核心观点 - 建议对 iShares Core High Dividend ETF 维持“持有”评级 作为在地缘政治不确定性和政府显著影响时期 在投资组合中保持优质股票的一种方式 [1] ETF投资建议 - 对 iShares Core High Dividend ETF 的投资建议为“持有” [1]

核心财务表现 - 2025年全年集团净收入为5820万欧元，较2024年的6560万欧元下降11% [3][4] - 2025年全年集团营业利润为2740万欧元，较2024年的3450万欧元下降21% [3][4] - 2025年全年每股收益为0.52欧元，较2024年的0.66欧元下降21% [4][5] - 2025年第四季度表现有所改善，净收入为1530万欧元，同比增长4%；营业利润为800万欧元，同比增长15% [3][4] 资产管理业务 - 资产管理板块2025年净收入为5690万欧元，同比下降3%；营业利润为3200万欧元，同比下降5% [3][4] - 管理费收入下降5%至5310万欧元，但业绩报酬增长24%至440万欧元 [4] - 截至2025年底，管理资产总额为138亿欧元，较2024年底的134亿欧元增长3% [4][5] - 在芬兰SFR调查中，公司是第二大最常用的资产管理公司，芬兰约100家最大机构投资者中68%使用其服务；在另类投资领域是使用最广泛的资产管理公司 [13] - 2025年为私募股权和住宅基金募集了超过2.3亿欧元新资本，其中eQ PE XVII US基金募集了1.9亿美元 [9] 企业融资业务 - 企业融资板块2025年净收入为170万欧元，较2024年的530万欧元大幅下降67%；营业利润为-140万欧元，而2024年为盈利150万欧元 [3][4] - 业务受芬兰并购和房地产交易数量低于长期平均水平的影响 [15] - 尽管市场环境充满挑战，但Advium的订单簿仍处于良好水平 [16] 投资业务 - 投资板块2025年营业利润为-70万欧元，而2024年为盈利110万欧元 [3][4] - 业绩受到住宅基金价值变化和美元计价投资的汇率波动负面影响 [4][17] - 截至期末，股权和房地产基金投资的资产负债表价值为1670万欧元，较2024年底的1700万欧元略有下降 [5][17] 战略与展望 - 公司更新了2030年战略，目标是恢复强劲增长，并在2030年底前实现营业利润翻倍 [18] - 预计2026年房地产基金的管理费将较上年下降 [21] - 预计2026年私募股权相关费用将较上年增加，并且预计有三个基金结构将在2026年进入业绩报酬阶段 [22] - 股票和固定收益资产管理方面的费用趋势在很大程度上取决于市场发展 [23] 市场与运营环境 - 2025年市场特点是特朗普关税政策引发的贸易战、人工智能主题的乐观情绪、持续的地缘政治不确定性以及稳定的经济增长和通胀 [6] - 股市上涨，美国科技巨头实现高增长，新兴市场（尤其是韩国和台湾）因信息产业带来高回报 [7] - 全球央行因价格压力缓解而降息，但国防开支增加推高了长期利率预期，特别是欧洲 [7] - 2025年期间美元兑欧元贬值约12%，这对投资板块业绩和美元计价基金的私募股权资产管理费产生了负面影响 [7][8] - 房地产市场的公开交易房地产基金环境仍具挑战性，尽管利率下降改善了运营条件，但市场活跃度和流动性仍处于历史低位，收益率要求尚未下降 [12][19][20]

