贵金属市场动态 - 3月26日下午，现货黄金价格快速跳水，报4433美元/盎司，盘中一度跌破4430美元，日内跌幅超过1.5% [1] - 现货白银价格同步下跌，跌破70美元关口至69.54美元/盎司，日内跌幅超过2% [1] 能源与加密货币市场动态 - 国际油价持续走高，WTI原油价格上涨超过2%，站上92美元/桶；ICE布伦特原油价格上涨近2%，逼近99美元/桶 [3] - 加密货币主要币种集体下挫，比特币跌破7万美元关口，日内跌幅超过1.5%，最近24小时全球市场超过8万人被爆仓 [3] 地缘政治局势 - 以色列国防军于3月26日凌晨发表声明，对包括伊朗中部伊斯法罕省在内的多个地区“伊朗政权基础设施”发动大规模打击 [3] - 据伊朗军方消息人士表示，如果敌方试图对伊朗发起地面行动或通过海军行动施压，伊朗将在曼德海峡开辟新的战线 [3] 黄金后市展望 - 中信证券指出，历次中东冲突后，金价的中期走势仍取决于美元信用和流动性因素 [3] - 预计流动性宽松以及美元信用弱化两大趋势的延续将继续推升金价 [3] - 历史上估值或股价分位的优势会强化黄金板块的上涨空间 [3] 其他市场表现 - 沪指失守3900点 [5] - 恒生科技指数下跌超过3% [5]

核心观点 报告的核心观点围绕当前货币市场流动性充裕、地方债发行特征及投资策略展开 报告认为 在供需错位下 存单利率低位下行但空间有限 资金面跨季波动预计小于往年 地方债方面 一季度发行以超长债为主 净融资略低于去年同期 报告重点分析了不含权地方债提前偿还影响甚微 并指出超长端地方债因机构行为变化而表现分化 建议关注20年期专项债等品种的配置价值及曲线上的凸点机会 [5][8][12][13][14] 主要观点总结 货币政策与流动性观点 - 在供需错位下 上周存单利率进一步低位下行 考虑到短期内降息预期有限 政策利率或对存单利率进一步下行形成一定制约 [5][8] - 后续若央行中长期资金投放成本未见明显下降 1年期存单利率的下行空间或相对有限 [5][8] - 本次税期资金面几乎没有波动 银行融出余额也依然高于5万亿元 [5][8] - 临近跨季 往常3月跨季7天资金利率通常会出现较大波动 但考虑到近期资金面持续较为充裕 预计本次跨季资金利率的波动幅度小于往年 [5][8] 地方债观点 - 预计截至3月29日 地方债累计发行30804亿元 其中超长地方债发行16143亿元 占比为52% 用于化债的地方债发行11308亿元 占比37% [5][12] - 2026年2万亿元置换债累计发行9604亿元 2024-2026年置换债中超长债占比分别为71%、74%、70% [5][12] - 截至2026年3月29日地方债累计净融资24294亿元 略低于去年同期的24576亿元 [5][12] - 二季度发行计划进入集中公布阶段 目前统计到二季度共计划发行15827亿元 4-6月分别为6786亿元、4935亿元、4106亿元 [5][12] - 考虑到二季度超长期特别国债大概率也会启动发行 需关注国债发行计划的公布 [5][12] - 根据财政部数据 2026年1月新增地方债投向中有3578亿元用于项目建设 占比为84% [5][12] - 3月20日陕西省公布提前偿还部分政府债券 回顾历史 仅北京和陕西出现过4次该情况 整体而言不含权债券提前偿还对估值冲击较小 在2bp以内 [5][13] - 目前30Y地方债老券-国债老券利差倒挂结束 回到1bp左右 [5][13] - 2026年Q1中小银行、其他机构大幅加大了对15Y、20Y地方债的净买入 累计规模分别为1148亿元和355亿元 而2025年Q1分别为489亿元和156亿元 [5][13] - 年初以来国债30-20Y利差已经从1bp走阔至8bp 而地方债30-20Y利差仅从2bp走阔至3bp [5][13] - 目前好地区20Y专项债新券有2.50-2.51% 品种利差20bp左右 对配置盘而言有价值 且久期相对30Y更短 [5][13] - 从新老券来看 当前20、30Y隐含税率依然高于5% 10Y、15Y为4.5%左右 7Y在3-4%之间 5Y在4-5%之间 [5][14] - 10Y以内可适当关注曲线凸点位置 为2Y、4Y、7Y财政压力较大地区以及9Y财政情况较好地区 [5][14] - 此外 当2Y、3Y品种利差修复至15bp附近时 或可关注其相对价值 [5][14] 货币市场利率跟踪 - 3月16日-3月20日 