证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2025 年 02 月 20 日 [Table_Title] 资产配置日报：压力测试 | [Table_Title2] 国内市场表现 | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 指 数 | 收 盘 | 涨 跌 | 幅度（%） | 五日走势 | | 上证指数 | 3350.78 | -0.76 | -0.02% | | | 沪 深300指 数 | 3928.90 | -11.26 | -0.29% | | | 中证可转债指数 | 431.03 | 1.03 | 0.24% | | | 7-10年国开债指数 | 265.29 | -0.41 | -0.15% | | | 3-5年隐含AA+信用指数 | 187.57 | -0.16 | -0.09% | | 1 复盘与思考: 2 月 20 日，股市动能减弱，债市全线下跌。A 股情绪转弱主要受到港股下跌牵连，小微盘和科技股仍然是领 涨品种；债市依然苦于与"紧资金"抗争。 复盘各类资产表现，股市，大盘股小幅回落，上证指数、沪深 300 指数下跌 0.02%、0.29%，红 ...

报告核心观点 AI技术赋能能源周期行业转型升级，在建筑、建材、公用、有色等领域带来新机遇和变革，各行业龙头企业有望凭借技术、资源等优势率先受益，报告给出了各行业的投资建议 [2]。 建筑：AI赋能建筑设计、重塑数据要素价值 AI技术赋能建筑设计数字化 - 建筑设计是工程项目核心，按阶段分策划、方案、初步、施工图设计，施工图设计产值占比最高达50%；按客户群体分基建设计、房建设计、专业工程设计 [6]。 - “AI + 设计”降本增效，头部企业推出AIGC设计软件，如华设集团AIROAD提升方案设计效率7 - 8倍、综合效率20 - 30%，有望释放规模效应、提升行业集中度 [8]。 - 当前AI应用处初级阶段，主要用于方案设计，在产值占比高的施工图设计应用少，且软件多用于标准化内容，未来需大量数据训练模型，掌握数据的龙头企业将受益 [10]。 数据要素发挥智慧交通新价值 - 我国智慧交通市场前景广阔，2020 - 2027年投资规模有望达6400亿元，CAGR为9.86%，政策支持数字交通建设 [13]。 - 数据要素是智慧交通核心支撑，交通领域数据丰富，可应用于多场景，建筑企业交通数据储备可通过开发产品变现，已有部分落地案例 [16][17]。 投资建议 - 关注布局较早的头部建筑设计企业，如设计总院、华设集团、华建集团等 [18]。 - 关注掌握交通领域数据要素的建筑企业，如隧道股份、苏交科等 [18]。 重点公司分析 - 华设集团：数字化业务收入转化初见成效，2023年数字智慧业务营收3.9亿元，同比增17.83%；智慧交通打造第二增长曲线，承担多个项目并获多项荣誉，研发多条产品线 [19][22]。 - 隧道股份：深耕基础设施养护运维，有稳定项目获取途径和丰富数据资产；数据资产变现提速，通过提供服务和销售产品实现，多项数据产品挂牌交易 [23][25]。 建材：AI赋能建材升级，构建行业新生态 AI赋能建材产业链全方位变革升级 - DeepSeek - R1发布加速AI向建材行业渗透，工信部给出数字化转型实施指南，涵盖研发设计、生产控制等多环节 [28][29]。 - AI助力建材从生产制造向“智造”转型，优化供应链、仓储物流，加强能耗管理，实现AIoT深度融合，打通产业链上下游 [32][33][34]。 建材行业进入数字化深水区，龙头企业率先进行智能化探索 - 大部分建材企业机械化、自动化转型基本完成，但智能化起步，部分龙头企业转型初显成效 [35]。 - 海螺水泥：打造智能工厂标杆，生产线设备自动化控制率达100%，生产效率提升21%；搭建工业互联网生态体系；引入AI大模型，进一步提质增效 [36][38][39]。 - 天山股份：“人工智能 + 安全生产”方案入选工信部案例，实现智能感知、预警和决策，提高安全生产效率；上线AI智能助手，提升安全管理便捷性 [40][42][43]。 AI浪潮下建材行业转型的挑战 - 资金压力大，智能化转型需大量资金投入，中小企业受房地产市场影响业绩承压，转型进度放缓 [46]。 - 数据标准化问题，不同企业搭建数据模型差异大，增加数据处理复杂性 [47]。 - 数据安全及隐私问题，需确保产业链数据整合时数据安全 [47]。 投资建议 关注各细分行业龙头企业，如海螺水泥、天山股份、华新水泥、北新建材、中国巨石 [48]。 公用：AI赋能新型电力系统，支撑电力数字化转型 国家级政策频繁发力，多地积极响应 - 新型电力系统依托AI提高灵活性、智能性和开放性，国家出台多项政策支持AI在电力行业应用 [51][52]。 - 多地响应政策，如成都提升供电能力，北京建设大模型电力管理与规划平台，河南推动AI与电力系统融合 [53][54]。 AI电力行业应用之一：智能化运营优化 - 国家能源集团上线工业设备综合诊断运维大模型，覆盖多行业设备，为能源行业转型发挥示范作用 [55]。 - 百度助力电厂节煤降耗，山西国峰煤电供电煤耗综合降低2.9g/kWh，减少超10600吨二氧化碳排放，降低成本600万/年 [56]。 - 中国广核集团宁德核电发布核工业大模型“锦书”，国家电网发布千亿级多模态电力行业大模型“光明电力大模型” [58]。 AI电力行业应用之二：可再生能源、储能高效整合 - 国网新疆新能源功率预测系统应用AI，风电和光伏发电功率预测准确率达国内领先水平，618家新能源场站接入 [61]。 - 国能日新发布新能源大模型“旷冥”，在风光功率预测、极端天气预测和电力现货市场预测领域表现出色 [62]。 - AI提高独立储能收益，山西独立储能市场试点中，AI将收益提升10%，一场站一天最高收入40万 [64]。 AI电力行业应用之三：电力市场博弈与风险管理 - 人工智能驱动的自动算法交易主导欧洲电力市场，2022年巴黎Epex Spot SE自动化交易占比60%，丹麦MFT利润飙升8倍多 [64][65]。 - 心知科技运用AI参与电力现货交易，省级新能源功率、负荷、电力价格预测准确率高，售电公司获利0.05元/千瓦时 [67]。 投资建议 关注龙头发电企业，如华能国际、长江电力、国投电力、龙源电力、中国广核等 [68]。 有色：Deepseek加速端侧应用、推动有色新材料渗透 无人驾驶时代临近，激光雷达光芯片进一步拉动砷化镓和磷化铟需求 - 智能驾驶是AI重要落地应用，配备NOA技术汽车快速渗透，2023年L2级及以上标配交付同比增36.97%，高阶智驾市场同比大增189.02% [75]。 - DeepSeek重构智能驾驶底层逻辑，超20家车企宣布融合，中国自动驾驶市场规模超3300亿元，未来将保持20%以上增速 [76]。 - 多传感器融合方案保障智能驾驶安全，激光雷达是有效补充，单车搭载数量随自动化水平提升增加，车用激光雷达市场产值有望2029年达34.43亿美元，2024 - 2029年CAGR为35% [79]。 投资建议 关注稀土上游资源端北方稀土、中国稀土，布局人形机器人产业链的钕铁硼头部公司金力永磁、宁波韵升，以及云南锗业 [2]。

核心观点 - 利率走势短期是货币现象，中期受经济基本面驱动，长期与人口结构相关，老龄化加剧使二、三支柱保险发展，同时中长端利率中枢下行，降低寿险投资回报率并加大利差损风险，拓宽投资标的、优化投资结构是寿险行业发展趋势 [1][79] 低利率时期寿险业面临的挑战 利率影响因素 - 短期央行通过货币政策调节市场流动性影响利率，中期利率与经济基本面因素密切相关，长期人口结构变化通过潜在经济增速传导影响利率走势 [10][11] 负债端 - 老龄化社会使二支柱年金和三支柱商业保险迎来发展机遇，保险深度、密度与老龄化进程正相关，日本家庭在低利率期间倾向配置避险资产，保险等占比较高 [14][16] 资产端 - 老龄化加剧投资端压力，利差损风险加大，如日本寿险业曾爆发利差损危机，拓宽投资标的、优化投资结构是趋势 [19] 德国寿险业 欧元区低利率环境形成及股债表现 - 欧元区低利率时期为2009年2月至2016年2月、2016年3月至2022年6月，德国股票长期上行，债券收益率下行，2019年10年期德债收益率多次跌入零利率下方 [22][23] 寿险业低利率时期资产配置情况 - 