来源 | 《巴菲特之道》序言 作者 | 霍华德•马克斯 2013年，在罗伯特•哈格斯特朗所著的《巴菲特之道》中，霍华德•马克斯为书做序，非常精准全面的诠 释了沃伦·巴菲特的投资之道。 究竟是什么因素促成了沃伦•巴菲特超乎寻常的投资成就？我经常问自己这个问题，这也是我在这篇序 言中想探索的。 早在上世纪六十年代后期，当我在芝加哥大学读MBA时，学习到一种发源于此的新金融理论——芝加 哥学派最重要的思想之一——有效市场假说。 根据这种假说，数以百万计的投资市场参与者，他们聪明、活跃、目的明确、见多识广，所有这些人的 行为综合在一起，会将所有的信息迅速地反映到股价上，这使得标的资产提供一个风险调节后的公平回 报，不多也不少，也就是股价永不会过高或过低，以至于没有人能够持续地从市场中获得额外的收益。 芝加哥学派的这个市场有效假说理论造就了一个广为人知的名言："你无法战胜市场"！ 如同大量实证数据所显示的那样，市场有效假说理论为一种结论提供了理论基础，那就是无论多么勤奋 努力，绝大多数投资者无法战胜市场。这是无法超越的。 这并不是说，没有投资者战胜了市场。每隔一段时间，伴随着大多数人的失利，总有些人会胜出。市场 的效率 ...

中国经济转型升级与资本市场机遇 - 中国经济加速转型升级背景下权益资产孕育极具潜力的投资机遇 [1] - 2024年10月8日A股节后首个交易日强势高开但市场分化显著部分主动权益基金净值突破历史高点 [1] 国泰金泰灵活配置混合基金表现 - 基金经理李海管理的国泰金泰灵活配置混合基金（A类519020 C类519022）截至2025年6月30日最近3年收益率28.77%最近5年收益率42.98%远超同期业绩基准2.07%和11.13% [1] - 该基金前身为行业第一只公募产品"基金金泰"以"深度价值成长"为核心理念依托国泰基金强大投研平台 [1] 基金经理李海的投资风格 - 李海拥有14年证券从业经历9年投资管理经验为价值成长型选手以自下而上选股为主中观行业判断为辅 [2] - 投资风格定义为价值成长型即以价值投资为底色兼顾标的成长性青睐因阶段性困境导致的优质企业低估值机会 [2] - 不追热点不炒主题不跟风市盈率显著低于行业同类产品平均水平 [2] 中国核心资产的投资价值 - 李海认为中国核心资产在全球范围内仍被显著低估恒生科技等优质企业上涨仅是重估起点 [3] - 沪深300中证A500等中国优质企业伴随国力增强经济恢复及宏观政策支持有待重估 [3] - 消费板块策略为"新消费"为矛"旧消费"为盾长期看好消费潜力释放中期关注政策刺激与收入预期修复共振 [3] 国泰基金投研团队 - 国泰基金作为中国最早成立的公募公司之一重视主动权益管理形成积极进取开放包容的投研文化 [4] - 李海管理的国泰金泰基金以"深度研究+逆向投资"为策略严格控制风险捕捉优质企业成长红利 [4]

低利率时代财富管理趋势 - 货币基金收益率和定期存款利率已进入"1%时代"，投资者面临"收益率焦虑"问题[1] - 单一资产配置难以满足收益目标，需转向分散化投资与动态配置思维[1] - 华夏基金指出债市收益率持续下行，当前配置性价比不高[1][2] 资产配置策略建议 - 分散化投资需通过五项核心功课应对市场不确定性[2] - 战术配置周期建议半年至一年，不以短期市场走势判断配置正确性[2] - 逆向投资是长期获得较好回报的有效方式[2] - 红利资产具有"类债"特性，适合稳健型、长期配置型及杠铃型组合投资者[2] - 红利资产投资需关注股息率与估值匹配度，建议持有期限不少于3年[2] 第三方基金平台服务创新 - 陆基金基于"目标配置法"理念提供定制化基金代销服务[3] - 公司构建覆盖基金、生活服务、出行、健康保障的会员权益体系[3] - 作为平安集团旗下平台，致力于成为客户"基金买手"，持续探索财富管理新模式[3] 行业活动与投资者教育 - 陆基金联合华夏基金举办投资策略会，主题为"低利率时代财富进化论"[1] - 策略会辐射全国会员客户，提供专业交流平台与专属权益活动[2][3]

