核心观点 - 人工智能仍处在非常早期的阶段，当前巨额的资本开支是实打实的消耗，而非闲置，这轮投资是“基础设施级别”的周期，可能将资本开支占GDP的比重推高至12% [5][6][7][8] - 多个前沿技术平台（人工智能、机器人、储能、多重测序、区块链）正同时演进并加速融合，推动“伟大加速”，有望带来生产率的大幅提升和GDP增长的台阶式跃迁 [9][10] - 当前是历史上最重要的一轮创业窗口，新技术工具极大降低了创业门槛并提升了效率 [21] - 创新飞轮已经建立，现在已到投资的“黄金时间” [35][39] AI基础设施与资本开支 - 科技与电信行业资本开支占GDP比重已接近上一轮泡沫高位，但与当年光纤闲置不同，当前GPU供不应求并被实打实消耗 [2][6] - 数据中心基础设施支出规模约5000亿美元，较ChatGPT出现前已放大2.5倍，预计到2030年将达每年1.4万亿美元 [3][12][13] - 此轮资本开支潮类比19世纪铁路和20世纪初汽车产业，是“基础设施级”浪潮，最终可能将资本开支占GDP比重推至12% [2][7][8] 生产率提升与经济增长 - 技术革命推动GDP增长台阶式跃迁，例如19世纪末至20世纪初的技术使全球实际GDP增速从0.6%跃升至3% [9] - 五大创新平台（机器人、储能、人工智能、多重测序、区块链）叠加耦合，可能推动美国实际GDP增速在2030年向7%以上靠拢 [8][9] - 以Tether为例，其去年实现了“人均5000万美元”的产出，展示了新技术带来的极致人效 [3][21] 软件行业与AI影响 - AI具有强“破坏性”，尤其会冲击SaaS并重塑传统软件，导致软件股经历艰难时期 [13] - 未来软件市场增速在熊市情形下约19%，牛市情形下可能达每年54%，远高于过去五到十年约14%的年增速 [13] - 公开市场的赢家更多出现在“平台即服务”层面，如Palantir，而许多“站在正确一侧”的公司（如OpenAI）尚未上市 [14] - 市场可能加速整合，形成少数“超级龙头”格局，类似零售业的沃尔玛 [16] 金融科技与数字资产 - 稳定币总规模已突破3000亿美元，正在汇款和新兴市场场景中取代部分原本预期比特币承担的功能 [3][17][20] - 比特币在2025年10月的“闪崩”与币安软件故障引发的去杠杆有关，造成约280亿美元连锁踩踏，但冲击已被消化 [17] - 比特币与黄金相关性仅0.14，但其供给增长率比黄金更低，总量上限2100万枚，未来将成为重要的储值工具，尤其在跨代财富转移中凸显重要性 [18][19][20] - 公有链上的资产代币化规模已升至190亿美元，过去一年翻了约3倍，预计代币化市场最终将达11万亿美元，主要由上市公司股权、主权债务和银行存款驱动 [20] 生物技术与多组学 - 多组学、测序技术、人工智能与基因编辑（如CRISPR）融合，正推动生命科学进步 [23][24] - 癌症诊断窗口可提前至第一期甚至更早，通过血检即可实现 [24] - 药物研发成本未来4年左右可能从24亿美元系统性压缩至约7亿美元 [24] - 针对罕见病HAE的一次性“治愈”方案（如Intellia试验中的体内治疗）系统价值可能高达1100万美元，企业定价可能在300万美元左右 [25][26] 太空、能源与自动化交通 - SpaceX在可重复使用火箭领域领先竞争对手至少10年，占据全球约三分之二卫星发射市场和85%入轨运载质量，并催生“太空数据中心”新应用场景 [27] - 分布式能源中，核电若未在70年代中期被监管打断成本下行趋势，当前电力成本应比现在低约40%，核电重新规模化有望对冲AI和数据中心对电网的新增负荷 [29] - Robotaxi市场正在诞生，特斯拉相对于Waymo的成本优势从之前估算的35%扩大至50% [30] - 优步等平台更可能扮演“获客入口”角色，为特斯拉和Waymo导流 [30] - 仅需2400万辆自动驾驶车辆（不到美国当前汽车存量10%）即可覆盖美国100%城市里程，因自动驾驶车辆利用率（50%-60%）远高于私人用车（4%-5%） [32][33] - 自动驾驶市场到2030年可能推动约34万亿美元的市值规模，平台方将拿走大部分经济收益 [34] 自动化物流 - 自动驾驶卡车可将配送成本降低60% [34] - 无人机和地面滚动机器人也将大幅降低配送成本，目前每年已有400万次无人机配送，其中约一半由Zipline贡献 [34] - 未来无人机配送成本可能将目前DoorDash每单约15美元的成本压至不到1美元，即长期降幅约90% [34] 创业生态与市场研究 - 当前是历史上最重要的一轮创业窗口，创业者可直接询问ChatGPT等AI工具来识别需求、设计产品和服务 [21] - ARK的研究填补了市场空白，其研究被许多初创公司引用在路演材料中 [36] - 初创公司正埋头快速创新，而ARK的研究帮助它们估算所追逐的市场规模 [37]

