存储芯片行业动态 - 存储芯片（NAND和DRAM）价格在过去6个月内大幅上涨50%至300% [3] - 存储芯片价格在2026年内预计将持续出现每季度两位数百分比的涨幅 [3] - 存储芯片市场正经历定价"超级周期"，驱动因素包括超大规模云服务商需求加速、产品组合转向高带宽内存以及近年对NAND产能投资不足 [3] - 未来两个季度内存的交付率可能降至最低40% [3] 设备制造商面临压力 - 存储芯片价格大涨及持续涨价预期导致大量OEM和ODM厂商利润持续承压 [3] - 摩根士丹利基于硬件设备供应商利润被压缩的预期下调了多家设备制造商的评级 [3] - 戴尔科技评级被直接从"增持"下调至"减持"，目标价从144美元下调至110美元 [3] - 戴尔美股下跌超7%，较11月初高点累计下跌超25% [3] - 戴尔2027财年毛利率预测降至18.2%，较此前预测下调220个基点，较上一财年下降240个基点 [5] - 惠普评级从"持有"下调至"减持"，目标价从26美元下调至24美元，日内跌超4% [5] - 慧与科技评级被下调至"持有"，目标价从28美元下调至25美元，日内跌超4% [5] 具有抗风险能力的公司 - 苹果公司是摩根士丹利唯一给予"增持"评级的美国科技硬件公司 [5] - 存储硬件制造商Pure Storage对内存价格波动更具抗性，目标价从72美元上调至90美元 [5] - 戴尔和惠普被认为最为"脆弱"，原因是对DRAM的敞口更高、渠道调研谨慎以及运营利润率较低 [6] - Pure Storage和苹果因商业模式差异化和更高的软件收入占比被视为"最具防护性"的公司 [6]

主要股指表现 - 纳斯达克指数下跌08% [2] - 标普500指数下跌09% [2] - 道琼斯指数下跌12% [2] 科技硬件行业 - 戴尔科技股价下跌超过8%，因摩根士丹利将其评级从“增持”双次下调至“减持”，警告内存芯片价格上涨将挤压毛利率 [3] - 慧与科技股价下跌7%，因摩根士丹利将其评级从“持股观望”下调至“减持” [3] - 内存组件价格飙升对个人电脑和服务器制造商的毛利率构成压力 [3][8] 加密货币相关 - 比特币价格延续跌势，跌至4月以来最低水平 [4] - 美国最大加密货币交易所Coinbase Global股价下跌约7% [4] 电力设备行业 - 备用发电设备供应商Generac Holdings股价下跌约7% [5] - 公司第三季度业绩不及预期，因停电事件减少导致住宅发电机销售承压 [5] 大型科技公司 - 谷歌母公司Alphabet股价上涨3%，成为标普500指数中表现最佳的成分股，因伯克希尔哈撒韦披露新建仓位 [6][8] - YouTube TV与华特迪士尼公司达成协议，结束了持续数周的转播权纠纷，ESPN等迪士尼内容重返该流媒体服务 [6] - 谷歌推出人工智能旅行工具，整合航班酒店搜索及活动预订等服务 [9] 在线旅游行业 - Expedia Group股价下跌近8% [9] - Booking Holdings和Tripadvisor股价亦下跌，因谷歌推出AI旅行工具可能加剧竞争 [9]

评级调整与市场反应 - 摩根士丹利下调七家硬件公司评级，包括戴尔和慧与科技 [1] - 戴尔遭遇双重降级，从增持下调至减持，慧与科技从增持下调至持股观望 [1] - 受评级下调影响，戴尔股价收盘下跌8%，慧与科技下跌7% [1] - 惠普公司、华硕和和硕从持股观望下调至减持，技嘉和联想从持股观望下调至增持 [2] - 所有被下调评级的公司股价跌幅高达6% [2] 行业周期与需求动态 - 分析师认为计算机制造商正处于前所未有的定价“超级周期”中 [2] - 超大规模企业持续加速数据中心需求，推动硬件估值达到历史最高水平 [2] 成本压力与盈利风险 - DRAM和NAND闪存业务成本上升可能对利润率构成压力 [3] - 根据该行预测，未来两个季度内存满足率可能低至40% [3] - 内存成本占产品材料清单的10%至70%，这对2026财年盈利预测构成新兴且可能重大的风险 [3]

