投资评级 - 投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [5] 核心观点 - 报告核心观点为“云及 AI 业务长期目标远大，电商板块阶段性承压” [5] - 阿里巴巴云智能集团设定了远大的长期营收与利润率目标，而中国电商集团业务则因高基数、行业需求疲软及对淘宝闪购等新业务的持续投入而面临短期压力 [5][6][7] 财务与估值概览 - 截至2026年4月1日，阿里巴巴收盘价为122.70港元，总市值约为2.34万亿港元，资产负债率为41.12% [3] - 公司FY2026Q3（对应自然年2025年第四季度）实现总营收2848亿元，同比增长2%；经调整EBITA为234亿元，同比下降57%，利润下降主要因对淘宝闪购、用户体验及AI业务的投入 [5] - 预测公司FY2026-FY2028年归母净利润分别为950亿元、1084亿元、1619亿元，同比增速分别为-27%、14%、49% [9] - 基于当前股价，对应FY2026-FY2028年预测市盈率（PE）分别为22倍、19倍、13倍 [9] 分业务表现与展望 云智能集团 - FY2026Q3营收433亿元，同比增长36%（外部收入同比+35%）；AI相关产品收入连续第十个季度实现三位数同比增长 [6] - 经调整EBITA利润率为9% [5] - 公司为包含MaaS在内的阿里云及AI商业化业务设定了长期目标：未来5年实现1000亿美元营收规模，长期利润率达到20% [6] - 近期积极业务进展包括：阿里云于3月18日官宣AI产品涨价，其中平头哥算力预计涨价25-34%；设立ATH事业群后快速发布新模型并在LMArena取得国内排位领先；推出阿里云百炼Coding plan等多款产品跟进AI趋势 [6] 中国电商集团 - FY2026Q3营收1593亿元，其中客户管理收入（CMR）1027亿元，同比微增1%；经调整EBITA利润率为22% [5][7] - CMR增速放缓主要受整体成交放缓及基础软件服务费影响消退影响，电商行业整体需求疲软是主因 [7] - 即时零售（淘宝闪购）业务本季度收入规模为208亿元，假设日均单量7000万，对应单均收入约3.2元；该业务仍处投入期，公司规划FY28现金流转正、FY29盈利 [7] - 公司表示2026年以来CMR与电商利润有显著改善，但电商业务利润预计仍将受淘宝闪购的长期投入拖累 [7] 其他业务 - **阿里国际数字商业集团**：FY2026Q3营收392亿元，同比增长4%；经调整EBITA利润率为-5%，对应亏损20亿元，环比转亏或与“黑五”等大促营销投入增加有关 [8] - **所有其他业务**：FY2026Q3亏损环比扩大至98亿元，主要因对千问APP、高德、盒马等业务的投入；FY26Q4在千问APP上进行的“春节30亿大免单”活动可能导致该板块亏损趋势持续 [8]

文章核心观点 - 千问AI上线打车功能并非大材小用，而是通过解决现实世界复杂、个性化的出行需求，实现了对传统标准化打车模式的跨代碾压，其核心优势在于对用户意图的深度理解以及背靠阿里生态的完整服务闭环[3][7][28] 传统打车行业的痛点与用户需求错配 - 传统打车软件是标准化模板，仅提供出发地、目的地和车型等有限选项，无法满足用户安全、高级、便利等个性化需求，导致服务错配[5][6] - 用户在不同场景（如商务接待、家庭出游、接送父母）下面临诸多痛点，包括车辆环境不佳、司机驾驶风格不适、多应用间切换繁琐以及老年人使用困难等[5][6] - 要求用户为获得本应提供的服务付出额外努力（如仔细核对、提前沟通），被视为一种产品设计的傲慢和偷懒[6] 千问AI打车的核心优势：理解与交付 - 千问具备解析语境和理解破碎、抽象话语背后真实意图的能力，能将个性化需求转化为可交付的服务[7][11] - 具体应用示例：理解多点停靠需求并自动规划路径；根据“带小孩要稳”的指令优先选择驾驶平稳的司机；根据“带客户要好车”的指令推荐豪华或商务车型[13] - 