：更可能由交付和成本的时间点差异驱动，而非需求不确定性[2] * 投资评级：维持买入，目标价195.6元人民币（基于2028年预期市盈率25倍，以9.5%的资本成本折现至2026年）[16] **华明装备** * 海外增长预期：海外需求能见度长，但收入增长预计是稳定的，而非爆发式的[12]；在美国市场，分接开关并不短缺，供应状况相对平衡[12] * 定价策略：分接开关价格预计不会上涨，长期市场份额仍是优先考虑[13]；国内客户与间接出口/出口之间存在约30%的价格差距[13] * 产能弹性：当前增长主要通过增量措施而非新建产能实现，通过略微延长工作时间，产能可在现有基础上增加约10-20%[15]；大部分生产线仍为单班制，若需求快速增长可扩展至三班制[15]；生产交货期通常为2-3周[15] * 行业瓶颈：认为变压器生产的瓶颈更可能来自套管、硅钢片和铜线，分接开关并非最受限的组件[15] * 投资评级：维持中性，目标价24.2元人民币（基于2028年预期市盈率22倍，以9.5%的资本成本折现至2026年）[17] 五、 风险提示 * 思源电气：1）海外执行风险；2）利润率可能低于预期；3）数据中心建设步伐放缓[16] * 华明装备：1）海外份额增长优于/差于预期；2）利润率状况优于/差于预期；3）国内收入增长优于/差于预期[17] 其他重要内容 * 会议形式：高盛中国AI机器人及电力领域调研的一部分，于2026年1月16日在上海与两家公司的董事会秘书进行了团体投资者会议[1] * 报告性质：包含监管披露、利益冲突声明、评级分布等信息[4][24][25][26][30]

公司战略与市场定位 - 公司CEO与OpenAI首席执行官Sam Altman在过去一年内多次会面，商讨为人工智能发展定义下一篇章的基础设施协议 [1] - 公司与超大规模客户（包括OpenAI、Oracle、Nvidia、Google和XAI）的合作已超越单纯的设备销售，进入“共同创造”阶段，提供从发电到服务器机架的集成解决方案 [3][4] - 公司已将自己定位为满足超大规模客户工业级电力需求的首选供应商 [2] 财务表现与市场反应 - 2025年前三季度，公司从超大规模客户获得的电力设备订单额达9亿美元，而2024年全年仅为6亿美元 [3] - 尽管第三季度财报超出预期，电力设备订单激增55%，但公司股价在财报发布后下跌，主要原因是公司未上调其2025年全年业绩指引 [6] - 自2024年3月从GE分拆上市以来，公司股价为股东带来了超过350%的回报 [5] 业务运营与挑战 - 公司的陆上风电业务持续疲软，若订单疲软态势持续，该业务明年收入可能下降10%至15%，利润率可能从高个位数下滑至中个位数 [6] - 公司的发电设备产能已基本售罄至2028年，目前正努力应对产能挑战 [8][9] - 管理层预计，今年与关税政策相关的成本在3亿至4亿美元之间 [9] 行业趋势与前景 - 人工智能模型的扩大和数据中心的激增，正推动对工业级电力的前所未有的需求，电力短缺已成为行业发展的瓶颈 [2][3] - 华尔街对公司长期前景保持乐观，分析师给出的平均目标股价为786美元，较当前水平高出约22% [7]

公司业务与结构 - 公司由通用电气分拆而来，其能源业务于2024年作为GE Vernova独立上市 [4][5] - 公司运营三大核心业务：电力业务（占最新季度订单53%）、电气化业务（占35%）、风电业务（占12%）[3][4] - 电力业务销售用于联合循环电厂的重型燃气轮机、用于煤/气/核电厂的蒸汽轮机，以及核电厂的燃料与维护升级服务 [3] - 电气化业务销售变压器、断路器、变电站、高压直流系统以及电网自动化与保护服务 [3] - 风电业务主要销售陆上与海上风力涡轮机 [3] 近期业务表现与驱动因素 - 过去12个月公司股价上涨70%，表现优于GE HealthCare的近乎持平，但弱于GE Aerospace的近90%涨幅 [4] - 电力业务增长受燃气轮机需求增长推动，其经常性服务收入因维护升级客户工厂而上升 [2] - 电力业务增长还受到耗电的云基础设施、数据中心和人工智能市场快速增长的驱动，促使更多公用事业公司升级电厂 [2] - 电气化业务受益于电网升级的长期趋势，尽管因其依赖大型、不规则的非经常性项目，同比增长在过去一年较为波动，但仍在扩张 [1] - 风电业务面临挑战，包括陆上项目延迟、海上项目执行问题及供应链限制，同时公司对项目选择更趋审慎，减少了短期订单流 [6] - 风电业务在最新季度恢复增长，得益于其陆上风电服务业务的增长抵消了其他问题 [6] 财务与运营展望 - 公司预计电力业务有机收入在2025年增长6%-7%，2026年增长16%-18%，到2028年实现高十位数复合年增长率 [7] - 公司预计电气化业务有机收入在2025年“趋向”25%增长，2026年增长“约20%”，到2028年同样实现高十位数复合年增长率 [7] - 公司预计风电业务有机收入在2025年以高个位数百分比下降，2026年以低个位数百分比下降，到2028年以负的低双位数复合年增长率持续收缩 [9] - 随着两大增长引擎规模扩大，预计成本下降、定价能力改善、利润率扩张 [8] - 预计电力与电气化业务的调整后EBITDA利润率将从2025年的14%-15%增长至2028年的22% [8] - 预计风电业务的调整后EBITDA利润率将从2025年的负值改善至2028年的正6% [9] - 预计总收入将从2025年的360亿美元增长至2028年的520亿美元 [10] - 预计调整后EBITDA利润率将从2025年的8%扩大至2028年的20% [10] - 预计自由现金流将从2025年的35亿美元增至40亿美元，2025至2028年累计总额将超过220亿美元 [10] 估值与市场观点 - 公司企业价值为1661亿美元，基于2026年预测调整后EBITDA的估值倍数为31倍，看似不便宜 [12] - 其强劲的增长率可能支撑较高估值，尤其是在全球能源繁荣持续的背景下 [12] - 如果公司达到分析师对2027年的预期，并维持相同的EV/EBITDA比率，其股价可能在未来12个月内上涨超过50% [13]

行业宏观趋势与驱动因素 - 政策激励以及对支持数据中心繁荣的半导体和组件的持续需求，可能成为新一年制造业投资增长的主要驱动力 [1] - 数据中心增长已推动制造业大量投资，预计今年将持续；多家公司已售罄变压器、开关设备、电源管理设备等关键数据中心组件的多年期协议产能 [10] - 芯片制造领域预计将增长；截至2025年7月，企业已承诺投入超过5000亿美元的私营部门投资以支持芯片制造领域，预计将支持超过50万个美国就业岗位，并在2032年前帮助国内产能增长两倍 [11] - 制造业活动在2025年12月因持续的关税不确定性和需求疲软而降至年内最低点 [5] 关税与贸易政策影响 - 关税和供应商动态变化正迫使外国公司在美国建立立足点 [1] - 自特朗普重返白宫以来，其政府已宣布并对包括钢铁、农产品和汽车零部件在内的多类商品实施关税，并预示将有更多关税 [4] - 制造商不得不通过提高价格、调整运营和实施裁员来削减成本并维持生存 [4] - 美国最高法院正在审理根据《国际紧急经济权力法》实施关税的合法性，最终裁决可能最早于1月9日做出；若裁决不利于政府立场，公司可申请退还已支付的关税 [2][3] 政策与法规动态 - 《一揽子美好法案》保留了21%的企业税率，并使多项节税条款永久化，包括新设备的全额费用化和国内研发的即时费用化 [7] - 特朗普政府于夏季发布了人工智能行动计划，可能通过消除监管障碍和加快许可来刺激数据中心和半导体制造厂的建设；众议院上月通过了一项许可改革法案以简化AI基础设施建设 [8] - 国会于上月通过《国防授权法案》，批准了数十亿美元用于国防相关制造和新兴技术 [9] - 