报告公司投资评级 - 报告对巨子生物的评级为“增持” [9] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩高增符合预期，受益可复美胶原棒放量、焦点系列等新品爬坡以及可丽金明星产品增长，化妆品业务有多款新品储备，需关注后续放量节奏 [3] - 公司明星单品胶原棒维持强势能、新品及品牌持续拓展，上调并新增盈利预测，预计2025 - 2027EPS为2.46（+0.03）、3.01（+0.02）、3.75元人民币，参考同业估值，给予2025年PE31x，上调目标价至82港币（+31.78），维持“增持”评级 [9] - 公司多品线、品牌储备丰富，线上运营能力好于市场预期，看好持续新品孵化下维持快速增长 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2021A|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万人民币）|1,552|2,364|3,524|5,539|7,092|8,722|10,663| |(+/-)%|30.4%|52.3%|49.0%|57%|28%|23%|22%| |毛利润（百万人民币）|1,354|1,995|2,947|4,547|5,811|7,134|8,721| |净利润（百万人民币）|828|1,002|1,452|2,062|2,551|3,114|3,887| |(+/-)%|0.2%|20.9%|44.9%|42.1%|23.7%|22.1%|24.8%| |PE|—|31.03|22.20|23.14|25.68|21.03|16.85| |PB|—|10.97|7.39|6.71|6.45|4.94|3.82|[8] 业绩情况 - 2024年公司营收、经调净利、归母净利55.39、21.51、20.62亿元，同比+57%、47%、42%；2024H2营收、归母净利29.98、10.79亿，同比+56%、38%，业绩符合预期 [9] - 2024年公司毛利率82.1%，同比-1.5pct，主因护肤品类增长快于医疗器械品类；销售费用率36.26%，同比+3.21pct，主因线上占比提升；管理、研发费用率2.72%、1.92%，同比-0.02、-0.2pct；全年净利率37.2%，同比-4pct，主因渠道结构及产品结构变化 [9] 渠道与品牌表现 - 分渠道看，2024年直销、经销营收41.34、14.04亿，同比+71%、27%，线上持续快速增长 [9] - 分品牌看，可复美、可丽金、其他护肤、保健食品及其他营收45.42、8.41、1.38、0.18亿元，同比+63%、36%、34%、15%。可复美品牌大单品胶原棒占比约30%、敷料占比约30%，两大品线占比平稳，新品焦点系列面霜超2亿收入；可丽金2024H2营收4.45亿，同比+50%，增长提速，受益明星产品大膜王面膜、嘭嘭次抛等放量 [9] - 分品类看，专业护肤、医疗器械营收43、12亿，同比+63%、42%，护肤受益线上大单品及新品放量，械品持续推新下维持快速增长 [9] 未来展望 - 据蝉妈妈数据，2025年1 - 2月可复美、可丽金抖音GMV同比+79%、410%，其中自播增长显著，可复美焦点面霜占比提升明显，祛痘秩序系列、医美术后密修系列等产品储备丰富，可丽金大膜王抖音持续放量、新品胶卷系列贡献增量，看好多产品线、多品牌协同下化妆品业务持续高增 [9] 可比公司盈利预测及PE估值 |公司|股价（元人民币）|2023A|2024E|2025E|2026E|2024E PE|2025E PE|2026E PE|2023 - 2026 CAGR| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |毛戈平|97.19|1.35|1.82|2.36|2.96|53.40|41.18|32.83|30%| |润本股份|33.61|0.56|0.75|0.97|1.22|44.81|34.65|27.55|30%| |丸美生物|35.24|0.65|0.93|1.22|1.51|37.89|28.89|23.34|33%| |珀莱雅|84.08|3.01|3.84|4.53|5.25|21.90|18.56|16.02|20%| |平均| - | - | - | - | - |39.50|30.82|24.93| - |[11]