跨税期但资金面延续宽松 资金利率稳中有降 DR001维持在1.32% R001维持在1.40% DR007从1.45%下行至1.42% R007从1.50%下行至1.48% R007与DR007利差维持在6bp左右 [16] - 3月16日-3月20日银行资金融出规模小幅下降但依然高于5万亿元 国股行日度净融出余额下降至5.19万亿元 货币市场基金日度净融出余额从0.59万亿元震荡下降至0.43万亿元 [21] - 3月16日-3月20日票据利率总体下行 3M国股贴现利率从1.48%下行至1.43% 半年国股转贴利率从1.20%下行至1.17% [23] 公开市场操作跟踪 - 截至3月20日 央行公开市场操作整体余额155613亿元 具体包括质押式逆回购余额2423亿元 买断式逆回购余额76000亿元 MLF余额72500亿元 [26] - 3月16日-3月20日央行公开市场净投放1458亿元 包括质押式逆回购净投放658亿元 国库现金定存发行1800亿元 6M买断式逆回购净回笼1000亿元 [26] - 3月23日-3月27日 质押式逆回购到期2423亿元 MLF回笼4500亿元 票据到期600亿元 [26] 政府债跟踪 政府债发行 - 3月16日-3月20日 国债发行5850.00亿元 净融资5250.00亿元 地方债发行3422.34亿元 净融资2152.47亿元 [33] - 预计3月23日-3月27日 国债发行2150.00亿元 净融资948.10亿元 地方债发行3085.59亿元 净融资1300.41亿元 [33] - 3月16日-3月20日政府债净缴款3063.36亿元 其中国债净缴款1409亿元 地方债净缴款1654.36亿元 [38] - 预计3月23日-3月27日政府债净缴款6063.97亿元 其中国债净缴款4548.10亿元 地方债净缴款1515.87亿元 [38] 地方政府债策略 - 内容与“主要观点”中的“地方债观点”部分基本一致 详细数据与观点已在上文涵盖 [40][41][43][44] 同业存单跟踪 同业存单一级市场 - 3月16日-3月20日同业存单发行7587亿元 环比减少872亿元 净融资-3932亿元 环比减少2299亿元 [53] - 3月23日-3月27日同业存单到期规模为6900亿元 到期续发压力有所减轻 [53] - 分银行类型看 城商行发行规模最高为3386亿元 分期限类型看 1Y发行规模最高为2632亿元 [53] - 发行成功率方面 3月16日-3月20日整体发行成功率为93% 股份行和农商行的发行成功率较高为96% 9M的发行成功率最高为97% [53] - 发行利率方面 各银行发行利率整体低位下行 国有行、股份行、城商行、农商行1Y同业存单发行利率分别为1.53%、1.52%、1.55%、1.58% [54] - 各期限发行利率低位下行 1M、3M、6M、9M、1Y发行利率分别为1.49%、1.52%、1.52%、1.52%、1.54% [54] 同业存单二级市场 - 3月16日-3月20日二级市场存单利率低位下行 截至3月20日 1M、3M、6M、9M和1Y收益率分别为1.46%、1.47%、1.47%、1.50%和1.52% 存单曲线小幅牛陡 [71][72] 超储率跟踪 - 根据金融机构信贷收支表数据估计 2026年2月末超储率为1.14% [76] - 从影响因素看 3月16日-3月20日央行公开市场净投放1458亿元 政府债净缴款3063亿元 合计减少超储规模1605亿元 [76]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年3月16 - 20日央行短期逆回购净投放658亿元、国库现金定存投放1800亿元；16 - 22日政府债净缴款规模增加、同业存单到期收益率下行且净融资额为负、银行间债券市场杠杆率均值小幅下降；23 - 29日政府债净缴款预计5664亿元、同业存单到期约6982亿元；3月20日中长期、短期利率风格纯债基久期中位数周度环比分别降0.23年、0.13年 [2] 各部分总结 资金面 - 税期阶段央行7天逆回购小幅净投放，2026年3月16 - 20日，央行7天逆回购投放2423亿元、回笼1765亿元，净投放658亿元，国库现金定存投放1800亿元，3月MLF到期规模4500亿元 [6] - 资金利率均值周度环比小幅下降，2026年3月16 - 