基金经理张清背景与投资哲学 - 张清是国内凤毛菱角的拥有近20年投资经验的女性基金经理，1996年加入毕盛投资，是该公司的副首席投资官、核心基金经理之一 [2] - 她管理的对外账户极具含金量，是境内管理主权基金账户时间最久的女性基金经理，其投资哲学和流程经过了全球顶级长期资金的长期考验 [3] - 作为国内最早拿到CFA的分析师之一，其投资基因刻在骨子里，投资风格不爱讲宏大叙事，更习惯把问题落到有投资逻辑支撑和一笔一笔细账的拆解上 [2][4][5] 职业生涯与市场周期经历 - 1996年在新加坡开始学习基本面分析框架，1999年拿到CFA，是国内很早拥有该资质的人 [10] - 2002年底QFII开闸后，公司在2004年7月推出了第一只聚焦中国本土市场的境外产品，张清随后参与管理 [16] - 职业生涯经历了多轮完整市场周期，包括1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机、2000年TMT泡沫、2014-2015年中国杠杆破灭以及2021年以来的本轮熊市 [18] - 对最近一轮持续三年半的熊市印象最深刻，促使她对下行风险进行了更多反思 [19][20] 投资组合管理与主权基金合作 - 2018年开始接管主权基金专户，其管理的毕盛狮惠基金在2025年明显抓住了成长机会，截至12月底的组合中，金融、资讯科技、医疗保健的行业占比都超过15%，港股仓位占75成，其余为A股 [9][22] - 所管理的主权基金客户投资周期长达30年，为下一代国民财富做规划，其筛选管理人的核心看三点：投资体系的完备性和持续性、稳定的团队架构与人才梯队、以及超额收益的稳定来源 [23][24][25] - 客户认可毕盛投资的核心差异在于：对寻找优质机会的热忱和对深刻了解企业的求知欲、力图做到第一性原理的基本面研究、严苛筛选“对的机会”并注重独立思考与分散风险 [26][27] - 主权基金客户在ESG政策和地缘政治风险上有明确要求，推动了公司将政策风险正式列入投资框架，作为第四类风险考量因素 [28][29][31] 核心投资框架与选股逻辑 - 投资核心强调赔率，即承担的风险与获得的收益，超额收益主要来源于估值重估与盈利超预期增长 [7][82] - 强调成长性阿尔法，更愿意在错误定价出现时做逆向布局，喜欢左侧投资 [8][73] - 对上行空间有要求，例如能看到50%的上行空间很好，同时严格敲打组合韧性，要求“把账算清楚”并想清楚每个标的的下行风险 [6][80] - 单只个股持仓多数情况买到组合的3-5个点，逐步建仓以分散风险，置信度特别高的个股会买到15%左右 [68][69] - 组合构建通过不同的阿尔法来源和标的背后不同的生意属性来分散风险，以控制回撤 [78][79] 能力圈与行业分析视角 - 能力圈本质是“自己以前研究过、能看明白的领域”，早期主要覆盖消费、医药和金融行业，现在大部分行业都看，并与研究员团队紧密合作以拓宽学习 [41] - 投资决策力图把公司的生意模式理解清楚，用望远镜看公司的长期价值，并学习“老中医式”的抓核心矛盾能力 [9][43] - 在“贵但确定性高”和“便宜但不确定”的选择中，不是二选一，而是先看空间，再看概率，确定性不高就要给预测打折扣 [6][72] 具体行业投资案例与观点 **白酒/消费** - 最满意的投资决策是投资茅台，持有21年中的20年，首次买入由同事在2004年提出，第二次加仓由张清在2013年年底反腐和八项规定导致市盈率仅8倍时提出，是一个非常左侧的非共识决策 [36][37][38] - 当时通过经销商访谈发现茅台消费人群从“党政军”转变为私人部门，产品价格深度调整带来了供需关系转变，茅台也通过放开经销权逆势扩张 [39][40] **金融/保险** - 将保险视为价值型阿尔法，因市场将其卖出价值 [43] - 