财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后每股净投资收入为0.52美元，年化运营股本回报率为12% [6] - 第四季度调整后每股净收入为0.30美元，年化股本回报率为7% [6] - 第四季度调整后每股净投资收入0.52美元超过0.46美元的基础股息，基础股息覆盖率达113% [7] - 2025财年全年调整后每股净投资收入为2.18美元，运营股本回报率为12.7%，超出全年指引范围上限 [8] - 2025财年全年调整后每股净收入为1.76美元，股本回报率为10.3% [8] - 2025财年经济回报（基于净资产价值变动加上年度股息）为10.9%，连续第十年实现两位数经济回报 [8] - 2025财年净收入股本回报率和经济回报均超过9%的估计股权成本 [9] - 年末每股净资产价值为16.98美元，低于第三季度的17.11美元和2024年末的17.09美元 [22] - 第四季度每股净资产价值变动：调整后净投资收入贡献+0.52美元，投资实现导致的未实现净收益逆转影响-0.10美元，信贷利差扩大影响-0.03美元，投资净实现收益贡献+0.04美元，投资组合特定事件导致的未实现损失影响-0.12美元 [37] - 第四季度总投资收益为1.082亿美元，略低于前一季度的1.094亿美元 [38] - 第四季度利息和股息收入为9550万美元，高于前一季度的9520万美元 [38] - 第四季度其他费用（主要为提前还款费）为1090万美元，高于第三季度的680万美元 [38] - 第四季度其他收入为190万美元，低于前一季度的740万美元 [38] - 剔除与非现金应计资本利得激励费相关影响后的净费用为5820万美元，略低于前一季度的5840万美元 [39] - 平均未偿债务的加权平均利率从6.1%降至6.0% [39] - 年末总资产为33亿美元，未偿债务本金为18亿美元，净资产为16亿美元 [35] - 年末债务与权益比率为1.10倍，低于前一季度的1.15倍 [36] - 第四季度平均债务与权益比率为1.17倍，高于前一季度的1.10倍 [36] - 2025年全年平均债务与权益比率为1.17倍，略低于2024年的1.19倍 [36] - 年末流动性充裕，未动用循环信贷额度约为11亿美元，而符合条件的未动用投资组合公司承诺为1.99亿美元 [36] - 未动用承诺覆盖倍数接近6倍，远高于9月30日同行中位数约2倍的水平 [20] - 年末投资能力为2.46亿美元 [20] - 年末每股溢出收入为1.21美元 [43] - 董事会批准季度基础股息为每股0.46美元，并宣布与第四季度收益相关的每股0.01美元补充股息 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度提供了2.42亿美元的总承诺和1.97亿美元的总资金，涉及5家新投资组合公司和4项现有投资的增资 [28] - 2025年全年提供了11亿美元的总承诺和8.94亿美元的总资金 [28] - 第四季度97%的投资为第一留置权贷款 [29] - 所有5项新投资均为跨平台交易 [29] - 2025年近一半的资金投入于非主流交易，包括面临挑战但拥有良好资产基础的企业，以及业务良好但资本结构面临挑战的企业 [29] - 2025年赞助商与非赞助商投资比例大致各占一半 [29] - 按摊销成本计算的债务和创收证券加权平均收益率从11.7%降至11.3%，其中33个基点的下降归因于基础利率降低 [30] - 第四季度新投资的加权平均利差为691个基点，优于同行BDC在第三季度报告的551个基点 [30] - 第四季度总还款额为2.35亿美元，涉及8项全额和2项部分投资实现 [31] - 2025年全年总还款额为12亿美元，为有史以来最高年度还款额，投资组合周转率为34%，高于三年平均22%的水平 [31] - 2025年基于活动的费用收入为每股0.64美元，为2020年以来最高水平 [31] - 第四季度8项还款中有6项为再融资驱动，其中4项以更低的利差再融资 [32] - 核心投资组合公司的加权平均收入和EBITDA分别为4.49亿美元和1.27亿美元，中位数收入和EBITDA分别为1.59亿美元和4800万美元 [33] - 加权平均杠杆附着点和分离点分别为0.4倍和5.3倍，加权平均利息覆盖率为2.1倍 [33] - 投资组合加权平均绩效评级为1.13（1为最强），略高于上一季度的1.12 [33] - 非应计资产占总投资组合公允价值的比例保持在0.6% [34] - 对Olkagen的第二留置权定期贷款（占比0.01%）在本季度被列入非应计状态 [34] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司按终端市场（如医疗保健、商业服务、金融服务）而非技术产品或交付机制来划分行业披露 [18] - 为便于与同行比较，公司映射了投资组合中的企业软件敞口，约占总投资组合公允价值的40% [19] - 该企业软件投资组合的信贷数据与整体投资组合基本一致，包括40%的加权平均贷款价值比、约9%的最近12个月收入增长和约15%的最近12个月收益增长 [19] - 核心投资组合公司的最近12个月收入和收益增长率分别约为9%和12% [17] - 投资组合公司的加权平均贷款价值比约为41%，同比保持基本稳定 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 新任CEO首次主持财报电话会议，并介绍了新任董事总经理兼投资策略主管Ross Bruck [4][5] - 公司强调其投资框架专注于商业模式的持久性、特定业务部门经济、特定行业生态系统、估值纪律以及投资中嵌入的安全边际 [11] - 公司认为人工智能通过降低开发成本拉平了竞争环境，但并未从根本上改变保护企业的内在护城河 [11] - 软件护城河包括客户购买的产品、单一事实来源、持续维护和客户服务、安全性、治理和合规性以及交易支持 [12] - 公司投资组合中的大多数企业拥有巨大的现有优势，包括拥有分销渠道、客户关系和深厚的领域专业知识 [13] - 作为信贷投资者，公司专注于资产及其现金流的持久性，而非股权估值的增长或上行空间 [14] - 公司认为许多软件企业可能定价能力减弱，收入增长放缓，但这并不意味着它们没有信贷价值 [15] - 