20日，DR001、R001平均值分别为1.32%和1.40%，较3月9 - 13日分别降1.2个基点和0.2个基点；DR007、R007平均值分别为1.43%和1.49%，较3月9 - 13日分别降2.3个基点和1.4个基点 [6] - 政府债净融资规模增加，2026年3月16 - 22日，政府债净融资额约3063亿元，较3月9 - 15日多增4685亿元左右，其中国债净融资额约1409亿元，地方政府债净融资额约1654亿元；23 - 29日，政府债净融资额预计为5664亿元左右，其中国债约净融资4148亿元，地方政府债约净融资1516亿元 [7] - 跨季资金面预计压力有限，但周度环比资金面摩擦扰动加大，3月央行买断式逆回购净回笼、7天逆回购投放规模偏小，资金利率仍平稳，或反映银行体系流动性充裕；3月18日14天资金进入跨季范围，R014仅当日边际提升6BP至1.59%后稳步下行，或表明3月跨季资金面压力有限；季末需关注资金利率阶段性波动加大，包括银行资金融出受季末考核影响、23 - 29日政府债缴款规模提升带来摩擦、3月MLF操作规模带来情绪扰动 [8] 同业存单 - 同业存单到期收益率持续下行，截至2026年3月20日，1M、3M同业存单到期收益率分别为1.4550%和1.4650%，较3月13日分别降4.5个基点和3.5个基点；1Y同业存单到期收益率为1.5150%，较3月13日降1.8个基点 [9] - 同业存单净融资为负值，2026年3月16 - 22日，同业存单净融资额约为 - 4031亿元；23 - 29日同业存单到期偿还量预计为6982亿元，前一周到期偿还量为11629亿元，到期续发压力下降 [9] 机构行为 - 银行间债券市场杠杆率均值小幅下降，2026年3月16 - 20日，测算银行间债券市场杠杆率均值为107.26%，3月9 - 13日测算均值为107.42%，其中3月20日、3月13日银行间债券市场杠杆率测算分别约为107.30%和107.40% [10] - 中长期利率纯债基久期、短期利率纯债基久期均边际下降，2026年3月20日，测算中长期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为4.30年，周度环比降0.23年，处于2022年初以来73.8%分位数；短期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为1.94年，周度环比降0.13年，处于2022年初以来70.2%分位数 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股指期货方面，避险情绪升温，流动性或成关键，TACO交易或推动市场超短期反弹，但后市仍有承压可能，关键在于流动性是否放量，建议观望 [1][10] - 股指期权方面，避险情绪升级，波动快速冲高，应警惕流动性传导引发波动二次放大风险，短期建议续持买权防御策略 [2][10] - 国债期货方面，地缘局势升级，债市多数下跌，后续需关注中东地缘冲突以及通胀担忧情绪的变化，短端支撑相对较强，长端或较为震荡，给出趋势、套保、基差和曲线策略建议 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 股指期货 - 昨日股市调整，科创50下跌4.31%，中证1000下跌4.81%，贵金属、有色金属和科技股承压，小微盘领跌 [1][10] - 周末伊以冲突升温，市场担心地缘风险短期难结束，能源扰动对通胀影响或被低估 [1][10] - 盘后特朗普推迟对伊打击5日，TACO交易再起，原油、美元指数回落后反弹，美股、欧股弱企稳 [1][10] - 后市TACO交易或推动超短期反弹，但仍有承压可能，关键看流动性是否放量，原因包括多资产共振、指数缩量大跌、小微盘指数跌幅居前 [1][10] - 操作建议为观望 [10] 股指期权 - 周一标的市场下行，金融期权单日总成交额放量至218.3亿元 [2][10] - 情绪指标上，尾部风险定价强化，各品种IV快速拉升，持仓PCR加速下行，隐含风险仍在释放 [2][10] - 50、300期权看涨端升波强度大于中小盘期权，体现市场预期前者抗跌性 [2][10] - 策略上，应警惕流动性传导风险，过早博弈中期空波或反转策略风险大于机会，短期建议续持买权防御策略 [2][10] 国债期货 - 昨日国债期货主力合约走势分化，TL合约上涨，其他合约下跌，T主力合约开盘后震荡下行 [3][11] - 央行7天期逆回购净回笼1293亿元，资金面平稳 [3][11] - 债市下跌原因是地缘局势升级，市场对油价上涨预期增强，股市下跌致部分基金赎回，净卖出现券 [3][11] - 午后各品种主力合约跌幅收窄，TL主力合约收复跌幅并收涨 [3][11] - 后续需关注中东地缘冲突和通胀担忧情绪变化，短端支撑强，长端震荡 [3][11] - 给出趋势、套保、基差和曲线策略建议 [11] 衍生品市场监测 - 未提及具体监测内容

