分组1：报告行业投资评级 - 维持保险行业“强于大市”评级[4][9][53] 分组2：报告的核心观点 - 1979年国内保险行业恢复以来，在监管政策推动下，保险公司可投资资产范围扩大、投资行为更规范，目前形成以固收类资产为主、权益及其他类资产为辅的投资策略，后续若政策利好、房地产和资本市场回暖，投资收益有望改善，板块估值有修复空间[2] - 政策是影响保险公司投资策略的主要因素之一，随着监管放开投资限制，可投资资产类别多元化，同时保险回归保障本源使资金对安全性要求提升，当前保险行业整体形成以固收类资产为主、权益及其他类资产为辅的投资策略，2024H1保险行业对银行存款、债券、股票和证券投资的配置比例分别为9.3%、47.5%、12.7%[6] - 上市险企的资产配置结构呈现“大同小异”特征，“大同”为资产配置结构较一致，固收类资产占主要比重，截至2024H1，4家上市险企对债券的配置比例在50% - 60%左右，“小异”为具体资产配置比例存在差异，新华、国寿对权益类资产的配置比例相对更高，截至2024H1，新华、国寿、平安、太保对权益类资产的配置比例为24.7%、24.1%、20.8%、18.6%[7] - 当前4家上市险企的投资策略呈现三大特征：债券配置比例有所抬升且严控信用风险（2023 - 2024H1，4家上市险企对债券的平均配置比例由53.9%提升至55.7%，债券信用评级基本为AA级及以上）、低波动高股息的股票更受青睐（2023 - 2024H1，4家上市险企的FVOCI股票占总股票的平均比重由19%提升至25%）、地产及非标的配置比例有所下降（2023 - 2024H1，4家上市险企对投资性物业、其他固收和权益类资产的平均配置比例分别由1.03%、13.43%降至0.95%、11.66%）[8] 分组3：根据相关目录分别进行总结 3.1政策如何影响险资的配置行为 - 1979年国内保险行业恢复后，监管政策推动下保险公司可投资资产范围扩大投资行为规范，目前形成以固收类资产为主、权益及其他类资产为辅的投资策略[13] - 萌芽期（2010年及之前）：利好政策频出，保险资金可投范围不断扩大，1995年《保险法》规定保险资金投资范围保障安全性，之后监管逐步放开对多种资产的投资限制[13][14] - 发展期（2011 - 2016年）：政策持续宽松，保险资金增配权益及非标，监管扩大投资范围、降低投资门槛、放宽投资比例上限等[17] - 整改期（2017 - 2018年）：监管政策趋严，保险资金的配置相对稳定，保险资金运用乱象显现后监管加强管理，保险行业资产配置结构整体稳定但小幅减配权益类资产和其他投资[20][21][22] - 规范发展期（2019年至今）：政策持续优化，保险资金注重风险防范，投资范围继续扩大，监管根据保险公司偿付能力设置差异化投资比例上限[23][24] 3.2上市险企的投资策略如何演变 - 上市险企的资产配置结构体现监管政策导向和险资偏好，整体呈现“大同小异”特征，“大同”为以固收为主、权益及其他投资为辅，“小异”为具体资产配置比例存在差异[27] - 中国平安：债券占比先降后升，股基占比相对稳定，投资资产规模持续增长，结构上主要配置固收类资产且权益类资产配置比重有所抬升，净投资收益率先升后降、总投资收益率波动较大[27][29][30] - 中国人寿：债券占比较为稳定，股基占比波动较大，投资资产规模整体增长，对固收类资产配置比例较为稳定、权益类资产配置比例整体有所抬升，净投资收益率更稳定、总投资收益率波动较大[31][33][34] - 中国太保：债券占比相对稳定，股票占比整体抬升，投资资产规模持续增长，对固收类资产配置比例高于其他同业且整体资产结构较为稳定，净投资收益率较稳健、总投资收益率与行业走势基本一致[35][36][37][38] - 新华保险：债券及股基占比均有所抬升，投资资产规模不断增长但增速略低于其他上市同业，对权益类资产的配置比例相对更高，净投资收益率较为稳定、总投资收益率波动性较大[39][40][41][42] 