文章核心观点 巨子生物2024年度业绩良好，收入和盈利同比大幅增加，持续加大研发投入，可复美品牌发展出色 [1] 业绩表现 - 2024年取得收入55.39亿元，同比增加57.2% [1] - 归属于母公司持有者盈利20.62亿元，同比增加42.1% [1] - 每股基本盈利2.1元 [1] - 拟派发末期股息每股0.6021元及特别股息每股0.5921元 [1] 研发投入 - 报告期内研发支出达1.07亿元，同比增长42.1%，研发支出占收入比例1.9% [1] - 截至报告期末拥有188项在研项目 [1] - 截至报告期末已获授权及申请中专利达167项，报告期内新增74项 [1] 可复美品牌 - 定位“皮肤有问题，就找可复美”，强化“械妆协同”思路，完善产品系列矩阵 [1] - 截至报告期末形成一大医疗器械系列+四大功效护肤系列产品组合 [1] - 报告期内实现收入45.4亿元，同比增长62.9% [1] 可复美医疗器械系列 - 可复美重组胶原蛋白敷料在2024年618和双十一大促中，蝉联天猫伤口敷料类目TOP1、医用敷料热卖榜TOP1及京东医用美护类目TOP1 [2] - 集团上新可复美医用重组胶原蛋白液体敷料等多款不同形态产品，适配不同场景需求 [2]

公司基本信息 - 公司于2021年7月28日在开曼群岛注册成立[9] - 公司股份自2022年11月4日起于香港联合交易所主板上市[10] 财务报表编制相关 - 财务报表按国际会计准则理事会颁布的准则及香港公司条例披露规定编制[11] 会计准则应用及影响 - 2023年及2024年1月1日，公司重新评估负债条款及条件，负债分类为流动或非流动在应用修订本后保持不变[17] - 自首次应用《国际财务报告准则》第16号之日起，公司并无售后租回交易，相关修订本对财务状况或业绩无影响[18] - 《国际会计准则》第7号及《国际财务报告准则》第7号修订本要求对供应商融资安排作出额外披露，公司无此类安排，修订本对财务报表无影响[19] - 自2024年1月1日起，公司功能货币由人民币变更为美元，呈列货币仍为人民币[20] - 公司尚未采用已颁布但未生效的新订及经修订《国际财务报告准则》会计准则，拟于生效时采用[21] - 《国际财务报告准则》第18号应用不会影响综合财务状况表，但会影响综合损益及其他综合收益表的呈列方式[22] - 除《国际财务报告准则》第18号外，公司董事预期其他修订准则在可预见未来对财务表现及状况无重大影响[22] 公司经营分部及客户情况 - 集团属于单一经营分部，主要从事基于生物活性成分的美丽与健康产品的研发、制造及销售[24] - 集团所有收入均来自中国内地客户，所有非流动资产均位于中国内地[25] - 截至2024年及2023年12月31日止年度，无客户对集团收入贡献达10.00%或以上[26] 公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司收入为55.388亿元，2023年为35.241亿元，同比增长57.2%[3] - 2024年公司毛利为45.469亿元，2023年为29.471亿元，同比增长54.3%[3] - 2024年公司税前利润为24.578亿元，2023年为17.451亿元，同比增长40.8%[3] - 2024年公司净利润为20.617亿元，2023年为14.482亿元，同比增长42.4%[3] - 2024年归属母公司持有者盈利为20.623亿元，2023年为14.518亿元，同比增长42.1%[3] - 2024年经调整净利润为21.515亿元，2023年为14.687亿元，同比增长46.5%[3] - 2024年每股基本盈利为2.10元，2023年为1.49元，同比增长40.9%[3] - 2024年每股摊薄盈利为2.06元，2023年为1.48元，同比增长39.2%[3] - 2024年综合收益总额扣除税项后为20.735亿元，2023年为14.482亿元[5] - 2024年客户合同收入为5,538,812千元，2023年为3,524,143千元[27] - 2024年其他收入为138,745千元，2023年为102,963千元，其中政府补助2024年为26,998千元，2023年为53,864千元；利息收入2024年为111,347千元，2023年为47,491千元[30] - 2024年其他收益或亏损净额为43,846千元，2023年为30,927千元，其中外汇（亏损）/收益净额2024年为 - 3,590千元，2023年为1,091千元[31] - 