黄金价格表现 - 黄金价格在2026年创下历史新高，首次突破每盎司5300美元[2] - 2026年迄今黄金价格已上涨约17%，而2025年则飙升了64%[2] - 主要银行上调金价目标，高盛预测到2026年底金价将达到每盎司5400美元[4] - 伦敦金银市场协会预测金价将飙升至每盎司7150美元，2026年平均金价预计为每盎司4742美元[4] 黄金ETF资金流向 - 黄金ETF在当月大幅增加，其中规模最大、历史最悠久的SPDR Gold Trust基金录得3.7亿美元资金流入[2] - 根据摩根大通数据，该基金几乎每日都有资金流入[2] 黄金上涨驱动因素 - 地缘政治不确定性上升和美国政府政策风险是金价上涨的核心驱动力[3] - 美元走弱与金价创纪录高位同时发生，投资者对美元作为储备资产的信心减弱[3] - 持续的通胀、创纪录的财政赤字和地缘政治不确定性推动投资者将实物资产作为保险[3] 黄金在投资组合中的作用 - 贵金属通常在投资者担忧市场强度、地缘政治风险或宏观不稳定时作为避险资产而繁荣[2] - 黄金历史上是强大的分散化投资工具，因其常与股票市场和货币汇率呈反向变动[3] - 财务顾问将黄金视为多元化投资组合中具有持续影响力的配置[2] - 黄金被视为降低风险并提供再平衡机会的工具，而非长期主要收益来源[3]

黄金价格突破历史新高 - 黄金价格首次突破每盎司5000美元大关 创下历史纪录[2] - 本轮涨势由地缘政治不确定性 对美联储独立性的日益担忧 以及美国联邦政府可能再次关门的恐惧所引发[2] 贵金属市场表现 - 黄金价格涨势迅猛且未显示出任何放缓迹象[2] - 白银价格也再次大幅飙升[2]

GCC地区宏观经济与投资前景分析纪要 一、 行业/公司概述 * 本纪要为花旗研究对海湾合作委员会地区（GCC）的宏观经济展望，涵盖沙特阿拉伯、阿联酋、卡塔尔、科威特、阿曼、巴林六个国家[1][2] * 核心议题是GCC国家在石油供应过剩和地缘政治不确定性的背景下，如何驾驭经济增长[1] 二、 核心观点与论据 1. 总体经济增长前景 * GCC地区整体经济增长预计将从2025年估计的4.3%加速至2026年的4.5%[2][31][35] * 增长主要由OPEC+减产协议的解除推动，预计该地区石油GDP增速将从2025年估计的4.7%升至2026年的6.1%[2][35] * 在强劲内需和改革实施的支持下，非石油GDP增长预计在2026年达到4.3%，略低于2025年预计的4.6%扩张[2][35] * 2026年的预测面临异常高的不确定性，源于充满挑战的石油市场动态、地缘政治紧张局势和全球经济范式转变的叠加影响[2][35] 2. 财政与外部账户 * 预计该地区（不包括阿联酋）的总体预算赤字将从2025年估计的占GDP 4.8%收窄至2026年的4.3%[2][33][35] * 由于油价疲软和全球贸易逆风，该地区的经常账户盈余可能在2026年保持在GDP的3%左右，略低于去年的3.4%[2][33][35] 3. 石油市场动态与价格预测 * 花旗大宗商品团队预计2026年和2027年油价将在每桶55-65美元之间交易，布伦特原油均价约为每桶60美元[11][17] * 大宗商品同事认为，石油供应风险（与俄罗斯/乌克兰和伊朗相关）将保持足够高的水平，以在短期内支撑每桶60-65美元的布伦特油价[18] * 在2026年开局多事之秋，八个OPEC+国家重申了在2026年2月和3月暂停增产的计划，此决定基于季节性需求模式和维持市场稳定的需要[23] * OPEC+减产协议的解除预计将提振石油GDP增长[25] 4. 关键影响因素 * 石油生产正在获得动力，同时该地区的非石油活动保持相对强劲，尤其是在沙特阿拉伯[29] * 相对温和的油价预测轨迹导致对GCC地区的预测持谨慎态度[42] * 海湾国家的经济活动似乎比该地区的石油进口国对全球增长更为敏感[63] * 海湾国家的高油价敞口，鉴于近期事态发展可能对石油市场产生不利影响，可能给GCC政策制定者带来挑战[70] 5. 美国关税与全球经济溢出效应 * 由于美国对GCC国家存在贸易顺差，特朗普总统的“解放日”一揽子计划并未对GCC国家征收任何惩罚性关税，仅适用新的美国最低关税10%的通用税率[45] * 2024年，美国与阿联酋的双边贸易顺差最大（223亿美元），其次是沙特阿拉伯（59亿美元）、卡塔尔（29亿美元）和科威特（12亿美元）[48] * 华盛顿与北京之间贸易战的迅速升级，可能对向中国出口敞口高的国家造成不成比例的影响。