3.3当前上市险企的投资策略有何共同点 - 债券的配置比例有所抬升，信用债严控风险，2022 - 2024H1，几家上市险企对债券的配置比例均有提升，同时提高了对债券信用评级的要求，倾向于投资评级更高的债券[44][45][46] - 高股息股票的配置比例有所抬升，2011年以来上市险企股票投资比例相对稳定，近年来加大了对高股息股票的配置比例[47][48] - 地产及非标的配置比例有所下降，房地产市场承压和监管趋严等因素使保险公司降低对地产和非标资产的配置比例[50]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[6] 报告的核心观点 - 全球重磅临床数据迭出，对肿瘤免疫二代疗法关注度激增，看好PD-(L)1/VEGF、PD1/IL2和PD1/IL15等靶向药物的未来前景，建议关注相关药企[2][10] 根据相关目录分别进行总结 免疫疗法开辟肿瘤治疗新格局 - 免疫疗法旨在增强机体自然防御能力消除恶性肿瘤细胞，免疫检查点抑制剂通过中断共抑制信号通路重振抗肿瘤免疫反应，已获批上市的免疫检查点抑制剂在癌症领域逐步迈入一线药物行列[18] - 免疫检查点阻断疗法通过阻断免疫检查点和增强抗肿瘤T细胞活性抑制肿瘤生长，除已获批的靶点外还有其他具备临床潜力的靶点[20] - 已获批的免疫检查点阻断疗法可分为三代，第一代靶向CTLA - 4，第二代靶向PD1/PDL1，新型共抑制受体为第三代，不同代际的免疫检查点阻断疗法作用机制不同[22] - 多种免疫检查点抑制剂药物已获批，各有不同的靶点、获批时间、适应症、常见不良反应等[25][26] - 单一免疫疗法有反应局限性，为扩大免疫治疗适用人群并提高药效，不断开发以免疫检查点抑制剂为骨架的新型疗法[27] PD-(L)1升级版开创免疫2.0新时代 - 以免疫检查点抑制剂PD-(L)1为骨架的联合治疗策略、双特异性抗体及相关临床试验不断涌现，双药联用方案存在局限，二代免疫治疗药物应运而生，有望打破初代免疫疗法及其联用方案在临床应用上的局限[28] - 全球在研的PD1和PDL1多特异性抗体和抗体融合蛋白药物中，多数处于早期研发阶段，不同靶点组合的研发热度和确证性不同，中国药企引领全球双靶PD-(L)1药物的研发[29][32][33] - 升级版PD-(L)1产品在多种实体肿瘤适应症上向K药获批适应症发起冲击，非小细胞肺癌是热门布局领域，不同产品布局的适应症广泛程度不同[35][37][38][39] - VEGF与免疫检查点抑制剂联用对肿瘤免疫疗法有双重效应，但也可能有负面效应且双药联用方案存在局限，PD-(L)1/VEGF双抗可通过独特协同机制增强疗效[42][43][44] - 康方生物的依沃西单抗和普米斯生物的PM8002在PD-(L)1/VEGF双抗研发方面进展较快，不同药企的在研产品处于不同临床阶段且有不同的作用机制和适应症[46][49][50][51][52] - 依沃西单抗在一线非小细胞肺癌治疗中相比帕博利珠单抗有显著临床优势，安全性方面也有较好表现，普米斯生物的PM8002在二线非小细胞肺癌治疗中初步展示出较好的疗效和安全性[53][54][58] - 依沃西单抗和PM8002在联合化疗治疗EGFR - TKI治疗后进展的EGFR突变NSCLC患者方面展现出潜力，依沃西单抗已获批上市，普米斯生物的PM8002在相关试验中显示出较好的抗肿瘤活性和安全性[59][61][63] - PM8002和依沃西单抗分别披露了其与白蛋白结合型紫杉醇的联合疗法在一线三阴乳腺癌患者中的治疗效果[64][65]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[6] 报告的核心观点 - 全球重磅临床数据迭出，对肿瘤免疫二代疗法关注度激增，看好PD-(L)1/VEGF、PD1/IL2和PD1/IL15等靶向药物的未来前景，建议关注相关药企的药物[2][10] 