2024年存货、耗材及定制产品成本为702,041千元，2023年为431,034千元[33] - 2024年营销及推广开支为1,855,150千元，2023年为1,093,862千元[33] - 2024年雇员福利开支（包括工资、退休金计划供款等）为321,374千元，2023年为162,295千元[33] - 2024年所得税开支总额为396,027千元，2023年为296,887千元[35] - 2024年用于计算每股基本盈利的母公司普通股持有人应占利润为2,062,347千元，2023年为1,451,753千元[38] - 2024年存货总额为310,814千元，2023年为200,440千元[39] - 2024年贸易应收款项及应收票据总额为141,282千元，2023年为102,029千元[40] - 2024年预付款项、其他应收款项及其他资产总额为91,014千元，2023年为53,835千元[44] - 2024年以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产为1,828,640千元，2023年为1,274,776千元[46] - 2024年现金及现金等价物为4,030,207千元，2023年为2,503,999千元[47] - 2024年贸易应付款项总额为286,708千元，2023年为133,109千元[49] - 2024年按法定税率计算的税前利润适用税率为25%，对应税项为614,439千元，2023年对应税项为436,272千元[35] - 2024年销售收入达人民币55.388亿元，同比增长57.2%；经调整利润达人民币21.515亿元，同比增长46.5%[54] - 2024年研发支出达人民币1.065亿元，同比增长42.1%，研发支出占收入比例1.9%[55] - 2024年公司总收入55.388亿元，较2023年的35.241亿元增加57.2%[77] - 2024年专业皮肤护理产品收入55.204亿元，占比99.7%；保健食品及其他收入1840万元，占比0.3%[77] - 2024年功效性护肤品收入43.023亿元，占比77.7%；医用敷料收入12.181亿元，占比22.0%[77] - 2024年销售成本9.919亿元，较2023年增加71.9%[90] - 2024年毛利45.469亿元，较2023年增加54.3%，毛利率从83.6%降至82.1%[91] - 2024年销售及经销开支20.082亿元，较2023年增加72.5%[92] - 2024年年内利润20.617亿元，较2023年增加42.4%[98] - 2024年每股基本盈利2.10元，较2023年增长40.9%；每股摊薄盈利2.06元，较2023年增长39.2%[99] - 截至2024年12月31日，公司流动资金为人民币4030.2百万元，较2023年12月31日的人民币2504.0百万元增加61.0%[106] 公司资产负债相关数据变化 - 2024年非流动资产总值为1636001千元人民币，2023年为837999千元人民币[7] - 2024年流动资产总值为6401957千元人民币，2023年为4135079千元人民币[7] - 2024年流动负债总额为835995千元人民币，2023年为530612千元人民币[7] - 2024年流动资产净值为5565962千元人民币，2023年为3604467千元人民币[7] - 2024年资产总值减流动负债为7201963千元人民币，2023年为4442466千元人民币[7] - 2024年非流动负债总额为82141千元人民币，2023年为71416千元人民币[8] - 2024年资产净值为7119822千元人民币，2023年为4371050千元人民币[8] - 截至2024年12月31日，购买物业、厂房及设备的应付款项为人民币265,739千元，2023年为124,489千元[50] - 截至2024年12月31日，合同负债中产品销售已收客户预付款项即期为人民币17,117千元，2023年为35,751千元[52] - 截至2024年12月31日，资本承担中楼宇为人民币45,591千元，2023年为349,281千元；厂房及机械为87,251千元，2023年为140,942千元[53] - 截至2024年12月31日，公司资本承担主要为厂房、机器及楼宇，金额共为人民币132.8百万元；2024年度资本支出为人民币251.2百万元[108] 