总体财务表现 - 2QFY26总收入为2,478亿元，同比增长4.8%，高于市场一致预期及华泰证券预测 [1] - 经调整EBITA为91亿元，同比下降77.6%，经调整EBITA利润率为3.7% [1] - 非GAAP归母净利润预测FY26/FY27/FY28分别调整为1,058/1,310/1,597亿元 [3] 中国电商集团业务 - 2QFY26收入同比增长15.5%至1,326亿元，CMR同比增长10.1% [2] - 中国电商集团调整后EBITA利润为105亿元，同比下降76.3% [2] - 若不考虑闪购投入影响，电商集团EBITA在2QFY26季度实现同比中个位数正增长，闪购投入影响估算约为367亿元 [2] - 管理层预计3QFY26电商CMR同比增速将有所放缓 [2] 闪购业务 - 10月以来闪购单均亏损较7-8月时已收窄一半，订单份额保持稳定且GMV份额有所提升 [2] - 闪购业务对用户活跃度及相关品类成交均有明显拉动，对CMR产生正向影响 [2] - 2QFY26为闪购业务阶段投入高点，预计3QFY26投入规模将环比显著收缩 [2] - 闪购业务的持续减亏或有望为公司的中短期利润额修复斜率提供支持 [1] 云与AI业务 - 阿里云2QFY26收入同比增长34.5%，延续提速趋势，其中外部收入同比增长29% [2][3] - AI相关收入连续9个季度实现三位数增长，AI收入占外部商业化收入的比例已超过20% [3] - 阿里云季度调整后EBITA利润率为9.0%，同比持平，环比改善0.2个百分点 [3] - 2QFY26公司AI相关资本开支为315亿元 [3] - 管理层表示客户对AI需求旺盛，阿里云的AI服务器上架进度滞后于客户订单增长速度 [3] AI战略与展望 - 公司持续投入全栈AI能力建设，AI与阿里生态的协同效应带来更大发展空间 [1] - 管理层致力于成为世界领先的全栈AI服务商，并凭借性能领先的模型打造面向C端用户的AI超级原生应用 [3] - 公司预计以千问APP为中心，与淘宝、高德、闪购和支付宝等业务进一步联通，强化ToC端AI流量入口竞争力 [1] - 在测试版千问APP中观察到用户留存率明显提升，管理层认为全面进入AI to C领域正当其时 [3]

投资评级 - 对阿里巴巴维持“买入”评级，美股目标价为214.9美元，港股目标价为209.0港元 [1][4][6] 核心观点 - 公司2QFY26总收入为2,478亿元，同比增长4.8%，超出市场及华泰预期，主要得益于云业务增速超预期 [1] - 经调整EBITA为91亿元，同比下降77.6%，利润率3.7%，逊于一致预期但好于华泰预期 [1] - 云业务收入同比增长34.5%，延续加速增长趋势，AI相关收入连续9个季度实现三位数增长，占外部商业化收入比例已超20% [1][3] - 闪购业务减亏进展顺利，10月以来单均亏损较7-8月已收窄一半，订单份额稳定且GMV份额因客单价提升而增长 [2] - 管理层高度看好AI需求增长，正全面进军AI to C应用领域，致力于打造面向C端用户的AI超级原生应用 [1][3] 财务业绩总结 - **总收入**：2QFY26总收入2,478亿元，同比增长4.8%，超出华泰预测的2.9% [1][16] - **分部收入**： - 中国电商集团收入1,326亿元，同比增长15.5%，客户管理收入（CMR）同比增长10.1% [2][16] - 云智能集团收入398.24亿元，同比增长34.5%，超出预期 [3][16] - 阿里国际数字商业集团收入347.99亿元，同比增长9.9% [16] - **盈利能力**：经调整EBITA利润率3.7%，公司持续投入AI能力建设影响短期利润 [1][14] - **盈利预测调整**：上调FY26非GAAP归母净利润预测10.1%至1,058亿元，主因2QFY26利润超预期及闪购减亏略好于预期；下调FY27/FY28预测 [4][17][18] 业务运营亮点 - **云业务**：外部收入同比增长29%，环比提速；AI服务器上架进度滞后于客户订单，显示需求旺盛；调整后EBITA利润率为9.0%，同比持平环比改善0.2个百分点 [3][16] - **闪购业务**：减亏效果显著，若不考虑闪购投入影响，中国电商集团EBITA在2QFY26可实现同比中个位数正增长；预计3QFY26投入规模将环比显著收缩 [2] - **AI战略**：以千问APP为中心，与淘宝、高德、支付宝等业务线联通，强化To C端AI流量入口；Qwen3 Max模型在性能、智能水平和工具调用能力达全球领先水平 [1][3] 估值与预测 - 基于SOTP估值法，目标价对应36.3/29.3/24.1倍FY26/FY27/FY28非GAAP预测市盈率 [4][19] - 分部估值： - 中国电商集团基于15倍FY26非GAAP预测PE，较可比公司均值有所折价 [19] - 云智能集团基于10.0倍FY26预测PS，较可比公司均值存在溢价，反映其全栈AI能力及龙头地位 [19][20] - 阿里国际数字商业集团基于2.0倍FY26预测PS，所有其他业务基于0.5倍FY26预测PS [19][20][21]