根据相关目录分别进行总结 免疫疗法开辟肿瘤治疗新格局 - 免疫疗法旨在增强机体自然防御能力消除恶性肿瘤细胞，免疫检查点抑制剂等是肿瘤免疫治疗策略，免疫检查点抑制剂通过中断共抑制信号通路重振抗肿瘤免疫反应，已获批上市的免疫检查点抑制剂在癌症领域逐步迈入一线药物行列[18] PD-(L)1升级版开创免疫2.0新时代 - 升级版PD-(L)1研发热潮有望带来提升疗效减轻副作用的第二代免疫疗法，重点介绍VEGF、IL - 2、IL - 15等与PD-(L)1组成的靶点协同机制等[40] PD-(L)1/VEGF群星闪耀 - VEGF在肿瘤中有重要作用，抗VEGF药物与免疫检查点抑制剂联用有双重效应也有负面效应，PD-(L)1/VEGF双抗有独特协同机制，国内药企在PD-(L)1/VEGF开发中表现突出，相关药物在多种癌症治疗中有较好表现且剑指K药多项适应症[41][42][43][44][50]

报告核心观点 - 当前市场处于从流动性拐点向基本面拐点缓慢过度的状态，类似2019、2020年，期间市场或宽幅震荡，风格再平衡[2][3][8] - 大小盘之间换手率差距回落可能意味着大小盘再均衡逐步展开，成长价值风格在不同市场阶段表现不同，行业轮动与风格切换节奏相似[3][15][16] - 券商行情对市场有信号意义，可作为分界点将市场分为两个阶段，当前券商换手率已达较高水平，需注意行业切换[3][24] - 消费行业或较强，必选消费有持续性，注意TMT行业向周期行业的切换[2][3] 1. 后续市场的线索梳理 1.1市场风格或再平衡 - 当前市场处于从流动性拐点向基本面拐点缓慢过度状态，类似2019、2020年，市场可能宽幅震荡、风格再平衡[3][8] - 大小盘方面，市场底部上行会经历三个阶段，当前或进入第二阶段，等待大盘股补涨和风格再平衡[10] - 大小盘之间换手率差距开始回落可能意味着大小盘再均衡逐步展开，从2019、2020年经验看，小盘股 - 大盘股换手率差距达12%水平时，大小盘分化滞后于换手率差距分化，随着换手率差距回落，大小盘风格开始再平衡[15] - 成长价值方面，成长风格在市场上行和顶部震荡时较强，价值风格在市场最后冲高时容易补涨[16] - 行业轮动与风格切换节奏相似，小盘、成长风格带动市场上行时动量效应强，行业收益差距拉大、轮动加速，大盘、价值风格补涨时行业差距收窄、轮动加速，市场从冲顶向高位震荡切换[19] - 券商行情在市场上行中有信号意义，可将市场分为两个阶段，券商有超额收益时市场加速上行、TMT行业强势，券商触顶后市场调整再二次冲高、周期行业强势，券商换手率达5%水平可能意味着行情阶段调整，当前券商换手率已达5%水平，需注意风格和行业切换[21][24] 1.2行业层面，消费行业或较强，注意周期行业的补涨 - 在2019、2020年两轮市场中，必选消费持续较强且无明显回调，在市场上行和震荡过程中强势，TMT在市场上行初期相对强势，周期行业在市场上行后期补涨[21] 2. 市场：市场逐步企稳，风格偏向成长 2.1宽基及行业表现 - 上周万得双创、国证2000涨幅居前，红利指数、上证50涨幅落后，整体市场风格偏向小盘、成长，行业方面上周计算机、国防军工涨幅居前，银行、公用事业涨幅落后，年初至今非银金融、通信涨幅居前，纺织服饰、医药生物涨幅落后，从市值看年初至今沪深300、中证100涨幅居前，国证2000、中证1000涨幅居后，从风格看创业板50、大盘价值涨幅居前，红利指数、小盘成长涨幅居后[30] 2.2风格表现 - 中长期风格由相对景气决定并体现在相对估值中，短期受相对情绪扰动并体现在相对热度中，从估值层面看上周平均相对估值溢价抬升的行业包括军工、电子、计算机等，从交易层面看上周平均相对热度抬升明显的行业包括石油石化、家电、检测等，大类风格上可选消费相对短期热度下降[42][43][44]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[4] 