行业投资评级 - 维持证券行业"增持"评级 [2][6][31] 核心观点 - 市场成交额虽环比下降13%但仍处于25696亿元的高位水平 交投活跃度较高 [4][15] - 券商板块估值处于合理水平 PB为1.46x 处于近十年44%分位数 [3][9] - 公募销售费用新规落地 费改三阶段基本完成 推动行业进入高质量发展阶段 [6][27][28][30] - 券商业绩在三季度有望继续修复 建议关注beta属性较强的互联网券商如指南针 [6][31] 市场回顾 - 上周(9.1-9.5)券商板块显著调整 申万非银金融指数下跌5% 跑输沪深300指数4.2个百分点 [3][9] - 券商指数下跌5.3% 跑输沪深300指数4.5个百分点 [3][9] - 个股表现分化明显 太平洋上涨6.8% 华林证券上涨0.2% 而东方财富和华西证券均下跌8% [3][9] 经纪业务 - 沪深两市日均股票成交额25696亿元 环比下降13% 但仍与2024年10月高点基本持平 [4][15] - 新发基金表现强劲 8月股票型基金新发份额472亿份 同比大增791% 环比增长33% [4][17] - 1-8月股票型基金新发份额累计同比增长251% 混合型增长47% 债券型下降47% [4][17] 投行业务 - 8月股权融资规模235亿元 同比增长71% 但环比下降65% [4][18] - IPO规模41亿元 同比下降23% 环比大幅下降83% [4][18] - 定增规模182亿元 同比大幅增长209% 环比下降38% [4][18] - 1-8月股权融资规模累计同比增长304% 其中IPO增长55% 再融资增长367% [4][18] 资本中介业务 - 截至9月5日两融余额22795亿元 环比增长0.8% 连续两个月增加 [5][21] - 两融余额占A股流通市值比例2.68% [5][21] - 融资余额22642亿元 环比增长0.8% 稳定在2.2万亿元之上 [5][21] - 融券余额153亿元 环比下降3.5% 占比保持在0.67%左右 [5][21] 行业政策 - 公募销售费用新规主要内容包括：调降认申购费率上限 股票型、混合型、债券型分别降至0.8%、0.5%、0.3% [27] - 优化赎回安排 赎回费全额计入基金财产 并简化费率档位 [27] - 鼓励长期持有 持有超过一年的基金不再计提销售服务费 [28] - 设置差异化尾随佣金支付比例 个人客户维持50% 机构投资者权益类基金维持30% [28] - 建立FISP平台 降低中小公募自建直销系统成本 [30]

行业费率改革影响 - 2023年7月中国证监会发布《公募基金行业费率改革工作方案》，推动管理费、托管费、交易佣金等全面下调，行业进入转型阶段 [1] - 改革后头部机构转向被动指数产品开源，中小机构被迫节流降成本，形成"强者恒强"格局 [1] - 截至2024年末203家基金管理人中56.59%管理费收入同比下滑，中小机构降幅显著，9家降幅超50% [6] 头部机构转型策略 - 主动权益类基金管理费率上限降至1.2%，托管费0.2%，2023年10月完成调整 [3] - 2024年上半年股票型基金新发1880.59亿元中，权益类指数基金占比超九成达1857.3亿元，主动管理型产品仅518.92亿元 [4] - 头部机构转向债券指数基金寻求增量，首批10只科创债ETF单日售罄，首批8只信用债ETF规模突破百亿元 [5] 中小机构生存困境 - 小型公募因租金成本高企被迫搬迁，管理费收入下滑加剧扭亏压力 [1][6] - 第一创业证券2024年末管理规模仅0.27亿元行业垫底，8家中小机构规模排名132-200名 [6] - 中小机构难入渠道合作池子，部分选择专注提升主动权益产品业绩而非盲目扩规模 [7] 行业创新与转型 - 2025年起将进一步降低基金销售费率，预计年均为投资者节省450亿元成本 [8] - 新模式浮动费率基金将管理人与持有人利益绑定，首批已成立，第二批11只产品上报 [9] - 中欧基金探索"工业化"投资模式，南方基金构建以客户为中心的全流程服务体系 [10][11] 市场结构变化 - ETF市场竞争白热化，宽基和行业主题指数基金赛道饱和，债券ETF成为新增长点 [4][5] - 指数增强型基金面临同质化问题，新入局机构需平衡短期投入与长期战略布局 [5] - 行业差旅、营销支出普遍压缩，部分机构减少户外广告投放并优化人员结构 [8]