报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年营收稳健增长但亏损同比扩大，坚守长期主义持续加码研发，深耕全互联时代网络通信高端品类，国内先发优势显著，调整盈利预测后维持“增持”评级 [3][5][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 发行股数4.1亿股，流通股2.0149亿股，总市值242.269亿元，3个月日均交易额1.6932亿元，主要股东中国振华电子集团有限公司持股21.26% [2][3] 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨跌幅分别为-25.0%、-13.0%、-20.6%、74.8%，相对上证综指涨跌幅分别为-28.6%、-16.4%、-21.6%、66.5% [2] 财务数据 - 调整盈利预测，预计2025/2026/2027年实现营业收入13.78/17.79/21.87亿元，对应市销率分别为17.6/13.6/11.1倍 [5] - 2024年全年实现收入10.82亿元，同比+4.28%，归母净利润-0.68亿元，同比亏损扩大249.52%，扣非归母净利润-1.08亿元，同比扩大63.05%；2025Q1实现营收2.23亿元，同比-12.30%/环比-18.71%，归母净利润-0.15亿元，同比亏损扩大150.42%/环比转亏 [8] - 2024年毛利率40.11%，同比+3.85pcts；2025Q1毛利率44.05%，同比+6.11pcts/环比+0.52pct [8] - 2024年研发费用4.28亿元，同比增长36.40%，占营业收入比重为39.61% [8] 公司发展战略 - 以引领超大规模数据中心互联为目标投入高端产品，以已有市场和客户需求为牵引推进已量产产品迭代，系列化布局接入级产品构筑底层平台化能力体系 [8] 高端产品优势 - 面向大规模数据中心和云服务需求，800G、12.8Tbps及25.6Tbps高端旗舰芯片2024年小批量交付，性能达国际竞品水平；TsingMa.MX产品具备2.4Tbps转发能力，支持相关技术 [8]

发行信息 - 公司拟发行50,000,000股，占发行后总股本12.20%，发行后总股本410,000,000股[9] - 每股面值1.00元，发行价格42.66元，募集资金总额213,300.00万元，净额200,421.58万元[9][44] - 发行日期为2023年9月4日，拟上市上交所科创板[9] 业绩数据 - 2020 - 2022年，公司归属于母公司股东净利润分别为-958.31万元、-345.65万元和-2942.07万元[25] - 2023年1 - 6月营业收入64,335.74万元，同比增长82.88%[86] - 预计2023年1 - 9月营业收入87000.00 - 90000.00万元，同比增长57.40% - 62.83%[95] 市场数据 - 2020年全球商用和自用以太网交换芯片市场规模占比均为50.0%[29] - 2020年中国商用以太网交换芯片市场公司市占率为1.6%，排名第四[29] 研发情况 - 截至2022年12月31日，公司Arctic系列芯片已投入研发费用15,770.45万元[33] - 公司最近三年累计研发投入金额为55,630.25万元，占比37.34%[72] 股权结构 - 截至招股说明书签署日，中国振华及其一致行动人合计持有公司32.66%的股份[37] - 高级管理人员及核心员工资管计划认购不超10,465.00万元，获配2,453,117股，占4.91%[44] 其他要点 - 2023年3月3日，公司及子公司被列入美国“实体清单”，目前产品采购未受影响[27] - 公司以太网交换芯片生命周期长达8 - 10年，具备较强客户粘性[39]