流动性缺口分析 - 经测算，4月由于政府债融资、M0季节性波动、缴准基数扩大等原因，存在一定的流动性缺口 [1] 潜在流动性影响因素 - 更值得关注的是大量结汇对流动性的影响 [1] - 如果商业银行持续结汇，但央行不购汇，资金面可能会面临摩擦 [1] - 资金面摩擦需要央行通过其他货币政策工具予以对冲 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周（3.16 - 3.20）资金利率多数下行，大行融出日均环比小幅下行，基金小幅降杠杆；存单到期增加，存单到期收益率多数下行；现券成交中买盘主力来自其他机构和基金，基金增持短端信用，大行增持存单，券商为卖盘主力，卖出 5 - 10Y 利率债，保险增持 20 - 30Y 利率债 [5] 各目录总结 货币资金面 - 本周 1765 亿元逆回购到期，央行累计投放 2423 亿元逆回购，周一有 5000 亿元和 6000 亿元买断式逆回购投放和到期，全周净回笼 342 亿元，下周三有 4500 亿元 MLF 到期 [5][8] - 截至 3 月 20 日，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.4%、1.48%、1.32%、1.42%，较 3 月 13 日分别变动 0.45BP、 - 2.64BP、 - 0.09BP、 - 4.07BP，分别位于 19%、8%、15%、2%历史分位数 [5][11] - 3 月 16 日 - 3 月 20 日大行融出规模合计 27.84 万亿元，日均 5.6 万亿元，环比前一周日均值下行 0.37 万亿元 [5][15] - 质押式回购日均成交量 8.37 万亿元，较上周日均值下行 2.29%；隔夜回购日均占比 91.3%，较前一周日均值上行 0.18 个百分点，截至 3 月 20 日位于 97.6%分位数 [5][17] 同业存单与票据 - 本周同业存单发行规模 7586.9 亿元，较上周减少 872 亿元；到期总量 11628.6 亿元，较前一周增加 1546.6 亿元；净融资额 - 4041.7 亿元，较上周减少 2418.6 亿元 [5][20] - 分银行类型，城商行发行规模最高，国有行、股份行、城商行和农商行发行规模分别为 1245.7 亿元、2360.4 亿元、3385.9 亿元和 327.7 亿元，较前一周分别变化 58 亿元、 - 1096.1 亿元、175.1 亿元和 - 112.1 亿元 [20] - 分期限类型，1Y 发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y 发行规模分别为 543.2 亿元、869.9 亿元、2023.7 亿元、1518.5 亿元和 2631.6 亿元，较前一周分别变化 - 53.8 亿元、 - 302.2 亿元、472 亿元、 - 165.8 亿元和 - 822.2 亿元；1Y 存单占比 34.69%，6M 期限占比 26.67% [20] - 本周存单到期量 11628.6 亿元，较上周增加 1546.6 亿元，新一周（3/22 - 3/29）存单到期 6982 亿元 [20][24] - 各银行存单和各期限存单发行利率全线下行，截至 3 月 20 日，股份行、国有行、城商行和农商行一年存单发行利率较 3 月 13 日环比变化 - 3.13BP、 - 3.5BP、 - 5.27BP、 - 3.62BP；1M、3M、6M 存单发行利率分别较 3 月 13 日变动 - 3.04BP、 - 1.96BP、 - 1.16BP [28] - 本周 Shibor 利率多数下行，截至 3 月 20 日，隔夜、1 周、2 周、1M、3M Shibor 利率分别较 3 月 13 日变动 - 0.2BP、 - 4BP、2.8BP、 - 1.9BP、 - 2BP 至 