公司采用主题投资方法，主题周期通常为18-24个月，并根据相对价值在不同主题间轮动 [52][53] - 公司认为市场正处于资本重新平衡的早期阶段，资本将流向能够持续赚取资本成本的管理人和结构 [45][46] - 公司建立了结构化信贷合作伙伴（SCP）合资企业，与凯雷集团管理的BDC合作，投资于新发行的广泛银团贷款CLO的股权 [39][40] - SCP合资企业不收取基础CLO或合资企业层面的管理费或激励费，预计将为所投资本带来中等两位数回报，对整体资产收益率有增值作用 [40] - TSLX对SCP合资企业的总承诺为2亿美元 [40] - 公司认为在市场波动和不确定性时期其平台表现出色，能够创造股东价值 [21] - 公司强调其资本基础具有永久性，不受赎回或资金外流影响，能够在市场错位时把握机会 [21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2026年投资环境的基本假设是：私人资本供应与融资需求之间持续失衡，导致常规交易竞争激烈、利差紧张 [25] - 宏观经济条件波动、地缘政治范式变化和技术快速进步带来了显著的交叉影响 [25] - 公司看到了两个可能加速新增投资的潜在上行节点：利用普遍的市场波动为高确信度的企业提供融资，以及市场资本重新平衡的加速 [26] - 预计非交易型BDC的赎回增加，这始于2025年底，并认为这种资本重新分配对生态系统是健康发展 [27] - 公司预计行业股本回报率将随着再投资利差压缩和远期曲线回落而下降 [45] - 基于当前远期曲线的形状，净投资收入可能进一步小幅下降，但公司认为在没有任何信贷损失的情况下，行业收益正接近低谷 [45] - 如果资本因普遍的人工智能担忧或更广泛的宏观不确定性而继续撤出，公司凭借充足的流动性和稳健的资产负债表，处于非常有利的地位来把握机会 [46] - 在市场撤退和波动加剧的时期，TSLX能够充分利用更广泛的Sixth Street平台的广度和深度 [46] - 在波动加剧的年份，公司的平均净收入股本回报率接近14%，超过同期同行平均净收入股本回报率600多个基点，也超过其在更温和时期的平均股本回报率200个基点 [47] - 展望2026年，公司继续关注利率环境和新发行投资利差的演变及其对正常化收益的综合影响 [41] - 基于模型（包含远期曲线、杠杆率处于目标范围中部、新投资利差基本稳定的假设），公司预计2026年净投资收入的股本回报率目标为11%-11.5% [42] - 这对应于2026年全年调整后每股净投资收入范围在1.87美元至1.95美元之间（使用调整后的年末每股账面价值16.97美元计算） [43] 其他重要信息 - 公司限制补充股息的支付，使得前两个季度（包括任何补充支付）的每股净资产价值下降不超过0.15美元 [24] - 公司自2017年首次宣布补充股息以来一直维持此框架，以在市场波动时期审慎保留资本并稳定净资产价值 [24] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 自2022年以来投资组合的周转率是多少？当前贷款组合中的资产主要源自哪一两年？ [49] - 公司对2022年之前发行的资产敞口低于同行，目前约占净资产价值的20%-25%，大部分投资组合是在2023年和2024年利率加息周期后发行的 [49] 问题: 如何看待未来几年的投资部署环境演变，以及这对投资组合演变的意义？ [50][51] - 公司是主题投资者，主题周期通常为18-24个月，并不断轮动 [52] - 公司不将软件视为独立行业，因此始终有主题轮动进出该领域 [53] - 过去2-3年，团队一直关注人工智能对生态系统的影响，并将资本轮动到认为未来将受益的企业 [53] - 公司认为将会有赢家和输家，期待为赢家提供资本 [54] 问题: SCP合资企业下的CLO是更像传统的广泛银团贷款CLO，还是更典型的合资企业结构？ [57] - 基础抵押品将是广泛银团贷款CLO，预计不会持有私人信贷 [58] - 主要区别在于不收取管理费，典型的第三方CLO费用为资产的40-50个基点，或股权的400-500个基点 [58] 问题: 如何处理广泛银团贷款CLO股权可能带来的溢出收入问题？ [63] - 公司持续监控溢出收入，并将其作为评估股东价值回报的众多因素之一 [63] - SCP合资企业需要时间逐步建立，2000万美元的承诺并非立即全部投资，因此不会在下一两个季度对溢出收入产生影响 [63] - 补充股息框架旨在帮助管理溢出收入，同时保持净资产价值稳定 [63] 问题: 投资渠道如何？公共软件领域的干扰是否影响交易？ [69] - 与赞助商进行了大量对话，但目前判断渠道是否会因此干扰而增加还为时过早 [70] - 公司平台适合利用市场错位 [70] - 第四季度渠道活动良好，并购活动增加，特别是赞助商方面 [70] - 去年非赞助商与赞助商的新增投资比例约为50/50 [71] 问题: 导致投资组合公司未实现损失的具体原因是什么？ [72] - 约每股0.03美元归因于利差变动 [72] - 信贷方面有一些特定的逆转：Carret（一家持有的上市公司）股价在12月31日低于9月30日，导致先前未实现收益逆转；IRG重组以及其他几家投资组合公司的影响较小 [72] 问题: 建立SCP合资企业的主要动机是什么？是否在广泛银团贷款市场看到了特定机会？ [76] - 动机是不断寻找利用Sixth Street平台核心能力为股东创造价值的方式 [77] - 公司认为无管理费的CLO股权在投资组合背景下的风险回报非常有吸引力 [78] - 并非选择特定的市场环境，而是计划随时间顺序在CLO中部署股权资本，实现跨借款人和发行时间的高度多元化 [79] 问题: 新投资利差的变化主要是由交易结构差异驱动，还是利差本身压缩或扩大的影响？ [80] - 2025年利差基本稳定，预计2026年也将如此 [80] - 去年四个季度的利差波动在50个基点范围内 [80] - 随着资本在行业中重新分配，希望利差能继续扩大，但尚未看到 [80] 问题: 能否提供关于IRG Sports重组的更多细节？ [84] - IRG Sports是一项已投资八九年的业务 [84] - 本季度以高于净资产价值的价格出售了一项运营资产 [84] - 正在营销和出售另一项运营资产，已按当前投标的中值范围进行估值 [84] 问题: 40%的软件敞口随时间有何变化？