混合云业务表现 - 公司混合云部门在2025财年第三季度同比增长14.2% [1] - 该部门提供存储、私有云、基础设施及软件即服务等多种解决方案，涵盖非结构化数据存储、AI分析、数据保护、存储网络和AIOps驱动的智能等领域 [1] 私有云与产品组合 - 私有云产品提供虚拟机和容器能力，支持客户自我管理 [2] - Private Cloud Business Edition 通过 OpsRamp 提供监控和可观测性，并通过 HPE Ezmeral Data Fabric 和分析套件实现统一数据访问 [2] - 云产品组合涵盖数据生命周期管理和保护，包括 Zerto Disaster Recovery 等解决方案 [3] - 近期推出 Hybrid Cloud Ops Suite，整合了 Morpheus、VM Essentials、OpsRamp 和 Zerto，以提供统一客户体验 [3] 关键产品进展与客户增长 - 公司在2025财年出货超过5,000台 Alletra MP 存储阵列，并实现三位数的收入增长 [4] - GreenLake 云产品增长迅速，在第三季度新增2,000名用户，累计客户总数达到44,000名 [4] - AI Factory 私有云解决方案势头强劲，2025财年第三季度私有云AI客户数量环比增长两倍 [5] 战略重点与竞争优势 - 公司当前战略重点是将混合云、人工智能和网络技术相结合，以实现其混合云部门在网络、服务器和存储产品上的交叉销售和捆绑销售 [5] - 对 Juniper Networks 的收购将在这一战略中发挥核心作用 [5] - 与竞争对手相比，公司在整合私有云、AI工厂和网络方面具有差异化优势 [7] 财务数据与市场表现 - 公司股价年初至今上涨6.9%，同期 Zacks 计算机-集成系统行业指数增长87.6% [8] - Zacks 对公司2025财年每股收益的一致预期为1.90美元，同比下降4.5%；对2026财年的预期为2.36美元，同比增长24% [10] - 2025财年的盈利预期在过去30天内保持不变，而2026财年的盈利预期在过去30天内被下调 [10] - 公司远期市销率为1.28，低于行业平均的7.87 [11]

行业核心观点 - 内存价格飙升和非AI硬件需求转弱导致主要硬件厂商面临日益加剧的利润率压力 [1] - 过去六个月内NAND与DRAM现货价格上涨约50%至300% [1] - 内存成本上涨后的6至12个月硬件OEM毛利率通常下滑预计2026年全球OEM毛利率中值将下降60个基点而市场普遍预期为小幅扩张 [1] - 内存价格每上涨10%在已采取缓解措施的情况下仍会带来10至40个基点的毛利率下滑若不采取缓解措施压力可高达130个基点 [4] - 组件通胀通常会在两到三个季度内反映到企业业绩中 [5] 戴尔科技 - 评级从增持连续下调两级至减持目标价从144美元下调至110美元 [2] - 受内存成本上升冲击最严重之一2027财年毛利率预测大幅调降至18.2%比此前预期低220个基点 [2] - 每股收益预测下调约12%即使AI服务器收入大增整体盈利能力仍将受压 [2] 惠普 - 评级从持平下调至减持目标价从26美元降至24美元 [3] - DRAM与NAND价格上涨将挤压个人系统业务利润空间2026财年毛利率预测下调90个基点至19.7%比市场共识低130个基点 [3] - 尽管2026财年收入预期上调至565亿美元每股收益预测仍被下调9% [3] 慧与科技 - 评级从增持降至持平目标价从28美元下调至25美元 [4] - 面临收购整合挑战与组件成本上涨双重压力2026财年毛利率预测下调260个基点至32.9% [4] - 每股收益从2.52美元削减至2.18美元 [4] 行业影响与展望 - 戴尔与惠普是对内存价格上涨最敏感的公司因其高度依赖内存密集型的PC与服务器产品 [1] - 厂商试图通过提高售价、削减其他物料成本或降低运营费用来缓解冲击但通常只能抵消约70%的内存通胀压力 [4] - 戴尔与惠普是受内存涨价冲击最大的两家美国硬件公司位列最脆弱名单前列 [5] - 更偏好业务多元化程度更高或软件占比更大的科技公司内存供应紧张与价格高企将为2026年前行业带来更高下行风险 [5]