公司概况 - 淡水泉是中国私募基金头部机构，管理规模一度超千亿，创始人赵军是中国内地"奔私"第一代人物，以逆向投资见长并长期受托管理国际大型主权基金A股账户[2] - 公司今年业绩持续回暖，构建了自上而下的中观配置框架与自下而上选股策略形成互补[2] - 具体操作上，当判断新兴成长为主要方向时，产业组会在各自领域挖掘机会，投委会横向对比机会大小和投资时机[3] 投资策略与框架 - 过去两年构建中观配置框架，提升对市场变化的适应性，例如风险偏好抬升时新兴成长类资产表现更好，经济预期弱时红利价值资产更受青睐[10] - 上半年市场呈现"哑铃型"特征：价值红利类资产内部分化（银行股突出），新兴成长类资产快速轮动（从AI算力到新消费和创新药）[8] - 外围资金方面，全球基金对中国市场配置自2021年见顶后低位企稳，海外资金回归依赖中国经济复苏确定性[9] 下半年重点投资方向 - 优质中国资产价值重估：全球资金增配中国资产带来估值切换[4][11] - 中国优势产业全球化：头部公司展现个股阿尔法[5][11] - 科技自主可控：关注卡脖子领域国产替代和AI技术突破[6][12] - 基本面边际改善叠加增量政策机会：如"反内卷"政策对低位资产的催化[6][12] 行业机会分析 新消费 - 上半年把握出海特征的新消费机会，但错过内需主导机会，因对消费持续性要求严格[13] - 消费组采用创新调研方法，通过海外市场验证品牌势能持续性[14] - 下半年看好"多巴胺"出海机会，中国从"世界工厂"转向输出普惠快乐的"多巴胺工厂"[18] 科技 - 上半年布局AI受益场景（办公、视频、广告等），抓住海外算力主线机会[15] - 下半年继续看好AI产业链：海外算力结构变化、国产算力长期机会、AI应用领域[19] - 中国电子半导体公司深度参与全球AI产业链，利润比果链更丰厚[19] 汽车 - 行业呈现科技属性增强、买方市场、流量营销三大特征[20] - 看好高端化（量价齐升）、智能化（品牌溢价）、出海（欧洲为主战场）三大方向[21] - 新能源车产业链机会集中在头部企业，如电池领域头部公司产能打满而中小玩家退出[21] 投资案例与方法论 - 电子布机会通过TMT组与周期工业组协同调研，交叉验证产业高景气[16][17] - 投资决策中鼓励分歧讨论，团队共同行动为结果尽职尽责[17] - 基本面研究方法迭代（如海外调研）提升对新兴机会的理解能力[14][17]