基于当前市场条件和选择性，预计未来趋势如何？ [87][88] - 由于公司历来按终端市场映射，没有历史统计数据 [88] - 根据市场情况，公司映射了投资组合以提供可比数据 [88] - 根据经验，该比例在过去几年略有下降，部分原因是软件领域单位经济性在COVID需求拉动后下降 [88] - 由于单位经济性放缓以及私人市场资本过多（可能过度集中于软件和私人信贷），公司在常规软件公司杠杆收购融资中竞争力下降 [89] - 过去几年在软件领域的投资多为非主流、直接对公司或非常主题性的交易 [90] - 未来将继续投资于符合标准的防御性业务，并希望在未来的赢家常规融资中更具竞争力 [90] 问题: BDC能否发行可转换债券？这是否是锁定估值优势并提前应对到期债务的一种方式？ [94] - 公司过去发行过可转换债券 [95] - 将可转换债券视为另一种可用的融资工具，并根据其优势与常规无担保市场的债务成本进行定量比较 [96][97] 问题: 如何考虑锁定当前估值和资本成本优势？ [98] - 公司从更广泛的流动性角度考虑，但必须与眼前的机会相结合，不会持有过多过剩流动性以致拖累收益 [99] - 目前杠杆率仅为1.10倍，在达到目标范围上限前仍有提升空间 [99] - 公司专注于提供更持久的商业模式，自上市12年以来，在98%的交易日均以溢价交易 [100] - 通过专注于股东体验、将资本配置到能赚取股权成本的信贷、以及深入关注承销和贷款管理质量，使公司能够在市场错位时期保持溢价交易并把握市场机会 [101] 问题: 2025年是还款额超过资金投入的第一年，公司愿意让这种资金流出持续多久？鉴于利差和流动性状况，2026年上半年流动性是否是重大障碍？ [102] - 公司将始终根据市场机会调整投资组合规模 [103] - 无法控制市场紧缩时的还款，因此通过设置赎回保护和收取费用来驱动收入 [103] - 公司拥有强大的新增投资引擎，可以从事非主流交易，去年已证明这一点 [103] - 不控制还款，如果市场紧缩且非理性，公司无法控制 [104] 问题: 在2026年指引中，公司预计利差将保持紧张，这是否意味着认为人工智能对软件的担忧将迅速消退？如何协调当前软件信贷利差显著扩大与指引中利差保持紧张的预期？ [109][110] - 公司年初的基本假设是信贷利差将保持稳定，不会增加 [110] - 目前判断近期软件和广泛银团贷款市场的错位是否会导致利差扩大还为时过早，对于表现良好的广泛银团贷款软件名称，利差扩大约为50-100个基点 [110] - 市场目前仍普遍充斥流动性和资本，但这可能逆转 [112] - 第四季度非交易型BDC领域的赎回增加，预计第一季度不会放缓，认为这是行业中健康的资本逐步重新分配 [112] - 从长期来看，行业需要赚取股权成本，利差需要扩大，但这需要时间，基本假设并非利差会在短期内扩大，但这可能很快改变 [113] 问题: 人工智能风险分析作为承销的一部分已有多长时间？ [114] - 公司思考人工智能如何影响生态系统（包括积极和消极影响）已有三年时间 [115] - 一直在主题性地重新定位投资组合和新活动，以关注最受保护和最能受益的领域 [115] - Sixth Street平台能够全面了解生态系统动态（不仅限于直接贷款，还包括成长型投资、广泛银团贷款和不良资产市场），这提供了早期信号，帮助确定资本配置重点和投资组合定位 [116] 问题: 软件及相关敞口中，赞助商与非赞助商的比例是多少？ [119] - 公司没有按软件领域细分该比例，但估计会反映整体投资组合的传统比例，即非赞助商约占35% [121] - 最近18个月，该活动比例接近50/50 [121] 问题: 回顾过去十年作为上市BDC的历史，运营股本回报率目标范围的低端是多少？当时的运营环境（基础利率和利差等）如何？实际股本回报率是多少？ [119] - 公司已为2026年提供了指引，此前已提供过11次指引 [120] - 实际运营股本回报率有八年高于指引范围，另外三年达到指引范围中点 [120] - 这涵盖了2015年至2025年，期间经历了不同的市场环境（如2018年基础利率升高、2014-2015年能源市场错位、COVID疫情等） [120]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后每股净投资收入为0.52美元，年化运营股本回报率为12% [5] - 第四季度调整后每股净收入为0.30美元，年化股本回报率为7% [5] - 第四季度调整后每股净投资收入0.52美元超过0.46美元的基础股息，股息覆盖率达113% [6] - 第四季度按财报计算的每股净投资收入和每股净收入分别为0.53美元和0.32美元 [6] - 2025年全年调整后每股净投资收入为2.18美元，运营股本回报率为12.7%，超出全年指导范围上限 [7] - 2025年全年调整后每股净收入为1.76美元，股本回报率为10.3% [7] - 2025年经济回报（基于净资产价值变动加年度股息支付）为10.9%，连续第十年实现两位数经济回报 [8] - 2025年净收入股本回报率和经济回报均超过9%的估计股权成本 [9] - 年末每股净资产价值为16.98美元，低于第三季度的17.11美元和2024年末的17.09美元 [20] - 第四季度每股净资产价值变动因素包括：净投资收入超发基础股息带来正贡献，但被投资变现导致的未实现净收益转回、信用利差扩大对投资组合估值的影响以及特定投资组合事件所抵消 [21] - 董事会批准了每股0.46美元的季度基础股息，以及每股0.01美元的第四季度补充股息 [22] - 2025年全年每股净投资收入为2.23美元，每股净收入为1.81美元 [34] - 2025年因资本利得激励费转回调整后，全年调整后每股净投资收入和调整后每股净收入分别为2.18美元和1.76美元 [34] - 年末总投资额为33亿美元，总债务本金余额为18亿美元，净资产为16亿美元（即每股16.98美元） [34] - 年末债务权益比为1.10倍，低于上一季度的1.15倍 [35] - 第四季度平均债务权益比从上一季度的1.10倍上升至1.17倍 [35] - 2025年平均债务权益比为1.17倍，略低于2024年的1.19倍 [35] - 第四季度总投资收益为1.082亿美元，略低于上一季度的1.094亿美元 [38] - 