资产购买工具（APF）运作概况 - 报告涵盖英国央行资产购买工具在2025年第三季度（7月1日至9月30日）的运作情况 [1] - 通过APF为货币政策目的购买的英国国债继续通过债务管理办公室的借贷安排向市场提供 在截至2025年9月30日的三个月内 APF向DMO出借国债的日均总值为80亿英镑 [2] - 图表1显示了从2009年APF成立到2025年第三季度末 APF交易的累计净值 [3] 货币政策委员会（MPC）的资产负债表决策 - 在2025年9月的会议上 MPC投票决定在从2025年10月到2026年9月的12个月内 将APF持有的国债存量再减少700亿英镑 [4] - 为实现MPC的存量决策 从2025年第四季度开始的年度 计划出售较少的长期限国债 约40%的目标通过出售短期国债实现 40%通过中期国债 20%通过长期国债（以初始收益计算） [4] - 在2025年第三季度 根据MPC 2024年9月的决定 继续出售APF持有的用于货币政策目的的国债存量 2025年7月进行了三次国债出售操作 使相关国债存量减少36亿英镑 加上当季国债到期 该存量进一步减少283亿英镑 截至2025年9月24日 该存量规模为5580亿英镑 [5] - MPC在2024年9月决定 在从2024年10月到2025年9月的12个月内 将APF持有的国债存量减少1000亿英镑 包括到期国债和主动销售 [6] APF与英国财政部（HMT）之间的现金流 - 根据HMT对APF的 indemnification 安排 APF持有的资产产生一系列现金流 驱动两者之间的资金转移 [7] - 在2009年至2022年期间 APF的活动产生了从APF到HMT的正净现金流 其累计峰值在2022年9月底达到1239亿英镑 [7] - 自2022年10月出现首次从HMT到APF的季度转移后 此类支付按季度持续进行 [8] - 未来的APF现金流高度不确定 对包括银行利率在内的多种因素敏感 银行利率影响APF为其贷款支付的利息 也通过影响收益率曲线水平进而影响国债出售价格 [10][11] 现金流预测情景分析 - 图表3提供了截至目前的实际现金流更新摘要以及未来的说明性预测 预测基于一组关于MPC退出方式和银行利率路径的情景 [12] - 为便于比较 计算了每种情景下过去和未来预测现金流的净现值 根据假设的银行利率路径 所考虑情景中现金流的说明性累计生命周期NPV范围在负600亿至负1200亿英镑之间 [13] - 在所有情景中 假设截至2026年9月的一年中国债存量总共减少700亿英镑 通过到期和销售结合实现 [14] - 情景1A假设从2026年10月起 APF以每年700亿英镑的速度继续缩减 直至投资组合完全解除 情景2A假设从2026年10月起 年度缩减速度为自2022年以来的平均销售速度（每年320亿英镑）并加上计划到期国债 两种情景均假设银行利率遵循截至2025年9月30日的市场路径 [15] - 情景1B和2B则假设银行利率在未来三年逐渐下降至一个估计的均衡利率水平并维持 以演示现金流对不同利率环境的敏感性 [16] - 在不同情景下 缩减速度的差异对各自的累计生命周期NPV影响最小 在情景1A和1B中 NPV约为负1200亿英镑 在情景1B和2B中 NPV约为负600亿英镑 [17][18] 量化宽松（QE）的财政影响评估 - 对QE和量化紧缩（QT）相关生命周期现金流的评估并不等同于对QE的整体财政或经济影响的评估 QE通过降低利率支持了经济并改善了政府举债的条件 [19] - QE的财政效益很可能显著或完全抵消了在 indemnity 安排下从HMT到APF的净生命周期转移 估计QE因降低政府债务发行成本而产生的财政节约效益的NPV在500亿至1250亿英镑之间 [20] - 此分析未考虑QE在支持更广泛经济活动和解决市场功能失调方面的更广泛效益 这些效益相对于没有QE的反事实情景而言具有显著的财政益处 [20] - QE和QT的部署是为了实现MPC的货币政策目标 而非财政原因 但认识到它们产生财政影响的所有渠道非常重要 [22] 图表3现金流预测关键数据 - 在2013年至2022年间 存在从APF到HMT的年度净现金流 其中2013年达到400亿英镑的峰值 从2023年开始出现从HMT到APF的支付并持续至今 [23] - 若APF以每年700亿英镑的速度缩减 预计将在2031年底完全解除 在此情景下 预计从HMT到APF的年度转移额在约100亿至约300亿英镑之间 [23] - 累计现金流在2022年稳步上升至1230亿英镑的峰值 随后几年下降 在情景1A和2A中 预计累计现金流将下降至约负1600亿英镑 情景1A比情景2A更快达到此水平 在情景1B和2B中 预计累计现金流将下降至约负900亿英镑 情景1B比情景2B更快达到此水平 [23]