2024年国债利率下降80个基点，市场担忧保险公司利差损，但测算显示悲观预期已充分反应 [44] - 监管通过调整定价利率、报行合一降低新保单成本，并放开资产端股票投资上限，构成利好 [44] - 保险是长周期生意，最合理的估值方法是内含价值法，经国际比较和内部模型测算，在最差情形下也不会买贵 [47][48] - 后续保险股上涨的支撑点包括：国债收益率企稳、部分公司利润表率先修复、居民存款搬家带来负债端修复 [48] **医药/创新药** - 创新药属于成长属性阿尔法，2024年底到2025年初，观察到有些创新药个股市值仅比其账上净现金多一点点，市场悲观预期已达极致 [50] - 投资创新药核心看三点：团队、管线、竞争格局，更关注临床二期以后、三期能出数据的项目，对于临床一期的项目基本不给估值 [50][51][53] - 创新药行情上涨后，会选择部分兑现利润，只保留少数管理层优秀、业内领先的公司 [53] - 创新药投资逻辑类似科技研发，本质是看好中国的工程师红利、研发红利和创新红利 [54] **科技/AI与半导体** - AI属于成长属性阿尔法，目前中国AI发展处于非常早期阶段，货币化方向尚不清晰，但赛道没走完，相关硬件领域也没走完 [56][57] - AI标的目前ROI算不清楚，需要一些想象力，云业务需要持续投入，年投入上千亿元，而能稳定年赚1000亿元现金流的科技公司没几家 [57] - 半导体领域关注成熟制程和先进制程，成熟制程按周期逻辑投资，先进制程按结构性成长逻辑投资，同时关注半导体设计公司和上游设备 [58] 2026年市场展望与投资主线 - 认为后续有两条强主线：一是“反内卷”里面的个别细分领域，二是AI，这两条都能讲长期逻辑 [62] - “反内卷”相关政策措施将对新能源、化工、钢铁有色、建材等周期板块在中长期带来供给侧格局改善 [62] - 相信中国在AI、智能制造、创新药、数字化等科创领域的企业将持续追赶突破 [62] - 2026年整体策略主要围绕两大主线展开：一是“AI与新质生产力”驱动的科技成长浪潮；二是价值型股票仍有机会，保险公司将作为增量资金解锁高股息公司价值 [63] - 对AI、互联网、半导体、非银金融、创新药、汽车智能化等行业抱有相对更为积极的看法 [62] 组合配置与市场操作 - 组合中A股与港股的配置比例不固定，主要看标的的稀缺性和上行空间，近年来因港股超跌，仓位是慢慢加的 [70] - 在2025年4月科技股回调时敢于加仓，因认为回调反应已比较充分，长期看好的科技股超跌了，例如一家做成熟制程的公司跌至450亿人民币区间，符合长期价值算下的安全边际 [64][66] - 宏观判断是组合配置的重要参照，需要理解国家的战略意图，例如认识到房地产托而不举，在高科技领域发力更有意义 [77] 对煤炭等行业的看法 - 由于主权基金客户在能源领域已有大量持仓，煤炭在禁投范围，公司其他组合也未配置煤炭 [32][33] - 认为煤炭的阶段性机会更多属于周期性或机会型阿尔法，且估值不算便宜 [34] - 中国煤炭企业盈利受电力价格监管限制，且A股煤炭股即使在行业最差时市净率也常维持在1倍以上，相比港股周期股在低谷时可跌至0.3-0.4倍市净率，缺乏吸引力 [34][35]

沃尔特 ·施洛斯是美国最杰出的价值投资者之一，他被同门师兄、好友沃伦·巴菲特称为"超级投资者"。 1934年，施洛斯在华尔街找到了第一份工作——跑单员。他曾师从价值投资开山鼻祖本杰明·格雷厄姆， 1946年开始为老师工作，直到1955年自立门户，成立沃尔特 J· 施洛斯合伙人公司 。 巴菲特曾这样评价他："沃尔特知道如何识别那些售价远低于其价值的证券，这就是他所做的一切。他持有 的股票数量比我多得多，而且对企业的内在本质远没有我感兴趣。 我似乎对沃尔特没什么影响力，这正是 他的优点之一。 " 沃尔特 ·施洛斯说， "我们就是买便宜的股票，没别的。" "好生意我们也喜欢，不过我们不愿意花那么多钱买。问题是这个'好'究竟有多好呢？我可能会出错。干这行 能学会什么是谦卑，因为自己犯过错。" 在自己合伙公司的投资生涯中，施洛斯基本保持满仓运作，一般持股在 60-100只左右。他只关注买入超值 的股票，不太在意股市怎么走。 施洛斯终其一生的各种低调，生平细节并不多，感谢 J ason（微信公众号"标记X"）挖掘了这个宝藏资料。 The Memoirs of Walter J. Schloss: A Personal a ...

