文章核心观点 - 施罗德投资认为，2025年黄金市场出现历史性牛市，金价全年创下45次历史新高，升幅达65%[1] 当前的地缘政治及财政背景与1970年代有相似之处，黄金正从一个周期性对冲工具演变为核心的“反脆弱”结构性投资组合配置[3] 黄金的牛市趋势可能持续，因为驱动其上涨的地缘政治和财政因素短期内难以化解[3] 历史背景与周期对比 - 2025年金价的强劲升势在现代历史上只有1970年代初和末期可与之相比[1] - 1970年代初的牛市源于布雷顿森林体系终结、美元信誉危机及石油价格冲击，导致黄金连续三年价格升幅均超过40%[1] - 当前周期与1970年代的相似之处包括：货币体系受压、白宫在选举前向美联储施压要求减息、以及美股极度集中[2] - 当前周期与1970年代的重大差异包括：全球财政脆弱性远超当时、美国政治两极化和财富不均更显著、中国的工业实力和财政资源远超当年的苏联、人工智能成为变革驱动力、以及全球GDP的石油密集度大幅降低[2] 当前驱动因素与市场观点 - 黄金的演变之路仍有很长，其价格可能在地缘政治和财政驱动因素得到化解或需求达到饱和时达到结构性高位，但这两个条件短期内都难以达成[3] - 2026年初的新闻信息继续突显长周期的地缘政治和财政主题，例如对美联储主席的刑事调查威胁美联储独立性及美国体制公信力[3] - 从货币角度看，美联储通过“储备管理购买”美国国债（每月400亿美元）以及从房利美和房地美购买按揭抵押证券（2000亿美元）重启了印钞，助长了财政主导的主题[3] - 中国在此次贵金属牛市中的角色未被充分重视，中国人民银行的黄金储备仅占总资产约8%，考虑到未来的制裁风险及美国国债信誉问题，这一水平似乎过低[4] 其他贵金属与金矿股表现 - 2025年末，白银和铂金价格因市场供应极度紧张而开始苏醒，这些市场的波动性将远高于黄金，但上行潜力巨大[4] - 2025年对金矿股是创纪录的一年，主要金矿股基准全年上升了150%（费城金银指数）至169%（富时金矿股指数）不等[4] - 2025年12月底，金矿股主要指数平均值录得约4%的升幅[4] - 尽管金矿股目前的经营利润率比2020年短暂的高峰期高出超过150%，但其相对黄金现货的估值仍然较当时便宜[5] - 金矿股在2025年按过去12个月表现的投资资本回报率（ROIC）已超越了标普500指数，预计未来其ROIC将升至20%以上，轻易达到标普500指数的两倍以上[5]

黄金的货币属性与价值基础 - 黄金被视为一种货币，并且是最不容易贬值或被没收的货币，数千年来在几乎所有国家都被视为货币，而其他许多货币早已消亡 [1] - 黄金是唯一可完全自主保管的货币，不依赖第三方支付承诺，更难被个人或政府剥夺，免疫网络攻击，在金融危机或国际经贸战升级时是首选资产 [4] - 在货币、债务危机和战争时期，由于没收风险增加，黄金的价值大幅上涨，其价值体现在“拒绝贬值”，并能与生活成本变化保持同步 [5] 黄金价格表现与驱动因素 - 黄金价格曾一度创下每盎司4380美元的历史新高，之后虽急剧回落，但年内仍上涨约50% [1] - 推动金价大涨的因素包括全球央行持续买入黄金，以及投资者为应对不断扩大的财政赤字而规避主权债券和法定货币的“货币贬值交易” [1] 货币体系的历史演变与黄金角色 - 历史上所有货币要么是挂钩型/硬资产背书货币，要么是法定货币，挂钩型货币的价值与黄金等供应量有限的贵金属锚定 [3] - 当金本位制遭遇巨额债务时，货币体系会崩溃，若执政者坚守黄金兑换承诺会导致通缩性萧条，若违背承诺则引发货币贬值和通胀飙升 [3] - 自1971年转向纯法定货币体系后，在债务过剩时，央行总是大量增发货币信贷，通常推高通胀和金价，黄金作为纸币替代品表现优异，是央行第二大储备货币 [3] 黄金与其他资产的比较及配置策略 - 由于纸币产生利息而黄金没有，当利率足以抵消货币贬值风险时，持有纸币收益更高 [4] - 黄金与现金的实际回报率均约为1.2%，且二者呈负相关，组合持有能适应不同流动性环境 [4] - 一种策略是在利率充分补偿贬值风险时持有纸币，反之则应持有黄金，另一种策略是始终配置黄金 [4]

