报告投资评级 - **买入（维持）** [1] 报告核心观点 - 景津装备作为全球压滤机龙头，短期业绩因下游需求及价格因素承压，但景气度与治理双底已现，高股息提供安全边际 [8] - 长期成长空间广阔，源于固液分离装备龙头的能力衍生，通过**成套化**、**耗材化**和**出海**三大路径，有望打开**长期8倍成长空间** [8][48] - 随着锂电需求修复、矿业资本开支提升及环保政策趋严，下游需求有望自2026年起底部反转，带动公司盈利修复和定价能力回归 [8][91][107] 公司业务与市场地位总结 - 公司是全球压滤机龙头，连续20年产销量世界第一，国内市占率长期维持在**40%以上** [8][14][23] - 公司产品线从压滤机整机延伸至滤板滤布等配件及配套设备，致力于提供过滤成套解决方案 [18][19] - 下游应用广泛，涵盖矿物加工、环保、新能源新材料、化工、生物医药等领域，2025年上半年收入占比分别为**32.8%**、**29.8%**、**15.4%**、**9.0%**和**8.3%** [32] 财务与经营状况总结 - **短期业绩承压**：2024年营收61.29亿元，同比微降1.92%；归母净利润8.48亿元，同比下降15.86%。2025年前三季度营收42.00亿元，同比下降10.70%；归母净利润4.35亿元，同比下降34.53% [26][29] - **盈利能力波动**：2024年销售毛利率为**29.06%**，净利率为**13.84%**，主要受需求放缓、竞争加剧及降价影响。2025年前三季度毛利率进一步下滑至**24.47%** [34][36] - **现金流与分红健康**：2024年经营性现金流净额**10.41亿元**，同比大增288%。公司现金流充裕，维持高分红，2023-2024年每股派息均为1.06元，若2025年末派息持平，预计全年股息率可达**5.4%** [44][104] - **盈利预测调整**：报告将2025-2027年归母净利润预测下调至**5.50亿元**、**7.02亿元**、**9.05亿元**，同比增速分别为**-35%**、**+28%**、**+29%** [8][111] 长期成长驱动（成套化、耗材化、出海）总结 - **配套设备（成套化）**： - **短期弹性**：配套设备一、二、三期项目全部达产后，预计贡献净利润约**4.75亿元**，较2025年预测净利润（5.50亿元）弹性达**86%** [8][51] - **长期空间**：2025年国内压滤机市场空间约**150亿元**，一体化配套设备价值量约为压滤机的**2~3倍**，对应配套设备市场空间约**300-450亿元**，可支撑公司**2-3倍**成长空间 [8][53] - **收入高增**：2024年配套设备收入**8.06亿元**，同比增长**91.71%**，占总收入比重提升至**13.1%** [30][50] - **耗材服务（耗材化）**： - **对标海外**：海外龙头公司（如安德里茨、美卓）的服务收入（备件、维修等）占其相关业务收入的**40%-66%**，与设备销售体量相当 [8][62][75] - **公司现状**：目前公司耗材收入主要来自滤板滤布，2024年该部分收入占压滤机整机收入比重为**19%**，占总收入**13%**，提升空间巨大 [8] - **出海拓展**： - **市场空间**：2024年全球压滤机市场规模已突破**45亿美元**，预计2030年接近**70亿美元**，海外市场可带来翻倍的设备、耗材及成套市场空间 [81] - **公司进展**：2024年海外收入**3.36亿元**，占总收入**5.5%**；海外毛利率高达**55.66%**，较内销毛利率（27.63%）高出**28.03个百分点** [82][85] - **成本优势**：公司盈利能力高于海外同行，2024年景津EBITDA/收入为**21%**，高于安德里茨环境与能源板块的**13%**；营业利润/收入为**18%**，高于美卓矿产业务的**15%**，海外开拓成本优势突出 [89][90] 短期催化与安全边际总结 - **下游景气度见底回升**： - **新能源（锂电）**：锂电产业链资本开支在2025年第一季度同比增速首次转正，预计2026年有效产能扩产增速回正，需求迎来修复 [91][94] - **矿物加工**：全球矿山资本开支进入上行周期，预计2030年较2024年增长**50%**，且与公司出海形成共振。国内《固体废物综合治理行动计划》强化尾矿处置需求 [93][96][99] - **环保**：政策趋严，推动市政、工业污泥处置及河湖治理需求 [100] - **公司治理改善**：公司实际控制人已于2025年11月解除留置，公司经营治理回归正常 [103] - **高股息安全边际**：公司现金流充裕，分红政策稳定，提供股价安全垫 [104]

股价表现 - 7月22日收盘价7.700港元 较前一交易日上涨0.13% 盘中最高触及7.900港元创近一年新高 [1] - 当日主力资金净流入5137.88万港元 [1] 公司背景 - 2009年7月23日成立于开曼群岛 同年11月25日在港交所主板上市 [2] - 2018年9月10日纳入深港通港股通股票名单 [2] 业务构成 - 核心业务分为矿山装备制造与物流装备制造两大板块 [2] - 矿山装备涵盖煤炭巷道掘进设备 井下露天矿用运输设备 有色金属矿山掘采设备 [2] - 物流装备涵盖港口机械成套设备 包括集装箱装备 散料装备和通用装备 [2] 行业地位 - 国内煤炭机械产品覆盖面最广 产品线最丰富的企业 [2] - 中国领先的重型能源装备供应商 [2] - 国内首家提供采掘运输全套解决方案的企业 [2] - 国内少数能提供"掘采运"成套煤机设备的企业之一 [2] - 中国产品吨位最大 系列最全 技术最先进的港口物流设备供应商 [2] 技术优势 - 推动煤岩掘进机 掘锚护一体设备 联合采煤机组等产品向成套化 无人化 智慧化方向发展 [2] - 从根本上改变煤炭企业单机采购模式 [2]