报告核心观点 - 11月13日财政部税务总局住房城乡建设部发布房地产相关税收政策公告契税增值税土增税调整对楼市成交房企压力有积极影响建议关注相关房企和房产中介平台[5] 相关目录总结 税收政策调整 - 契税方面唯一住房140平方米及以下契税率1%超过为1.5%二套住房分别为1%和2%[2] - 增值税方面取消普通和非普通住宅标准后持有住房满2年免征增值税[2] - 土地增值税对增值额未超扣除项目金额20%住宅免征并降低预征率下限东部中部西部地区分别下调至1.5%1%和0.5%[2] 政策影响 - 契税和增值税优惠有助于市场止跌企稳[2] - 土增税调整有望提升房企利润[2] - 契税调整降低刚需和改善性住房购房成本需求端有望改善[5] - 增值税调整有望提升二手房市场活跃度释放改善性需求[5] - 土增税调整能缓解房企现金压力提升利润率水平[5] 投资建议 - 关注重点布局一线及核心二线城市主打改善性产品具备持续拿地能力的房企如绿城中国建发国际集团滨江集团等[5] - 关注受益于政策利好不断落地一二手房市场活跃度提升拥有核心竞争力的房产中介平台如我爱我家等[5]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[5] 核心观点 - 2023至今文旅市场延续景气且政策支持力度上行2024年11月国务院办公厅发布增加全体公民放假假日2天的决定法定节假日增加是旅游全产业链重大利好有望持续激活假日经济发挥一业兴百业旺带动作用建议关注餐饮住宿龙头旅游服务龙头及景区优质标的[2][6] 根据相关目录分别进行总结 行业事件 - 2024年11月12日国务院发布关于修改《全国年节及纪念日放假办法》的决定及2025年部分节假日安排自2025年1月1日起全体公民放假假日增加2天其中春节劳动节各增加1天可合理安排统一放假调休结合落实带薪年休假等制度实际形成较长假期[6] 法定节假日增加对消费影响 - 法定节假日增加假日经济有望带动消费上行虽2025年法定节假日长度有限但可与年假拼凑且节假日是促消费强有力抓手以2019年春节/五一为例日均出游人次和日均旅游收入数据显示增加假期可贡献明显消费增量[6] 餐饮住宿与旅游景区受益情况 - 餐饮住宿有望直接受益旅游景区预计更具弹性以2019年城镇散客旅游者出游花费为例交通餐饮住宿占比情况显示法定节假日增长有望延长出游住宿天数直接利好餐饮酒店公司出游天数延长使旅游目的地接待人次和旅游收入上行叠加经营杠杆旅游景区业绩端有望释放更大弹性[6]

报告公司投资评级 - 买入（首次） [4] 报告的核心观点 - 仲景食品利用"西峡香菇"的资源优势，首创香菇酱品类，如今香菇酱已成长为公司的经典单品，2023 年市占率（按销量计）为 53%；而后公司积极推新，第二成长曲线上海葱油在电商渠道快速放量，2023 年公司葱油产品市占率（按销量计）高达 70.1%，打开未来成长空间。本文从产品及渠道两个维度剖析仲景食品的内生增长动能，香菇酱龙头，谱葱油新篇；味美传千里，业兴展宏图。 [2] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 仲景食品首创香菇酱品类，而后积极推新，上海葱油在电商渠道迎来快速放量，成为第二个现象级产品，2023 年公司葱油产品市占率（按销量计）达 70.1%。城镇化加速、叠加竞争稳定，我们看好葱油产品发展潜力，有望打开公司成长空间。 [6] 香菇酱为基，上海葱油为翼 - 仲景食品成立于 2002 年，主营调味配料业务。而后公司利用"西峡香菇"的资源优势，于 2008 年首创香菇酱，并于 2021 年推出上海葱油，在电商渠道迅速放量，带动调味食品发展成为公司的主营业务。截至 2022 年，公司第一、二大单品香菇酱、上海葱油分别实现销售收入 3.24 亿元、0.54 亿元。 [6] 香菇酱有望延续稳健增长态势 - 2016-2019 年公司香菇酱销售收入由 2.05 亿元增至 2.34 亿元，CAGR 约 5%。