第四季度利息和股息收入为9550万美元，高于上一季度的9520万美元 [38] - 第四季度其他费用（主要为提前还款费和未摊销前期费用加速摊销）为1090万美元，高于第三季度的680万美元 [38] - 第四季度其他收入为190万美元，低于上一季度的740万美元 [38] - 剔除资本利得激励费非现金应计项目影响后，第四季度净费用为5820万美元，低于上一季度的5840万美元 [39] - 平均未偿债务的加权平均利率从6.1%降至6.0% [39] - 年末有11亿美元未动用循环信贷额度，而符合条件的未出资投资组合公司承诺额为1.99亿美元 [35] - 年末有每股1.21美元的溢出收入 [42] - 预计2026年净投资收入的股本回报率目标为11%至11.5%，对应调整后每股净投资收入为1.87美元至1.95美元 [41][42] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度提供了2.42亿美元的总承诺额和1.97亿美元的实际出资额，涉及5家新投资组合公司和4家现有投资的增资 [26] - 2025年全年提供了11亿美元的总承诺额和8.94亿美元的实际出资额 [26] - 第四季度97%的投资为第一留置权贷款 [27] - 所有5项新投资均为跨平台交易 [27] - 2025年近一半的出资属于非主流交易，包括“第二车道”（有良好资产基础的受困企业）和“第三车道”（资本结构受困的优质企业） [27] - 2025年赞助商与非赞助商投资比例大致各占一半 [27] - 按摊销成本计算的债务和创收证券加权平均收益率从上一季度的11.7%降至11.3%，其中33个基点的下降主要归因于基础利率降低 [28] - 第四季度新投资的加权平均利差为691个基点，优于同行BDC在第三季度报告的551个基点 [29] - 第四季度总还款额为2.35亿美元，涉及8项全额和2项部分投资变现 [30] - 2025年总还款额为12亿美元，为有史以来最高的年度还款活动 [30] - 2025年投资组合周转率为34%，远高于三年平均22%的水平 [30] - 2025年基于活动的费用收入为每股0.64美元，为2020年以来的最高水平 [30] - 第四季度再融资是主要主题，驱动了8项还款中的6项 [31] - 这6项再融资中有4项以更低的利差完成 [31] - 核心投资组合公司的加权平均收入和息税折旧摊销前利润分别为4.49亿美元和1.27亿美元，中位数收入和息税折旧摊销前利润分别为1.59亿美元和4800万美元 [32] - 投资组合的加权平均绩效评级为1.13（1为最强，5为最弱），略高于上一季度的1.12 [32] - 加权平均附属杠杆率和分离杠杆率分别为0.4倍和5.3倍，加权平均利息覆盖率为2.1倍 [32] - 非计息资产占总组合公允价值的比例保持在0.6% [33] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司按终端市场（如医疗保健、商业服务、金融服务）而非特定产品或交付机制来披露行业风险敞口 [17] - 为便于与同行比较，公司映射了投资组合中的企业软件敞口，约占其总组合公允价值的40% [17] - 该企业软件投资组合的信用指标与整体投资组合基本一致，包括40%的加权平均贷款价值比、约9%的最近12个月收入增长和约15%的最近12个月盈利增长 [17] - 核心投资组合公司的最近12个月收入和盈利增长率分别约为9%和12% [16] - 投资组合的加权平均贷款价值比约为41%，同比保持基本稳定 [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 新任CEO强调平台的持续实力和团队在动态市场中的纪律性 [4] - 任命Ross Bruck为董事总经理兼投资战略主管，以提升内部人才并推动纪律性投资决策 [4][5] - 公司对人工智能和企业软件的影响采取了前瞻性的承销和风险管理方法 [9] - 认为人工智能通过降低开发成本来拉平竞争环境，但并未从根本上改变保护企业的内在护城河 [11] - 认为软件护城河在于客户实际购买的产品：单一事实来源、持续维护和客户服务、安全性、治理与合规性以及交易促成能力 [12] - 强调作为信贷投资者，关注的是资产及其现金流的持久性，而非股权估值的增长或上行空间 [13] - 认为许多软件企业可能因成本曲线变化而定价能力减弱，收入增长放缓，但这不意味着它们普遍缺乏信用价值 [14] - 公司的承销从第一天起就是前瞻性的，强调未来持久性而非过往表现是其投资过程的核心差异化因素 [15] - 在利差环境收紧的情况下，公司保持了信贷选择的纪律性 [18] - 公司拥有强大的流动性（占总资产约33%）和投资能力，在不确定时期具有灵活性 [18][19] - 公司的资本基础具有永久性，不受赎回或资金流出影响，使其能够利用市场错位带来的机会 [19] - 与Carlyle Group成立合资企业“结构化信贷合作伙伴”，旨在投资于新发行的广泛银团贷款CLO的股权，预计将产生中等两位数回报，并对整体资产收益率有增值作用 [39][40] - 公司对2026年的基本预期是私人资本供应与融资需求之间持续失衡，导致常规交易竞争激烈、利差保持紧张 [24] - 公司通过差异化的主题化发起引擎和深度承销能力来驱动投资活动 [24] - 资产选择优先考虑在价值链中占据有利地位、单位经济在面对潜在阻力时稳健的企业 [25] - 公司看到了两个可能加速发起的潜在上行节点：利用普遍市场波动为高确信企业提供融资，以及市场资本重新平衡的加速 [25] - 公司预计非交易型BDC的赎回增加，并认为这种资本重新分配对生态系统是健康发展 [26][44] - 公司认为行业资本配置过度，随着再投资利差压缩和远期曲线变化，行业股本回报率将会下降 [43] - 公司认为市场正处于逐步修正再平衡的早期阶段 [43] - 在波动加剧的年份，公司的平均净收入股本回报率接近14%，超过同行平均600个基点，也超过自身在更温和时期的平均回报率200个基点 [46] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为其投资组合的韧性体现在最近12个月收入和盈利增长上，这证明了其资本配置纪律和跨市场环境进行细致资产选择的能力 [16] - 公司认为现有企业软件公司如果管理良好且技术债务有限，应能从成本曲线的变化中受益 [12] - 公司认为市场正在对股权风险进行重新评级，但信贷保持韧性 [14] - 公司预计，基于当前远期曲线的形态，净投资收入可能进一步小幅下降，但认为在没有任何信贷损失的情况下，该领域的收益正接近低谷 [43] - 公司认为，如果资本继续撤出，无论是由于普遍的人工智能担忧还是更广泛的宏观不确定性，公司都处于非常有利的地位，拥有显著的流动性和稳健的资产负债表来利用这一机会集 [44] - 公司认为市场撤退和波动加剧的时期是TSLX充分利用更广泛的Sixth Street平台广度和深度的最佳环境 [44] - 公司预计合资企业（SCP）的回报将对公司的盈利状况提供支持 [41] 其他重要信息 - 公司限制补充股息的支付，使得前两个季度（包括任何补充支付）的每股净资产价值下降不超过0.15美元 [23] - 公司有一笔3亿美元的2026年票据将于8月到期，已通过循环信贷额度预留资金 [35] - 调整年末未动用循环信贷额度以偿还2026年票据后，公司流动性仍超过未出资承诺额的4.2倍 [36] - 公司历史上作为上市公司，在98%的交易日内交易价格高于净资产价值 [100] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 自2022年以来投资组合的周转率是多少？当前贷款组合中的资产主要源自哪一两年？ [48] - 公司对2022年之前发行的资产敞口低于同行，目前约占净资产价值的20%-25% [48] - 绝大部分投资组合是在2023年和2024年利率加息周期后发起的 [48] 问题: 如何看待未来几年的部署环境演变及其对投资组合的影响？ [49] - 公司是主题投资者，主题通常每18-24个月轮换一次 [50] - 公司不将软件视为独立行业，而是视为关键任务工具，因此始终有主题在软件领域内外轮换 [51] - 过去2-3年，团队一直关注人工智能对生态系统的影响，并将资本轮换到认为未来将受益的企业 [51] - 公司认为将会有赢家和输家，期待为那些拥有强大护城河、能够投资产品并驱动市场总规模扩大的赢家提供资本 [52][53] 问题: 新成立的合资企业（SCP）将主要投资于广泛银团贷款CLO，还是更像典型的合资企业，进行更高级别的直接贷款或从账面出售资产？ [56] - 合资企业的投资需满足两个重要标准：对股东回报具有明显增值作用，且与Sixth Street平台的核心能力重叠 [56] - 底层抵押品将是广泛银团贷款CLO，预计不会持有私人信贷 [57] - 与传统第三方CLO的主要区别在于，在CLO或合资企业层面均不收取管理费，这为股东带来了真正的增值 [57] 问题: 如何处理广泛银团贷款CLO股权可能带来的溢出收入问题？ [63] - 公司持续监控溢出收入，并将其作为评估股东价值回报的众多因素之一 [63] - 合资企业需要时间逐步建立，2000万美元的承诺并非立即全部投资，因此不会在下一两个季度对溢出收入产生影响 [64] - 补充股息框架旨在帮助管理溢出收入，同时不牺牲净资产价值的稳定性 [64] 问题: 投资渠道如何？当前公开软件市场的动荡是否影响交易？ [69] - 公司与赞助商进行了大量沟通，但目前判断渠道是否会因此动荡而增加还为时过早 [70] - 公司的平台专为利用市场错位而构建，已做好准备 [70] - 总体渠道尚可，第四季度并购活动有所增加，去年非赞助商与赞助商发起比例约为50/50 [70][71] - 公司鼓励任何不确定性带来的机会 [72] 问题: 第四季度未实现亏损的主要驱动因素是什么？ [73] - 约每股0.03美元归因于利差扩大 [73] - 其余主要来自特定信贷的转回，包括公开股票名称Carret因市场价格下跌导致的先前未实现收益转回，以及IRG重组和其他几家投资组合公司的影响 [73] 问题: 关于IRG Sports的重组，能否提供更多细节？ [85] - IRG Sports是一项已投资八九年的业务 [85] - 本季度以高于净资产价值的价格出售了其中一个运营资产 [85] - 另一个运营资产正在营销出售过程中，已按当前投标的中值范围进行估值 [85] 问题: 40%的软件敞口随时间有何变化？基于当前市场状况，预计其趋势如何？ [88] - 由于公司历来按终端市场映射，没有历史统计数据，但根据观察，过去几年该比例可能略有下降 [89] - 下降部分原因是软件领域单位经济在COVID需求拉动后出现下滑，以及私人市场资本过度配置于软件领域导致公司在常规软件公司杠杆收购融资中竞争力下降 [90] - 过去几年在软件领域的投资多为非主流、直接对公司或非常主题化的交易 [91] - 未来将继续投资于符合标准的防御性业务，并希望在边际上对未来的赢家进行常规融资时更具竞争力 [91] 问题: BDC能否发行可转换债券？这是否是锁定当前交易溢价优势的一种方式？ [95] - BDC过去曾发行过可转换债券 [96] - 公司将其视为另一种可用的融资工具，会根据其优势与常规无担保市场的债务成本进行定量评估 [97] - 公司从更广泛的流动性角度考虑，但必须与眼前的机会集相结合，不会持有过多超额流动性以致拖累盈利 [99] - 公司目前杠杆率仅为1.10倍，在达到目标范围上限前仍有增加杠杆的空间 [99] - 公司专注于提供更持久的商业模式，历史上98%的交易日交易价格高于净资产价值，这使其能够在需要时利用市场机会 [100][101] 问题: 2025年是公司首次出现还款额超过出资额的情况，如何看待这种资金流出的持续？流动性是否是2026年上半年的主要障碍？ [102] - 公司将根据市场机会集来调整投资组合规模，无法控制市场收紧时的还款 [103] - 公司通过设置赎回保护和收取费用来应对还款活动，这些费用在还款活动加剧时期能带来收入 [103] - 公司拥有强大的发起引擎，能够进行非主流交易，去年已证明这一点 [103] 问题: 对于未来利差的展望似乎与当前公开软件市场利差显著扩大的现象存在矛盾，如何 reconcile？ [108] - 公司年初的基本预期是信用利差将保持稳定而非扩大 [110] - 近期软件和广泛银团贷款市场的错位，对于表现良好的软件名称，利差扩大约为50-100个基点，这可能为寻找更好利差环境的风险提供支持，但这并非当前的基本预期 [110] - 市场目前仍普遍充斥流动性和资本，但这种情况可能逆转 [112] - 从长远来看，该领域需要赚取其股权成本，利差需要扩大，但这需要时间 [112] 问题: 人工智能风险分析在投资委员会备忘录或会议中成为核心部分已有多长时间？ [114] - 公司思考人工智能对生态系统积极和消极影响已有大约三年时间 [115] - 公司通过主题化方式重新定位投资组合和新活动，专注于最受保护和最能受益的领域 [115] - Sixth Street平台拥有跨生态系统的视野（包括直接贷款、成长型投资、广泛银团市场等），这使其能够获得早期信号，指导资本配置和投资组合定位 [115][116] 问题: 软件及相关敞口中，赞助商与非赞助商的比例是多少？过去十年作为上市BDC，运营股本回报率目标范围的低端是多少？当时的运营环境（基础利率和利差）如何？实际回报率是多少？ [119] - 软件领域的赞助商与非赞助商比例可能反映整体投资组合的传统比例，即非赞助商约占35%，但最近18个月该比例接近50/50 [121] - 公司自2015年至2025年共提供过12次年度指导（包括2026年），其中8年的实际运营股本回报率高于指导范围，另外3年达到了指导范围的中点 [120] - 这些年份涵盖了基础利率较高（2018年）、能源市场错位（2014-2015年）以及COVID等不同时期 [120]

业绩总结 - 2025年净收入为1.705亿美元，调整后为1.654亿美元，每股收益为1.81美元，调整后为1.76美元[10] - 2025年净投资收入为2.10亿美元，调整后为2.05亿美元，每股收益为2.23美元，调整后为2.18美元[11] - 2025年投资收入总额为449,055千美元，较2024年的482,526千美元下降6.9%[30] - 2025年净投资收入为209,995千美元，较2024年的220,017千美元下降4.6%[30] - 2025年净收入为170,517千美元，较2024年的186,566千美元下降8.6%[30] - 2025年每股净投资收入为2.23美元，较2024年的2.39美元下降6.7%[30] 财务指标 - 2025年每股净资产价值（NAV）为16.98美元，调整后为16.97美元[12] - 2025年债务与股本比率为1.10倍，平均为1.17倍[12] - 2025年股东权益回报率（ROE）为10.6%，调整后为10.3%[10] - 2025年每股分红为1.99美元，股息收益率为11.6%[10] - 截至2025年12月31日，净资产总额为16.07721亿美元，净资产价值每股为16.98美元[22] - 截至2025年12月31日，债务总额为17.63915亿美元，季度末债务与股本比为1.10倍[20] 投资与融资 - 2025年承诺金额为10.822亿美元，融资金额为8.94亿美元，净偿还为3.021亿美元[13] - 截至2025年12月31日，未提取的循环信贷额度约为11.39亿美元，未融资投资组合承诺为1.99亿美元[19] - 2025年投资承诺总额为1,082百万美元，较2024年的1,243百万美元下降12.9%[33] - 2025年投资资金总额为894百万美元，较2024年的839百万美元增长6.6%[33] - 2025年净融资活动为-302百万美元，较2024年的45百万美元下降771.1%[33] 投资组合与市场表现 - 投资组合中90.1%的投资为担保债务，89.2%为第一留置权债务，96.3%为浮动利率债务[19] - 投资组合公司数量在2025年12月31日为143家，平均投资规模为23.41万美元[21] - 2025年投资组合周转率为34%，为公司成立以来的最高水平[15] - 投资组合中浮动利率投资占比为96.3%，固定利率投资占比为3.7%[21] 未来展望 - 目标EBITDA范围为1000万至2.5亿美元，投资组合加权平均EBITDA为1.273亿美元，中位数EBITDA为4800万美元[19] - 截至2025年12月31日，公司可用流动性为11.4亿美元，流动性是未融资投资承诺的5.7倍[54] - 资产中有84%由无担保债务和股本融资[54] - 债务的加权平均剩余到期时间约为3.4年[54] - 投资的加权平均剩余寿命约为2.6年[54] 其他信息 - 2025年第四季度的年化净投资收益率为12.5%，年化净收入收益率为7.4%[20] - 2025年第四季度的调整后净投资收益每股为0.52美元[20] - 自IPO以来支付的总股息为23.96美元[57] - 2025年第四季度每股股息为0.46美元[57] - 2026年票据的有效利率为SOFR加2.17%[62]

核心财务业绩 - 公司2025年第四季度营收为1.082亿美元，同比下降12.5% [1] - 季度每股收益为0.52美元，低于去年同期的0.61美元 [1] - 季度营收超出Zacks一致预期1.081亿美元0.09% [1] - 季度每股收益超出Zacks一致预期0.50美元4% [1] 关键业绩指标表现 - 来自非控制、非关联投资的总投资收益为1.0555亿美元，略高于两位分析师平均预估的1.042亿美元 [4] - 来自控制、关联投资的总投资收益为270万美元，略高于两位分析师平均预估的267万美元 [4] - 来自非控制、非关联投资的其他收入为187万美元，显著低于两位分析师平均预估的619万美元 [4] - 来自控制、关联投资的利息收入为270万美元，与两位分析师平均预估的267万美元基本一致 [4] - 来自控制、关联投资的其他收入为0美元，与分析师平均预估一致 [4] 市场表现与展望 - 过去一个月公司股价回报率为-8.7%，同期Zacks S&P 500综合指数变化为-0.3% [3] - 公司股票目前Zacks评级为3（持有），预示其近期表现可能与整体市场同步 [3] - 投资者应关注影响公司顶线和底线业绩的关键指标，并将其与上年同期数据及分析师预估进行比较，以更准确地预测股价表现 [2]