公司税务相关 - 香港利得税按16.5%税率计提拨备，中国内地企业所得税法定税率为25%，若干附属公司2024年享有15%优惠税率[34] 股息派发情况 - 董事会建议派发末期股息每股普通股0.6021元，特别股息每股普通股0.5921元[3] - 2023年度末期股息及特别股息共9.08437亿元已在2024年派发，2024年度建议末期股息及特别股息共约12.37037亿元待股东批准[36] - 董事会建议派发截至2024年12月31日止年度末期股息每股普通股人民币0.6021元及特别股息每股普通股人民币0.5921元，须待股东于股东大会批准，预计派付日期为2025年8月29日前后[127] 公司研发情况 - 截至报告期末，公司拥有188项在研项目，已获授权及申请中专利达167项，其中2024年新增74项[55] - 2024年公司牵头制定的《化妆品用原料人参皂苷》《发酵人参粉》等2项团体标准正式发布[57] 公司产品情况 - 截至报告期末，公司共有超过140项产品SKU[58] - 截至报告期末，可复美已形成一大医疗器械系列 + 四大功效护肤系列的产品组合[59] 可复美品牌业务线数据关键指标变化 - 2024年可复美品牌实现收入人民币45.4亿元，同比增长62.9%[59] - 可复美重组胶原蛋白敷料在2024年618和双十一大促中，蝉联天猫伤口敷料类目TOP1、医用敷料热卖榜TOP1和京东医用美护类目TOP1[60] - 可复美胶原棒在2024年双十一大促中，继618大促后蝉联天猫面部精华类目TOP1、液态精华类目TOP1和修复精华类目TOP1，还荣登抖音液态精华类目TOP1[61] - 可复美焦点面霜在2024年双十一大促中，位列天猫修复面霜热卖榜国货TOP2和抖音品牌胶原蛋白霜好评榜TOP1[62] - 可复美和可丽金2024年618大促期间线上全渠道GMV增速分别超60%和100%，双十一大促期间分别超80%和150%[70] - 可复美在重点城市购物中心开设约18家门店[69] - 2024年可复美销售收入45.418亿元，较2023年上升62.9%，占总收益82.0%[86] 可丽金品牌业务线数据关键指标变化 - 可丽金胶卷面霜在2024年双十一大促中，荣登天猫抗皱面霜热销榜国货TOP2、抖音涂抹面霜爆款榜TOP2和抖音滋养面霜爆款榜TOP1[64] - 可丽金胶卷眼霜在2024年双十一大促中，荣登抖音精华眼霜超值爆款榜国货TOP2[64] - 可丽金品牌报告期内实现收入人民币8.4亿元，同比增长36.3%[64] - 可复美和可丽金2024年618大促期间线上全渠道GMV增速分别超60%和100%，双十一大促期间分别超80%和150%[70] - 2024年可丽金销售收入8.405亿元，较2023年上升36.3%，占总收益15.2%[87] 公司市场活动及宣传 - 公司参加中华医学会第十九次医学美容学术大会等多个皮肤科学领域会议[65] - 公司及旗下品牌参加第二十三届上海国际整形美容外科会议等多个产业化领域活动[65] - 可复美官宣精华品牌大使叶诗文，共同见证“巨子315透明承诺”发布[66] - 可复美开展第一期“空瓶回收计划”和第二届、第三届大学生护肤节活动[66] - 公司8月可复美发起中国医师节科普活动，11月发布倡议片[67] 公司销售渠道业务线数据关键指标变化 - 直销渠道及经销渠道分别产生收入4134.2百万元及1404.6百万元，分别占总收入的74.6%及25.4%，直销收入贡献占比同比提升5.9个百分点[71] - 2024年直销渠道收入41.342亿元，占比74.6%；经销渠道收入14.046亿元，占比25.4%[80] - 2024年通过DTC店舖的线上直销收入35.872亿元，较2023年上升66.5%，占2024年总收益的64.8%[81] - 2024年面向电商平台线上直销收入3.771亿元，较2023年上升112.5%，占总收益6.8%[82] - 2024年线下直销收入1.699亿元，较2023年上升92.0%，占总收益3.0%[83] - 2024年向经销商销售收入14.046亿元，较2023年上升27.3%，占总收益25.4%[84] 公司销售渠道布局 - 产品进入约1700家公立医院、约3000家私立医院和诊所、约650个连锁药房品牌和约6000家CS/KA门店[69] - 公司以线上+线下、专业+大众思路进行全渠道布局[6