长寿投资大师罗伊·纽伯格说，"从 1929 年起，我就一直没有赔过钱，虽然有几年我也仅仅是收支平衡，不赚不赔。" 在他的常胜公式中，多元化是其中的重要组成部分。 一方面使用对冲手段，让人有更多耐心去坚持那些被低估的股票上涨，减少笼罩市场的心理恐惧。 另一方面，当然就是分散投资。 "曾经有人把所有资金都投入纽约中央铁路和宾州铁路，结果这两个都破产了。其实，这并不是集中投资的错，还是投资人在选股上的失误。" 这些"失误"其实大多来自基金经理的能力圈与判断偏差被放大后的结果。 而 FOF 的价值，就在于通过不同投资策略、不同风格，以及擅长不同行业的基金经理组合，来适配不同的市场环境，让组合的适应性更强，容错性更高。 据 Choice 统计，截至 2026 年 1 月 23 日，易方达 FOF 基金资产净值合计 211.11 亿。 且截至 2025 年底，易方达旗下 62 只 FOF 产品全部取得正收益。 | | | | | 2025年易方达FOF (A、C份额仅保留A份额) | | | | | 超越基准 | 最大回牆 | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- ...

当商业航天、算力硬件、化工、贵金属等板块轮番大涨回调，当行情持续呈现分化局面，愈是在高位处和分 歧时，市场愈是愿意给偏低波的投资标的以更高的溢价。 在多数投资者心中，"多元配置"与"低波投资"间有条看不见的引线，而这也恰好解释了 FOF 这一多元配置 代表产品近期的发展曲线。 各季度 FOF 发行数量和规模，数据来源： Wind ，国泰海通证券研究 2025 年是" FOF 元年"，全年发行量在历经 3 年低谷后直逼 2021 年高点，尤其是四季度， 42 只新产品 与 452 亿的募集规模创下阶段性新高。 值得关注的是，在这批新发 FOF 产品中，有 12 只名称中直接包含"多元配置"；其他产品虽名称未直接体 现，但通过查阅基金合同也可以看到，大多在投资策略中提及不同类型、不同区域资产的分配比例，多元特 征显著。 与此同时，在这次集体大爆发中，中低波类 FOF 表现最为突出—— 2025 年首发规模靠前的是债券型 FOF 与固收 +FOF ，净申购 Top10 的 FOF 产品中有 5 只债券型 FOF 和 4 只固收 +FOF 。 例如在2025年2月发行的招商银行"TREE长盈计划"首批定制化FOF产品 ...