该模式尤其惠及习惯于口头表达的老年人，通过语音交互降低使用门槛，实现科技普惠，试用户曾获得8.8元直接减免[17] - AI能处理高度复杂的混合需求，例如一次性包含人数、时间、多地点、价格区间、车辆条件、服务备注等要素的出行指令，将混乱表达秩序化[19][20] 生态协同带来的壁垒与可能性 - 千问背靠阿里生态，可无缝调用高德地图进行打车交付，并使用支付宝结算，调用过程快速无感[22] - 同一生态内的高德、飞猪、大麦等应用为跨任务协调提供了可能，可实现“一句话搞定”跨平台行程规划（如订机票、酒店及接送车辆）[22] - 生态协同创造了便捷性、可靠性和更多可能性，而其他AI在支付、权限和跨生态接口调用速度方面面临巨大挑战[22] 战略意义：从出行入口到消费闭环 - 传统打车是线性生意，赚取差价，竞争集中于补贴和运力，用户忠诚度低，毛利极低[24] - 千问打车做的是“消费的最后一公里”，将出行起点视为需求起点，下车点视为消费开始，旨在成为消费入口[25][26] - 用户通过千问完成“推荐餐厅电影院-打车-买票”等指令时，实现了在阿里生态内（千问、高德、大麦、飞猪、支付宝）的“搜索-决策-交易-履约”完整链路闭环[26][28] - 其价值远超出行订单本身，更在于锁定了链条中的餐饮、文娱、支付等本地生活消费，沉淀了用户数据和习惯[28] 务实落地的商业哲学 - 相较于其他仍在实验室刷跑分、画饼或套壳的AI，千问选择通过解决奶茶、外卖、打车等具体生活场景问题来落地，强调“解决问题”和实现结果[3][30] - 其可怕之处在于不空谈未来和参数，而是利用其理解能力、信任构建和生态优势，协助用户实现更好的现在，将能力转化为实际的商业应用[30]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][6][24][25] 核心观点 - **整体表现**：FY26Q3 阿里巴巴收入 2848 亿元，同比增长 2%，但利润端承压，经调 EBITA 同比下滑 57% 至 234 亿元，主要受即时零售和千问 APP 投入影响 [1][9] - **核心驱动力**：云智能集团收入加速增长，是当前业绩的主要亮点；中国电商集团受大盘疲软影响，但即时零售业务增长迅速并持续改善单位经济 [1][2][14] - **未来展望**：报告基于对云收入增长的乐观预期，小幅上调了未来财年收入预测，但因对 AI 研发及电商等投入的预期增加，下调了经调净利润预测 [4][25] 分业务表现 中国电商集团 - **收入端疲软**：FY26Q3 电商客户管理收入同比仅增长 1%，主要受货币化率提升的基数效应及大盘疲软影响，同期实物商品网上零售额同比增 2.2% [2][14] - **即时零售高速增长**：FY26Q3 即时零售收入 208 亿元，同比增长 56%，假设日均 7400 万单，对应单均收入约 3.1 元 [2][14] - **用户增长显著**：2025年平台年度活跃买家新增约 1.5 亿，其中实物电商年度活跃买家新增约 1 亿，主要由即时零售业务带动 [2] - **利润端大幅下滑**：FY26Q3 中国电商集团经调整 EBITA 为 346 亿元，同比下滑 43%，利润率同比下滑 19 个百分点至 22%，主因即时零售投入 [2][14] - **即时零售亏损**：测算本季度即时零售业务亏损约 208 亿元，单均亏损约 3.1 元，但单位经济持续改善 [2] - **长期目标**：公司维持即时零售业务在 FY28 实现超过 1 万亿 GMV 的目标，并预计在 FY29 实现盈利 [2][15] 云智能集团 - **收入加速增长**：FY26Q3 收入 433 亿元，同比增长 36%；不计并表业务的外部收入同比增长 35% [3][16] - **AI 驱动强劲**：AI 相关产品收入继续保持三位数增长 [3] - **市场份额提升**：阿里云市场份额已连续三个季度增长，提升至 36% [3] - **关键里程碑**：截至 FY26 年 2 月，云业务外部收入突破 1000 亿元；3 月百炼 MaaS 平台 API 市场日均 TOKEN 消耗规模较去年 12 月日均提升 6 倍 [3] - **组织架构调整**：FY26Q4 公司成立了全新的阿里巴巴 Token Hub 事业群，以加强模型层与应用层的协同 [3] - **未来五年目标**：公司预计未来五年包含 MaaS 的云和 AI 外部收入突破 1000 亿美元，对应复合年增长率超过 40% [3][16] - **利润保持稳健**：FY26Q3 经调整 EBITA 率为 9.0%，环比持平，收入增长与资本开支折旧摊销增加相抵消 [3][16] - **资本开支波动**：FY26Q3 资本开支为 290 亿元，同比下降 9%，主要由于芯片生产与交付周期的季节性波动 [16] 其他业务集团 - **国际数字商业集团**：FY26Q3 收入同比增长 4% [1] - **所有其他业务**：FY26Q3 收入同比下滑 20% [1] AI 布局进展 - **模型进展**：春节期间推出 Qwen 3.5 plus，提升了推理效率并降低了成本，即将推出针对 Coding 与 Agent 场景优化的新版本 [19] - **应用进展**：千问 C 端应用月活跃用户已突破 3 亿，并接入淘宝闪购、支付宝等多个核心应用 [3][21] - **企业级平台**：悟空是全球首个 AI 原生的企业级 Agent 平台，是阿里 AI 能力在企业工作场景的统一出口 [22] - **硬件进展**：平头哥自研 AI 芯片已实现规模化量产，截至 2026 年 2 月累计交付 47 万片，其中 60% 以上服务于外部客户 [3][22] 财务预测与估值 - **收入预测调整**：将 FY2026-FY2028 收入预测小幅调整至 10338 亿元、11654 亿元、13188 亿元，调整幅度分别为 +0.3%、+1.4%、+3.4% [4][25] - **利润预测下调**：将 FY2026-FY2028 经调净利润预测调整至 797 亿元、1057 亿元、1343 亿元，调整幅度分别为 -22%、-22%、-19%，主因千问相关投入及电商、外卖投入高于预期 [4][25] - **估值水平**：目前公司股价对应 FY2027 年预测市盈率为 21 倍 [25]

报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][24][25] 整体业绩表现 - FY26Q3总收入为2848亿元人民币，同比增长2% [1][9] - 经调整EBITA为234亿元人民币，同比下降57%，经调整EBITA利润率为8.2% [1][9] - Non-GAAP净利润为167亿元人民币，同比下降67%，净利率为5.9% [1][9] - 本季度自由现金流为113亿元人民币，同比下降71% [1][9] 分业务表现：中国电商集团 - FY26Q3收入同比增长6% [1][9] - 电商客户管理（CMR）收入同比增长1%，主要受货币化率基数效应及大盘疲软影响（当季实物商品网上零售额同比+2.2%） [2][14] - 即时零售收入达208亿元人民币，同比增长56%，假设日均7400万单，单均收入约3.1元 [2][14] - 2025年平台年度活跃买家新增约1.5亿，其中实物电商年度活跃买家新增约1亿 [2][14] - 经调整EBITA为346亿元人民币，同比下降43%，经调整EBITA利润率为22%，同比下滑19个百分点，主要受即时零售业务投入影响 [2][14] - 测算即时零售业务本季度亏损约208亿元人民币，单均亏损约3.1元 [2] - 公司目标即时零售业务在FY28实现超过1万亿元GMV，并实现规模化正向现金流，预计FY29实现盈利 [2][15] 分业务表现：云智能集团 - FY26Q3收入达433亿元人民币，同比增长36% [1][3][9][16] - 不计并表业务的外部收入同比增长35%，AI相关产品收入保持三位数增长 [3][16] - 阿里云市场份额连续三个季度增长，提升至36% [3][16] - 截至FY26年2月，云业务外部收入突破1000亿元人民币 [3][16] - 3月百炼MaaS平台公共模型服务API市场的日均TOKEN消耗规模较去年12月日均提升6倍 [3][16] - FY26Q4公司成立了阿里巴巴Token Hub事业群，整合通义实验室、MaaS业务线、千问事业部等，以加强AI模型层与应用层协同 [3][16] - 公司预计未来五年包含MaaS的云和AI外部收入突破1000亿美元，对应复合年增长率超过40% [3][16] - 经调整EBITA利润率为9.0%，环比持平 [3][16] - FY26Q3资本开支为290亿元人民币，同比下降9% [16] AI布局进展 - 模型：春节期间推出Qwen 3.5 plus提升推理效率并降低成本，即将推出针对Coding与Agent场景优化的新版本 [19] - 应用：千问C端应用月活跃用户已突破3亿，并接入淘宝闪购、支付宝、飞猪等多个内部应用 [3][21] - 应用：悟空是全球首个AI原生企业级Agent平台，是企业工作场景的AI统一出口 [22] - 硬件：平头哥自研AI芯片已累计规模化交付47万张，其中60%以上服务于外部商业化客户 [3][22] 财务预测与估值 - 调整FY2026-FY2028收入预测至10338/11654/13188亿元人民币，调整幅度为+0.3%/+1.4%/+3.4% [4][25] - 调整FY2026-FY2028经调整净利润预测至797/1057/1343亿元人民币，调整幅度为-22%/-22%/-19% [4][25] - 调整主要反映对云收入增长的乐观预期，以及千问相关研发营销投入、电商和外卖投入高于预期 [4][25] - 公司当前股价对应FY2027年预测市盈率（PE）为21倍 [4][25] - 根据盈利预测，FY2026-FY2028经调整每股收益分别为4.19元、5.56元、7.07元 [8]

千问AI春节活动数据表现 - 春节活动期间，全国超过1.3亿人首次体验AI购物，用户共说了50亿次“千问帮我” [1][6] - 过去两天，用户使用AI购买门票的订单量环比增长22倍，AI预订机票等交通票务单量增长超过7倍 [1][6] - 随着春节档电影上线，用户使用AI购买电影票的订单环比增长372倍，其中来自三四线城市的AI订单量环比暴涨782倍 [1][6] - 在所有AI订单中，近一半订单来自县城 [1][6] - 因一句话点单更便捷，近400万60岁以上用户体验了AI购物 [1][6] 千问应用生态与用户增长 - 千问可以调度整个阿里生态为用户服务，已接入淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、高德、大麦，未来还将上线AI打车、充值手机话费、高德扫街榜团购等功能 [1][6] - QuestMobile数据显示，2月7日千问日活跃用户数达到7352万，逼近豆包的7871万，仅用3个月时间追平了豆包3年的用户规模 [1][6] - 这标志着用户AI使用习惯的转移，本质上是AI价值重心的变化——从以Chat为代表的聊天对话，转向以Agent为代表的任务执行 [1][6] 阿里巴巴AI技术进展 - 除夕当天，阿里巴巴开源了全新一代大模型千问Qwen3.5-Plus，其性能媲美Gemini 3 Pro，登顶全球最强开源模型 [2][7] - 公司AI在春节期间完成双线爆发：开源模型全球最强，APP在应用战场狂飙前进 [2][7]