1.32%、1.42%、1.52%、1.51%、1.52% [30] - 截至 3 月 20 日，评级为 AAA 的中债商业银行同业存单 1M、3M、6M、9M、1Y 到期收益率分别为 1.46%、1.47%、1.47%、1.5%、1.52%，较 3 月 13 日分别变动 - 4.5BP、 - 3.5BP、 - 4BP、 - 1.75BP、 - 1.75BP [5][32] - 截至 3 月 20 日，3M 期国股直贴利率、3M 期国股转贴利率、6M 期国股直贴利率、6M 期国股转贴利率分别为 1.58%、1.48%、1.23%、1.22%，较 3 月 13 日分别变动 - 4BP、 - 5BP、 - 3BP、 - 6BP [5][36] 机构行为跟踪 - 截至 3 月 20 日，债市银行间总杠杆率较 3 月 13 日下行 0.05 个百分点至 105.23%，位于 2021 年以来 19.90%历史分位数水平 [38] - 截至 3 月 20 日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率分别为 103.6%、200.1%、130.4%、104%，环比 3 月 13 日分别变动 - 0.05BP、 - 10.64BP、 - 0.15BP、0.01BP，分别位于 30%、12%、77%、1%历史分位数水平 [5][40] - 截至 3 月 20 日，基金净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 1.23 年，较 3 月 13 日下降，位于 15%的历史分位数水平；理财净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 0.08 年，较 3 月 13 日下降，位于 38%的历史分位数水平；证券净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 4.73 年，较 3 月 13 日下降，位于 5%的历史分位数水平；保险净买入加权平均久期（MA = 10）为 15.72 年，较 3 月 13 日下降，位于 99%历史分位数水平 [5][41] - 截至 3 月 20 日，中长期纯债型基金较 3 月 13 日回升 0.01 年至 3.03 年，位于 2025 年以来 11%历史分位数水平；短期纯债型基金较 3 月 13 日回升 0.17 年至 1.48 年，位于 2025 年以来 41%历史分位数水平 [46]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内通胀预期交易或已阶段性结束，交易重心预计从基本面预期切换至资金面与流动性环境的边际变化 [2][88] - 资金面波动对短端利率及曲线形态影响更直接，下周同业存单到期规模高，流动性供给边际趋紧，季末银行资金需求上升，资金面潜在波动加大 [2][88] - 央行大概率延续对流动性的呵护，关键时点会用货币政策工具对冲，但资金利率可能阶段性抬升，引发“摩擦性”流动性冲击 [2][88] - 建议适度降低高拥挤超短期资产配置权重，久期选择以3 - 5年期限为主，采用“子弹型”策略，250003和260003是较优个券选择 [2][88][89] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 1 - 2月固定资产投资累计同比增速达1.8%，呈现温和修复态势，结构优于总量，制造业投资有韧性，国有控股投资提速，民间投资同比仍下降但有改善迹象 [5] - 3月LPR继续按兵不动，原因可能是前期货币政策使社会综合融资成本下降，且银行净息差承压，调降LPR必要性有限 [9] - 《中华人民共和国金融法（草案）》公开征求意见，旨在解决金融监管体系“分业立法、规则分散”问题，明确各监管部门职责 [10][11] - 3月美联储暂不降息，加息可能性提升，当前联邦基金利率目标区间维持在3.50%–3.75%，市场对美联储政策取向再定价强化 [12] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 3月16 - 20日，央行7天逆回购操作投放资金2423亿元，到期1765亿元，净投放658亿元；3月23 - 27日，预计基础货币到期回笼6923亿元 [16][17] - 