财务表现 - 24年公司营收33.91亿元（同比-7.44%），归母净利5.08亿元（同比-44.24%），低于预期的6.3亿元 [1] - 1Q25营收9.19亿元（同比+14.22%，环比-5.84%），归母净利1.04亿元（同比-36.22%，环比+22.94%） [1] - 24年净利润承压主因：新能源汽车降价、光伏行业去库存、新产线折旧压力及新业务研发投入增加 [1][2] 业务结构 - 2024年IGBT模块收入占比超90%，工业/新能源/家电领域收入占比分别为32%/59%/8%（同比-14%/-6.8%/+34.2%） [2] - 新能源汽车收入增长26.7%，装车量超300万，出货量增长超40%，欧洲头部Tier1实现大批量交货 [2] - 自建6寸SiC Mosfet芯片和模块实现装车 [2] 行业动态 - 光伏单管去库存接近尾声，组串产品快速上量 [2] - 工业和光伏需求承压，但2H24光伏领域出现改善迹象 [2] - 1Q25固定资产/在建工程分别为30.8/26.7亿元，新产线爬坡阶段折旧压力增大 [2] 2025年战略规划 - 聚焦车规级功率模块：行业降价幅度收敛，重庆180万片车规级模块产线封顶，海外客户项目导入 [3] - 光伏储能：新一代第七代微沟槽IGBT模块有望批量销售 [3] - 家电领域：收购美垦半导体80%股权，打造智能功率解决方案 [3] - 布局IPM及工业/汽车高规格MCU，向平台型半导体公司转型 [3] 市场预期 - 下调25/26年营收预测9%/12%至40.78/48.51亿元，新增27年预测56.84亿元 [4] - 下调25/26年归母净利润预测24%/22%至6.2/8.1亿元，新增27年预测10.4亿元 [4] - 目标价88.97元基于25年34.4XPE（前值108.45元因半导体估值流动性提升） [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 88.97 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 33.91 亿元（yoy -7.44%），归母净利 5.08 亿元（yoy -44.24%），低于预期；1Q25 营收 9.19 亿元（yoy +14.22%，qoq -5.84%），归母净利 1.04 亿元（yoy -36.22%，qoq 22.94%） [1] - 2024 年营收下降受下游新能源汽车降价和光伏行业去库存影响，新产线折旧和新业务研发投入使利润承压 [1] - 2025 年计划优化产品结构，提升车规级 IGBT 模块和碳化硅（SiC）模块出货量，布局 IPM、MCU 等新业务 [1] - 因下游竞争激烈，下调 25/26 年营业收入预测 9/12%至 40.78/48.51 亿元，新增 27 年收入预测 56.84 亿元；下调 25/26 年归母净利润预测 24/22%至 6.2/8.1 亿元，新增 27 年预测 10.4 亿元 [4] 各部分总结 2024&1Q25 回顾 - 2024 年 IGBT 模块收入占比超 90%，工业/新能源/家电领域收入占比分别为 32/59/8%，同比 -14/-6.8/+34.2% [2] - 新能源汽车行业保持韧性，收入增长 26.7%，装车量超 300 万，出货量增长超 40%，在欧洲头部 Tier1 大批量交货，自建 6 寸 SiC Mosfet 芯片和模块实现装车 [2] - 工业和光伏需求承压，2H24 以来光伏单管去库存接近尾声、组串产品快速上量 [2] - 1Q25 固定资产/在建工程分别为 30.8/26.7 亿元，新产线爬坡折旧压力增大，新业务布局研发投入增加，净利润持续承压 [2] 25 年展望 - 聚焦车规级功率模块，行业降价幅度收敛，与长安汽车合作的重庆 180 万片车规级模块产线开始封顶，海外客户项目持续导入 [3] - 光伏储能方面，新一代基于第七代微沟槽 Trench Field Stop 技术的 IGBT 模块有望批量销售 [3] - 家电行业，获得美垦半导体 80%股权，打造一站式智能功率解决方案，持续投入 IPM 和高规格 MCU，打造平台型半导体公司 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,663|3,391|4,078|4,851|5,684| |+/-%|35.39|(7.44)|20.27|18.95|17.18| |归属母公司净利润 (人民币百万)|910.53|507.67|618.51|810.72|1,035| |+/-%|11.36|(44.24)|21.83|31.08|27.69| |EPS (人民币，最新摊薄)|3.80|2.12|2.58|3.39|4.32| |ROE (%)|14.96|7.74|8.85|10.52|12.00| |PE (倍)|21.83|39.16|32.14|24.52|19.21| |PB (倍)|3.09|2.98|2.72|2.45|2.17| |EV EBITDA (倍)|17.84|25.51|18.77|13.11|10.26|[6] 可比公司估值表 |代码|公司|交易货币|收盘价（元）|总市值（百万元）|P/E（2025E）|P/E（2026E）|P/B（2025E）|P/B（2026E）|ROE(%)（2025E）|ROE(%)（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |688261 CH 东微半导| |CNY|40.0|4,900|38.8|22.4|1.6|1.5|4.2|6.8| |688711 CH 宏微科技| |CNY|14.8|3,151|43.5|23.4|2.6|2.4|5.9|9.9| |605111 CH 新洁能| |CNY|31.1|12,925|22.7|18.6|2.9|2.6|12.8|13.8| |688396 CH 华润微| |CNY|47.2|62,633|54.2|42.1|2.7|2.5|4.8|5.8| |300373 CH 扬杰科技| |CNY|48.1|26,108|21.3|18.0|2.7|2.4|12.5|13.3| |300623 CH 捷捷微电| |CNY|29.1|24,197|40.1|31.5|4.5|4.1|11.5|13.1| |600703 CH 三安光电| |CNY|12.1|60,367|34.2|23.3|1.5|1.4|4.3|6.1| |688187 CH 时代电气| |CNY|45.4|53,698|14.4|12.6|1.4|1.3|9.8|10.2| |600745 CH 闻泰科技| |CNY|32.4|40,362|16.6|12.4|1.0|1.0|6.0|7.5| |688478 CH 晶升股份| |CNY|27.6|3,815|42.9|27.4|2.5|2.4|5.7|8.8| |688347 CH 华虹公司| |CNY|51.2|62,925|50.2|41.2|2.0|2.0|3.7|4.3| |Average 平均| | | | |34.4|24.8|2.3|2.1|7.4|9.1|[13] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款等多项指标及相关财务比率 [17]