美国环保署启动了大规模的放松管制行动，包含31项旨在减少对气候相关规则联邦监督的措施；但最终落实可能需要数月或数年 [25][26] 制造业投资与并购活动 - 三分之二的美国企业领袖计划在今年进行更多并购交易，主要受进一步降息和更低税率刺激 [12] - 尽管存在不确定性，企业领袖已适应“新常态”并继续推进并购交易；更多外国公司也希望通过并购在美国获得立足点 [13] 劳动力与技能转型 - 制造业面临的最大挑战之一是填补人才技能缺口；随着公司投资并实施先进技术，也在寻找具备下一代制造任务所需技能和知识的工人 [14] - 到2033年，美国制造商可能需要多达380万名新工人；但若无法解决技能和申请者缺口，可能有多达190万个职位空缺 [17] - 劳工部将继续向州劳动力发展计划投入数百万美元，重点是先进制造业；上月该机构宣布提供9800万美元支持需求行业的教育和培训 [15] - 制造业劳动力结构正在转变：2024年至2025年间，生产岗位、医疗保健支持、场地清洁和低薪职业均逐步减少，而高科技、高薪制造业则有所增长 [18] 技术与人工智能应用 - 为应对劳动力短缺和保持竞争力，制造商正寻求在其运营中实施和扩展最新技术；绝大多数制造商计划将20%或更多的改进预算用于智能制造计划 [19] - 参与者将智能制造视为未来三年“竞争力的主要驱动力”，有望带来产出、员工生产力和产能的提升 [20] - 制造商已开始利用自主人工智能来缓解采购挑战，许多公司已使用大语言模型和智能体来应对贸易风险并识别潜在成本节约机会 [21] - 到2030年，自主人工智能预计将为各行业带来高达6500亿美元的额外收入；同时，重复性任务的自动化可节省高达50%的成本 [22] - 约22%的制造商计划到2027年使用物理人工智能，包括用于分拣、运输等任务的机器狗和人形机器人 [23] - 富士康已开始将其运营重塑为“可扩展的、由人工智能驱动的劳动力”，利用人工智能和数字孪生技术应对劳动力成本和短缺问题 [24] 化学物质监管变化 - 环保署已提议修改拜登政府时期最终确定的各种法规，特别是《有毒物质控制法》下的授权 [27] - 化工制造商正在推动TSCA改革；美国化学理事会等贸易团体要求国会在重新授权环保署向公司收费的能力时改革该法律 [27] - 各州已颁布法律禁止或监管某些化学物质，如全氟和多氟烷基物质；新年伊始，州议员已开始提出更多法案以建立或扩大政府监督 [29][30]

涉及行业与公司 * 行业：报告基于跨行业分析，重点提及工业、非必需消费品、医疗保健、信息技术、通信服务、必需消费品、材料、能源、金融、房地产、公用事业等行业 [4][5][20][21][23][24][27][28][30][32][33][38][41][43][50] * 公司：报告引用了多家公司的财报电话会议内容作为例证，包括： * Carrier Global (CARR) [57] * Newell Brands (NWL) [57] * Ingersoll Rand (IR) [57] * Whirlpool (WHR) [57] * Conagra Brands (CAG) [57][58] * Advance Auto Parts (AAP) [58] * Weyerhaeuser Co (WY) [59] * Eastman Chemical (EMN) [59][60] * PPG Industries (PPG) [63] * Xcel Energy (XEL) [63] * W.W. Grainger (GWW) [63] * Hasbro (HAS) [63] * Masco (MAS) [63][64] * Tesla (TSLA) [66] * GE Healthcare Technologies (GEHC) [66] * Fastenal (FAST) [66] * Mohawk Industries (MHK) [66] * Westinghouse Air Brake Technologies (WAB) [66][67] 核心观点与论据 * **关税政策前景**：预计近期有效关税税率将维持在约15% [1][10] 但美国最高法院对《国际紧急经济权力法》(IEEPA) 关税的未决裁决是一个重大变数 [1][10] 若IEEPA关税被推翻，将引发一系列政策问题，包括总统是否会立即使用其他现有授权替代广泛进口关税、财政部是否需退还已征收的关税收入及时间表、以及对现有双边贸易框架协议的影响 [1][2][10] 即使政府决定采取更温和的关税措施（如扩大豁免），贸易政策相比上一届政府仍将保持限制性 [2] * **企业关税缓解策略演变**：识别出企业为减轻关税影响的五大关键策略：(1) 定价权，(2) 与供应商谈判，(3) 将产品重新导向无关税的市场，(4) 囤积库存，(5) 通过“中国+1”、近岸外包或回岸外包策略实现供应链多元化 [3][14][16] * **策略提及频率变化**：上一季度企业提及关税缓解策略的次数有所减少，这可能预示着关税压力接近峰值，也表明企业和投资者对既定策略更为熟悉和自信 [4][6][20] 定价权作为最常被提及的策略扩大了领先优势，其提及次数几乎是供应链多元化的两倍 [4][20] 供应链多元化对许多公司实施困难、库存囤积减少可能是推动公司越来越多地使用定价作为杠杆的因素 [4][20][35][39] * **行业情绪与策略差异**：从情绪角度看，医疗保健、工业和信息技术行业的管理团队对其缓解关税风险能力的评估仍位居前列，而通信服务和必需消费品行业的情绪得分最低 [5][21] 除必需消费品外，所有类别的情绪均有所改善 [5][21] 工业和非必需消费品行业在“定价权”提及中占比最大 [4][20] 非必需消费品公司提及库存囤积最多，但该行业及工业领域的提及均有所减少 [35] 医疗保健行业供应链多元化仍是最主要的策略 [51] * **政策不确定性见顶**：关税缓解策略提及次数的减少与报告中2026年展望的观点一致，即认为关税政策的不确定性已过峰值 [6] 政府的近期信号表明关税水平的方向性风险是降低而非提高（例如近期对农产品的豁免及推迟对半导体的232条款关税）[9] 但现有协议的执行风险仍然很高 [9][13] * **潜在政策情景分析**： * 若IEEPA关税被推翻，预计特朗普政府最终将利用其他授权（如第122、338条，或现有的232/301调查）来替代现有关税 [11] 但考虑到国会共和党人及特朗普总统的民调数据对负担能力的关注，政府更可能选择对关税采取更温和的态度 [11] 若政府不立即恢复基准关税，关税结构可能发生潜在转变，即更多针对特定行业和国家的关税 [11] * 关于潜在退税：程序延迟和最高法院可能更窄的裁决范围等因素可能最小化宏观影响 [12] 根据先例，大部分流程可能由财政部酌情决定，退税可能持续数月并要求额外文件证明资格 [12] * 关于现有贸易协议：目前难以得出结论，但若关税未被其他措施替代，风险可能随时间增加，同时贸易协议本身固有的执行风险依然存在 [13] 其他重要细节 * **数据来源与方法**：分析基于AlphaWise量化团队更新的大型语言模型(LLM)，用于审查各行业的关税讨论 [19] 季度标签基于公司财报时间（2025年第四季度对应第三季度财报）[22] * **具体策略详解与例证**： * **定价权**：公司可选择将关税成本转嫁给客户，或分担涨价负担并接受较低利润率，前提是公司拥有强大的定价权 [16] 例如Carrier Global预计2026年定价与关税影响将实现美元中性，并计划提价 [57] Newell Brands在婴儿产品领域主动提价三轮以抵消通胀和关税 [57] * **库存囤积**：公司可在潜在关税生效前建立库存，但考虑到持有额外库存的成本，预计公司会采取适度策略 [16] 例如Conagra