资产配置保守，固收类资产占比长期超80%，2021年贷款占比28.9%，权益类资产占比从2012年的5.6%提至2021年的14% [1][26] - 固收资产配置呈下降态势，权益资产占比上升，零利率时期提升明显，股权投资占比提升幅度大 [30][31][33] - 投资收益率高于10年国债收益率，通过增配权益资产、丰富固收策略提高收益，如加大公司债投资比重，2010 - 2023年占比从17%升至36% [37] - 信用下沉深度和广度扩大，持有投资级以下债券占比提升，AA至BBB级债券占比从2012年的48.2%提至2023年的77.8% [40] - 持续拉长资产久期，政府债占比总体上升，零利率时期从2017年的32%提至2020年的38%，采用杠铃型策略 [40] 日本寿险业 日本低利率环境形成及股债表现 - 经历低利率（1991 - 1998）、零利率（1999 - 2016）、负利率（2016 - 2024.02）周期，各阶段股市、债市表现不同，2024年3月负利率政策结束 [44][45][47] 寿险业低利率时期资产配置情况 - 2000年前后资产配置风格从权益类为主转为固收类为主，低风险债权类资产比重从80年代不到20%提至目前的47.2% [1][49] - 为增厚收益，拉长久期，国债投资比例提至40% - 50%，适度信用下沉，增持企业债，适时增配权益资产，2012年后权益资产比重上升 [53][54][55] 美国寿险业 美国低利率环境形成及股债表现 - 21世纪以来有三段低利率时期，重点分析2008年10月至2018年3月，期间债市和股市表现不同，美股经历牛市 [57][60] 寿险业低利率时期资产配置情况 - 资金账户分一般账户和独立账户，一般账户资产规模约为独立账户2倍，投资策略保守，独立账户更激进 [63] - 一般账户债券占比长期约70%且下降，2023年为63.8%，独立账户股票占比超70%，低利率时期权益类资产配置比例提升 [65] - 通过增持企业债、信用下沉、拉长资产久期提高投资收益率，企业债占比接近50%且增加，2009 - 2018年从45.4%提至49.5% [69] - 低利率时期剩余期限20年以上政府债券和5年以上企业债券占比增加，2018年分别从23.3%、58.2%提至25.2%、67.3% [73] - 适当降低债券评级获取信用利差收益，2级债券占比从25%左右增至34.3% [75] 寿险增厚资产端收益方式分析 - 资产配置保守，固收类资产占比高，德国超80%，日本47.2%，美国一般账户约70% [1][80] - 低利率环境下，权益资产占比上升，固收资产配置下降，德、日、美均有体现 [2][81] - 券种选择加大公司债投资比重，德国安联、日本、美国寿险业均如此 [2][82][84] - 适当降低债券评级获取信用利差收益，德国安联和美国寿险公司有相关操作 [3][84] - 持续拉长资产久期缩小错配缺口、锁定长期收益，德、日、美均有体现，德国采用杠铃型策略 [3][85]

证券研究报告 跟踪经济、掘金市场 策略月报：相信光，追逐光（2025 年 2 月） 主要观点： 1、观点回顾 2025 年度策略报告的主题词是"柳暗花明"、"行则将至"。开年 首月，资本市场深刻感受到"柳暗花明"背后蕴含的政策信号，以及虽然 道阻且长，但"行则将至"所彰显的积极趋势。春节期间，海外 A 股市场 抵御了波动风险，港股创年内新高。从华为鸿蒙内核的自主可控，到 DeepSeek 算法突破，宇树机器人、"神农""天问"等楚才系列人形机 器人集中亮相，中国科技自立自强，创新再传佳音。新华社发布时评《现 象级的科技飞跃：相信光，追逐光》。 2、经济环境 2024 年经济平稳收官，全年 GDP 增速 5%。出口增长靓丽，消费低位 运行，受地产拖累投资增速低企。工业企业利润负增长，受价格端拖累工 业企业利润率维持低位。美国新关税政策给全球贸易带来不确定性，制造 业 PMI 订单下降。 3、政策环境 逆周期调节力度加大。坚持稳字当头，着力推动资本市场规模的合理 增长和结构质量的持续改善，努力为经济高质量发展贡献力量。中央金融 办、中国证监会等六部委联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施 方案》，对中长期资金 ...