市场情绪与价格表现 - 比特币价格出现大幅下跌后 市场看跌情绪正在升温 [1] - 尽管存在下跌趋势 部分有影响力的加密货币人士认为价格向上逆转的希望依然强烈 [1] 流动性收紧的原因分析 - 市场流动性收紧是导致此次暴跌的主要原因 压力源自美联储过度执行量化紧缩以及持续的美国政府停摆 [2] - 美国政府停摆导致流动性急剧紧缩 因为财政部一般账户资金积累而无处可花 这尤其冲击对流动性最敏感的加密货币市场 [3] - 持续的流动性枯竭也将对股票市场产生重大影响 [3] 对未来政策与流动性的预测 - 预测当前局势不可持续 政府停摆结束后 财政部将在几个月内开始支出2500亿至3500亿美元 量化紧缩将结束 资产负债表在技术上将扩张 [4] - 预计美联储不会正式宣布量化宽松 但会通过常备回购便利工具向回购市场自由放贷 这将作为一种隐性的量化宽松机制来应对市场流动性紧张 [4][5] 主要资产价格预测 - 预测标准普尔500指数将达到7500点 比特币将达到20万美元 以太坊将达到7000美元 [7] - 看好以太坊的稳定基本面 包括稳定币交易量的增长和应用程序收入的增加 是推动年底加密货币反弹的关键原因 [7]

比特币价格与流动性脱钩现象 - 比特币价格从近期高点111,190美元回落至104,376美元，出现回调 [1] - 此次价格回调发生在全球流动性激增的背景下，与传统的流动性推动资产价格上涨的理论相悖 [1] 全球流动性注入规模 - 美联储在过去五天向银行系统注入1250亿美元流动性 [1][4] - 中国M2货币供应量达到47.1万亿美元，创下现代历史上最宽的流动性差距 [5][6] 流动性性质差异分析 - 不同类型的流动性对资产价格的影响不同，美联储近期的1250亿美元隔夜回购操作旨在稳定短期融资市场，而非刺激广泛的风险偏好 [2][4] - 中国通过长期信贷扩张推动基础设施和出口增长，而非投机性市场 [6] - 系统性流动性的增加并不等同于会直接流入比特币等风险资产的市场流动性 [4] 流动性理论面临挑战 - 流动性扩张必然导致比特币上涨的观点被指过于简单且缺乏细微差别 [3] - 量化宽松与BTFP等定向政策对金融系统不同部分产生的影响存在显著差异 [3]

文章核心观点 - 美联储通过降息和调整资产负债表等货币政策工具影响抵押贷款利率 当前利率为6.19% 为一年来最低水平 但过去三年均高于6% [1] - 美联储在缺乏关键经济数据的情况下 于2025年10月29日实施了第二次季度降息 将基准联邦基金利率目标区间下调至3.75%至4.00% [2][3] - 结束量化紧缩可能成为降低抵押贷款利率的关键因素 因为美联储缩减资产负债表的行动此前对贷款利率构成了上行压力 [5][8] 美联储货币政策行动 - 美联储进行2025年第二次季度性降息 幅度为25个基点 [3] - 新的基准联邦基金利率目标区间设定为3.75%至4.00% 于10月29日生效 [2] - 货币政策决策面临挑战 因政府停摆导致关键的月度领先经济指标数据缺失 [3] 资产负债表与抵押贷款利率传导机制 - 美联储资产负债表总规模截至10月22日当周约为6.59万亿美元 相当于美国名义GDP的22% [4] - 在量化紧缩期间 美联储通过出售债券或任其到期来缩减资产负债表 从金融体系中抽离资金 这通常会推高贷款利率 [7][8] - 在量化宽松期间 美联储购买债券和抵押贷款支持证券 向经济注入资金 旨在压低长期利率 这通常有助于降低抵押贷款利率 [7] - 美联储自2022年以来一直是国债的净卖家 选择不再将到期债券的收益进行再投资 此举对利率构成上行压力 进而推高了包括抵押贷款在内的借贷成本 [8] - 当美联储停止购买或开始出售债券时 私人投资者需要接盘 他们通常要求更高的收益率以补偿风险 这即使在美联储降息时也会推高抵押贷款利率 [8]