纪要涉及的行业和公司 - 行业：重组胶原蛋白、美妆、驱蚊、婴童护理、儿童防晒、青少年洗护 - 公司：巨子生物、润本股份、完美、福瑞达、华熙生物、欧莱雅、资生堂、瑷尔健、晶宇、创建、视觉中国 纪要提到的核心观点和论据 巨子生物 - **投资价值**：作为重组胶原蛋白行业龙头，受益于市场需求端渗透率提升，预计财报小幅超预期，2025 年估值约 25 倍，从 EPS 和估值端看有上行空间，医美指引即将落地，具备投资机会[1][2][13] - **市场竞争格局与优势**：重组胶原蛋白市场竞争格局相对稳定，主要竞争对手有完美、福瑞达、华熙生物等传统玻尿酸企业及欧莱雅、资生堂等国际美妆龙头；巨子生物通过科研、认证及合作强化科技美学形象和市场地位，充分受益于需求端渗透率提升[3][4] - **业务发展情况** - **医用敷料业务**：因轻医美整体贝塔走弱及消费者顾虑增加，预期增速较低，但仍稳健增长，核心渠道包括 OTC 渠道、公立医院渠道和线上[5] - **功效护肤品业务**：产品结构优化，大单品培育和渠道运营超预期；可复美胶原棒表现突出，有望达 20 亿量级，皮肤亚健康系列产品效果超预期[1][5] - **品牌表现与展望** - **可复美**：2024 年销售额达 2 亿，预计 2025 年达 4 - 5 亿，增速 25%[1][8] - **可丽金**：2024 年增速超 30%，预计 2025 年延续 25%增长[1][8] - **营销推广措施**：发布科学研究进展、获得欧睿官方认证、透明承诺及验证成分功效，与电视剧合作、小红书推文宣传，提升品牌声量和市场影响力[6] - **医疗器械和医美产品进展**：医疗器械合规化加速，敬鹏产品获优先审评，骨修复材料获三类证；预计 2025 年 1 - 2 个医美产品落地，配合公立医院渠道，重组胶原蛋白技术应用前景广阔[1][10] - **重组胶原蛋白在医美领域应用前景**：与透明质酸并驾齐驱，是优异生物医用材料，主要用于浅层抗衰市场，技术突破后远期空间更大[11] - **竞争格局和未来业绩预期**：重组胶原蛋白赛道竞争格局未恶化，参与企业少，今年业绩增速确定性强，有望达 25% - 30%，对未来业绩指引持乐观态度[12] 润本股份 - **估值情况**：目前市值约 130 - 140 亿人民币，对应 2025 年 30 倍左右估值，反映市场对公司在驱蚊和婴童护理细分品类表现的认可[14] - **2025 年 Q1 业绩预期**：营收和利润预计增长 30%，虽有存款利息收入减少和政府补贴缺失等因素致税前利润减少约 800 万，但利润率同比持平，利润增长质量较高[15] - **业务创新与发展方向** - **驱蚊产品**：2024 年二季度通过定时功能电热蚊香液驱动超预期销售，2025 年增加童锁功能，推出户外驱蚊喷雾、驱蚊啫喱等新品，预计该品类保持 20 - 25%增速[16][17] - **婴童护理**：2025 年扩展防晒产品线，新增 3 - 5 款防晒新品，进入青少年洗护领域，推出祛痘水乳等系列产品[18] - **儿童防晒市场潜力**：市场有一定壁垒，处于相对蓝海阶段；2024 年推出两款防晒产品，收入 2 - 3 千万，2025 年新增 3 - 5 款新品，以抖音为主要销售平台，有望进一步攫取市场份额[19] - **渠道拓展举措**：重点合作三个渠道，虽毛利率较低但费用少，有助于开拓线下其他渠道，提升销售网络覆盖率[20] - **产品定位及渠道策略**：产品定位高性价比，SKU 迭代快，积极开拓拼多多等渠道，费用投入克制，坚持投入产出比原则，在新渠道确保盈利后扩展[24] - **公司治理及业绩兑现能力**：公司治理优秀且务实低调，业绩兑现能力强，2025 年预计利润约 4 亿元，维持“持有”评级[25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **视觉中国分销渠道**：每年能贡献约 3000 万元销售收入，有助于品牌开拓其他渠道，提升知名度[21] - **润本股份品牌减持计划**：第一批 3%已完成，第二批减持 3%已公告，方式和幅度符合预期，对二级市场影响较小，后续 2.5%减持无需公告，进展可控[22] - **润本股份市场份额及规模**：驱蚊市场线下份额约 20%，婴童护理市场 2024 年营收约 7 亿元，防晒和青少年洗护品类市场空间约 30 - 40 亿元[23] - **润本股份去年核心投资机会**：2 月估值降至 20 倍以内，三季度财报披露后四季度数据改善，9 月及 11 月因天气数据 