核心观点 - 全球AI技术飞速发展，DeepSeek - R1引领AI应用进入“安卓时刻”，AI产业链各环节发展态势不同，投资需关注上中下游不同方向的机会 [2] 分组1：DeepSeek的技术突破与市场反应 （一）DeepSeek - R1：开源大模型的技术突破与成本颠覆 - 2025年1月20日Deepseek发布开源模型DeepSeek - R1，技术层面多项创新，性能接近或部分超越OpenAI - o1，训练成本仅600万美元，推理降低计算资源消耗，API定价远低于OpenAI - o1，遵循MIT License推动技术普惠 [6] （二）资本市场的连锁反应：全球AI产业链价值重估 - DeepSeek - R1发布冲击美股科技股和芯片板块，英伟达等股价大跌，中概股价值重估，纳斯达克中国金龙指数累计上涨17%；提振A股市场情绪，TMT板块整体上涨，计算机和传媒表现强势 [9][10][12] （三）DeepSeek改变AI产业投资逻辑 - DeepSeek - R1开源模式与算法效率革命复刻互联网时代进程，若AI行业转向“算法优化优先”，英伟达可能面临思科式估值挤压；但与互联网泡沫时期有差异，英伟达技术护城河、行业阶段、盈利支撑力度与思科不同；中长期或推动AI产业从“硬件军备竞赛”向“算法 - 算力协同优化”转型 [15][17][18] （四）AI产业链 - 产业链分为上中下游，上游提供基础硬件和设施支持，中游是技术整合和服务层，下游集中在具体应用场景 [26][27] 分组2：AI产业链行情 - 2023年以来截至2025年2月14日，AI产业链上游相关指数普遍上涨，中游部分指数上涨，下游涨幅相对温和；2023 - 2025年不同阶段受ChatGPT、英伟达市值突破、行业竞争、技术突破、价格战、DeepSeek崛起等因素影响，市场表现有波动 [31][33][40] 分组3：AI产业链业绩 （一）营收增速 - 2022年以来AI产业链营业收入同比增速总体先降后升，2022年报、2023年报、2024年三季报营收增速平均值上游>下游>中游，未来2年预测值平均值上游>中游>下游，部分细分行业未来两年成长性较高 [48] （二）归母净利润增速 - 2022年以来AI产业链归母净利润同比增速先降后升，2022年报、2023年报、2024年三季报归母净利润增速平均值下游>上游>中游，未来2年预测值平均值上游>中游>下游，部分细分行业归母净利润增速居前 [54] （三）盈利能力 - 2022年以来AI产业链总资产净利率和净资产收益率呈下降趋势，2022年报、2023年报、2024年三季报平均值均为上游>下游>中游，2024年三季报部分细分行业居前；综合指标业绩表现居前的细分板块有光模块(CPO)指数等 [59][63][72] 分组4：投资方向梳理 （一）主线一：上游硬件中的自主可控逻辑 - 国家算力基础设施建设政策系统前瞻，部分指数2025年预测PEG低于1，成长性高；光模块、液冷技术、GPU/HBM是确定发展方向，IDC算力租赁和高速铜连接是弹性方向 [75][76][79] （二）主线二：中游大模型的增长逻辑 - 政策支持与技术创新驱动，云计算、AIGC及中文语料库板块增长强劲；DeepSeek - R1利好各板块发展；各板块PEG有差异，国产软硬件指数和网络安全指数PEG低于1，成长性价比高 [82][83][92] （三）主线三：下游AI应用的落地逻辑 - 政策支持下AI应用场景创新多、落地快；DeepSeek发布推动AI产业发展，重塑行业格局；DeepSeek指数表现好于沪深300指数；下游板块当前市场表现低于中上游，部分行业和指数表现较好，部分指数2025年预测PEG低于1，成长性高 [95][97][108]