市场环境与基金经理观点 - A股与港股市场2025年二季度整体呈现温和上涨态势，但行业分化显著，军工、银行、通信领涨，食品饮料、家电等消费板块表现落后 [1] - 经济基本面压力犹存：1-5月房地产开发投资下滑10.7%，商品房销售面积与金额双降，主要一二线城市二手房价格跌至近五年低位，CPI连续四个月负增长 [1] - 基金经理张坤认为地产价格持续下行与物价指数为负是投资者对国内需求信心不足的核心原因，导致长期国债利率维持在极低水平，资金偏好类国债资产或外需主导品种 [1] - 张坤对中国经济长期前景保持信心，认为中国人均GDP仍处于发展中国家水平，距离2035年目标存在显著提升空间，科技进步和市场经济力量将推动经济持续增长 [2] 消费板块调整 - 张坤在消费板块聚焦白酒核心龙头，五粮液、泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒等头部白酒股普遍获得增持，洋河股份同时退出三只基金的前十大重仓股 [3] - 易方达蓝筹精选、优质精选和优质企业三年持有三只基金中，白酒龙头股持仓集中度提升，显示优化白酒持仓结构、进一步集中持有最强品牌的策略 [3] 科技板块调整 - 张坤对腾讯控股进行多只基金的一致性减持，同时积极调整科技持仓结构：京东健康新进蓝筹精选和优质企业三年持有前十大，顺丰控股新进蓝筹精选和优质精选前十大 [3] - 易方达亚洲精选显著降低美股配置，转而增配韩国股市，SK海力士持仓比例大幅提升至9.91%，跃居其第一大重仓股 [3] - 携程集团-S、微软新进亚洲精选前十大重仓股 [3] 基金持仓变化 - 易方达蓝筹精选前十大重仓股：腾讯控股、五粮液、泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒、阿里巴巴-W、京东健康、百胜中国、中国海洋石油、顺丰控股 [4] - 易方达亚洲精选前十大重仓股：SK海力士、阿里巴巴-W、腾讯控股、台积电、中国海洋石油、阿斯麦、携程集团-S、华住集团-S、微软、三星电子 [5] - 易方达优质精选前十大重仓股：腾讯控股、五粮液、泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒、阿里巴巴-W、携程集团-S、华住集团-S、顺丰控股、普拉达 [6] - 易方达优质企业三年持有前十大重仓股：腾讯控股、五粮液、泸州老窖、贵州茅台、京东健康、山西汾酒、阿里巴巴-W、招商银行、百胜中国、中国海洋石油 [7] 基金规模与回报 - 张坤在管4只基金总规模为550.47亿元，较一季度减少57.75亿元，旗舰产品易方达蓝筹精选规模缩水25.55亿元 [8] - 代表作任职回报呈现分化：易方达蓝筹精选回报84.55%最高，易方达亚洲精选回报52.57%，易方达优质精选回报-30.41%，易方达优质企业三年持有回报-5.57% [8] - 张坤认为当前持仓公司的估值已充分反映未来盈利下滑的悲观预期，低估值叠加可观的股东回报对长期投资者极具吸引力 [8]

住房租赁政策 - 国务院公布《住房租赁条例》将于2025年9月15日施行 强调市场主导与政府引导相结合 鼓励多渠道增加租赁住房供给 [1] - 政策明确培育市场化、专业化住房租赁企业 体现国家对住房租赁市场发展的系统性支持 [1] 海南自贸港金融开放 - 海南发布跨境资产管理试点细则 允许境外投资者使用境内外资金购买自贸港内资管产品 [2] - 试点涵盖理财产品、私募资管产品等 新闻联播同步强调支持海南自贸港建设探索 [2] 基金持仓动向 - 主动权益基金Q2重仓股前三为腾讯控股、宁德时代、贵州茅台 光模块/创新药/银行板块获显著增持 [3] - 中央汇金Q2增持10只宽基ETF达2000亿元 覆盖沪深300/上证50/中证500/中证1000等多类型ETF [4] 贵金属市场表现 - COMEX黄金期货单日涨1.6%至3412美元/盎司 现货白银同步涨2%至38.939美元/盎司 [5] - 美股贵金属板块领涨 世纪铝业涨超9% 美洲白银/泛美白银涨近5% [5] 机构投资观点 - 中国银河建议关注政策聚焦领域 华西证券推荐高景气成长/涨价资源品/红利类三主线 [8] - 东方证券认为人工智能/机器人等新产业题材将持续轮动 [8] 新兴产业动态 - 京东领投人形智能企业 申万宏源建议关注商业化落地及轻量化/新技术等弹性方向 [9] - 林芝市试点"无人机+"应用 西南证券建议布局低空经济产业链四大主线 [10] 军工板块估值 - 申万军工指数当前PE-TTM 72.22倍 处于5年98.82%分位数 华福证券认为2025年基本面恢复预期下配置价值凸显 [11] 上市公司业绩 - 海天瑞声H1净利润预增607%-960%至294-441万元 晶合集成H1净利润预增39%-108%至2.6-3.9亿元 [12] - 南侨食品6月净利润同比降93.73%至69.86万元 中亚股份股东拟减持不超1.27%股份 [13]