全球宏观与政治经济环境 - 2026年海外因素中最核心的主要矛盾是美国中期选举，其将影响地缘政治、货币政策、财政及贸易政策[2][13] - 为赢得选举，特朗普可能施压推动超预期的货币政策宽松，降息可能达2-3次，并可能重启资产购买或收益率曲线控制[2][15][17] - 美国联邦政府负债相对GDP占比高达120%多，利息支出占GDP比例超过3.1%，未来12个月有约10万亿美元还本付息压力，为维持债务可持续性需要宽松货币政策[15] - 通胀不会构成美国降息或量化宽松的阻碍，中国可能帮助美国降通胀[2][18][21] 美元与汇率展望 - 2026年美元总体可能走弱，但相比2025年的大幅走弱会有所收敛，贬值幅度趋缓[2][31] - 美元指数主要针对欧元区、日本和英国，2026年欧洲货币政策空间有限，日本可能加息，美国短期经济动能可能更强[26][27][28] - 人民币升值可能超预期，2026年汇率可能达到6.5，升值幅度将比美元指数贬值幅度大很多[21][32][60][61] 美国经济与AI浪潮 - 美国经济正在“赌国运”，押注AI应用，当前的AI浪潮堪比80年代星球大战计划与90年代信息高速公路计划的叠加，具有更高商业应用价值[3][33][35] - AI浪潮关系到美国科技霸权、美国股市及全球投资者对美国经济、股市和美元的信心[2][37] - 当前美股风险溢价为负，风险偏好高，但AI相关企业自由现金流状态健康，货币环境类似1997-1998年的降息周期，与1999-2000年不同[37][39][40] - 美国制造业增加值全球份额有所上升，通过“制造业复兴”吸引盟友产业[30] 中国经济与结构展望 - 中国经济受旧动能拖累最严峻的时期已经过去，但旧动能问题仍在消化，核心在于结构性机会[2][3][42] - 房地产市场已进入底部区域，百城房价指数租金回报率超过2.35%，而十年国债收益率仅1.8%，房价跌幅最大阶段已过[47][48][50] - 投资应围绕“十五五”规划寻找结构性机会[50] 中国投资热点与结构性机会 - **科技亮点**：包括航空航天、具身智能、量子科技、可控核聚变、脑机接口及人工智能赋能千行百业[51][52] - **内需与服务型消费**：传统内需板块可视为红利资产，如白酒龙头股息率能超过4%-5%；新消费核心在于服务消费与情绪价值[53][54][55] - **传统产业转型升级与出海**：关注钢铁、化工等供给驱动及有阿尔法机会的领域；西芒杜铁矿石项目打破资源封锁，影响行业格局与定价权[56][57] - 在大国博弈与产业链重构时代，一些默默无闻的领域反而更有机会[2][56] 资金流向与市场特征 - 外资配置开始回流：被动型ETF资金已回流；主动管理型外资回流以亚太地区主观多头叠加对冲基金为主；欧洲及阿拉伯资金参与打新[3][61] - A股、港股及中资股的外资配置权重约为3.07%，历史正常平均水平为3.5%，2026年提升空间大[63] - 2026年将迎来内外资共振增配中国资产[64] - 市场呈现中国式长牛、慢牛特征，需避免追高，警惕人多的地方[4][67] 投资策略与节奏 - 2026年投资要“登高稳行”，重点在“稳”而非“浪”，需结合政府监管意志和经济发展结构[6][7] - 需敬畏“有形之手”的强主导力量，市场节奏如登山火把忽明忽暗，过热时需警惕[68] - 建议在新共识萌芽时敢于布局；旧共识泛滥、拥挤度高但无基本面支撑时需克制，避免追高[69][71] - 可关注那些看似不顺眼但非常便宜、收益比债券强得多的强周期类资产[70] - 立足长期，投资应聚焦公司价值而非炒作博弈[4][74]