新股周期：12 月份科创板佳驰科技/先锋精科、创业板英思特/博苑股份/博科测试/蓝宇股 份，主板中力股份/国货航上市，三大板块新股首日涨幅和开板估值均下降，发行 PE 均 上升。1 月份科创板赛分科技/思看科技/兴福电子/海博思创、创业板黄山谷捷/钧崴电子/ 惠通科技/超研股份、主板天和磁材/富岭股份/亚联机械上市，科创板/主板新股首日涨幅 和开板估值均下降，创业板新股首日涨幅和开板估值上升，科创板和主板发行 PE 下降。 新股研究 新股周报（2025.02.17-2025.02.21） 新股市场活跃度下降，1 月份创业板发行 PE 上升 2025 年 2 月 20 日 策略研究/定期报告 投资要点： 新股市场活跃度下降，1 月份创业板新股首日涨幅和开板估值上升 周内新股市场活跃度下降，近 6 个月上市新股周内共有 21 只股票录得正涨幅(占比 45.65%，前值 95.65%)。 科创板：上周科创板无新股上市。周内合合信息录得周涨幅超 10%，拉普拉斯录得周跌 幅超-5%。 创业板：上周创业板无新股上市。周内蓝宇股份、超研股份录得周涨幅超 10%，慧翰股 份录得周跌幅约-10%。 沪深主板：上周沪深主板无新 ...

证券研究报告 跟踪经济、掘金市场 策略月报：相信光，追逐光（2025 年 2 月） 主要观点： 1、观点回顾 2025 年度策略报告的主题词是"柳暗花明"、"行则将至"。开年 首月，资本市场深刻感受到"柳暗花明"背后蕴含的政策信号，以及虽然 道阻且长，但"行则将至"所彰显的积极趋势。春节期间，海外 A 股市场 抵御了波动风险，港股创年内新高。从华为鸿蒙内核的自主可控，到 DeepSeek 算法突破，宇树机器人、"神农""天问"等楚才系列人形机 器人集中亮相，中国科技自立自强，创新再传佳音。新华社发布时评《现 象级的科技飞跃：相信光，追逐光》。 2、经济环境 2024 年经济平稳收官，全年 GDP 增速 5%。出口增长靓丽，消费低位 运行，受地产拖累投资增速低企。工业企业利润负增长，受价格端拖累工 业企业利润率维持低位。美国新关税政策给全球贸易带来不确定性，制造 业 PMI 订单下降。 3、政策环境 逆周期调节力度加大。坚持稳字当头，着力推动资本市场规模的合理 增长和结构质量的持续改善，努力为经济高质量发展贡献力量。中央金融 办、中国证监会等六部委联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施 方案》，对中长期资金 ...

推动新型储能制造业高质量发展 [Table_Authors] 方奕(分析师) ——国内"双碳"每周快讯 投资要点： 风险提示：碳政策与气候变化风险、数据统计口径差异。 | | 021-38031658 | | --- | --- | | | fangyi020833@gtjas.com | | 登记编号 | S0880520120005 | | | 郭佼佼(分析师) | | | 021-38031042 | | | guojiaojiao028588@gtjas.com | | 登记编号 | S0880523070002 | [Table_Report] 相关报告 被动资金流出扩大，两融余额环比下降 2025.02.16 资本市场做好金融"五篇大文章" 2025.02.11 被动资金净流出，科创与芯片 ETF 居前 2025.02.09 被动成交占比下降，两融交易降温 2025.01.26 2024 年业绩预告披露情况跟踪（2025 年 1 月第 2 期） 2025.01.23 证 券 研 究 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 本报告导读： 到 2027 年，我国新型储能制造业创新力和综合竞争力要显著 ...