资本市场改革与投研能力建设 - 资本市场改革纵深推进，投研能力建设聚焦于深挖结构性机遇与提升动态调整效能 [1] - 平台化运作通过系统整合投研资源、动态优化决策流程，实现平台效应与个体专长的有机协同 [1] - 工银瑞信基金以20年发展历程践行"稳健创造持久财富"初心，旗下主动权益基金近五年绝对收益在13家权益类大型公司中名列第一 [1] 工银瑞信投研体系 - 投研生态体系由宏观策略、行业研究、投研团队分工协作构成三维坐标，为基金经理提供精准导航 [1] - 秉持"稳健投资、价值投资、长期投资、责任投资、绿色投资"理念，坚持集体决策与个体决策相结合 [1] - 建立"1+4+7"立体化投研决策框架，包括1个权益投委会、7个投资能力中心、4大研究板块，实现高效联动 [2] - 权益投资决策委员会形成股票市场配置和行业配置判断，基金经理参考配置建议自行确定组合配置 [2] 基金经理盛震山的投资方法论 - 逆向思维与严谨风控结合，穿透市场噪音捕捉被错杀资产的战略机遇 [4] - 重视基本面与估值的动态平衡，筛选盈利质量优异且估值合理的标的 [4] - 主动避开机构拥挤赛道，从低关注度传统行业挖掘被低估优质资产 [4] - 逆向投资建立在深度产业链验证基础上，注重深耕传统行业中被忽视的价值洼地 [5] 业绩表现与组合管理 - 工银精选回报混合A类份额自2023年9月26日成立以来累计收益率达29.43%，远超同期业绩比较基准增长率8.99% [6] - 组合维持低波动特质，成立以来最大回撤为8.10%，远低于同期同类均值水平24.87% [6] - 组合管理采取集中投资策略，持股数量在40只以内，重点配置行业通常不超过3-5个 [7] - 配置重心动态调整，从上游资源端逐步向下游消费端转移，体现逆向投资精髓 [7] 平台与个体的协同效应 - 工银瑞信投研体系为基金经理提供全景式研究支持，动态股票池覆盖全行业并实现长期跟踪 [3] - 系统化投研平台与独立判断有机结合，持续挖掘市场非有效性的配置机遇 [8] - 投研体系提供全产业链数据库与量化风控工具，为基金经理装备探索深海的供氧系统与声呐阵列 [8]

中央汇金资产二季度ETF申购情况 - 中央汇金资产在二季度大举申购6只宽基ETF，合计金额超过1700亿元，包括华泰柏瑞、易方达、华夏、嘉实旗下4只沪深300ETF及华夏上证50ETF、南方中证500ETF [2][4][5] - 具体申购数据：华泰柏瑞沪深300ETF（108.74亿份/422.12亿元）、华夏沪深300ETF（92.88亿份/357.54亿元）、易方达沪深300ETF（84.29亿份/312.04亿元）、华夏上证50ETF（81.83亿份/222.23亿元）、嘉实沪深300ETF（55.4亿份/215.83亿元）、南方中证500ETF（33.66亿份/189.09亿元）[3][6][7] - 期末持有金额显著提升：华泰柏瑞沪深300ETF（1508.43亿元）、易方达沪深300ETF（1111.58亿元）、华夏沪深300ETF（864.91亿元）、嘉实沪深300ETF（656.01亿元）[3][6] 市场影响与资金动向 - 中央汇金资产在4月市场大幅波动时通过ETF注入稳定资金，发挥类"平准基金"作用，主要增持集中在4月7日-8日（如华泰柏瑞沪深300ETF单日增91.82亿份）[5][9] - 持有份额占比显著提升：易方达沪深300ETF从30.76%升至41.71%，华夏沪深300ETF从29.24%升至43.97%，嘉实沪深300ETF从27.17%升至38.69% [6] - 年内累计申购金额达1763.56亿元，叠加一季度操作 [7] 行业数据与趋势 - 全市场股票ETF规模创历史新高，达3.1万亿元，较去年末增长2076.27亿元（增幅超7%）[10] - 大资金偏好宽基ETF逆向投资，反映对估值低位中国优质资产的认可，增量资金有望增强市场稳定性并支撑A股向上 [10] - 中央汇金公司明确长期投资立场，基于对中国经济基本面及新质生产力发展的信心，将继续支持资本市场健康发展 [9]