特殊时期居家场景增加，2022 年香菇酱单品实现销售收入 3.24 亿元。据艾媒咨询，2023 年公司香菇酱市占率（按销量计）达 53%，公司作为香菇酱品类的开创者，充分利用"西峡香菇"的资源禀赋，落地多项生产核心技术，我们认为公司的香菇酱产品有望延续稳健增长态势。 [7] 上海葱油势能充足，贡献增长弹性 - 新品上海葱油在抖音的带动下，于电商渠道放量明显，接续香菇酱成为公司的第二成长曲线：（1）城镇化加速，产品渗透率有望迎来持续提升；（2）葱油产品错位竞争，传统厂商入局少、竞争格局佳，我们看好上海葱油的产品实力，有望延续高双位数增长。 [7] 盈利预测、估值与评级 - 我们预计 2024-2026 年公司营业收入分别为 11.28/12.72/14.16 亿元，同比增速分别为+13.45%/12.78%/11.29%，归母净利润为 1.89/2.19/2.52 亿元，同比增速分别为+9.52%/15.81%/15.10%，三年 CAGR 为 13.44%,EPS 分别为 1.29/1.50/1.72 元/股。鉴于公司第二成长曲线上海葱油产品有望持续放量，综合绝对估值法和相对估值法，首次覆盖，给予"买入"评级。 [8] 投资看点 - 短期，葱油产品持续放量，有望接续香菇酱，带动公司营收持续增长。中长期，看好公司研发及产品力，有望开创新品类、培育大单品，赋能中长期发展。 [12] 正文目录 - 香菇酱为基，上海葱油为翼 [13] - 香菇酱增长稳健，上海葱油潜力较大 [13] - 线上+线下共振，打开成长空间 [13] - 盈利预测、估值与投资建议 [13] - 风险提示 [13] 图表目录 - 仲景食品发展历史 [14] - 仲景食品的重点产品 [14] - 仲景产品销售渠道及客户类型 [14] - 仲景食品股权结构（截至 2024 年 9 月 30 日） [14] - 仲景食品管理层背景（持股数截至 2024 年半年报） [14] - 收入稳健增长，利润企稳提速（营业收入及归母净利润见左轴，单位：亿；增长率见右轴） [14] - 2020 年开始调味食品收入占比持续提升 [14] - 2016-2023 年公司费用持续优化 [14] - 盈利水平企稳回升 [14] - 我国调味酱行业区域化特征显著 [14] - 仲景香菇酱与竞品相比，口味多样、价格适中 [14] - 仲景香菇酱具备先发优势、资源优势、技术优势 [14] - 仲景葱油产品 [14] - 我国城镇化率持续提升 [14] - 江浙沪城镇化率领先于全国整体 [14] - 葱油品类行业竞争格局较好 [14] - 仲景食品研发投入处行业第一梯队（%） [14] - 仲景食品线下渠道的几大措施 [14] - 公司经销商数量稳步提升（单位：家） [14] - 经销商数量较龙头而言存在差距（单位：家） [14] - 经销商单位创收提升空间大（单位：万元/家） [14] - 线上渠道公司坚持"到店到家特色服务+货架电商+兴趣电商"相结合的方式 [14] - 电商渠道收入占比迅速提升 [14] - 电商平台收入增速领先 [14] - 仲景电商平台收入占比领先于行业 [14] - 仲景电商平台收入增速领先于行业 [14] - 公司营收测算汇总（亿元） [14] - 可比公司估值一致预测 [14] - FCFF 法参数假设 [14] - FCFF 法估值表 [14] - FCFF 敏感性测试 [14] 香菇酱为基，上海葱油为翼 - 缘起调味配料，功于调味食品 [16] - 股权集中，结构稳定 [16] - 香菇酱为基，上海葱油为翼 [16] 香菇酱增长稳健，上海葱油潜力较大 - 先发优势 + 资源优势+技术优势，香菇酱有望延续稳健增长 [16] - 城镇化率提升+错位竞争，上海葱油增长势能充足 [16] 线上+线下共振，打开成长空间 - 加密渠道+开拓餐饮+优化费效 + 智网改造，线下渠道发展空间充足 [16] - 到店到家 + 货架电商+兴趣电商，线上势能有望延续 [16] 盈利预测、估值与投资建议 - 盈利预测 [16] - 估值与投资建议 [16] 风险提示 - 风险提示 [16]