核心业绩表现 - 公司最新季度每股收益为0.52美元，超出市场一致预期的0.50美元，超出幅度为+4.00% [1] - 最新季度营收为1.082亿美元，超出市场一致预期+0.09% [2] - 与去年同期相比，每股收益从0.61美元下降至0.52美元，营收从1.237亿美元下降至1.082亿美元 [1][2] 历史业绩与市场表现 - 在过去四个季度中，公司每股收益全部超出市场预期，营收有两次超出市场预期 [2] - 公司股价年初至今下跌约7.4%，同期标普500指数上涨1.4% [3] - 上一季度公司每股收益为0.53美元，超出当时预期的0.52美元，超出幅度为+1.92% [1] 未来业绩预期与评级 - 当前市场对下个季度的业绩预期为每股收益0.50美元，营收1.0511亿美元 [7] - 当前市场对本财年的业绩预期为每股收益2.00美元，营收4.1466亿美元 [7] - 在本次财报发布前，公司的盈利预测修正趋势好坏参半，目前对应的Zacks评级为3（持有），预期其近期表现将与市场同步 [6] 行业背景与同业比较 - 公司所属行业为Zacks金融-SBIC及商业产业，该行业目前在250多个Zacks行业中排名前34% [8] - 研究显示，排名前50%的Zacks行业表现优于后50%，幅度超过2比1 [8] - 同业公司Carlyle Secured Lending, Inc. 预计将于2月24日发布财报，市场预期其季度每股收益为0.38美元，同比下降19.2%，营收预期为4558万美元，同比增长16.2% [9][10]

财务业绩与关键指标 - 2025年全年每股净投资收入为2.23美元，调整后为2.18美元；第四季度每股净投资收入为0.53美元，调整后为0.52美元[2][3][6] - 2025年全年净资产收益率（ROE）基于净投资收入为13.1%，调整后为12.7%；第四季度年化ROE基于净投资收入为12.5%，调整后为12.0%[2][3][6] - 2025年第四季度净投资收入为5040万美元，每股0.53美元，年化净资产收益率（净投资收入）为12.5%[36] - 2025年全年净投资收入为2.1亿美元，较2024年2.2亿美元下降4.6%[41] - 2025年第四季度调整后净收入为2820万美元，每股0.30美元，年化净资产收益率（调整后净收入）为7.0%[36] - 2025年全年运营净收入（扣除税费后）为1.705亿美元，每股1.81美元[41] 收入与费用 - 2025年全年投资收入总计4.491亿美元，净费用总计2.337亿美元；第四季度投资收入为1.082亿美元，净费用为5640万美元[18][19][20][24][25] - 2025年第四季度投资收入为1.082亿美元，较2024年同期1.237亿美元下降12.5%[36] 投资活动与组合 - 2025年全年新增投资承诺总额为10.822亿美元，实际出资额为8.940亿美元；第四季度新增投资承诺为2.424亿美元，实际出资额为1.967亿美元[7][9][10][14] - 截至2025年12月31日，投资组合公允价值为33.473亿美元，涉及143家公司，平均投资规模为2340万美元[11][14] - 2025年新投资承诺总额为10.822亿美元，较2024年的12.429亿美元下降12.9%[43] - 2025年总投资资金拨付额为8.94亿美元，其中第一留置权贷款占735.6百万美元（占比82.3%）[43] - 2025年投资出售或偿还总额为11.961亿美元，其中第一留置权贷款占11.661亿美元[43] - 2025年新增投资承诺涉及65家新投资组合公司，平均承诺金额为1420万美元[43] - 2025年结构化信贷投资包括45笔，本金总额为1.149亿美元，加权平均期限12.3年[44] 投资组合构成与收益 - 投资组合中89.2%为第一留置权债务，96.3%的债务投资为浮动利率[11][12][15][16] - 截至2025年12月31日，债务和生息证券按公允价值计算的加权平均总收益率为11.1%，按摊销成本计算为11.3%[12][16] - 2025年债务和创收证券按公允价值计算的加权平均收益率为11.1%，按摊销成本计算为11.3%[36] - 2025年新增债务投资承诺中浮动利率占比达97.8%，加权平均利差为7.1%[43] - 2025年新增投资承诺的加权平均利率为10.8%[43] - 2025年完全出售或偿还的投资加权平均利率为11.9%[43] - 2025年新增投资承诺的加权平均期限为6.4年[43] 资产与负债状况 - 截至2025年12月31日，每股净资产值为16.98美元，较上一季度17.14美元有所下降[4] - 截至2025年12月31日，公司未偿债务本金总额为17.639亿美元，债务权益比为1.10倍[21][22][25] - 截至2025年12月31日，公司投资公允价值为33.473亿美元，较2024年同期35.184亿美元下降4.9%[36] - 2025年全年总资产为34.217亿美元，较2024年35.822亿美元下降4.5%[36][39] - 截至2025年12月31日，每股净资产为16.98美元，较2024年17.16美元下降1.0%[36][39] - 截至2025年12月31日，公司债务（扣除递延融资成本后）为17.432亿美元，较2024年19.011亿美元下降8.3%[39] 流动性与融资结构 - 公司流动性（考虑未出资承诺负担后）为9.43亿美元，融资组合中71%为无担保债务，29%为有担保债务[26][27][29] 其他重要信息 - 管理公司 Sixth Street 的资产管理规模及承诺资本超过1250亿美元[45][46]

UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION Washington, D.C. 20549 FORM 10-K ☒ ANNUAL REPORT PURSUANT TO SECTION 13 OR 15(d) OF THE SECURITIES EXCHANGE ACT OF 1934 For the fiscal year ended December 31, 2025 OR ☐ TRANSITION REPORT PURSUANT TO SECTION 13 OR 15(d) OF THE SECURITIES EXCHANGE ACT OF 1934 Commission file number 001-36364 Sixth Street Specialty Lending, Inc. (Exact Name of Registrant as Specified in Its Charter) | Delaware | 27-3380000 | | --- | --- | | (State or other jurisdiction of | (I.R ...

