报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 核心观点总结 - 公司发布2025年年报，业绩符合预期，营收45.27亿元（同比增长7%），归母净利润4.80亿元（同比增长490%），扣非净利润4.54亿元（同比增长787%）[4] - 业绩高增长主要得益于2025年以来全球农化去库周期结束，采购需求恢复，核心产品实现量价齐升[6] - 核心产品代森锰锌受益于巴西大豆锈病爆发及公司在巴西等关键市场的自主登记突破，价格持续上涨，2025年第四季度均价2.85万元/吨，较第一季度上涨21%[6] - 公司与拜耳签订为期3年并可自动续期3年的代森锰锌长期供货合同，前3年预估金额8亿元，6年总金额约16亿元，为未来收入提供保障[6] - 印度农药供给受地缘冲突扰动，其作为全球最大代森锰锌出口国（2025年出口额4.36亿美元）产能受限，预计产品价格仍有上涨空间，截至2026年4月12日市场价格已涨至3.05万元/吨，较年初上涨9%[6] - 公司上调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测，当前市值对应市盈率分别为13倍、12倍和11倍[6] 财务与业绩表现 - **整体业绩**：2025年销售毛利率26.40%（同比提升6.92个百分点），销售净利率11.29%（同比提升9.08个百分点）[4] - **分季度业绩**：2025年第四季度营收9.28亿元（同比增长4%，环比下降19%），归母净利润0.90亿元（同比增长198%，环比下降26%），单季度计提资产减值损失0.45亿元[4] - **分红方案**：公司拟每股派发现金红利0.45元，共计派发2.12亿元，占归母净利润的44.24%[6] - **分产品业绩**： - 杀菌剂：营收24.74亿元（同比增长15%），毛利率33.57%（同比提升6.03个百分点）[6] - 杀虫剂：营收12.16亿元（同比下降5%），毛利率22.23%（同比提升7.17个百分点）[6] - 除草剂：营收3.13亿元（同比下降18%），毛利率-8.45%（同比提升6.67个百分点）[6] - 兽药：营收4.58亿元（同比增长20%），毛利率20.29%（同比下降1.17个百分点）[6] - **关键参股公司**：参股公司新河农化（百菌清主要生产商）2025年净利润3.04亿元，为公司带来显著投资收益[6] - **盈利预测**： - 营收预测：2026E为52.24亿元（同比增长15.4%），2027E为54.26亿元（同比增长3.9%），2028E为57.34亿元（同比增长5.7%）[5][7] - 归母净利润预测：2026E为6.20亿元（同比增长29.3%），2027E为6.72亿元（同比增长8.3%），2028E为7.32亿元（同比增长8.9%）[5][6][7] - 每股收益预测：2026E为1.30元，2027E为1.41元，2028E为1.54元[5] - 毛利率预测：2026E为26.9%，2027E为27.4%，2028E为27.9%[5] - ROE预测：2026E为14.2%，2027E为14.1%，2028E为14.0%[5] 产品价格与市场动态 - **代森锰锌**：2025年均价2.56万元/吨（同比上涨2%），价格呈季度上涨趋势[6] - **百菌清**：2025年均价2.90万元/吨（同比上涨40%）[6] - **阿维菌素与甲维盐**：2025年阿维菌素均价47.49万元/吨（同比上涨17%），甲维盐均价67.25万元/吨（同比上涨19%）[6] 战略合作与未来发展 - 2025年3月，公司子公司德彦智创与巴斯夫签署战略合作框架协议，共同推进新农药在中国的开发、登记及商业化，预计年内有产品落地[6] - 其他产品在应季刚需释放下加速成本传导，支撑产品涨价行情进入正反馈循环[6]

投资评级 - 报告给予海利尔(603639 SH)买入评级 并维持该评级 目标价格为20 90元[4][7] 核心观点 - 二季度业绩实现同比增长 归母净利润达到0 97亿元 同比增长35 24% 主要驱动因素是农药业务销量同比增长9 20%以及资产减值损失同比收窄0 23亿元[10] - 农药行业景气度处于底部震荡 公司主要产品价格承压 二季度农药业务均价同比下滑1 26% 但已基本企稳[10] - 恒宁基地持续减亏 上半年亏损0 65亿元 较去年同期亏损0 82亿元明显改善 随着产能利用率提升和成本下降 未来有望贡献正向收益[10] 财务预测 - 下调盈利预测 预计2025-2027年每股收益分别为0 95元 1 35元和1 79元(原2025-2026年预测为1 65元和2 15元)[4] - 预计2025-2027年营业收入分别为48 30亿元 57 40亿元和68 60亿元 同比增长23 6% 18 8%和19 5%[6] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为3 24亿元 4 60亿元和6 10亿元 同比增长78 4% 42 2%和32 5%[6] - 毛利率预计从2024年的23 9%逐步提升至2027年的25 7% 净利率从4 6%提升至8 9%[6] 业务表现 - 2024年二季度公司收入达到13 45亿元 同比增长6 84% 毛利率为23 79% 同比基本持平[10] - 恒宁项目总资产近20亿元 2023年和2024年分别亏损1 41亿元和1 63亿元 目前开工率逐步提升[10] 估值比较 - 采用可比公司2025年22倍市盈率进行估值[4] - 可比公司包括扬农化工 利尔化学 长青股份 中农立华和润丰股份 调整后平均市盈率为21 86倍(2025年)[11]

核心观点 - 销量提升及减值损失收窄推动二季度业绩同比增长 公司二季度实现归母净利润0.97亿 同比增长35.24% [1] - 恒宁基地开工率提升带来持续减亏 未来有望带来正贡献 恒宁子公司总资产近20亿 是公司发展的重要第二增长极 [1][2] - 考虑农药行业景气磨底 公司主要产品价格下滑 下调盈利预测 预测25-27年公司EPS为0.95 1.35和1.79元 给予目标价20.90元并维持买入评级 [3] 二季度业绩表现 - 二季度公司农药业务销量同比增长9.20% 推动公司收入达到13.45亿 同比增长6.84% [1] - 二季度公司农药业务整体均价同比下滑1.26% 已基本企稳 毛利率23.79% 同比基本持平 [1] - 资产减值损失同比收窄0.23亿 是二季度净利润同比增长的关键边际驱动 主要是存货跌价损失及合同履约成本减值损失方面的改善 [1] 产品价格表现 - 上半年公司主营产品如吡虫啉 啶虫脒 吡唑醚菌酯 丙硫菌唑等大多处于底部震荡区间 部分产品如甲维盐有所上涨 [1] - 全球农化去库周期逐渐进入尾声 原药价格下跌趋势收窄但仍受到行业供给过剩的压制 整体景气度低迷 [1] 恒宁基地运营情况 - 恒宁子公司23 24全年分别亏损1.41亿 1.63亿 推测是前期公辅设施投资较重而装置开工率不高所致 [2] - 今年上半年恒宁基地亏损0.65亿 较去年同期亏损0.82亿已明显改善 随着产能利用率提升 成本下降 [2] - 恒宁基地一期整体及二期部分原药已投产 未来随着大单品持续落地 开工率逐渐提升 子公司有望持续减亏并带来正向贡献 [2]