公司目标股价调整 - 摩根士丹利将惠普企业目标股价从每股28美元下调至25美元 [1]

存储芯片价格飙升的现状与幅度 - DRAM现货价格在过去两个月内飙升超过260% [5] - NAND闪存现货价格自年初以来已上涨超过50% [5] - 预计NAND和DRAM合约价在2026年前的每个季度都可能实现双位数百分比增长 [6] - 未来两个季度的存储芯片订单满足率可能降至40%之低 [6] 价格飙升的核心驱动因素 - 大型云服务商因AI基础设施建设而加速采购 [6] - 用于AI加速器的高带宽存储器需求井喷，挤占了主流DRAM的产能 [6] - 过去几年行业对NAND产能的投资严重不足，加剧了供应紧张 [6] 对硬件制造商的财务影响 - 存储芯片成本占部分高端PC和服务器物料清单的10%-70% [3] - 存储芯片价格每上涨10%，硬件OEM的毛利率将面临45至150个基点的下行压力 [3] - 对2026年硬件厂商的每股收益预测比市场共识低出11% [3] 与上一轮周期的关键差异 - 本轮价格上涨更为迅猛，且持续时间可能更长 [4][10] - 当前的非AI硬件终端需求环境远不如2016-2018年时强劲 [4][10] - 企业硬件预算增长乏力，若设备涨价，企业倾向于减少采购量而非增加预算 [10] - 成本飙升与需求疲软组合可能导致比上次更严重的利润挤压或需求萎缩 [11] 不同公司的风险敞口与韧性分析 - 戴尔、惠普、华硕和宏碁被列为最脆弱的公司群体，因DRAM成本占比高或面向价格敏感市场 [1][20] - 苹果凭借强大的供应链议价能力和品牌效应被视为更具韧性 [1][20] - 联想超过60%的PC业务面向企业市场，相较于消费市场更容易转嫁成本 [17] - 美光科技、SK海力士和三星电子等存储芯片制造商被视为本轮周期的直接赢家 [20] 具体公司评级与目标价调整 - 戴尔科技评级从增持下调至减持，目标价从144美元下调至110美元 [13] - 惠普公司评级从与大市同步下调至减持，目标价从26美元下调至24美元 [14] - 慧与科技评级从增持下调至与大市同步，目标价从28美元下调至25美元 [15] - 华硕评级从与大市同步下调至减持，目标价从625新台币下调至500新台币 [16] - 联想集团评级从增持下调至与大市同步 [17]

行业背景与核心观点 - 摩根士丹利下调多家主要科技硬件制造商的评级，原因包括内存成本上升和非AI硬件需求疲软，行业面临利润率压力加剧[1] - 当前背景被描述为“内存超级周期”，过去六个月NAND和DRAM现货价格上涨50%至300%，零部件价格加速上涨可能持续影响盈利至2026年[2] - 硬件OEM厂商历史上在内存成本开始上涨后6-12个月面临毛利率压缩，预计2026年全球OEM厂商毛利率中位数将下降60个基点，而华尔街预测为小幅扩张[2] 戴尔公司 - 戴尔因对内存密集型PC和服务器产品的高度依赖，成为DRAM和NAND价格飙升受影响最严重的公司之一[3] - 公司评级从“增持”被双重下调至“减持”，原因包括内存成本增加以及向利润率结构较低的AI服务器转型[3] - 目标价从144美元下调至110美元，公司被视为受内存成本上升打击最严重的股票之一，2027财年毛利率预测下调220个基点至18.2%[4] - 每股收益预期下调约12%，尽管明年AI服务器收入将大幅增长，但盈利能力预计下降[4] 惠普公司 - 惠普公司评级从“持股观望”下调至“减持”，目标价从26美元下调至24美元[4] - 尽管PC换机周期更为强劲，但更高的DRAM和NAND价格将给其个人系统部门利润率带来压力，2026财年毛利率展望下调90个基点至19.7%[5] - 更新后的展望使公司毛利率比市场共识低130个基点，每股收益预计下降9%，尽管全年收入预期上调至565亿美元[5] 慧与科技 - 慧与科技评级从“增持”下调至“持股观望”，目标价从28美元下调至25美元[6] - 尽管收购Juniper Networks提升了网络业务组合，但整合过程和零部件成本上升将限制盈利能力[6] - 2026财年毛利率预测下调260个基点至32.9%，在预期的网络业务顺风与更高的DRAM和NAND价格拖累之间取得平衡[7] - 每股收益预期从之前的2.52美元下调至2.18美元[7]