miss，但全年业绩持续兑现[26]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：新消费板块、美妆领域、功能性护肤品行业、医美行业 [3] - 公司：巨子生物 [3] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点1：巨子生物当前估值合理且有提升空间，在胶原蛋白市场有优势** - 论据：2025年估值约27倍，增速预期25%；胶原蛋白是功能性护肤品重要成分，市场成长快、天花板高；中国功能性护肤品市场渗透率15%低于全球30%，巨子生物是行业标准奠基人，产能比对手高20倍 [3][4] - **核心观点2：重组胶原蛋白推动中国功能性护肤品市场发展** - 论据：重组胶原蛋白更适合亚洲人护肤习惯，功效全面；中国在重组胶原蛋白商用化方面领先海外，推动市场渗透率提升 [4][5] - **核心观点3：巨子生物产品布局和销售表现出色** - 论据：超两款产品销售额突破10亿元且仍有增长空间；次抛精华类产品获用户认可并加入新成分；面霜系列2024年销售额约3亿元，2025年预计达5亿元，面霜市场占中国护肤品市场25%，客单价和使用频次高 [4][6] - **核心观点4：巨子生物未来有望显著增长，具备千亿市值潜力** - 论据：2025年收入和利润预计同步增速，医美业务是重要催化因素，上半年有望落地；今年推出瓶装精华系列，定价和客单价提升 [4][7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 新消费板块最近表现良好，美妆领域38数据出色，估值逐渐修复 [3]

文章核心观点 - 德邦证券发布研报对巨子生物未来发展提出三大预期差并上调其营收与利润预期，公司凭借成分优势、新品布局及渠道资源有望实现长线增长 [1] 三大预期差分析 胶原棒产品市场空间 - 部分观点认为胶原棒增长空间有限，但2024年可复美胶原棒在天猫和抖音双渠道GMV接近24亿元、销售量达529万件，较2023年大幅提升 [1] - 对比其他品牌，胶原棒市场天花板仍较高，胶原蛋白成分市场处于成长期，巨子生物作为行业龙头有望受益于市场扩容 [1] 可复美产品矩阵情况 - 市场担忧可复美产品矩阵单一，但公司新品表现强劲，2024年推出的焦点面霜仅7个月线上GMV达2.77亿元，10月单月GMV突破1亿元，月均贡献约8% [1] - 可复美和可丽金不断推新完善产品布局，如2025年2月推出的帧域密修系列首次应用IV型热塑胶原，为品牌增长提供新动力 [1] 医美产品领域潜力 - 尽管市场竞争激烈，但公司加速布局III类医疗器械，2024年12月获得骨修复材料注册证并储备四款医美新品 [2] - 凭借全面适应症布局和渠道优势，巨子生物有望在医美市场迅速放量 [2] 营收与利润预期调整 - 德邦证券上调巨子生物2024 - 2026年营收预期至53.79亿元、69.51亿元和87.90亿元，归母净利润预期至20.60亿元、26.09亿元和32.13亿元，维持“买入”评级 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6][41] 报告的核心观点 - 巨子生物大单品胶原棒未触顶，在多重压力下有望突破重围，其深耕胶原蛋白领域，在成分市场占优，新品完善产品布局、医疗机构渠道优势和III类械品获批利好长线发展，上调24 - 26年营收和净利润预测，并维持“买入”评级 [6][41] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与恒生指数对比，巨子生物1M、2M、3M绝对涨幅分别为5.37%、7.46%、1.98%，相对涨幅分别为5.53%、2.68%、4.53% [4] 主要财务数据及预测 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2364|3524|5379|6951|8790| |(+/-)YOY(%)|52.30%|49.05%|52.64%|29.23%|26.45%| |净利润(百万元)|1002|1452|2060|2609|3213| |(+/-)YOY(%)|21.00%|44.88%|41.88%|26.65%|23.17%| |全面摊薄EPS(元)|0.97|1.41|2.00|2.54|3.13| |毛利率(%)|84.39%|83.63%|82.48%|81.83%|80.75%| |净资产收益率(%)|35.36%|33.28%|38.96%|40.26%|40.22%|[5] 