英国国债市场动态 - 英国政府债券收益率飙升至26年来高点 10年期国债收益率触及4.96% 30年期收益率突破5.5% 为1998年以来首次 [1] - 英国借贷成本在G7国家中保持最高水平 反映市场对其债务可持续性的深度担忧 [1] - 若利率降至3.5% 10年期英国国债可能带来20%的免税资本收益 长期债券收益率更高 [3] 财政状况与债务危机 - 英国债务占GDP比重达100% 预算责任办公室预测50年内将飙升至270% [4] - 公共部门借款数据创1993年以来第二高水平 债务利息支出超过教育预算 疾病津贴支出超过国防开支 [4] - 过去十年持有10年期英国国债的投资者在名义和实际回报均出现亏损 为主权债券投资者历史上最糟糕的十年之一 [4] 货币政策与经济环境 - 英国经济连续第二个月收缩 劳动力市场恶化 职位空缺减少 裁员增加 薪资增长放缓 [5] - 通胀率维持在3.6% 远高于央行2%的目标 这一水平将在20年内使资金实际价值减半 [4] - 外国投资者持有约三分之一英国国债市场份额 对财政政策带来额外压力 [5] 市场预期与交易机会 - BCA Research预测英国央行可能带来鸽派惊喜 推动债券价格上涨 [3] - 交易员在期权市场押注英国央行年内降息幅度超预期 初始投资150万英镑可能获得2000万英镑回报 [6] - 若基准利率降至3.5% 将比货币市场当前预计多25个基点 [6]

基金业绩表现 - 2025年二季度基金利润3544 86万元 加权平均基金份额本期利润0 1209元 [2] - 二季度基金净值增长率为12 82% 截至二季度末基金规模为4亿元 [2] - 截至7月17日单位净值为1 337元 [2] - 近三个月复权单位净值增长率为21 94% 同类排名84/138 近半年增长率为29 74% 同类排名86/138 近一年增长率为48 74% 同类排名50/133 近三年增长率为23 53% 同类排名20/106 [3] - 近三年夏普比率0 4914 同类排名12/105 [8] - 近三年最大回撤38 36% 同类排名59/105 单季度最大回撤27 81%（2024年一季度） [10] 投资策略与配置 - 坚持逆向投资风格 精选成长性好且估值较低的板块及个股 [2] - 投资主线为内需+科技 聚焦中国经济转型升级方向 [2] - 重点配置老龄化相关医药产业 创新药 高端制造出海及AI科技领域 [2] - 港股配置逻辑为优质公司估值较A股更低 [2] - 近三年平均股票仓位92 67%（同类平均86 87%） 2025年上半年末仓位达94 34%峰值 [13] 持仓与基金经理 - 十大重仓股为爱博医疗 固生堂 三友医疗 一心堂 开立医疗 康方生物 健之佳 迈富时 普瑞眼科 美好医疗 [18] - 基金经理万民远管理5只基金近一年均为正收益 其中融通价值成长混合A近一年净值增长率达51 66% [2]