美联储政策与山寨币历史关联 - 美联储计划在2025年12月1日前暂停量化紧缩（QT）计划 [2] - 美联储将把到期抵押贷款支持证券的收益再投资于国债票据 以保持总持有量逐月稳定并调整投资组合构成 [2][3] - 2019年10月美联储采取类似行动后 山寨币总市值在随后几个月暴跌42% [3] 山寨币表现的关键驱动因素 - 历史模式表明 仅结束QT不足以自动为山寨币等高风险资产注入流动性 [4] - 伴随量化宽松（QE）的货币供应主动扩张才是触发山寨币反弹的关键因素 [4] - 2020年3月QE的推出为山寨币提供了支撑 使其从低点回升 [4] 当前市场流动性前景 - 山寨币市场需要流动性注入 可能通过美联储启动QE或财政部将TGA流动性释放到经济中来实现 [5] - 根据当前市场展望 第一种情景（启动QE）在短期内不太可能发生 [5] - TGA选项在很大程度上取决于2025年10月1日开始的美政府停摆的暂停 [5] - 基于此 加密货币市场可能在一段时间内表现不佳 [6]

美联储主席遴选进程 - 遴选过程已持续数周 市场对此已有观察 预计短期内不会对市场情绪产生重大影响 [1] - 预计在感恩节后将向总统提交最终候选人名单 总统可能在12月做出决定 [2][3] - 此次公开提名过程非常不寻常 在历史上没有先例 不同于以往的美联储主席任命方式 [11] 潜在候选人政策立场 - 五位主要候选人包括两位凯文、克里斯·沃勒、米基·鲍曼和里克·里德 [4] - 大多数候选人在对抗通胀方面持鹰派立场 政策分歧较小 [4][5] - 政策主要分歧在于美联储操作系统 凯文·沃什和米基·鲍曼建议废除当前的"地板系统" 回归"走廊系统" [5][6] - 在美联储权力范围方面存在分歧 包括向金融机构贷款和实施量化宽松等政策的尺度 [7] 美联储决策机制与领导力 - 美联储决策受主席影响但本质是集体决策 需要协调各方意见达成共识 [7][9] - 主席需要通过外交技巧了解各成员立场 引导达成尽可能广泛的共识 [8][9] - 决策过程中通常会出现不同意见 但主席会努力争取多数支持 [10] 任命时间表与影响 - 提名确认过程需要时间 被提名者通常会在确认过程中保持沉默 [15] - 目标是在1月底前完成对候选人的确认 该席位任期为14年 [16] - 新任主席的个人风格将决定其是否会公开与现任主席产生分歧 [16]

核心观点 - 市场将9月美国CPI数据视为美联储下一步政策行动的关键决定因素，可能引发利率调整、ETF资金流动和加密货币市场反弹 [1][3][6] 宏观经济背景 - 美国政府部门持续第三周停摆，导致几乎所有官方经济数据发布暂停，使9月CPI成为当前唯一重要的经济数据点 [1] - 美联储10月29-30日的政策会议临近，CPI数据恰逢旨在缓解关税问题的高层中美对话，两者均对风险情绪至关重要 [3] 市场表现与预期 - 比特币价格已突破111,000美元，受中美贸易紧张局势缓和及全球市场风险偏好普遍回升推动 [2] - 以太坊和Solana价格悄然走强，因对宽松周期的信心增强，各自上涨3%至5% [4] - 加密货币恐惧与贪婪指数微升至27，显示市场处于谨慎乐观状态，但远未达到狂热水平 [10] 交易所交易基金动态 - 尽管美国现货比特币ETF上周录得12.3亿美元资金流出，但全球加密货币ETF资金流入跃升至59.5亿美元，为本季度最强劲表现 [4] - 与加密货币相关的ETF已显现复苏迹象 [3] 货币政策前景 - 较温和的CPI数据可能为25至50个基点的降息打开大门，释放流动性并推动比特币价格向113,000至114,000美元区间迈进 [7] - 美联储主席杰罗姆·鲍威尔近期暗示，政府重新开门后可能恢复大规模资产购买，此举将为金融体系注入新流动性 [8] - 量化宽松通常涉及美联储用新创造的资金购买国债和抵押贷款支持证券，从而有效降低借贷成本并刺激资产需求 [8] - 对加密货币而言，量化宽松历史上是看涨信号，自2017年以来的每一次主要数字资产上涨均与某种形式的货币宽松政策同步 [9]