报告核心观点 - A股市场周四冲高遇阻、小幅震荡整理，当前市盈率处于近三年中位数平均水平，适合中长期布局，预计2025年资金净流入或达1.2万亿元，未来市场有望科技领涨、政策驱动，建议把握结构性机会，短线关注消费电子等行业投资机会 [3][15] A股市场走势综述 - 周四A股市场早盘低开后震荡上行，在3353点附近遇阻，午后维持震荡，沪指小幅震荡，创业板指表现与主板同步，上证综指收市报3350.78点，跌0.02%，深证成指收市报10794.55点，涨0.20%，科创50指数下跌0.14%，创业板指下跌0.06%，两市成交17917亿元，较前一日增加 [7] - 两市超六成个股上涨，医疗服务等行业涨幅居前，保险等行业跌幅居前，消费电子等行业资金净流入居前，软件开发等行业资金净流出居前 [7] - 港股恒生指数、恒生国企指数、恒生红筹指数当天涨跌幅分别为-1.6%、-1.7%、-0.6% [8] - 中信一级行业中，国防军工涨幅2.08%居首，传媒跌幅0.88%居末 [9] 后市研判及投资建议 - A股当前市盈率适合中长期布局，成交金额处于近三年日均成交量中位数区域上方，财政与货币政策“双宽松”基调延续，市场对2025年政策力度加码预期升温 [3][15] - 关注“新国九条”细则、中长期资金入市机制优化及消费与科技领域政策支持，ETF成主力增量资金，居民资产向权益市场转移，外资对A股关注度回升 [3][15] - 监管层将保持流动性合理充裕，未来市场有望科技领涨、政策驱动，建议把握结构性机会，兼顾防御与成长，关注政策、资金和外盘变化 [3][15] - 建议短线关注消费电子、医疗服务、AI眼镜以及航天航空等行业投资机会 [3][15]

报告核心观点 - 截至2025年2月15日，A股业绩预告预喜率低，业绩修复需加力，2024年全A上市公司扣非净利润或仍磨底，行业盈利分化，建议关注上游龙头、大消费产业链及TMT领域相关公司 [4][23] 过半数上市公司披露年报业绩预告 预增预告占比最大 - 截至2025年2月15日，2811家A股企业披露2024年年报业绩预告，披露率52.10%，主板、创业板、科创板和北交所披露率分别为48.98%、58.51%、57.95%和43.56% [6] - 948家企业发布预喜业绩预告，占比33.72%，预增企业最多，为519家，占比18.46%，扭亏、略增、续盈企业分别为305家、113家和11家，占比分别为10.85%、4.02%、0.39% [10] 周期板块预喜比例高，金融板块预喜比例较低 - 截至2025年2月14日，成长板块预喜企业最多，为394家，周期、消费板块分别为280家、152家 [11] - 周期板块预喜比例最高，达39.16%，稳定板块37.78%次之，消费、成长板块约30%，金融板块22.11%最低 [11] - 周期板块中有色金属受益于价格上涨和降本增效，基础化工受益于原材料价格下降和需求回暖，业绩增长预期强 [11] 4个一级行业预喜比例超过50% - 截至2025年2月15日，非银金融、有色金属和综合行业预喜率最高 [14] - 非银金融行业中，国盛金控、弘业期货等五家企业预计盈利幅度变动大，政策支持和业务转型促进行业业绩改善 [14] - 有色金属行业中，丰华股份、ST盛屯等五家企业预计盈利增幅大，产品价格上升和成本管理举措使行业财务表现向好 [15] - 综合行业中，粤桂股份、东阳光等五家企业预计盈利增幅较大 [15] 下游行业多数预告实现盈利改善 - 截至2025年2月15日，通信、农林牧渔、电子行业实现扭亏为盈，上游基础化工、有色金属行业业绩稳健，大宗商品相关行业表现较弱 [19] - 下游非银金融、交通运输等行业净利润同比增长超150%，食品饮料、社会服务、公用事业行业盈利能力改善 [19] - 电子行业受益于市场复苏和产品结构调整，通信行业受益于AI算力驱动和新市场拓展 [19] 投资建议 - 关注上游成本优势突出、产量回升、产业链话语权加强的龙头企业 [23] - 关注大消费产业链中食品饮料、社会服务、农林牧渔行业成本压力缓释、盈利韧性较强的公司 [23] - 关注TMT领域中电子、通信板块自主创新能力较强、需求改善的公司 [23]