2024年，阿曼对华出口占其GDP的28%以上，其次是卡塔尔（9.1%）、科威特（7.1%）、阿联酋（6.6%）和沙特阿拉伯（5.2%）[68] * 油价波动在影响该地区的一般政府收入方面也起着重要作用[73] * 实证结果表明，短期内，全球GDP增长率（不包括中国）每下降1个百分点，阿联酋、科威特、沙特阿拉伯、巴林和卡塔尔的增长率将分别下降2.3、2.2、1.2、1.1和1.0个百分点。长期来看（5年），中国的不利增长冲击对大多数GCC经济体的增长影响更为显著[79] 6. 美联储与GCC央行展望 * 由于该地区普遍实行的汇率制度和GCC资本账户的开放性，海湾国家的货币政策不能大幅偏离美国[82] * 关于美国利率前景，经济学家预计劳动力市场将进一步疲软，这将推动美联储在2026年9月前将政策利率下调至2.75-3.0%[82] * 鉴于油价低迷，若美联储的宽松周期不如预期激进，可能会对该地区的非石油活动造成压力[84] * 美元进一步走弱可能会对碳氢化合物收入的购买力和该地区的价格发展产生影响。据估计，GCC的汇率传递效应约为10%[91] 7. 地缘政治紧张局势的经济影响 * 石油市场发展和该地区的地缘政治动态在塑造海湾国家的宏观经济表现方面起着关键作用[93] * 红海的中断仍然是主要的区域安全问题之一[93] * 鉴于霍尔木兹海峡是世界上最重要的石油运输咽喉要道，航运中断可能产生深远影响，不仅影响海湾地区的经济，还会对全球产生重大影响[93][105] * 分析表明，沙特阿拉伯和阿联酋有能力通过管道转移其当前阿拉伯湾出口的很大一部分，这将部分缓解任何关闭或重大航运中断的不利影响[105] * 阿曼因其与伊朗的友好长期关系以及其出口点位于霍尔木兹海峡以东的地理优势，在面对重大海事中断时保持战略优势[105] * 相比之下，没有替代出口路线的科威特、卡塔尔和巴林，在发生重大航运中断和/或海峡关闭时将面临更具挑战性的环境[105] 三、 主要国家具体展望 1. 沙特阿拉伯 * 在OPEC减产解除的推动下，预计石油GDP在2025年增长5.9%后，2026年将增长6.6%。加上非石油GDP增长4.5%的预测，预计2026年整体增长将达4.5%，与2025年的表现基本持平[127][128] * 受石油生产疲软、原油价格走软以及侨汇流出增加的影响，经常账户余额从2023年占GDP 2.1%的盈余转为2024年占GDP 1.3%的赤字，预计2025年将进一步扩大至2.5%，2026年将适度收窄至2.4%[129] * 截至第三季度，中央政府预算赤字在前九个月达到1818亿里亚尔，而2024年同期为580亿里亚尔。事态发展表明，预算赤字预计将从2024年占GDP的2.5%扩大至2025年的约5.0%。预计2026年不会有实质性改善[134] * 通胀在2025年12月同比温和上升至2.1%，预计将从2025年的2.0%略微放缓至2026年的1.9%[141] * 沙特央行预计将跟随美联储以维持钉住汇率的可信度[150] 2. 阿联酋 * 增长预计将从2025年估计的5.0%略微加速至2026年的5.1%，这得益于原油产量增加和强劲的非石油活动[178][179] * 尽管迪拜和阿布扎比之间不断扩大的通胀差异需要密切监控，但近期的价格上涨压力可能仍将得到控制。预计2026年通胀将从2025年估计的1.2%加速至2.2%[181] * 消费性个人贷款势头强劲，这似乎伴随着银行建筑和房地产投资组合的减少[194] 3. 卡塔尔 * 碳氢化合物产量的大幅增加预计将推动增长从2025年估计的3%升至2026年的4.0%[199] * 通胀预计将从2025年的0.5%加速至2026年约3.0%，这得益于住房、交通和娱乐/文化等几个组成部分的正常化[203] * 预计预算余额将从2025年的适度赤字转为2026年占GDP 2.2%的盈余[211] 4. 