美联储政策与改革 - 前世界银行行长指出美联储需要改革，特别是量化宽松政策不仅没有刺激作用，还导致财富不平等 [1] - 美联储被指为“深层势力”，其员工规模过于庞大，并控制着许多市场，导致银行间市场和联邦基金市场功能丧失 [1] - 美联储对稳定币等新兴事物持怀疑态度，行动迟缓，但近期有讨论“简化主账户”等开放变革的迹象 [1] 税收政策与经济增长 - 日本45%的个人所得税边际税率和高额增值税抑制了经济增长前景，全球范围内存在打破制度僵化的机会 [1] - 美国资本利得税过高，导致大量未实现收益被锁定，等待遗产税基提升，这降低了市场的活力 [1] - 提议将资本利得税率降至10%一至两年，政府可能获得巨额意外收入，可用于建设或减少赤字，并可能促使政策永久化 [1][2] 能源政策与经济发展 - 历史表明能源使用量与人均收入正相关，美国在增加能源（包括化石燃料）生产方面处于领先地位，这对应对与中国竞争是必要的 [1] - 减少气候支出、增加能源供应被视为促进增长的关键，这与过去十年的政策方向相悖 [1] 财政与债务动态 - 国家债务规模过大引发对美元吸引力的担忧，但近期金价下跌被视为资金更倾向于流入美国的信号 [3] - 政府作为国债的主要借款方，若美联储加快降息步伐可为其节省大量资金 [5] 利率与市场信号 - 美联储短期利率设定在4[15%过高，而长期债券收益率低于4%，出现收益率曲线倒挂，这在当前周期不合逻辑 [4] - 美联储在降息方面行动迟缓，未能领先于曲线，建议在下次会议上下调50个基点，并认为本应在6月开始降息 [4]

美联储对疫情期间MBS购买政策的反思 - 美联储主席鲍威尔承认，央行可能过久地维持了抵押贷款支持证券的购买 [3] - 鲍威尔表示，根据事后判断，美联储本可以并且或许应该更早停止资产购买 [5] - 这些在2020年至2021年期间的资产购买决策，初衷是作为防范疫情后经济下行风险的保险措施 [5] MBS购买对房地产市场的影响评估 - 美联储认为MBS购买对房地产市场状况的过度影响程度难以确定，因为影响抵押贷款市场的因素众多 [4] - 批评者认为MBS购买为已经火热的房地产市场增添了不必要的燃料，人为压低了抵押贷款利率 [8] - 2021年1月，30年期固定抵押贷款平均利率曾创下2.65%的历史新低 [8] - 鲍威尔暗示实际影响可能小于许多人的假设，并指出其他强劲因素也在起作用，如疫情期间对更大空间的需求激增、远程工作趋势及其引发的国内迁移潮、以及疫情期间的储蓄 [9] 美联储未来资产负债表政策的导向 - 美联储表示未来在调整资产负债表方面可以更加灵活，暗示未来的量化宽松计划可能更短或更具针对性 [10] - 停止资产购买更早可能产生一些影响，但不太可能从根本上改变经济轨迹 [11] - 自2020年以来的经验表明，央行可以更灵活地使用资产负债表 [11] 美联储对当前使用MBS工具改善住房负担能力的立场 - 美联储坚决拒绝通过恢复购买MBS来降低当前高企的抵押贷款利率或直接解决住房问题的想法 [12][13] - 央行的政策着眼于整体通胀，不针对房价 [13] - 美联储明确表示不会将MBS购买作为直接解决抵押贷款利率或住房问题的手段 [13]

货币政策立场 - 美联储主席鲍威尔表示持续三年的缩减6.6万亿美元资产负债表的行动可能在几个月内结束 [1] - 美联储自2022年中以来已通过到期不续购的方式将其持有的资产规模缩减了约2.4万亿美元 [3] - 美联储无意将资产负债表规模缩减至新冠疫情前的4万亿美元水平 [3] 利率前景 - 美联储为进一步降息敞开大门 [1] - 鲍威尔暗示在10月28-29日的会议上再次降息25个基点仍然是可能的 [2] 经济与就业评估 - 鲍威尔承认就业面临的下行风险已经上升 [2] - 数据显示9月份企业裁员人数为32,000人 [4] - 鲍威尔指出离职率和招聘率均保持在低位 而家庭对工作可得性的看法和企业对招聘难度的看法持续下行 [4] 市场影响 - 该声明在加密货币市场引发波动 有观点指出比特币在量化紧缩期间从18,000美元上涨至126,000美元 [1] - 受降息预期推动 黄金价格创下近4,200美元的历史新高 年内涨幅达59% [2] 对政策工具的潜在威胁 - 鲍威尔就立法者试图撤销美联储向银行准备金支付利息的能力发出严厉警告 称此举将导致央行失去对利率的控制力 [1][5]