核心观点 - 千问AI助手在春节期间通过“一句话下单”功能实现了大规模用户渗透和消费转化，展现出其作为国民级AI助手在融入日常生活场景、简化操作流程及驱动交易增长方面的巨大潜力 [1][3][6] 用户规模与活跃度 - 春节期间，千问日活跃用户数达到7352万，逼近主要竞争对手豆包的7871万，仅用3个月时间追平了后者3年的用户规模 [6] - 全国用户在“千问春节请客”活动期间累计说了50亿次“千问帮我”，推动其成为国民级AI助手 [6] - 春节期间，有超过400万的60岁以上用户使用千问帮忙下单，显示其成功覆盖了传统APP使用不便的老年及偏远地区人群 [3] 消费场景与交易表现 - 春节期间，用户通过千问“一句话下单”近2亿次，全国平均每10人中就有1人使用该功能下单 [1] - “一句话下单”主要消费场景为备年货和饮品，具体包括：购买超3000吨鸡蛋（相当于一个中等县城居民一年的消耗量）、5500万杯奶茶、3516万杯果茶以及1138万杯咖啡 [1] - 接入飞猪、高德、大麦等生态产品后，服务覆盖吃喝玩乐，相关订单量激增：电影票房订单环比增长66倍（近八成用户选择《飞驰人生3》和《惊蛰无声》），交通票务订单周环比增长540%，景点门票订单周环比增长24倍 [3] 产品功能与用户体验 - “千问帮我”一句话下单操作流程大幅简化，仅需2-3轮对话即可完成，比传统点选式下单节省超过50%的步骤 [3] - 功能示例：购买电影票时，两轮对话即可完成推荐、选座、购票及支付；规划旅行时，可一次性处理多种玩法需求，并生成涵盖交通、酒店、门票的完整出行方案 [3] - 除下单外，用户探索了多种娱乐化应用场景，例如：27万人让千问写拜年吉祥话，23万人让千问写晒年夜饭朋友圈文案，还有写春联、生成春节写真等玩法 [4] 战略与行业意义 - 公司战略旨在让AI深度融入老百姓的日常生活场景，并认为这是未来必然趋势 [3] - 通过春节期间的现象级表现，公司展示了AI助手在降低使用门槛、激发新消费场景及整合生态服务方面的能力，可能重塑用户与本地生活服务的交互模式 [1][3][6]

公司业务表现与市场渗透 - 春节期间，用户通过“千问帮我”功能实现“一句话下单”近2亿次，全国平均每10人中就有1人使用该服务下单，表明其已成为春节消费新场景[1] - “一句话下单”主要消费场景为备年货和喝奶茶，期间用户下单超3000吨鸡蛋、5500万杯奶茶、3516万杯果茶及1138万杯咖啡[1] - 公司通过接入飞猪、高德、大麦等阿里生态产品，拓展服务范围，春节期间相关订单大幅增长：电影票房订单环比增长66倍，近八成用户选择《飞驰人生3》和《惊蛰无声》；交通票务订单周环比增长540%；景点门票订单周环比增长24倍[1] 产品功能与用户体验 - “千问帮我”一句话下单操作简便，仅需2-3轮对话即可完成，比传统点选式下单节省超50%步骤，显著提升了便捷性[1] - 该功能降低了使用门槛，使偏远地区和老年人群也能享受AI生活便利，春节期间有超过400万60岁以上用户使用千问帮忙下单[1] - 产品能处理复杂需求，例如用户提出包含滑雪、漂流、看极光等五种玩法的旅行需求时，千问可提供涵盖交通、酒店、景点门票的完整出行方案并直接关联服务生成订单[2] 用户增长与市场地位 - 在“千问春节请客”活动期间，全国用户说了50亿次“千问帮我”，推动千问成为国民级AI助手[2] - 据QuestMobile数据，2月7日千问日活跃用户数（DAU）达到7352万，已逼近主要竞品豆包的7871万，且千问仅用3个月时间就追平了豆包3年的用户规模[2] 应用场景拓展与生态融合 - 公司正将AI深度融入日常生活场景，例如用户可通过2轮对话完成电影推荐、选座、购票及支付全流程[2] - 春节期间，用户探索了“千问帮我”的多种非购物应用：27万人用于撰写拜年吉祥话，23万人用于创作晒年夜饭的朋友圈文案，其他用途还包括写春联、跳舞、做年夜饭指导及生成春节写真等[2] - 公司C端事业群总裁表示，让AI融进老百姓的日常生活场景是未来必然的发展方向[2]