文章核心观点 - 本周有多场重要的投资论坛和路演活动，多位顶级投资机构的核心人物分享了他们对市场、行业和投资机会的最新见解 [1][3][4] 私募核心人物交流观点 - **信璞归江**：认为当前市场处于“老和尚打坐”阶段，投资核心在于寻找“预期差” [4] - **淡水泉赵军与陶冬**：进行了深度对话，详细探讨了2026年的投资机会 [4] - **仁桥夏俊杰**：在年度交流中提出，2026年股票市场的风景可能“中国这边独好”，并指出市场有一点尚未被充分定价 [4] - **源乐晟三位合伙人**：就人工智能、大宗商品、新消费等领域的投资逻辑与机会进行了深入畅谈 [4] 其他值得关注的投资观点 - **GMO格兰桑**：持续看空美股，认为人工智能泡沫破裂的概率极高 [4] - **城堡投资格里芬**：犀利点评了美国债务、移民、美联储政策及人工智能等热门话题，并将日本现状比作“轻量版”的特拉斯时刻 [4] - **聚鸣投资王文祥**：建议2026年可适当勇敢，并深入分析了硬科技、新出海、储能等结构性机会 [4] - **金梓才**：分析了当前“反常识”的人工智能行情，探讨了其中更关键的因素 [4] - **电网行业**：被提出是否正迎来“超级周期”的疑问 [4] 摩根大通高层人事变动 - 摩根大通首席执行官杰米·戴蒙透露，沃伦·巴菲特的投资经理之一托德·库姆斯已转投摩根大通 [1][2] - 库姆斯此前已在摩根大通董事会任职，双方早有认识，他在巴菲特旗下共事了16年 [2] - 戴蒙表示，摩根大通在“安全与韧性”相关领域的投资是促成此次转会的原因之一 [2] - 巴菲特对此转会的态度被描述为“如果他非要走，那至少是去你那儿” [2]

核心观点 - 城堡投资创始人肯·格里芬认为“债券义警”已回归，市场因主要国家财政纪律问题而陷入混乱，美国庞大的财政赤字和债务水平使其面临潜在风险，但若发生危机其全球冲击将更严重 [10][11][13] - 格里芬评价特朗普政府的关税与移民政策总体“弊大于利”，关税推高通胀、扰乱贸易并助长“权贵资本主义”，移民收紧虽恢复边境秩序但推高劳动力成本并削弱美国吸引全球顶尖人才的能力 [4][23][26][28] - 格里芬认为AI领域存在炒作成分，但其作为强大叙事推动了巨额投资，技术变革的实际生产率提升效果因领域而异，而在地缘政治、经济政策与技术变革交织的背景下，美国与中国将成为最大受益者 [4][56][57][58] 关于全球债市与财政风险 - 日本40年期国债收益率首次触及4%，市场担忧其财政稳定性，被视为“特拉斯轻量版时刻”，反映出对财政赤字扩大的恐慌 [3][6][10] - 美国财政赤字接近GDP的6%，债务占GDP比例逼近二战后的高位，财政处境比过去几十年更脆弱 [3][11] - 美国国债持有者分布全球，若其市场出现问题，对全球金融体系的冲击将比日本等国更严重、传导更广 [13][14] - 市场对美国债务可持续性的“安定感”可能是一种危险的错觉，债务累积越久，未来修正时的冲击可能越猛烈 [3][16] 关于美国关税与移民政策 - 关税政策旨在促使制造业回流并降低关键物资依赖，但最大的障碍是政策长期性的不确定性，企业不敢为此投入数十亿美元建厂 [4][22] - 关税政策推高了通胀，扰乱了长期贸易关系，并扩大了“权贵资本主义”的空间，企业需游说华盛顿以获得豁免 [4][23] - 移民政策收紧恢复了南部边境秩序，但减少了低工资劳动力供给，可能推高未来几年的房价、食品及杂货价格 [26] - 更严重的问题是移民政策削弱了美国吸引全球顶尖人才的能力，而移民及其后代在AI创业和硅谷中扮演着关键角色 [4][27] 关于美国监管环境与企业 - 监管攻势的停止本身就对美国企业是巨大提振，企业得以将注意力从应付监管重新转向经营本身 [53][54] - 以Spirit航空并购被叫停导致其破产为例，上一届政府的部分监管决策对经济后果考虑不充分，让整个美国经济付出了代价 [53] 关于AI技术发展与影响 - AI在过去两年推动了企业技术投入的加速，但更广泛的背景是一轮数字化投入的加速，AI是其中的组成部分和“封面故事” [55][56] - AI领域存在炒作，这是推动市场在一年内开出5000亿美元支票（如美国数据中心投入）的必要叙事 [4][56][57] - AI对生产率的提升效果因领域而异，在呼叫中心、软件工程效率提升方面确定性强，但在许多白领工作中可能产生表面光鲜但缺乏实质内容的“AI工作垃圾” [57][58] - 格里芬认为，在地缘政治、经济政策与技术变革三股力量交织的当前阶段，最大的受益者将是美国和中国 [4][58]