上周流动性偏宽松，DR001周内围绕1.32%运行，截至3月20日收盘，R001、R007、DR001、DR007较3月16日收盘有不同变化，利率中枢也有变化 [20] 存单利率走势及回购成交情况 - 一级发行方面，上周同业存单发行规模7586.90亿元，较前一周减少871.90亿元，到期规模11628.60亿元，净融资规模 - 4041.70亿元，较前一周减少2418.50亿元 [27] - 发行利率方面，上周同业存单发行利率较前一周降低，不同类型银行的3月期和1年期同业存单平均发行利率有不同变化 [31] - 二级市场方面，市场对流动性资产需求强烈，同业存单收益率整体大幅下行，存单期限利差有一定走扩 [33] 债券市场 - 一级市场方面，上周利率债发行98只，实际发行总额10712.34亿元，到期总额2531.92亿元，净融资额8180.42亿元；2026年国债发行节奏小幅落后于地方债 [35] - 二级市场方面，上周长债表现偏弱，中短债表现占优，曲线形态进一步走陡；10年国债活跃券与次活跃券切换，10年国开债活跃券与次活跃券平均利差走扩 [35][45] - 特殊再融资债方面，截至上周已发行0.94万亿元，发行期限以长期及超长期为主，部分地区发行规模靠前 [44] 机构行为跟踪 - 2026年2月银行间机构杠杆率季节性环比回落，券商杠杆率高位回落，呈现超季节性变化 [61] - 上周杠杆交易规模维持高位，现券市场成交规模方面，不同机构有不同投资策略和交易行为 [61][70] - 主要交易盘加仓10年国债的加仓成本有差异，中小银行、券商、基金和其他机构/产品的加仓成本分别约为1.816%、1.796%、1.809%和1.804% [71] - 配置盘方面，因地方债和国债利差较高，商业银行和保险公司投资地方债能获得更高收益 [80] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢、阴极铜、南华玻璃指数价格环比上涨，线材、水泥价格指数、CCFI指数、猪肉和蔬菜批发价、布伦特和WTI原油期货结算价格环比下跌，BDI指数环比上涨，美元兑人民币中间价录得6.92 [86][87] 后市展望 - 短期内通胀预期交易告一段落，交易重心转向资金面与流动性环境变化，资金面波动影响短端利率及曲线形态 [88] - 下周同业存单到期规模高，流动性供给趋紧，季末银行资金需求上升，资金面潜在波动大，但央行会呵护流动性 [88] - 建议降低超短期资产配置权重，以3 - 5年期限为主配置，250003和260003是较优个券 [88][89]

核心观点 本周（2026/03/16-2026/03/20）宏观流动性均衡偏松，但股市微观流动性呈现结构性分化，资金供给端承压，中证A500指数连续四周净流出，而资金需求端因股权融资规模大幅上行而显著增加，市场面临一定的资金面压力 [2][3] 宏观流动性 - 央行公开市场操作实现净投放658亿元，较上周的净回笼1011亿元转为净投放，宏观资金面均衡偏松 [8][9] - 资金价格方面，短期利率DR007周均值下行2.32个基点至1.434%，而长期利率10年期国债收益率周均值上行1.64个基点至1.826%，期限利差有所走阔 [8][9] 股市资金供给 - 权益基金发行略有回落，本周新成立10只主动权益基金，共发行125.44亿份，较上周的135.52亿份减少 [10][11] - 杠杆资金参与度持平上周，截至2026年03月19日，A股融资余额为2.63万亿元，与3月13日持平，本周融资净流入较多的行业为电子、基础化工，净流出较多的行业为国防军工、有色金属 [10][11] - 股票ETF资金持续第二周净流出，本周合计净流出87.44亿元，较上周的76.38亿元流出额扩大 [10][11] - 宽基ETF中，沪深300、中证500等指数获净流入，而中证A500、创业板指等净流出较多，其中中证A500指数ETF净流出62.02亿元，且已连续4周净流出 [11][18] - 行业主题ETF中，证券公司、中证医疗等指数获净流入，而细分化工、有色金属等净流出较多，其中细分化工主题ETF净流出55.27亿元，有色金属主题ETF净流出34.77亿元 [11][18] - 策略风格ETF中，中证红利指数获净流入11.17亿元，而300成长等指数净流出 [11][18] - 2月居民存款同比增速为8.75%，较1月的7.19%上升，非银机构存款同比增速为26.16%，较1月的34.17%下滑，居民存款搬家节奏有所放缓 [12] 股市资金需求 - 股权融资规模大幅上行至449.16亿元，较上周的33.82亿元显著增加，主要由定向增发驱动 [3][20] - 本周完成2家IPO，发行规模5.47亿元，较上周的2.93亿元增加 [20] - 定向增发规模为437.93亿元，较上周的17.28亿元大幅放量 [20] - 限售股解禁规模回落至325.6亿元，较上周的562.4亿元减少，市场承接压力缓解，解禁市值较多的行业为有色金属、电力设备 [3][20] - 产业资本净减持规模上升至109.42亿元，较上周的85.19亿元增加，减持较多的行业有电子、电力设备 [3][20]

行业投资评级 - 对A股钢铁/有色行业给予“增持”评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点认为，全国1-2月份生铁、粗钢产量同比分别下降2.7%和3.6%，这降低了短期全国钢铁业压产量的政策预期，对钢铁股表现产生一定影响 [4] - 同时，油价上涨导致通胀预期升温、美联储降息预期减弱，影响了黄金和金属价格 [4] - 尽管短期面临上述压力，但报告中长期依然看好有色金属板块、钢铁板块的投资机会 [4] - 短期投资机会需重点观察油价表现及钢铁压产量政策预期 [4] - 报告认为，2025年12月中央经济工作会议及发改委的相关表态，意味着中长期钢铁板块供给或将得到合理约束，板块盈利有望修复到历史均值水平 [200] 流动性分析 - 伦敦金现价格本周为4492美元/盎司，环比大跌10.49%，为6年来单周最大跌幅 [1][10] - 全球最大黄金ETF（SPDR）持仓本周为1056.99吨，环比下降1.36% [1][10] - 美联储总负债本周为6.61万亿美元，环比微增0.15% [10] - 中美十年期国债收益率利差本周五为-256个基点，环比收窄9个基点 [10] - BCI中小企业融资环境指数2026年2月值为48.66，环比上月下降3.20% [1][15] - M1和M2增速差在2026年2月为-3.1个百分点，环比扩大1.0个百分点 [1][15] 基建与地产链条 - 全国商品房销售面积2026年1-2月累计同比下降13.50% [1][18] - 全国房地产新开工面积2026年1-2月累计同比下降23.10% [18] - 本周全国高炉产能利用率为85.53%，环比上升2.61个百分点 [40] - 本周螺纹钢价格为3210元/吨，环比下降1.53% [1][40] - 本周水泥价格指数环比上涨1.58%，其中华东地区上涨3.58% [1][59] - 本周全国水泥开工率为46.95%，环比大幅上升22.6个百分点 [1][59] - 本周建筑沥青价格为4050元/吨，环比上涨2.53% [34] - 本周沥青炼厂开工率为21.48%，环比下降3.3个百分点 [34] - 2026年2月，全国钢铁PMI新订单指数为40.3%，环比上月大幅下降9.9个百分点 [40] 地产竣工链条 - 全国商品房竣工面积2026年1-2月累计同比下降27.90% [77] - 本周钛白粉价格为13900元/吨，环比上涨2.96%，但毛利润为-1622元/吨 [2][79] - 本周平板玻璃价格为1175元/吨，环比微涨0.37%，开工率为70.81% [2][79] 工业品链条 - 2026年2月，全国PMI新订单指数为48.60%，环比下降0.6个百分点 [92] - 本周全国半钢胎开工率为78.25%，环比上升0.54个百分点，处于五年同期高位 [2][95] - 本周冷轧钢板价格为3800元/吨，环比上涨0.80% [2][95] 细分品种表现 - 本周电解铜价格为95950元/吨，环比下跌4.65%，测算利润为-4589.82元/吨，亏损环比扩大27.30% [2][115] - 本周电解铝价格为24030元/吨，环比下跌4.26%，测算利润为6675元/吨，环比下降13.63% [2][115] - 本周钨精矿价格为1023000元/吨，环比上周下跌2.57%，为年度首次下跌 [2][130] - 本周石墨电极综合毛利润为1094.89元/吨，环比大幅下降37.31% [2][103] - 本周钢铁行业综合毛利润为133元/吨，较上周下降12.52% [106] - 2025年2月，电解铝产能利用率为99.54%，处于高位 [115] 