2026年市场展望 - 投资者对中国资产的情绪普遍升温，2025年行情让市场对宏观与地缘扰动“脱敏” [7][11][39][43] - 围绕“中国资产”的新叙事正在形成，市场开始期待“慢牛”或更可持续的行情 [7][11][39][43] - 市场逻辑可能从估值修复转向更关注盈利驱动，需更细致甄别行业与公司分化 [7][11][39][43] - 中美关系在2026年整体可能趋于缓和，因美国进入中期选举年，注意力转向本土经济 [11][43] - 中国出口表现持续超预期，尤其在非美国市场实现显著突破，且不受关税影响的消费品类正进入全球视野 [12][44] 流动性环境 - 流动性是2026年对股票市场最有确定性的友好因素 [8][16][40][48] - 国内保险等大型机构及个人投资者在股票资产上的配置意愿和能力仍有提升空间 [16][48] - 过去两三年大量居民资金以定期存款形式存放，随着风险偏好回升，部分资金有望流入股市 [16][48] - 全球型基金及新兴市场基金对中国资本市场的态度已变得更乐观，配置水平有进一步提升空间 [16][48] - 人民币升值趋势进一步增强了中国资产对外资的吸引力 [16][48] 核心投资机会与策略 - 未来6-12个月的核心机会在于寻找“预期差”，即在低关注度资产中未被市场充分认知的变化与改善 [8][17][40][49] - 长期（三五年维度）最令人振奋的机会来自新一轮科技创新及中国企业全球化运营带来的新成长空间 [17][49] - 投资解决方案应关注“认知落差”与“供需约束”等可验证变量 [8][40] - 淡水泉在商品牛市中的解决方案并非直接跟随主流投资商品，而是寻找更有确定性、性价比更好的解决方案 [9][23][41][55] 科技创新与AI领域 - AI本身不是泡沫，是一项深刻影响生产力、生产关系的长期技术，应保持开放积极态度看待 [18][50] - 2026年AI投资的关键变量是头部云厂商的资本开支是否会继续超预期或放缓 [18][50] - 投资方向应从总量逻辑转向结构逻辑，寻找供给最紧张、约束最明显而市场认知不充分的环节，如存储和先进制程设备 [18][50] - 2026年AI领域两大机会挖掘点：更关注国内市场（中国强在能源、制造及人力成本）以及关注AI应用（如自动驾驶和机器人） [19][51] - 中国AI模型在2025年10月全球下载量超过美国AI模型，开源模式可能带来应用层面的爆发 [20][52] - 除AI外，创新药行业在2025年贝塔机会后，2026年依然能展现较好机会，得益于中国的人才红利、研发临床效率及成本优势 [21][22][53][54] 反内卷政策影响 - 反内卷政策在过去一年取得较好效果，以往可能加剧内卷的地方政府行为被广泛约束 [14][46] - 调研发现多个典型领域企业普遍表现出“卷不动、也不愿再卷”的心态变化 [15][47] - 观察重点在于这种心态变化是否会转化为头部企业经营成果的积极变化 [15][47] 新消费领域 - 新消费体现的是一种非总量的结构性逻辑，是未来挖掘消费机会的思路 [24][56] - 使用“人场货”框架分析消费机会：“人”指消费人群与购买力，“场”指连接人与商品/服务的渠道，“货”指商品与服务 [25][57] - 过去两年新消费背后的人群结构变化，如年轻人和老年人群体增加，导致商品形态出现结构性变化 [26][58] - 国货化妆品、线上/线下零售的业绩利用了“场”的变化，潮玩IP、游戏领域抓住了年轻人群体的“悦己”消费趋势 [26][58] - 评估新消费机会需区分可持续的结构性机会与企业阶段性窗口，关注“人场货”有可持续驱动力的企业 [26][58] - 在高关注度领域，需超越高频数据，深入理解数据背后企业能力的确定性以超越市场认知 [27][59] 投资方法论与团队运作 - 淡水泉是坚定的逆向投资信仰者和践行者，投资需实事求是 [3][30][37][62] - 逆向投资提高胜率的两点体会：优化左侧布局时机，加强对机会催化剂的研究；在机会被市场认知后，于右侧阶段放大收益 [30][31][63][64] - 淡水泉相信团队制，采用“1+1+1”打法：CIO与宏观主题组确定机会方向；产业组做到产业研究市场领先；基金经理与产业组协同将研究转化为机会并迭代 [31][64] - 应对风险需前置，做好各种市场情景假设及对应的投资预案 [28][60] - 应对比预测更重要，投资心态上需避免骄傲，保持敬畏和专注 [29][61]