发行信息 - 公司拟发行股票50,000,000股，占发行后总股本12.20%[7][41] - 预计发行日期为2023年9月4日[7] - 发行后总股本为410,000,000股[7][42] - 发行前每股净资产为1.01元，发行前每股收益为 - 0.19元[42] 业绩情况 - 2020 - 2022年，公司归属于母公司股东的净利润分别为-958.31万元、-345.65万元和-2942.07万元[23][74][111][123][140] - 2023年1 - 6月营业收入64,335.74万元，同比增长82.88%[80] - 2023年1 - 6月净利润3,545.80万元，同比增长202.02%[80] - 预计2023年1 - 9月营业收入87,000.00 - 90,000.00万元，同比增长57.40% - 62.83%[86][87] 市场情况 - 2020年全球商用和自用以太网交换芯片市场规模占比均为50.0%[27][97] - 2020年中国商用以太网交换芯片市场，博通、美满和瑞昱市占率分别为61.7%、20.0%和16.1%，公司市占率为1.6%排名第四[27][58][97] 产品研发 - 公司主要以太网交换芯片产品覆盖100Gbps - 2.4Tbps交换容量及100M - 400G端口速率[28] - 公司对标国际最高水平、最高交换容量25.6Tbps的高性能交换产品Arctic系列尚在试生产阶段[28] 股东情况 - 截至招股意向书签署日，中国振华及其一致行动人中国电子合计持有公司32.66%的股份[35][119][195] - 截至招股意向书签署日，苏州君脉及其一致行动人合计持有公司23.16%的股份[35][119][195] - 截至招股意向书签署日，产业基金持有公司22.32%的股份[35][119][188][195] 风险因素 - 2023年3月3日，公司及子公司盛科科技被列入美国《出口管制条例》“实体清单”[25][105] - 公司目前尚未与部分EDA供应商完成续约，若授权到期将无法继续使用该等EDA产品[25][105] 其他 - 公司主营业务为以太网交换芯片及配套产品的研发、设计和销售[52] - 公司最近三年累计研发投入55,630.25万元，占最近三年累计营业收入比例为37.34%[64]

发行相关 - 公司拟发行不超5000万股人民币普通股（A股），发行后总股本不超41000万股，每股面值1.00元[9][43][44] - 预计发行日期和每股发行价格待确定，招股说明书签署日期待确定[9] - 公司拟在上海证券交易所科创板上市，保荐机构为中国国际金融股份有限公司[9] 业绩数据 - 2020 - 2022年，公司营业收入分别为26370.34万元、45860.29万元、76750.32万元，年均复合增长率为70.60%[60][106][136] - 2020 - 2022年，归属于母公司股东的净利润分别为 - 958.31万元、 - 345.65万元和 - 2942.07万元，扣非后分别为 - 4073.34万元、 - 4233.84万元和 - 7060.55万元，截至2022年末累计未弥补亏损3712.45万元[25][118] - 2023年1 - 3月，营业收入29434.89万元，同比增长106.30%；预计2023年1 - 6月营业收入61000 - 64000万元，同比增长73.40% - 81.92%[75][82] 市场份额 - 2020年全球商用和自用以太网交换芯片市场规模占比均为50.0%[29][92] - 2020年中国自研以太网交换芯片市场，华为和思科销售额口径市占率分别为88.0%和11.0%，合计99.0%[29] - 2020年中国商用以太网交换芯片市场，博通、美满和瑞昱销售额口径市占率分别为61.7%、20.0%和16.1%，合计97.8%，公司市占率为1.6%排名第四[29][53][92] 产品研发 - 公司主要以太网交换芯片产品覆盖100Gbps - 2.4Tbps交换容量及100M - 400G端口速率[30][93][94] - 公司在数据中心领域推出TsingMa.MX（2.4Tbps）、GoldenGate（1.2Tbps）系列且已量产，对标国际最高水平的Arctic系列尚在试生产阶段[30] - 截至2022年12月31日，公司Arctic系列芯片已投入研发费用15770.45万元[33][96] 股权结构 - 截至招股说明书签署日，中国振华及其一致行动人中国电子合计持有公司32.66%的股份；苏州君脉及其一致行动人合计持有公司23.16%的股份；产业基金持有公司22.32%的股份[37][114][187] - 公司发行前总股本为36000万股，假设发行5000万股，发行后中国振华持股比例21.26%；产业基金持股比例19.60%等[194] - 公司共有4名国有股东，合计持股24489.9702万股，持股比例68.02%；外资股东为Centec及Harvest Valley[196][197][198] 风险因素 - 2023年3月3日公司及子公司盛科科技被列入美国《出口管制条例》“实体清单”，采购含美国受限技术比例高的“管制物品”将受限[27][100] - 公司主营产品与行业领先厂商在产品结构、产品线丰富程度和毛利率上有差距[95] - 公司Arctic系列芯片研发难度大、进度与成果有不确定性，知识产权可能被盗用等[96][98]