投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点 - 自研智驾加速巩固造车优势，2026年往后业绩增长动力充足[5] - 2025Q2收入142.3亿元，同比增长165.5%，交付量环比提升52%至12.6万辆[5] - 2025Q2 GAAP净利润1.6亿元，2025H1 Non-GAAP净利润显著转正至3.3亿元[5] - 2025Q2经营费用率环比优化1.7 pct至16.2%，毛利率环比下滑1.3 pct至13.6%[5] - 2025年收入预测上调至662.3/965.8/1112.3亿元，同比增速分别为105.9%/45.8%/15.2%[5] - 2025-2027年Non-GAAP净利润预测上调至10.0/19.6/43.0亿元，EPS分别为0.8/1.5/3.0元[5] 财务摘要与估值 - 2025E营业收入662.26亿元，YoY +105.9%；2026E 965.80亿元，YoY +45.8%；2027E 1112.31亿元，YoY +15.2%[7] - 2025E Non-GAAP净利润9.97亿元，2026E 19.59亿元（YoY +96.5%），2027E 43.03亿元（YoY +119.7%）[7] - 2025E毛利率14.0%，2026E 13.0%，2027E 14.0%[7] - 当前股价对应2025-2027年PS分别为1.2/0.9/0.8倍，PE分别为79.9/42.7/20.4倍[5][7] 业务展望 - 2025Q3销量指引17-18万辆，全年上修至58-65万辆（原50-60万辆），其中国内交付52-60万辆[6] - 2025H2毛利率指引环比提升至15%，全年预期净利润5-10亿元[6] - 2026年目标销量100万辆，由国内ABCD矩阵补齐及出口翻倍驱动，整车毛利约12%[6] - 与Stellantis合作零部件业务预计2026H2放量，欧洲本地产能2026年底前落成[6] - 零跑国际合资公司或于2027年后逐步贡献利润[6] 股价与市场表现 - 当前股价68.15港元，总市值911.14亿港元，流通市值760.84亿港元[1] - 近3个月换手率47.24%，一年股价区间68.15-18.64港元[1] - 2024年8月至2025年4月股价涨幅跑赢恒生指数[3]

自动驾驶行业人才流动现象 - 某新势力智驾核心团队不稳定，端到端负责人已离职，世界模型负责人带病休假，仅量产部门负责人仍在岗 [5] - 智驾一号位对新模型量产持乐观态度，认为将取得断代式领先，但端到端和世界模型技术核心人物动荡可能影响研发 [5] - 行业普遍存在人才高频流动现象，阶段性表现突出的公司往往面临更严重的人才流失 [6] 新势力技术路线与人才策略 - 公司倾向于根据技术迭代更换团队，例如从无图城区转向端到端时更换一批人员，再转向VLA时又更换一批 [9] - 人才被视作短期资源，项目完成后价值周期缩短，导致员工缺乏安全感并加速跳槽 [10] - 部分技术大牛选择离职创业，因资本追捧且希望掌握自身发展主导权 [10] 行业案例与影响 - 另一家新势力曾聚集大量顶尖人才，但近年核心人员持续流失，包括智驾一号位，现有领导者多依赖资历晋升，技术表现下滑 [7] - 公司管理层未积极解决人才动荡问题，可能认为技术路线变更需匹配人员调整 [8] 自动驾驶技术社区与资源 - 存在近4000人规模的行业交流社区，覆盖300+企业与科研机构，提供30+技术栈学习路线 [14] - 社区内容涵盖感知、定位、规划控制等领域技术方案，并整合行业动态与招聘信息 [14] - 提供端到端自动驾驶、大模型、VLA等专业课程，涉及多个前沿技术方向 [15]