预期差一：胶原蛋白成分红利仍在起步阶段 - 可复美胶原棒2023年天猫+抖音双渠道GMV达9亿，占比超40%，销售量200万件，2024年销售额近24亿，销售量529万件；对比其他品牌产品，部分观点担忧胶原棒产品提升空间有限 [6][7] - 比较护肤热门成分，胶原蛋白市场规模体现增长潜力，动物胶原蛋白和重组胶原蛋白分别处于应用爆发期和概念普及期、未及成熟期，重组胶原蛋白仍处于起步阶段，成分开发潜力巨大 [8] - 胶原蛋白成分市场仍处于成长期，远未到成熟期，相比于玻尿酸、胜肽等成分仍有较大空间，巨子生物作为胶原蛋白市场龙头，有望跟随成分热度持续扩容 [6][9] 预期差二：新品表现超预期，接力胶原次抛 - 市场认为可复美产品结构单一，收入增长长期依赖爆品胶原棒，暂无新爆品面世、后续增长乏力 [6][12] - 对比珀莱雅大单品长线爬坡周期，焦点面霜处于起步阶段，仅推出9个月便实现线上2.77亿GMV，24年10月单月GMV突破1亿，月均GMV贡献约8%，24年表现超预期 [18] - 巨子生物旗下可复美、可丽金24年不断推新，完善新品布局、培育后续品牌增长空间 [6][18] 预期差三：医美市场后进入者，但空白点多、空间大 - 锦波生物在医疗器械领域深耕多年，是国内医美企业领头者，尽显先发者优势及强劲实力 [23] - 巨子生物加速布局III类医疗器械，旗下产品注射用重组胶原蛋白填充剂获优先审批，获骨修复材料III类医疗器械注册证 [26] - 巨子生物具备四款医美新品储备，涵盖多适应症，有望凭借全面适应症布局、快速获批节奏迅速抢占市场份额 [30] - 胶原蛋白应用从医美走向严肃医疗，在骨修复与可吸收生物膜有巨大拓展空间，巨子生物渠道优势助力新医美产品迅速放量 [6][31][37] 盈利预测与投资建议 - 上调24 - 26年营收至53.79/69.51/87.90亿元（原为50.27/65.72/81.92亿），上调净利润至20.60/26.09/32.13亿（原为19.53/25.47/31.65亿），同比增速为41.88%/26.65%/23.17%，对应PE为27.60X/21.79X/17.69X，维持“买入”评级 [6][41]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 巨子生物获独家专利重组人Ⅳ型胶原蛋白，在修护和舒缓等方面功效突出，应用空间广阔，公司积极布局巩固全球重组胶原蛋白领导者地位 [1][2] - 公司医美产品已获优先审批，看好重组胶原蛋白相关业务发展空间及后续医美产品落地对业绩的提振作用 [3] - 预计2024 - 2026年经调整净利润为21.31/26.98/32.41亿元，同比增速分别为45.1%/26.6%/20.1%，当前股价对应PE分别为26x、21x、17x [3] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 巨子生物独家专利重组人Ⅳ型胶原蛋白获国家知识产权局正式授权，为Ⅳ型胶原蛋白截短蛋白应用开辟全新路径 [1] 产品功效 - 巨子生物重组人Ⅳ型胶原蛋白富含整合素位点和抗炎活性三肽，具有提升屏障相关蛋白、抑制炎症因子等多种生物活性，在修护和舒缓等方面功效突出，相关功效已获权威检测论证 [1] 应用布局 - Ⅳ型胶原蛋白具备修复基底膜屏障等多重生物学功效，巨子生物已将重组人Ⅳ型胶原蛋白专利独家应用于旗下旗舰品牌，还成功申请多项创新专利，为其在皮肤科学以外领域应用奠定基础 [2] 医美产品审批 - 巨子生物的注射用重组胶原蛋白填充剂符合优先审批情形，拟定予以优先审批 [3] 盈利预测与财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,524|5,307|7,091|8,763| |增长率(%)|49.0|50.6|33.6|23.6| |经调整净利润（百万元）|1,469|2,131|2,698|3,241| |增长率(%)|39|45|27|20| |EPS(基于经调整净利润）（元）|1.42|2.06|2.60|3.13| |P/E(基于经调整净利润）|38|26|21|17| |P/B|12.8|10.1|7.8|5.9| [4] 