**行业与公司** * 报告聚焦于全球科技硬件行业 特别是硬件原始设备制造商和原始设计制造商 涵盖服务器、存储阵列、个人电脑、智能手机等设备制造商 [1] * 涉及公司包括戴尔、慧与、惠普、联想、华硕、宏碁、技嘉、和硕、广达、纬创等众多硬件OEM/ODM [7][14][15][21] **核心观点与论据** **1 内存超级周期对硬件利润构成下行风险** * 内存正经历定价超级周期 NAND和DRAM现货价格在过去6个月内上涨50%至300% [9] 其中DRAM DDR5现货价格在过去两个月内上涨超过260% [27] NAND现货价格年内上涨超过55% [30] * 合同价格预计在2025年第四季度和2026年第一季度环比增长低双位数百分比 并可能在2026年持续上涨 [9][132] * 内存占硬件产品物料成本的比例为10%至70% 服务器和个人电脑对DRAM风险敞口更大 而存储设备对NAND风险敞口更大 [9][33] * 内存供应短缺风险加剧 报告显示未来两个季度内存履约率可能降至40%以下 [9][127] **2 当前周期与历史周期的比较及独特风险** * 与2016-2018年内存周期相比 当前周期价格涨幅更猛、速度更快 存在更持久的上行周期风险 [11][190] * 当前硬件需求背景疲软 2026年企业硬件预算增长预期仅为1.6% 低于2016-2018年的平均水平 [11][195] * 关键风险在于内存周期的严重性可能导致比2016-2018年更严重的利润率压力或需求弹性 从而增加每股收益下调风险 [11][12] **3 对硬件OEM/ODM利润率和估值的影响预测** * 假设OEM通过提价等措施抵消70%以上的内存成本上涨后 预计全球硬件OEM/ODM毛利率在2026年将同比收缩60个基点 而市场共识预期为扩张约10个基点 [11][14] * 摩根士丹利对2026年每股收益的预测比市场共识低11%中值 在看跌情景下可能低于20% [14] * 利润率压缩和负面的每股收益修正历来会导致估值倍数收缩 [16] * 在2016-2018年周期中 内存价格上涨6-12个月后 OEM毛利率开始出现同比压力 持续4-5个季度 全球硬件OEM/ODM毛利率中值在2017年同比收缩70个基点 2018年再收缩20个基点 [10] **4 不同公司的风险敞口评估与评级调整** * 使用包含内存风险敞口、人工智能定位、利润率、供应链实力等6个因素的评分卡评估公司风险 [13] * 戴尔和惠普被视为美国OEM中风险最高 而苹果和Pure Storage隔离程度最高 [15] * 宏碁和华硕被视为亚洲OEM中风险最高 而联想和技嘉隔离程度最高 [15] * 报告下调了多家公司的评级和目标价 包括将戴尔、惠普、华硕、和硕下调至减持 将慧与、联想、技嘉下调至中性 [14][21] **其他重要内容** **1 潜在的缓解因素与风险** * 缓解措施可能包括产品提价、物料清单其他部分的成本削减、与供应商分担成本以及运营支出削减 [14] * 如果缓解行动和/或关税减免抵消了投入成本上升 或者人工智能基础设施需求异常强劲 则观点可能存在风险 [17] **2 看好的投资标的** * 在内存领域 看好西部数据、希捷科技、美光科技、应用材料、SK海力士和三星电子等公司 [18] **3 需关注的信号指标** * 未来需跟踪内存现货价格、内存供应和分配风险、首席信息官硬件支出趋势、人工智能资本支出、OEM价格调整和运营支出削减 [16]

公司财务信息发布安排 - 公司将于2025年12月4日中部时间下午4点（东部时间下午5点）举行分析师电话会议，回顾2025财年第四季度财务业绩 [1] - 2025财年第四季度截至2025年10月31日 [1] - 电话会议将通过音频网络直播进行，直播网址为http://www.hpe com/investor/2025Q4Webcast [1] - 网络直播的回放将在电话会议结束后不久于同一网站提供 [1]