国盛证券主要观点如下： 近期核心客户趋势向好，有望带动2025~2026年公司收入CAGR超过10% 公司大部分客户为运动赛道龙头品牌商(如核心客户中的Nike、Adidas、Puma，以及其他客户中的安 踏、李宁、Lululemon、特步等)。1)该行判断未来全球及中国的运动品类仍然能够享受渗透率提升带来 的赛道成长机会，进而有希望为公司中长期订单需求的增长提供支持。2)与此同时，由于运动服饰对于 透气性、速干、回弹、保暖及防护等功能性要求相对较高，以申洲国际为代表的一体化服饰制造商有希 望凭借优越的面料开发能力与客户共创产品，进而增强合作关系与竞争优势。 国盛证券（002670）发布研报称，维持申洲国际(02313)"买入"评级，公司是亚洲最大一体化针织服饰 制造商之一，基本面扎实，伴随核心客户订单需求恢复正常，该行判断公司2026年有望进入产能供不应 求、收入健康增长、盈利质量上行的阶段，估值具备提升空间。 风险提示 1)分客户：近期Nike经营情况环比改善，北美地区库存已经恢复正常，该行判断合作伙伴拿货意愿良 好，估计公司对应订单在2026年有望恢复健康增长;迅销集团(指引FY2026收入增长10.3 ...

投资评级 - 报告对申洲国际维持“买入”评级，认为其合理市盈率约为15倍，当前股价对应2026年市盈率为12.4倍，存在约20%的上涨空间[5][20] 核心观点 - 申洲国际作为亚洲最大一体化针织服饰制造商之一，基本面扎实，预计2025年至2027年收入复合年增长率超过10%，盈利质量将逐步优化[1][4] - 核心客户需求呈现边际改善趋势，Nike经营情况触底回升，迅销集团和Adidas表现持续亮眼，将驱动公司订单稳健增长[1][15] - 公司过去坚定投入长期产能建设，一体化产业链具备稀缺性，2026年有望进入产能驱动增长、利用率饱和、盈利质量上行的阶段[2][19] 客户订单分析 - Nike北美地区库存已恢复正常，合作伙伴拿货意愿良好，预计2026年对应订单将恢复健康增长[1][15] - 迅销集团指引2026财年收入增长10.3%，Adidas多地业务均实现健康增长，预计公司对应订单增速强劲[1][15] - Puma仍处于调整阶段，短期订单以平稳为主；其他客户如安踏、李宁、Lululemon等订单体量预计健康增长，中长期具备发展空间[1][29] 品类与业务结构 - 2025年休闲品类快速增长，主要受益于优衣库销售表现；2026年受冬奥会及世界杯等赛事推动，运动品类订单增速有望加快，休闲类产品占比或较2025年下降[1][28] - 公司大部分客户为运动赛道龙头品牌商，运动服饰功能性要求较高，公司凭借面料开发能力与客户共创产品，增强合作关系与竞争优势[3][59] 产能与扩张 - 公司员工数量持续增长，2024年末达10.3万人，同比增长12%；2025年上半年末达11万人，同比增长9%，产能释放将在2026年继续体现[2][19] - 海外产能（越南+柬埔寨）成衣占比估计已超过50%，预计持续提升；未来可能进军印尼市场，进一步打开增长空间；国内产能以研发、效率和速度为核心竞争优势[2][72] 行业趋势 - 全球及中国运动品类渗透率持续提升，预计中国运动服市场规模2025年至2029年复合年增长率达8.9%，高性能户外服饰复合年增长率达15.5%，为公司中长期订单需求提供支撑[3][61][62] - 美国运动鞋服需求稳健，居民运动参与度提升，新兴高端品牌崛起，为行业带来新的增长机会[59] 盈利预测 - 预计2025年至2027年营业收入分别为316.1亿元、351.5亿元、390.7亿元，同比分别增长10.3%、11.2%、11.1%[4][87] - 毛利率预计分别为27.4%、28.2%、28.3%，归母净利润分别为64.7亿元、74.5亿元、82.9亿元，同比分别增长4%、15%、11%，归母净利率分别为20.5%、21.2%、21.2%[4][89]