Brands在第一季度利用库存头寸抵消了比预期更多的关税成本，但预计第二季度净关税成本将更高，因已基本用完关税前库存 [57][58] Advance Auto Parts在关税环境下提前采购以确保库存 [58] * **产品重定向**：跨国公司可将受关税影响国家生产的产品重新导向无关税的终端市场 [16] 例如Weyerhaeuser在中国市场受限期间，增加了对印度市场的关注 [59] Eastman Chemical试图将受对华互惠关税影响的产品转移到其他市场 [59] * **供应商谈判**：公司可与供应商协商分担新增关税成本，大宗采购的大型公司拥有更高的议价能力 [16] 例如PPG Industries正积极与供应商合作以平衡销量和价格 [63] Masco通过与中国以外的其他市场采购以及让供应商分担关税影响来应对 [63] * **供应链重组**：可通过“中国+1”（如将工厂从中国转移到东南亚）、近岸外包（如转移到墨西哥）或回岸外包（转移回美国）策略实现 [16] 例如Hasbro通过积极的供应链多元化举措，预计到2026年底，美国以外的单一国家在其供应链中的占比将不超过三分之一 [63] Fastenal长期致力于在可能的情况下实现供应链多元化 [66] * **组合策略**：许多公司同时采用多种缓解策略 [54] 例如特斯拉通过上海超级工厂的增产来供应非美国需求，从而避免关税 [66] GE Healthcare通过供应链结构调整、推进USMCA认证、利用自由贸易区及选择性定价来应对 [66] Westinghouse Air Brake Technologies采用四管齐下的方法：获取应得的豁免、调整供应链、与客户分担成本、全公司范围的成本控制 [66][67] * **库存动态**：工业分销商调查数据显示，与2025年上半年相比，库存建设有所下降 [39] 消费类公司关税压力增加的迹象可能源于此前作为缓冲的库存耗尽 [35] * **报告性质与免责**：该报告为摩根士丹利研究，包含分析师认证、利益冲突披露及重要监管声明 [7][8][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98][99][100][101][102][103][104][105][106][107][108][109][110]

公司上市计划 - 思源电气计划在香港进行二次上市 此举将为公司提供更直接的国际资本渠道 以支持其全球市场扩张 [1] - 公司计划新发行的H股数量不超过其总股本7.78亿股的15% 但未披露具体时间表或融资目标 [2] - 花旗银行估计 此次上市可能于明年下半年进行 融资额最高可达200亿元人民币 基于较A股约5%的折价及每股约147元的发行价等假设 [3] - 若成功 该交易将成为香港过去12个月内第三大首次公开募股 仅次于宁德时代和紫金国际 [4] 公司股价与财务表现 - 公司股价在过去五年内飙升约665% 今年以来上涨105% 使其市值达到1184亿元人民币 成为内地上市电网设备制造商中市值第二大公司 [1][5] - 受新海外订单推动 公司前三季度营收同比增长近33% 达到138亿元人民币 净利润增长47% 达到22亿元人民币 [5] - 上半年 公司海外销售额同比增长89% 增速超过国内营收 [5] 业务与产品 - 公司成立于1993年 产品包括开关设备、变压器、互感器、电容器以及储能系统 这些设备在电力需求增长时对管理电网日益重要 [4] - 公司已向印度尼西亚、老挝、巴基斯坦、乌兹别克斯坦和白俄罗斯的铁路项目提供电网和燃气设备 [7] 全球化扩张 - 公司正在全球市场扩张 其驱动力来自数据中心和人工智能发展所带来的电网升级需求增长 [1] - 公司已在包括巴西、墨西哥、瑞士和肯尼亚在内的20多个国家和地区设立子公司或投资公司 [6] - 去年 公司在美国设立了子公司 旨在利用美国市场的变压器短缺机遇 [6]