个人背景与职业经历 - 1984年毕业于西澳大利亚大学电子工程专业 并于1984年至1998年在商业建筑行业担任工程师、项目经理和运营经理 [1] - 于1987年股市崩盘前两个月开始投资股市 并很快认识到股票的下行风险 [1] - 1999年开始全职从事投资交易 此前因金融市场研究投入的时间与资金增长而决定放弃本职工作 [1] 投资理念与方法 - 投资方法为自上而下 首先确定整体市场趋势 然后结合基本面和技术面分析寻找能受益于这些广泛趋势的个股 [1] - 基于经验认为 在长期看涨趋势的市场或板块中挑选赢家股票 比在整体熊市背景下操作要容易得多 [1] - 坚信市场上总存在某个牛市领域 [1] 研究兴趣与市场观点 - 1993年在研究了货币历史、现代法定货币体系性质及银行在货币创造中的作用后 对黄金产生兴趣 [1] - 认为黄金是信奉自由市场者的理想货币形式 也是对政府强制发行的法定货币固有不稳定性的绝佳对冲工具 但并不总是一项好的投资 [1] 业务发展与互动平台 - 为与世界互动并分享分析观点 于1999年8月推出The Speculative Investor网站 在运营前14个月免费 后因人气增长于2000年10月改为订阅制服务 [1] - 定位始终是兼营资讯的专业投机者 而非以销售资讯订阅为核心业务者 [1]

数字人民币发展现状 - 数字人民币试点已取得很大进展 目前处于发展关键阶段 经历了理论研究 闭环试点 开放试点三个阶段 并在批发零售 餐饮文旅 教育医疗 公共服务等日常生产生活领域逐步推广 [2] - 数字人民币作为中央银行直接负债 实行100%准备金制度 客户资金存入钱包后即回笼至央行 [2][8] 货币体系架构设计 - 采用双层运营架构 既发挥商业机构的创新能力和市场力量 又维护货币单一性与金融安全 商业银行承担钱包管理 资金安全 支付服务及合规反洗钱等责任 [2][7] - 需提高数字人民币的货币派生能力 并考虑实现责权利一致 避免用户持有闲置不生息资产而失去货币时间价值 [2][8] 技术实现与基础设施 - 将通过币串和全局统一账本等业务技术特性升级计量框架 为实体经济发展提供更好货币服务 [3][8] - 需相应升级货币和支付金融基础设施以支持数字人民币发展 [7] 货币形态演进背景 - 货币形态变化由科技进步和经济发展推动 从物物交换 贝壳 金属货币 纸币 银行券到央行数字货币 [4] - 央行数字货币已成为法定货币的升级方向 顺应网络技术 移动支付和数字经济发展需求 [3][4] 货币单一性问题 - 私铸货币会导致货币价值差异 增加交易成本 降低银行体系稳定性 破坏货币记账单位功能 [5] - 央行发行的法定货币通过国家信用支撑 最后贷款人制度 严格监管和存款保险机制解决货币单一性问题 [5][6] 信用体系融合趋势 - 国家信用支撑 流动性提升和央行保障能力增强使商业银行货币实质上具备央行货币性质 二者界限日益模糊 [4][6] - 存款保险制度增强商业银行货币信用 移动支付提升流动性 数字技术加强央行对商业银行货币的保障能力 [6] 发展目标与原则 - 保障货币供应量与经济增长及价格预期相适应 提升商业银行和用户积极性 [3][8] - 维护币值稳定 流动性充裕 支付体系公平 安全 高效 普惠的原则不变 [4][6]