文章核心观点 - 淡水泉创始人赵军对2026年中国资本市场持乐观态度，认为市场情绪升温、新叙事形成，投资逻辑将从估值修复转向盈利驱动 [5][8][9] - 未来6-12个月的核心投资机会在于寻找“预期差”，即在低关注度资产中发现未被市场充分认知的变化与改善 [6][16] - 长期投资机会主要来自新一轮科技创新（如AI）和中国企业全球化运营带来的成长空间 [16][17] - 公司坚持逆向投资与基本面研究，并通过团队协同和“1+1+1”打法来适应复杂的市场环境 [1][34][37] 2025年复盘与2026年市场展望 - 2025年公司业绩在行业内中上，在同等管理规模公司中堪称优秀，但自评仍错过了本可更好把握的机会 [4] - 2026年市场可能呈现三大特征：投资者对中国资产情绪普遍升温；围绕“中国资产”的新叙事正在形成，市场期待“慢牛”；市场逻辑可能从估值修复转向更关注盈利驱动 [5][9] - 中美关系在2026年可能整体趋于缓和，因美国进入中期选举年，特朗普注意力预计更多转向美国本土经济 [9] - 中国出口表现持续超预期，尤其在非美国市场实现显著突破，且一批具备更高竞争力的新产品开拓了更大市场空间 [10][11] 流动性环境 - 流动性是2026年对股票市场最有确定性的友好因素 [13] - 国内方面，保险等大型机构及个人投资者在股票资产上的配置意愿和能力仍有提升空间；随着市场风险偏好回升，部分居民存款有望流入股市 [13] - 外部环境看，全球型基金和新兴市场基金对中国资本市场的态度已变得更加乐观，其配置水平仍有进一步提升空间 [13] - 人民币升值趋势进一步增强了中国资产对外资的吸引力 [14] 核心投资机会：预期差 - 未来6-12个月的核心是寻找“预期差”，即在各行各业低关注度资产中，发现未被市场充分认知的变化与改善 [6][16] - 举例：在调研AI应用时，发现两家服务于周期性行业的传统工业自动化公司，其基本面因行业景气下行承压，但AI应用能力与所服务企业未来资本开支的乐观前景构成了“预期差” [16] - 长期（三五年维度）最令人振奋的机会来自两方面：新一轮科技创新为各行各业带来的机会；中国企业全球化运营（“走出去”）带来的新成长空间 [16][17] 科技创新与AI领域的投资 - AI本身不是泡沫，是一项深刻影响生产力、生产关系的长期技术，应保持开放、积极的态度看待 [18] - AI投资的关键变量在于头部云厂商的资本开支是会继续超预期还是可能放缓 [18] - 2026年AI投资应从总量投资逻辑转向结构逻辑，寻找供给最紧张、约束最明显而市场认知尚不充分的环节，例如存储和先进制程扩产带来的设备机会 [18][19] - 2026年围绕AI的两个重要机会挖掘点：一是更关注国内市场，中国在算力基建及全球产业链制造中的机会将因先进制程和存储企业扩产而提升；二是关注AI应用，最具代表性的领域是自动驾驶和机器人 [20] - 中国与美国的AI发展模式存在差别：美国是股市拉动型、模型多闭源；中国有相当部分由国有资金驱动、模式多为开源；2025年10月，中国模型全球下载量超过了美国AI模型，开源可能带来应用层面的爆发 [20][21] - 除了AI，创新药行业在2025年经历贝塔机会后，2026年依然能展现较好机会，其背后是中国的人才红利、新药研发及临床上的巨大效率与成本优势，大量中国研发成果开始在全球获得BD合作交易 [22][23] 商品牛市中的投资机会 - 对于商品牛市的叙事，公司的解决方案不是直接跟随主流投资商品，而是寻找更有确定性、性价比更好的解决方案 [7][24] - 两个思考方向：一是关注本轮商品牛市背后材料领域的替代效应所隐含的潜在机会；二是关注商品景气之后的后周期投资，如矿山开采、勘探，预计未来几年会产生确定性较大的投资机会，许多优秀中国企业在此领域有强大竞争力 [25] - 跟踪企业基本面数据显示，去年下半年以来，该领域有明显的景气加强状态，而市场挖掘并不充分 [25] 新消费领域的投资机会 - 新消费并不新，更多体现的是一种非总量的结构性逻辑，是未来挖掘消费机会的思路和方向 [27] - 使用“人场货”框架分析消费机会：“人”指消费人群与购买力；“场”指人与商品/服务的连接渠道，包括中国企业走向全球市场；“货”指企业提供的商品和服务 [28] - 过去两年新消费背后的人群出现结构性变化，例如年轻人和老年人群体增加，服务于他们的商品和服务相应增加 [29] - 国货化妆品、线上/线下零售利用了“场”的变化；潮玩IP、游戏领域抓住了年轻人群体的“悦己”消费趋势 [30] - 评估新消费机会时，需区分哪些结构性机会是可持续的，关键在于“人场货”方面是否有可持续的驱动力量；“悦己”消费被视为长期趋势，其机会天花板更高 [31] - 在高关注度的新消费领域，除了跟踪高频数据，更关键的是了解数据背后企业能力的确定性，寻找超越市场认知的关键点 [31] 投资方法论与团队运作 - 公司是坚定的逆向投资信仰者和践行者，认为做投资一定要实事求是 [1][34] - 提高逆向投资胜率的两点体会：一是在逆向投资的时机把握上需要优化，加强对机会催化剂的研究以平衡左侧布局时机，并争取在右侧阶段放大收益；二是相信团队制，由志同道合的人构成的投研组织可以适应更复杂的市场情景 [35][36][37] - 公司形成了“1+1+1”打法：1）CIO在投委会及宏观主题组协助下确定市场机会方向；2）各产业组在产业信息跟踪与研究上做到市场领先；3）经验丰富的基金经理与产业组协同，将研究转化为机会并不断迭代 [37] - 应对风险的关键：一是认识到拥挤或高度共识本身就是风险；二是要适应市场变化给基本面投资带来的挑战，理解市场采用更短期视角定价的影响；三是做好投资预案，对各种未来情景做好假设和应对准备，并将应对前置 [32][33]