科威特 * 在2023年收缩1.7%之后，经济在2024年进一步收缩2.6%，主要原因是自愿石油减产。石油生产的复苏预计将推动GDP增长在2025年反弹至2.7%，并在2026年进一步升至4.5%[214][215] * 通胀预计将从2025年约2.5%放缓至2026年的2.0%。同时，预算赤字预计将从2025年约GDP的8.0%收窄至2026年约7.0%[218] * 外部表现似乎对韩国、越南和中国的经济活动特别敏感[226] 5. 阿曼 * 经济增长预计将从2025年估计的2.6%加速至2026年约3%，这得益于碳氢化合物GDP扩张1.6%和非石油活动增长3.5%[232] * 当局在财政调整和实施结构性改革方面取得了令人鼓舞的进展。预计预算赤字将从2025年估计的占GDP 1.2%扩大至2026年的1.8%[238] 6. 巴林 * 经济活动预计在2026年将扩张2.9%，与2025年的预测增长表现持平[251] * 预计预算赤字将从2025年估计的占GDP 8.7%收窄至2026年约7.5%[257] 四、 关键转型挑战 * 经济多元化对GCC的未来仍然至关重要，因为该地区的许多国家仍然高度依赖石油。石油需求和价格可能更加疲软，这表明GCC国家未来更难依靠石油出口收入实现繁荣[265] * 制造业的构成与石油相关活动联系紧密，制造业就业创造进展缓慢（阿曼可能例外）[267] * 由于气候政策和替代能源技术成本下降导致对化石燃料需求下降，可能会永久降低海湾国家不可再生自然资本的价值[269] * 人力资本和监管质量等关键结构性指标显示，GCC国家的水平低于其人均GDP所预测的水平，凸显了在这些领域加强政策努力的必要性[271] * 尽管在经济多元化方面取得了进展，但海湾国家对油价波动的高敞口仍然是关键脆弱性[294] * 围绕石油生产的不确定性，因中东地缘政治紧张局势和全球贸易摩擦而放大，是笼罩前景的关键风险[294] * 对地区增长表现的分析显示，以提高生产力为目标的结构性改革有很大空间成为新的增长引擎[294] * 政策努力不仅应着眼于解决劳动力市场和人力资本方面长期存在的赤字，还应致力于改善制度和监管环境[294] * 主要的治理改革对增长的影响最大。加强治理对于可持续的、私营部门主导的多元化至关重要[294] 五、 其他重要内容 * 自2000年以来，GCC总出口中发达经济体的份额显著下降，新兴市场的份额显著增加，其中中国和印度在2024年合计占海湾出口的约30%[106][110] * 在金融发展方面，由于在金融发展指数的“金融机构”组成部分中处于不太有利的地位，GCC国家似乎落后于人均收入水平相似的经济体[288]

地缘政治与国防行业 - 全球安全局势持续紧张 格陵兰、北约、委内瑞拉、伊朗等地问题频发 显示地缘政治不确定性已成为常态[1] - 地缘政治不确定性是特朗普总统第二任期的一个标志性特征 并且这种态势预计将持续存在[1] - 持续的地缘政治紧张局势预计将为国防类股票提供更多上涨动力[1]

行业情绪与投资环境 - 达沃斯论坛呈现出两种并存的情绪：一种是对人工智能从炒作转向实际生产的显著乐观情绪，另一种是对关税、地缘政治紧张以及全球规则实时变化的深切担忧 [2] - 技术创新的速度与政治不确定性之间的张力是本周的突出主题，这被概括为“不是创新危机，而是连贯性和信任危机” [3] - 投资立场被概括为“信念驱动”，在一个日益碎片化的世界中，以系统化、战略性、信念驱动的方式部署资本被认为是领先的关键 [11] 人工智能与技术创新 - 人工智能是讨论焦点，术语如“世界模型”和“物理AI”被广泛提及，并有大量资本准备支持其发展 [2] - 特斯拉首席执行官埃隆·马斯克描绘了机器人出租车、人形机器人和AI发展的雄心愿景，预测到2026年底，无人驾驶机器人出租车将在美国“非常、非常普及”，并认为AI可能最早在今年超越人类智能 [8] - 