公司投资哲学与原则 - 核心投资理念是“不赚最后一个铜板”，在泡沫来临时会提前退出，遵循最基本的价值投资理念 [5] - 投资标准是“算不清楚账的事不做”，对于算不清楚账的领域不会盲目进入 [2][15] - 将自身定位为“做女儿股”，代表稳健的陪伴型养老资产，而非高风险赛道（“儿子股”）[2][16] - 投资目标是为客户管好养老钱，确保客户退休时资金不仅安全还能有收益，来自平民，服务大众 [17][18] - 公司引以为豪的不是持有的股票名称，而是不可复制的持仓成本、仓位配置和长期持有的耐心 [20] 公司投资策略与业绩 - 投资组合加权平均市净率长期低于1倍，自称为“二级市场的PE”，实现的年化收益接近蓝筹公司的ROE [9] - 采用类似保险精算的投资逻辑，由保险专业背景的同事计算投资的“承保盈利”，以三年年化收益率15%（即三年累计收益50%）为基础回报，再结合失误概率确定组合平均收益水平 [9] - 在2021-2023年三年熊市中，其产品在沪深300、恒生指数、MSCI中国指数全部下跌的背景下实现了正收益，做到了“万绿丛中一点红” [11] - 牛市可能钝化但熊市会保暖，熊市显著跑赢，牛市也能保持中上一些的跑赢率，这是价值型基金经理的常规做法 [13][14] - 通过2019-2020年的战略撤退（提前撤离A股泡沫，配置恒生指数）为后续熊市的防守反击储备了流动性 [12] - 每只股票的平均持有周期是3-5年，股票数量有限且持仓周期覆盖完整牛熊周期 [12] - 绝大部分时间满仓持股，现金暴露从未超过5% [14] - 超额收益来源之一是主动研究券商没有覆盖的股票，远离跟风行为，市净率线是核心锚点 [30] 价值投资阶段与市场定位 - 将价值投资分为三个阶段：1.0阶段是在市场恐慌时敢于下重注；2.0阶段是“老和尚打坐”，核心挑战是拿得住好资产；3.0阶段是在泡沫出现时卖得够狠 [21][22] - 认为当前市场大概率处于2.0阶段，最大难度变成了“拿得住” [2][22] - 认为高红利股票的供求关系在两三年内仍处短缺，从政策面、资金面及投资者年龄结构看，养老风格仍可能持续 [22] 人才观与组织文化 - 认为“种树”（培养人才）远重于“拿钱”（追求管理规模）[7] - 最关注的是未来人力资产的迭代，在复旦大学授课9年培养人才，核心研究员基本都有10年以上从业经验 [6] - 希望墓志铭上写的是“为客户赚了多少钱”，而非“管理过多少规模” [3][8] 市场分析与资金流向 - 南向资金（内地资金）持仓占港股自由流通市值比例已迅速增长到23%以上，已夺回定价权 [24] - 测算未来资金增量，保险资金每年股票配置增量约1万亿元，是重要来源 [24] - 按险资40万亿规模、10%股票配置算，存量+增量资金约4万亿；银行理财30万亿，若股票持仓提至5%，也会带来增量，这些资金都会成为股市的长期支撑 [25] - A股分红规模2.5万亿元（占利润5万亿元的50%），融资规模大幅下降；H股分红规模1.8万亿元，融资仍低于分红 [27] - A股中，自由流通市值超100亿且分红率超6%的公司仅9家，超500亿且分红率超6%的仅2家，500亿以上且分红率超5%的仅12家 [27] - H股中，自由流通市值超500亿且分红率超5%的有33家，超6%的有11家，总流通市值近10万亿元 [27] - 因此大量配置港股高分红股，认为这是鲸鱼出没的、大且便宜的市场 [28] 对投资者与行业的观点 - 投资好坏的关键不在于知道巴菲特和段永平买了什么股票，而在于无法复制其成本、仓位和持有耐心 [19] - 基金经理的本色不在于牛市能赚多少，而在于市场热到发烫时敢不敢做不一样的选择，乱局中能站稳脚跟才是真本事 [30] - 选基金经理时，在最差的时候帮你满仓抄底、高点劝你出逃，比平时牛市多赚2-3个点更重要 [30] - 从消费者角度看投资，客户买基金是为了养老而非排名，这改变了对资产价值的判断 [36] - 投资需要化繁为简，集中优势兵力在能力圈深挖，才能长期生存 [36] - 提高认知的方法是读书读人，透过书看背后的人，人的可预期性才是认知和估值的精髓 [36]