公司财务报表数据预测汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现不同变化趋势，如营业收入、净利润等逐年增长，资产负债率呈下降趋势等 [6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 巨子生物获独家专利重组人Ⅳ型胶原蛋白，在修护和舒缓等方面功效突出，应用空间广阔，公司积极布局巩固全球重组胶原蛋白领导者地位 [1][2] - 公司医美产品已获优先审批，看好重组胶原蛋白相关业务发展空间及后续医美产品落地对业绩的提振作用 [3] - 预计2024 - 2026年经调整净利润为21.31/26.98/32.41亿元，同比增速分别为45.1%/26.6%/20.1%，当前股价对应PE分别为26x、21x、17x [3] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 巨子生物独家专利重组人Ⅳ型胶原蛋白获国家知识产权局正式授权，为Ⅳ型胶原蛋白截短蛋白应用开辟全新路径 [1] 产品功效 - 巨子生物重组人Ⅳ型胶原蛋白富含整合素位点和抗炎活性三肽，能提升屏障相关蛋白、抑制炎症因子等，在修护和舒缓方面功效突出，相关功效已获权威检测论证 [1] 应用布局 - Ⅳ型胶原蛋白具备修复基底膜屏障等多重生物学功效，巨子生物已将重组人Ⅳ型胶原蛋白专利独家应用于旗下旗舰品牌，还申请并获得多项创新专利，为其在皮肤科学以外领域奠定基础 [2] 医美产品审批 - 巨子生物的注射用重组胶原蛋白填充剂符合优先审批情形，拟定予以优先审批 [3] 盈利预测与财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,524|5,307|7,091|8,763| |增长率(%)|49.0|50.6|33.6|23.6| |经调整净利润（百万元）|1,469|2,131|2,698|3,241| |增长率(%)|39|45|27|20| |EPS(基于经调整净利润）（元）|1.42|2.06|2.60|3.13| |P/E(基于经调整净利润）|38|26|21|17| |P/B|12.8|10.1|7.8|5.9|[4] 公司财务报表数据预测汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现不同变化趋势，如营业收入、净利润等预计增长，资产负债率预计降低等 [6]

投资评级 - 报告对巨子生物（2367 HK）维持"买入"评级 目标价上调至66港元 潜在升幅为238% [1][4] 核心观点 - 巨子生物2024年整体销售表现保持快速增长 管理层三度上调2024年业绩指引 预计收入同比增长50%左右 净利润同比增长40%左右 [1][2] - 2024年"双11"期间 可复美和可丽金品牌GMV分别同比增长80%+和150%+ 新品焦点面霜快速放量为可复美品牌提供增长新动力 [1] - 预计2025年公司仍将保持高速增长 主要驱动力来自可复美品牌的焦点面霜和核心单品胶原棒 以及可丽金品牌的次抛精华及面霜产品 [2] - 预计公司针对眼周细纹的注射用重组胶原蛋白产品将于2025年一季度获批 针对颈纹的三类医疗器械产品已于2024年12月获得优先审批资格 [3] 财务预测 - 2024-2026年营业收入预测分别为5377百万人民币 7280百万人民币和9288百万人民币 同比增速分别为526% 354%和276% [9] - 2024-2026年归母净利润预测分别为2044百万人民币 2742百万人民币和3411百万人民币 同比增速分别为408% 341%和244% [9] - 2024-2026年毛利率预测分别为823% 823%和819% 经营利润率预测分别为424% 417%和404% [10] - 2024-2026年PE分别为246X 186X和150X ROE分别为347% 327%和324% [9] 业绩指引 - 2024年业绩指引第三次上调 预计收入增长50+% 净利润增长40%左右 原指引为收入增长40%左右 净利润增长30%-35%左右 [2] - 2024年全年可复美GMV同比增长781% 高于预期 [1] 产品与品牌 - 可复美品牌2024年推出的新品焦点面霜快速放量 为品牌提供除胶原棒外的增长新动力 [1] - 可丽金品牌依靠核心单品嘭嘭次抛 胶卷系列快速崛起 "双11"期间表现亮眼 [1][2] - 预计2025年可复美品牌收入同比增长超80% 可丽金品牌收入同比增长超60% [22]