一、涉及公司 国联股份[1] 二、核心观点和论据 （一）公司基本情况 1. 2019年7月30日在上交所主板挂牌上市，定位是以工业电子商务为基础，以产业大数据和产业数字化为支撑，为细分行业提供工业品和原材料的网上商品交易、商业信息服务和数字技术服务[2]。 2. 业务分为三个板块：商业信息服务平台（国联资源网）、工业电子商务平台（旗下多个多多电商平台）、数字技术服务平台（国联云）[2]。 3. 在工业电子商务领域提供三种业务模式：自营电商（为多行业客户提供在线电商服务）、第三方电商（上游供应商在平台自主开店与下游客户交易）、SaaS服务（依托国联云为产业链客户提供系列数字化服务）；商业信息服务领域通过国联资源网为会员提供供求商机信息、营销推广等服务；数字技术服务平台围绕数字技术和大数据服务体系研发建设[2][3]。 （二）战略规划 1. 以平台服务、科技驱动、数据支撑为核心战略[3]。 - 平台服务层面，深耕多个细分领域打造垂直产业互联网平台，在B2B电商服务基础上构建完整的B端平台服务[3]。 - 科技驱动层面，以数字云工厂推动产业数字化战略落地，与上下游企业建立紧密合作关系并提供数字化解决方案推动数据互通互联[4]。 - 数据支撑层面，基于多年B2B领域积累的数据要素探索适配的数字化产品助力企业数字化转型升级[4]。 2. 未来成长分为三条增长曲线： - 低增长曲线聚焦垂直领域工业电商平台构建，扩大多多交易规模和平台影响力，提升产品渗透率和客户转化率扩大市场份额[4]。 - 第二增长曲线是科技驱动战略引领的产业数字化进程，加强数字服务体系建设和推广应用，包括数字云工厂等五大板块建设，数字云工厂可帮助企业实现多方面数字化[5]。 - 第三增长曲线是产业带跨境电商平台，通过跨境交易数字化重构供应链体系，进行全球布局促进一带一路产业带发展[5]。 （三）经营情况分析 1. 三季度经营数据：营业收入172.6亿元，同比增长26.62%；规模净利润4.07亿元，同比增长12.38%；扣非规模净利润近4亿元，同比增长8.35%；截至9月30日总资产159.23亿元，较上年末增长4.05%；前三季度整体实现收入470.02亿元，同比增长26.13%；规模净利润11.2亿元，同比增长11.41%；扣非后的规模净利润10.09亿元，同比增长7.84%[6]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 公司致力于将互联网、大数据、云计算、人工智能等新型技术与传统制造业深度融合以实现促进制造业降本增效的价值使命[2]。 2. 公司在战略下各层面的发展目标和规划较为详细，如平台服务层面参照消费互联网平台发展历程构建B端平台服务等[3]。 3. 在数字云工厂建设中提到立足同一产业链供应链价值链的上下游数字工厂的共购链接等具体内容[5]。 4. 产业带跨境电商平台构建海上内入双循环境内跨境两驱动线上线下共协同关税汇生一体化等布局内容[5]。

投资评级 - 川仪股份首次覆盖给予"买入"评级 [5][15] 核心观点 - 川仪股份是国内工业自动化仪表龙头，有望成为"中国艾默生"，受益于政策推动的行业景气度修复和国产替代趋势 [2][12] - 2024年自动化仪表市场空间预计约850亿元，石化行业资本开支有望上行，基础化工行业景气度提升 [2][9] - 川仪股份已完成对二线外资的替代，正冲击一线外资艾默生，控制阀、压力变送器、流量计、温度计等产品市占率稳步提升 [9][12] 行业分析 - 2024年中国工业自动化市场规模预计约3500亿元，其中流程工业市场约1700亿元，自动化仪表（控制阀+仪器仪表）市场约850亿元 [12][14] - 石油石化行业资本开支有望上行，"两桶油"2024年资本开支预算约3900亿元，基础化工行业景气度有望提升 [9][12] - 国产替代加速，川仪股份在控制阀、压力变送器、流量计、温度计等领域的市占率逐步提升，正冲击一线外资品牌 [12][14] 公司分析 - 川仪股份是国内综合型工业自动化仪表龙头，产品门类齐全，系统集成能力强，部分核心产品技术性能对标国际龙头 [9][12] - 公司2024Q1-Q3营收约56.2亿元，同比+3%，归母净利润约5.6亿元，同比+4%，业绩保持韧性 [9] - 公司控制阀市占率约6.5%，排名第二；压力变送器市占率约7%，排名第三；流量计市占率约5%，排名第四；温度计市占率约8%，排名第一 [9][12] 财务预测 - 预计2024-2026年公司营收分别为77.5/85.1/97.4亿元，同比增长约5%/10%/14%；归母净利润分别为7.7/8.8/10.3亿元，同比增长4%/14%/18% [15] - 2024-2026年EPS分别为1.5/1.7/2.0元/股，CAGR为16% [15] 估值与目标价 - 给予公司2025年16倍PE，对应目标价27.3元/股 [15]

行业投资评级 - 投资建议：强于大市（维持）[4] 报告的核心观点 - 美国汽车后市场龙头公司具备数十年持续稳定成长且抗周期的特点 途虎相较于美国四大汽配公司 成长空间主要在自有品牌和产品品类方面 推荐国内O2O汽车服务龙头途虎 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 AutoZone - **商业模式**：定位以DIY用户为主的社区汽配商超 AutoZone在美国拥有6,300家门店 主要经营汽车配件销售 同时销售ALLDATA汽车诊断和修复软件 [13][14] - **核心优势**：高经营效率下盈利能力强劲 2023财年ROIC为85.7% 同期O'Reilly和Advance Auto Parts分别为65.7%和0.7% [6][20] - **股价表现**：持续业绩增长及较好的股东回报推动股价上涨 2003-2023财年公司通过回购注销了82%的流通股 股价从2003年年初至今上涨超过40倍 [6][28] O'Reilly - **发展历史**：通过多次并购实现快速扩张 1998年起公司通过不断并购扩大销售范围 2023年12月通过收购Groupe Del Vasto进入加拿大市场 [32][34] - **商业模式**：长期坚持DIY&DIFM并重的市场策略 DIFM客户销售收入占比从2010年的38%提升到2023年的47% [36][38] - **股价表现**：2010年自由现金流改善后开始持续回购 2011-2023年累计回购注销57%的流通股 股价从2003年初至今上涨超过43倍 [45][47] Advance Auto Parts - **商业模式**：多品牌运营+DIY&DIFM客户结构均衡 截至2023年底 公司通过运营3个品牌服务不同客户 DIFM收入占比维持57%-59% [48][50] - **财务表现**：收购GPII后经营业绩持续承压 2024年出售Worldpac业务以实现降本增效 [52][53] NAPA - **商业模式**：聚焦DIFM的汽配连锁品牌龙头 NAPA品牌涵盖汽配商超、维修中心和针对DIFM客户的管理赋能服务项目 [54][59] - **经营表现**：收入易受经济周期影响 2003-2023年营业收入CAGR为5.16% 净利润CAGR为6.79% [60][62] 途虎成长空间 - **横向对比**：商业模式与发展阶段存在一定差异 途虎门店网络还处在快速扩张阶段 2020-2023年净增门店数量分别为1065、1365、800、1256家 [66][68] - **自有品牌**：途虎自有自控品牌产品仍有较大提升空间 2023年销售占比仅为26% [5] - **产品品类**：产品覆盖范围有较大的扩充空间 途虎目前主要为乘用车提供轮胎、机油两大系列产品 [5]