核心观点 - 投资的正确目标是实现风险与回报的最佳组合，而非单纯追求最高回报，这与“固收+”产品的内核高度契合 [2][3] - “固收+”产品通过“债券打底、权益增强”的多资产配置，旨在为不同风险偏好的投资者提供在可承受风险边界内可持续的收益体验 [3][34] 基金经理何秀红的投资框架与业绩 - 基金经理何秀红拥有横跨债券、可转债、权益领域的复合背景，擅长宏观经济基本面判断与自上而下的大类资产配置 [4] - 其投资策略包括通过久期与杠杆调整获取贝塔收益，并通过波段操作、精选个股及把握券种收益率曲线来追求阿尔法收益 [4][5] - 截至2025年底，其管理的三只长期产品（工银四季收益债券、工银产业债、工银信用纯债一年定开债）任职年化回报均在5%以上 [5] - 风险控制能力突出，例如其管理的工银宁瑞6个月持有期混合2025年最大回撤仅3.07%，近三年最大回撤为4.64%，均优于同类 [6] - 具体产品风险数据：工银产业债A在2023、2024、2025年的最大回撤分别为-3.24%、-2.64%、-1.75%，均优于同类平均；工银四季收益A近三年最大回撤为-1.38%，优于同类平均的-2.37% [7] - 工银聚享混合A份额2025年回报达31.44%，较业绩基准（5.75%）取得25.69%的超额收益，近三年回报31.56%，同期基准收益为16.35% [7] - 工银产业债券A自成立以来收益率109.51%，较业绩基准取得超50%的超额收益，年化回报5.96%，其近六个月、近一年、近三年的夏普比率和最大回撤均优于同类平均 [23][24] 债券投资策略：双比价体系与动态调整 - 投资团队通过对地产、产能、债务等关键周期的前瞻研判来设定组合久期中枢 [9] - 采用双比价体系指导类属资产配置：一是基于利差动态分位数推荐相对价值更高的类属；二是基于利差对风险（波动性、流动性）的补偿选择资产 [9][10] - 根据比价分析进行灵活调整：2020年起增持金融债，至2022年三季度金融债成为纯债部分主要持仓；2023年以来因信用利差压缩减持性价比降低的中短期信用债 [10][11] - 2024年下半年信用利差走扩时，利用二级资本债进行波段操作，并通过类属择券增厚收益，于2025年完成信用债与金融债的置换 [12] - 当前策略展望：因判断收益率下行空间有限，未来1-2年存在上行可能性，故下调组合久期、降低杠杆，提高利率债比例，信用债中主要配置高票息资产以提高静态收益 [12] 权益增强策略：股票与可转债的性价比配置 - 权益投资部分包括股票和可转债，根据两者相对估值和性价比进行动态比例配置 [15] - 可转债策略：严选到期收益率为正的个券，以银行、公用事业等高分红品种形成价值保护，并兼顾面值附近的高评级转债；行业分布主要集中在银行、电力设备、农林牧渔和钢铁 [17][18] - 股票投资策略：坚持在估值不贵时，自下而上配置具有长期竞争力的行业龙头，定期评估业绩与估值匹配度 [20] - 行业配置分散，参与申万一级行业20个以上，前三大行业占比为32.14%；长期重点配置食品饮料（10%以上），电子、电力设备和医药生物等成长行业占比上升 [20] - 持股分散，近三年市盈率低于同类平均；根据市场变化灵活调整，例如近期加仓电池、电网，减持部分AI元件企业 [21][22] - 总体维持权益仓位稳定，持仓风格偏向大盘，通过减持偏贵转债、增加股票仓位等方式进行结构调整 [23] 工银瑞信固收投研平台与产品体系 - 公司拥有“平台型、团队制、一体化、多策略”的固收投研体系，研究覆盖宏观、货币、信用策略、利率策略、信用评级、可转债等全领域 [5][31] - 信用研究团队内部分为产业、城投、金融地产ABS和专家组，内部评级标准较外部更为严格 [9] - 实行投委会领导下的基金经理负责制，结合集体决策与个体决策，并通过信息分享机制和明确的人才培养路线形成良性循环 [32][33] - 团队人才梯队完整，在首席固收投资官欧阳凯带领下，拥有资深、中生代及新生代基金经理 [33] - 产品矩阵层次清晰，满足不同风险偏好： - 低风险：以纯债打底、低仓位转债增强，如工银四季收益债券 [28] - 均衡型：通过股债动态配置和产业趋势轮动，如工银双玺6个月持有 [28] - 进取型：权益部分以高仓位股票为核心，进行行业景气度轮动，如工银宁瑞6个月持有期混合、工银招瑞一年持有混合 [28] - 此外还有短债、中短债、被动指数债基等十数种更精细的固收产品类型 [29] - 截至2025年底，公司共有21只固收类基金荣获银河三年期、五年期五星评级 [30]