人工智能被视为工业机遇，欧洲因其在工业化、机械化和自动化方面的大量数据，结合算力，被认为在定义物理与虚拟结合方面拥有最佳选择 [11][12][13] - 关于AI、能源转型和工业重塑的讨论会场爆满，私人讨论集中在扩张、部署和长期前景上 [17] 地缘政治与政策风险 - 美国前总统特朗普关于美国需要获取格陵兰岛的言论，以及关税话题，迅速将对话从AI基础设施和能源投资转向贸易杠杆和政治风险 [6][7] - 政策制定者试图安抚投资者，南非财政部长指出其经济的头号风险是难以预测的地缘政治局势，沙特财政部长则反复强调对话的必要性和企业对确定性的需求 [14][16] - 在非正式场合，谈话经常回到格陵兰、关税以及政策可能多快地改变投资考量 [17] - 有观点指出，如果一位非常重要的参与者不愿意参与，对所有人都不利，政策宣布是否会转化为行动仍有待观察 [13] 能源与基础设施 - 在马斯克演讲后，对话转向数据中心、电池存储、计算能力，以及城市和电网如何应对预期的能源需求激增 [10] - 西门子能源董事长将AI定位为工业机遇，而非面向消费者的竞赛 [11]

市场对特朗普政策声明的反应 - 前总统特朗普的政策声明，特别是通过社交媒体发布的声明，已成为市场短期波动的主要驱动力，使市场表现如同受其操控的弹球机 [1] - 1月17日，特朗普威胁对包括丹麦、挪威、瑞典、法国、德国、荷兰、芬兰和英国在内的多个欧洲国家加征10%的关税，并警告若要求未得到满足，关税将在6月升至25%，此举导致市场暴跌，几乎抹去了2026年的全部涨幅 [2] - 1月21日，道琼斯工业平均指数因对地缘政治不确定性的担忧而暴跌871点 [3] - 1月22日，有报道称特朗普在关税威胁上“退缩”，暗示就格陵兰达成“未来交易框架”，并正式取消了原定于2月1日实施的关税，市场随之反弹：标普500指数上涨0.54%至6912.54点，纳斯达克综合指数上涨0.91%至23436.02点，道琼斯工业平均指数上涨0.63%至49384.00点 [3] - 截至1月23日当周收盘，市场未能完全收复失地，道琼斯工业平均指数全周仍下跌261点，标普500指数下跌25点，纳斯达克指数下跌14点 [3] 格陵兰事件与贸易政策 - 特朗普对收购格陵兰的野心演变成外交纠纷，并引发了针对欧洲盟友的关税威胁，这一事件是市场波动的核心 [4] - 最初的关税威胁导致市场暴跌，而随后的“框架协议”和取消关税则带来了市场反弹 [4] - 欧盟作为回应，在美国最初发出关税威胁后暂停了与美国的贸易协议，但在威胁撤销后对“让步”表示欢迎，并呼吁推进贸易协议 [5] - 特朗普还签署了关于机构投资者购买独栋房屋的行政命令，标志着“重大的住房政策转变”，这体现了其经济政策广泛且不可预测的特点 [5] 半导体行业关税政策 - 1月14日，特朗普以国家安全为由，宣布对包括英伟达和AMD在内的“某些先进计算芯片”征收25%的关税 [6] - 1月23日，特朗普宣布对“对人工智能至关重要的窄类别半导体”征收新的25%的232条款关税 [6] - 对英伟达H200芯片的关税预计将使每单位价格提高“数万美元”，并可能导致在中国遭遇“影子禁令” [7] - 然而在同一天，政府宣布“目前不对加工后的关键矿物及其衍生产品征收232条款关税”，政策在几小时内表现出矛盾性 [8] - 英特尔等国内龙头企业被视为这种“以关税促投资”模式的主要受益者，其前景因此受到“提振” [8] 个股与资产表现 - 尽管面临新的25%半导体关税，英伟达股价在1月23日收盘时仍上涨1.53%，报187.67美元，但本周早些时候曾经历下跌 [13] - 特斯拉股价在1月22日反弹4.15%，但在1月23日收盘下跌0.90%，报445.31美元 [13] - 特朗普媒体与技术集团股价在1月22日上涨4.67%后，于1月23日收盘下跌1.76%，报14.53美元 [13] - 英特尔因业绩展望疲软，在1月23日股价大跌17% [13] - 