分析师持仓披露 - 分析师通过股票持有、期权或其他衍生品对TRIN公司拥有实质性的多头头寸 [1] - 文章观点为分析师个人意见，并非为获取报酬而撰写 [1] - 分析师与文中提及的任何公司均无业务关系 [1] 平台免责声明 - 过往表现不保证未来结果，文章不构成任何投资建议 [2] - 所表达的观点可能不代表Seeking Alpha的整体意见 [2] - Seeking Alpha并非持牌证券交易商、经纪商或美国投资顾问/投资银行 [2] - 平台分析师为第三方作者，包括专业和散户投资者，其资质可能未经任何机构或监管机构认证或许可 [2]

文章核心观点 - Investing.com 发布了一份市场分析报告 该报告覆盖了包括 Gladstone Investment Corporation、FS KKR Capital Corp、Sixth Street Specialty Lending Inc 以及 Goldman Sachs BDC 在内的多家封闭式基金（BDC）[1] 覆盖公司分析 - 报告分析了 Gladstone Investment Corporation [1] - 报告分析了 FS KKR Capital Corp [1] - 报告分析了 Sixth Street Specialty Lending Inc [1] - 报告分析了 Goldman Sachs BDC 封闭式基金 [1]

宏观经济与行业背景 - 尽管失业数据疲软，但小企业利润正在增长，实际经济繁荣，亚特兰大联储GDPNow最新预估稳健超过3% [2] - 当前经济并非衰退而是效率繁荣，企业特别是灵活的小企业主正在实施人工智能以精简运营，导致人力需求减少和疲软的就业报告 [4] - 商业发展公司行业竞争激烈，购买基金意味着持有大量表现不佳的公司，在当前的利率环境下，精选“正确的”BDC更为有利 [6] - 美联储降息会限制BDC对浮动利率贷款的收费从而降低收益，但也会降低小企业的融资成本，从而增加新贷款需求，对BDC业务有利 [7] Seventh Street Specialty Lending - 该公司是一家标准型BDC，倾向于投资企业价值在5000万至10亿美元、年EBITDA在1000万至2.5亿美元之间的公司 [8] - 其投资组合公司数量在最近一个季度从110-115家跃升至145家，新增的大部分是规模小于典型交易的结构性信贷投资 [10] - 其投资主要是一级留置权债务，占比90%，其中96%为浮动利率，因此在美联储持续降息时将感受到压力 [10] - 公司经常超过净投资收益预期，产生最佳回报之一，并充分覆盖股息，股息采用常规加补充模式，收益率9.4%中常规股息占8.4个百分点 [11] - 公司长期是BDC行业管理最佳的公司之一，尽管高层变动，现任CEO将于2025年12月31日卸任，但将继续担任董事会主席 [12] - 股票交易价格较资产净值有高达28%的溢价，是行业中最昂贵的公司之一 [13] Gladstone Investment - 该BDC提供10.8%的收益率和月度股息，专注于EBITDA在400万至1500万美元之间的中低端市场公司 [13] - 其投资组合规模小，仅28家公司，但对股权的偏好远高于平均水平，股权敞口达到传统BDC范围上限的4倍 [14][16] - 公司受利率变动影响较小，通常提供大部分债务资本和多数股权资本，债务投资支持高额常规股息，股权投资收益则用于支付补充分配 [19] - 补充分配构成收益率的重要部分但波动大，2023年每股1.48美元，2024年0.70美元，2025年0.54美元 [20] - 股票交易价格较资产净值仅有3%的溢价，估值合理 [20] Crescent Capital BDC - 该公司与更大的投资公司Crescent Capital Group关联，拥有187家公司的广泛投资组合，涉及18个行业，中位年EBITDA约2900万美元 [21] - 投资组合包含两位数比例的国际公司，交易构成中90%为一级留置权，95%为债务，因此易受美联储利率变化影响 [21] - 其债务投资几乎全部为浮动利率 [22] - CEO承认较低的基准利率环境可能逐渐降低投资组合收益率并对净投资收益造成压力，但相信在近期能覆盖基本股息 [24] - 一些分析师对2026年的收益预估低于股息水平，股票目前交易价格较资产净值有23%的折价，年内含股息总亏损为15% [24] Trinity Capital - 该公司是一家以增长为导向的BDC，拥有178家公司的前沿投资组合，投资领域高度多元化 [25] - 债务是其最主要的投资类型，但按公允价值计约占投资组合的四分之三，低于许多其他BDC，设备融资占15%，其余为股权和认股权证 [28] - 浮动利率贷款占比略高于80%，也低于大多数同行 [28] - 公司是行业表现优异者，股息覆盖良好，但估值存在溢价，目前较资产净值高14%，低于几个月前的22%溢价 [29] FS KKR Capital - 该公司是最大的公开交易BDC之一，管理资产40亿美元，投资组合涵盖23个行业的224家公司 [29][30] - 投资类型极为多元化，债务按公允价值计略低于投资组合的三分之二，主要为高级担保贷款，浮动利率占比略低于90%，另有大量资产支持融资、优先股、普通股等头寸 [31] - 公司提供业内最高的收益率之一，交易价格较资产净值有深度折价，仅为0.69美元 [33] - 公司近期将2026年季度基准股息目标从0.64美元大幅削减至0.45美元，降幅达30% [33] - 过去几年主要问题是坏账，按成本计非应计贷款占投资组合的5%，但近期已有所改善 [34] Goldman Sachs BDC - 该公司可借助其管理者高盛集团的资源，偏好投资年EBITDA在500万至7500万美元之间的公司，拥有171家公司的投资组合，行业相对集中 [35] - 由于高比例的非应计贷款和净投资收益下降，公司在2025年2月将常规股息削减了近30%，从每股0.45美元降至0.32美元 [36][38] - 按当前水平计算，股息收益率仍接近15%，股票交易价格较资产净值有8%的折价 [38] - 公司持续剥离旧有投资组合，近期在交易方面变得更加积极 [38] BlackRock TCP Capital Corp. - 该公司由贝莱德子公司管理，投资于企业价值在1亿至15亿美元之间的公司，目前拥有超过20个行业的149家投资组合公司 [39] - 债务按公允价值计占投资组合的90%，其中94%为浮动利率贷款 [39] - 公司自2023年初以来，包含巨额股息的总回报为亏损30%，而同期BDC行业回报略高于40% [41] - 公司在2025年初将股息削减了26%，至每股0.25美元，近期仅宣布支付第四季度基准股息，年化后股息收益率将降至接近17% [42] - 股票目前交易价格深度折价，仅为0.68美元 [43]