投资评级 - 申购建议：建议关注 [3][60] 核心观点 - 报告认为晨光电机是微特电机国家级“小巨人”企业，在清洁电器微特电机细分市场具有较强的竞争力 [2][3] - 公司2025年前三季度业绩增长显著，营收同比增长17.61%，归母净利润同比增长30.13% [3][39] - 公司募投项目旨在扩大产能，特别是高附加值的永磁无刷电机及系统，项目达产后将新增年产1200万套永磁无刷电机及系统的能力 [3][10] - 根据测算，2024年公司清洁电器主吸力电机在全球的市场占有率达到16.39% [3][60] - 可比公司最新市盈率（PE TTM）均值为113倍，报告建议关注该新股 [3][60][61] 发行情况总结 - 申购日为2026年3月25日，发行价格为15.5元/股，发行市盈率为13.71倍 [3][6] - 本次公开发行股份数量为2066.6667万股，占发行后总股本8，266.6667万股的25.00% [3][6] - 本次发行全部为新股，不安排超额配售选择权，发行后预计可流通股本比例为25% [3][6] - 战略配售发行数量为206.6666万股，占本次发行数量的10.00%，共有3家战略投资者参与 [3][7] 公司业务与财务总结 - 公司专业从事微特电机的研发、生产和销售，产品主要应用于以吸尘器为主的清洁电器领域，也应用于电动工具及其他领域 [3][12] - 公司产品包括交流串激电机、直流无刷电机和直流有刷电机 [3][18] - 2024年，公司交流串激电机营收为51，084万元，毛利率为15.85%；直流无刷电机营收为23，918万元，毛利率为26.91%；直流有刷电机营收为6，579万元，毛利率为23.19% [31] - 2025年上半年，公司前五大客户合计销售收入占比为27.11%，客户包括凯特立、石头科技、德尔玛等 [37] - 公司已开拓石头科技、追觅科技、云鲸智能等知名新兴清洁电器客户，产品应用于必胜、鲨客、LG、小米等国内外知名品牌 [3][36] - 2022年至2024年，公司营收持续增长，2024年营收达8.27亿元，但归母净利润在2024年同比下降20.84%至7862.60万元 [38] - 2025年第一季度至第三季度，公司实现营收6.87亿元，归母净利润6776.66万元，毛利率为19.41% [3][38][39] - 公司是国家级专精特新“小巨人”企业，截至2025年上半年拥有专利77项，其中发明专利8项，并参与制定了3项国家标准 [37] 行业分析总结 - 微特电机是基础电子元器件，应用领域广泛，覆盖消费电子、家用电器、汽车电子、医疗器械、航空航天等 [3][47] - 2024年全球微特电机市场规模已达到492.76亿美元，预计将以5.76%的年复合增长率持续增长，到2029年将达到664.12亿美元 [3][48] - 中国微特电机市场规模预计将从2020年的167.42亿美元增长至2029年的342.73亿美元，年复合增长率为8.29% [3][51] - 中国微特电机销量预计将从2020年的87.6亿台增长至2029年的136.1亿台，年复合增长率为5.02% [3][51] - 中国是全球最大的微特电机生产国，占据全球产量70%以上，但在高端产品领域与瑞士、德国、日本等国仍有差距 [57] - 报告列举的同行业可比公司包括星德胜、祥明智能、江苏雷利、科力尔、奥立思特、三协电机等 [3][58][59] 募投项目总结 - 公司此次公开发行募集资金扣除发行费用后，拟投资于“高速电机、控制系统及电池包扩能建设项目”和“研发中心建设项目” [3][10] - 募投项目总投资额为5.472586亿元，其中拟使用募集资金3.99亿元 [11] - “高速电机、控制系统及电池包扩能建设项目”建成达产后，预计可实现年产1200万套永磁无刷电机及系统、720万套PMDC永磁有刷电机、1800万套AC串激电机和96万套电池包的生产能力 [3][10]

公司基本情况 - 三协电机于2024年9月8日在北交所上市 股票代码920100 BJ [1] - 公司成立于2002年 是一家研发 制造并销售控制类电机的高新技术企业 [1] - 主要产品包括步进电机 伺服电机和无刷电机及配套产品 属于微特电机细分领域 [5] - 2023年被评为国家级高新技术企业和省级专精特新中小企业 [5] 财务与估值数据 - 机构报价中位数为8 83元 股 [4] - 发行市盈率11 86倍 显著低于行业市盈率21 85倍 [4] - 可比公司华阳智能动态市盈率98 54倍 科力尔动态市盈率164 66倍 [4] - 2022-2024年主营业务毛利率分别为22 24% 29 28%及29 12% [7] - 主营业务成本中直接材料占比约80% [7] 业务与技术优势 - 具备电机磁路和结构的精确分析计算能力 拥有全套测试实验设备并通过国家CNAS实验室认证 [5] - 自主研发的微特电机在转速 力矩 功率密度等核心指标达到日本美蓓亚 日本松下等国际龙头企业水平 [5] - 采用突破性基础材料和高槽满率技术 在AGV和协作机器人领域获得海康威视 大华股份 法奥机器人认可并实现量产 [6] - 客户包括海康威视 大华股份 大豪科技 睿能科技 日发纺机等细分领域龙头企业 [6] 募集资金用途 - 绿色节能智控电机扩产项目拟投入1 15亿元 占比72 56% [4] - 研发中心建设项目拟投入0 32亿元 占比19 89% [4] - 补充流动资金拟投入0 12亿元 占比7 55% [4] 市场与区域分布 - 业务全部集中在国内市场 主要分布在华东和华南地区 [6] - 微特电机制造行业集中在长江三角洲 珠江三角洲 环渤海湾三大生产基地 [6] - 部分产品出口美国 包括应用于呼吸机的33 44型无刷电机 制氧机G5无刷电机 汽车尾气泵WU2 WDL电机等 [6] 成本与风险因素 - 原材料价格受大宗商品市场波动和供需关系影响较大 [7] - 若无法转嫁原材料上涨压力 将面临采购成本上升和毛利率下滑风险 [7] - 区域外市场拓展若不及预期 可能影响收入持续增长 [6]