作为避险资产，黄金和白银在1月23日创下历史新高，黄金达到每盎司4980美元，白银飙升至每盎司102.60美元，这清楚表明了投资者持续的紧张情绪 [13] 社交媒体作为市场动因 - 特朗普的社交媒体平台“Truth Social”已成为一个强大且非传统的、能够影响市场动向的新闻源，其帖子直接影响市场情绪 [9] - 例如，特朗普在Truth Social上就加拿大反对“The Golden Dome”（推测与格陵兰有关）发表评论后，随即出现了“美国股市在特朗普就格陵兰和关税问题变卦后反弹”的报道 [9] - 该平台引发重大市场波动的能力，凸显了投资者在当前环境下面临的独特挑战 [9] 分析师观点 - 分析师指出，投资者应预期今年市场波动性将加剧，但持续牛市的理由依然充分，强劲的消费者支出和下降的利率是潜在的稳定因素 [10] - 有分析师担心，外国投资者可能会采取“抛售美国”的策略，这让人想起早期由关税引发的市场恐慌 [10] - 给长期投资者的建议是“坚持到底，不要对任何特朗普头条新闻驱动的反弹做出反应”，短期噪音不应成为投资决策的主要驱动力 [11] - 市场似乎正在“超越他的固执”，这表明潜在的经济基本面最终可能压倒日常的政策声明 [11]

贵金属价格飙升 - 黄金价格周五上涨接近每盎司5000美元 白银价格触及每盎司100美元 贵金属经历史诗级上涨 [1] - 黄金正迈向自2020年以来表现最好的一周 年初至今上涨13% [1] - 白银期货年初至今上涨29% 涨幅超过黄金 [4] 价格上涨驱动因素 - 美元走弱 市场对美联储降息的预期 庞大的财政赤字 以及政府债券需求减弱 是分析师提及的推动因素 [1] - 美国财政纪律的持续侵蚀是黄金被持续积累的关键原因之一 [3] - 投资者在地缘政治不确定性和更多降息预期的背景下涌入贵金属 [7] 市场参与者行为 - 除了央行积累黄金外 私人部门投资者也参与了此轮史诗级上涨 [1] - 中国为满足国内需求囤积白银 自年初起限制出口 [5] - 一家丹麦养老基金表示将退出美国国债 同时北欧大型投资者也在因地缘政治紧张局势评估美国资产 [2] 市场观点与风险 - 摩根大通分析师指出 白银价格已大幅超过其预测的平均值 但在显示出近乎抛物线价格动量的市场中 预测顶部几乎不可能 [5] - 彭博社高级商品策略师Mike McGlone认为当前走势与1979年和1980年快速价格变动有相似之处 随后曾出现崩盘 [5] - 该策略师进一步表示 动量可能推动白银至100美元 但如果其“魔鬼金属”的名声应验 价格可能迅速回落至50美元 并形成一个持续数年的峰值 [6]

贵金属价格飙升 - 黄金价格在周五上涨接近每盎司5000美元 白银价格触及每盎司100美元 贵金属经历史诗级上涨 [1] - 黄金年初至今上涨13% 正迈向2020年以来最佳单周表现 [1] - 白银期货年初至今上涨29% 涨幅超过黄金 [4] 价格上涨驱动因素 - 美元走弱 市场对美联储降息的预期 庞大的财政赤字 以及对政府债券需求的减弱 是推动价格上涨的因素 [1] - 美国财政纪律的持续侵蚀是黄金被持续积累并可能保持需求的关键原因之一 [3] - 投资者在地缘政治不确定性和更多降息预期的背景下涌入贵金属 [7] 市场参与者行为 - 除了各国央行的积累 私人部门投资者也参与了此轮史诗级上涨 [1] - 中国为满足国内需求囤积白银 自年初起限制出口 [5] - 一家丹麦养老基金表示将退出美国国债 同时北欧大型投资者也在因地缘政治紧张局势评估美国资产 [2] 市场观点与评论 - 分析师指出 白银价格已大幅超过其预测的平均值 但在显示近乎抛物线价格动量的市场中 预测顶部几乎不可能 [5] - 策略师将当前白银的快速价格波动与1979年和1980年的走势相提并论 后者随后出现崩盘 [5] - 策略师认为 动量可能推动白银价格达到100美元 但如果该商品如其“魔鬼金属”的名声所示 价格可能迅速回落至50美元 并形成一个持续数年的峰值 [6]