千问“一句话下单”春节运营数据 - 春节期间，用户在千问上“一句话下单”近2亿次，全国平均每10人就有1人在千问下单 [1][3] - “千问帮我”购买餐饮奶茶、订机票酒店、买电影票和景点门票，正在成为马年春节的新年俗 [1][4] 主要消费场景与商品销量 - 备年货、喝奶茶成为“一句话下单”的主要消费场景 [1][4] - 用户让千问下单购买了超3000吨鸡蛋，相当于一个中等县城居民一年的鸡蛋消耗量 [1][4] - 用户总计下单了5500万杯奶茶和3516万杯果茶，咖啡销量也达到了1138万杯 [1][4] 生态接入与需求覆盖拓展 - 除淘宝闪购外，春节前后，千问陆续接入飞猪、高德、大麦等阿里生态体系产品 [1][4] - 千问一句话下单能覆盖“吃喝玩乐”各种需求 [1][4] 接入生态后的具体业务增长 - 用户让千问下单购买的电影票房环比增长66倍，其中近八成用户选择了《飞驰人生3》和《惊蛰无声》 [1][4] - 机票等交通票务订单周环比增长540% [1][4] - 景点门票周环比增长24倍 [1][4]

公司业务表现 - 春节活动期间，全国超过1.3亿人首次体验公司AI购物，用户说了50亿次“千问帮我” [1] - 过去两天，用户用AI购买门票的订单量环比增长22倍，AI订机票等交通票务单量增长超7倍 [1] - 随着春节档电影上线，用户用AI购买电影票的订单量环比增长372倍，其中来自三四线城市的AI订单量暴涨782倍 [1] - 在所有AI订单中，近一半订单来自县城，近400万60岁以上用户体验了AI购物 [1] - 2月7日，公司AI产品日活跃用户数达到7352万，逼近竞争对手的7871万，用3个月时间追平了竞争对手3年的用户规模 [1] 公司产品与生态 - 公司AI产品可以调度整个阿里生态为用户服务，包括淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、高德、大麦等均已接入 [1] - 未来还将上线AI打车、充值手机话费、高德扫街榜团购等功能 [1] - 除夕当天，公司开源了全新一代大模型Qwen3.5-Plus，其性能媲美Gemini 3 Pro，登顶全球最强开源模型 [2][4] 行业趋势与竞争格局 - 用户AI使用习惯正在发生转移，本质上是AI价值重心的变化，从以聊天对话为代表，转向以任务执行为代表 [1] - 公司在春节期间完成双线爆发：开源模型成为全球最强，APP在应用战场快速前进 [2]

文章核心观点 - 千问在春节期间用户规模和应用量激增，已成为国民级AI助手，其成功标志着AI应用的价值重心正从聊天对话转向任务执行[1][4] 用户增长与市场渗透 - 春节活动期间，全国超过**1.3亿人**首次体验AI购物，用户对千问说了**50亿次**“千问帮我”[1] - 2月7日，千问日活跃用户数达到**7352万**，已逼近豆包的**7871万**，仅用**3个月**时间追平了豆包**3年**的用户规模[4] - 近**400万**60岁以上用户体验了AI购物，表明其易用性吸引了广泛年龄层用户[4] AI应用场景与交易表现 - 用户用AI购买门票的订单量环比增长**22倍**，AI订机票等交通票务单量增长超**7倍**[4] - 随着春节档电影上线，用户用AI购买电影票的订单环比增长**372倍**，其中来自三四线城市的AI订单量暴涨**782倍**[4] - 在所有AI订单中，近一半订单来自县城[4] 生态整合与功能拓展 - 千问可以调度整个阿里生态为用户服务，淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、高德、大麦等应用均已接入[4] - 未来还将上线AI打车、充值手机话费、高德扫街榜团购等功能[4] 技术发展与行业趋势 - 除夕当天，阿里巴巴开源了全新一代大模型千问Qwen3.5-Plus，其性能媲美Gemini 3 Pro[4] - 用户AI使用习惯的转移，本质上是AI价值重心的变化——从以Chat为代表的聊天对话，转向以Agent为代表的任务执行[4]