比价关系 - 本周五热卷和螺纹钢的价差为90元/吨，处于5年同期最低水平 [3][155] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达430元/吨，环比扩大40元/吨 [3][155] - 主要用于地产的小螺纹和主要用于基建的大螺纹价差本周五达190元/吨，环比上周大幅扩大26.67% [3][155] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为3.94，较上周下降2.02% [3][155] 出口链条 - 2026年2月，中国PMI新出口订单为45.00%，环比下降2.8个百分点 [3][180] - 中国出口集装箱运价指数（CCFI）综合指数本周为1120.61点，环比上涨4.52% [3][180] - 本周美国粗钢产能利用率为76.70%，环比下降0.70个百分点 [3][180] 股票市场与估值 - 本周沪深300指数下跌2.19%，周期板块中表现最佳的是航运，上涨1.21% [4][189] - 截至本周，普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值为0.49，其比值分位（2013年以来）为30.19% [4][194] - 工业金属板块PB相对于沪深两市PB的比值分位（2013年以来）为63.67% [4][194] - 房地产、水泥制造板块的相对PB分位处于2013年以来极低位置，分别为4.54%和1.48% [194]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且评级为“维持” [2] - 行业收盘点位为8452.57，52周最高为11180.33，52周最低为4295.55 [2] 核心观点 - 报告核心观点为：流动性及衰退预期过度扰动，关注贵金属、铝中长期布局机会 [5] - 贵金属长期逻辑在强化，无惧短期波动，黄金值得增配 [5] - 铝在供给扰动和储能需求爆发的背景下，长期上涨空间依然存在 [7] - 铜价在衰退预期下破位下跌，但若跌破关键价位可考虑做多 [6] - 钨价高位盘整，看好后续补库行情 [8] - 锂价调整后下游采买意愿回升，未来将维持宽幅震荡 [9] 板块行情 - 根据长江一级行业划分，有色金属行业本周跌幅为-11.6%，在行业中排名第32 [16] - 本周有色板块跌幅排名前五的股票是索通发展、黄河旋风、南山铝业、中洲特材、云铝股份 [19] 价格表现 - **基本金属**：本周LME铜下跌8.39%、铝下跌5.90%、锌下跌6.80%、铅下跌1.87%、锡下跌10.40% [21] - **贵金属**：本周COMEX黄金下跌10.36%、白银下跌16.28% [21] - **新能源金属**：本周LME镍下跌2.40%、钴价持平、碳酸锂下跌4.79% [22] 库存变化 - **基本金属库存**：本周全球显性库存铜去库5454吨、铝累库2679吨、锌累库24588吨、铅去库9855吨、锡去库2304吨、镍去库1019吨 [32][34] 细分品种观点与数据 - **贵金属**：人民银行2月继续增持黄金，长期看，冲突可能引发油价中枢和通胀预期上移，滞胀可能成为主旋律，叠加沃什缩表政策，对长端美债带来风险，强化黄金配置价值 [5] - **铜**：沪铜大幅下跌，因油价上行导致的衰退预期承压，3月19日沪铜仓单减少1.22万吨，显示下游逢低采购，若铜价跌破9万元/吨，可考虑做多 [6] - **铝**：中东冲突导致供给扰动，卡塔尔铝业（Qatalum）冶炼厂有序停产，影响25.9万吨年产能，复产需6-12个月，巴林铝业（年产160万吨以上）宣布不可抗力，随着“金三银四”临近，铝有望开始去库 [7] - **钨**：钨价在100万元/吨以上高位盘整，2026年1-2月国内钨冶炼及钨材出口总量约为1805.3吨，同比下降27.6%，同期钨精矿进口总量约5195.7吨，同比增加153.7%，章源钨业上调长单价格至102万元/标吨 [8] - **锂**：锂价调整后下游材料厂采买意愿回升，目前锂价在15万元左右具备较强激励，未来锂价将维持宽幅震荡，向上空间需看储能订单情况 [9] 投资建议 - 报告建议关注东方钽业、新金路、锡业股份、华锡有色、大中矿业、国城矿业、中矿资源、盛达资源、赤峰黄金、紫金黄金国际、神火股份、紫金矿业等公司 [10]