银行理财行业现状与未来 - 核心观点：银行理财行业正经历根本性变革，“留存收益”释放完毕与“理财打榜”模式难以为继，行业将进入拼投研、产品布局与渠道服务的“大乱斗”新时代 [7][8][11] - 银行理财过去通过积累资本利得形成“留存收益”，在市场不佳时释放以平滑产品表现，但这一模式预计在2026年接近尾声 [8][9] - “理财打榜”模式指用短期高年化收益率（如一周或一个月5%以上）吸引客户，但实际到手收益可能仅为1-2%，这种模式可持续性差 [9][10] - 银行理财的业绩基准是中国居民实际的无风险利率，理解其变化对把握中国资产价格锚点至关重要 [15] - 纯债理财对客报价下调相当于无风险利率下行，可能提升股市等资产的估值中枢，并倒逼理财加大“固收+”产品销售，为股市带来边际增量资金 [15] 银行理财未来发展方向 - 理财子公司未来三大发展方向是：拼投研内功、拼顶层产品线布局、拼渠道服务能力 [16] - 代销渠道的未来核心在于三点：售前严选产品的精品化路线、售中发挥渠道议价权进行紧密跟踪、售后建立以用户为中心的机制 [18][19][20][22] - 售前筛选不应将产品选择权完全让渡给客户，而应由平台进行严选，提供简明扼要的产品线 [19] - 售中跟踪需发挥渠道议价权，监督理财产品在不同渠道间可能存在的利润调剂行为，以保护投资者 [21] - 售后机制应以用户复购率为核心，而非以销售AUM为中心，关键之一是向客户清晰展示持仓年化收益率 [22][23][25] 网商银行的模式案例 - 网商银行作为代销机构，其模式被视为行业未来方向之一，核心是透明化与精品化 [16] - 网商银行是业内首个上线理财产品“360环评”的银行，向用户展示正收益持续性、赚钱能力对比、抗跌回正能力、产品胜率等数据，实现透明化 [16] - 网商银行采用精品路线，不依赖短期高收益作为销售钩子，其“稳利宝”产品用户量在2025年增长了84%，且复购率和复购金额持续提升 [16] - 网商银行是测评中唯一一家在App中向客户展示持仓年化收益率的银行，体现了以用户为中心的视角 [23] - 网商银行主要客群为小微经营者，该群体资金周转属性强、对理财最挑剔，他们的选择验证了透明化、精品化模式的正确性 [17] - 网商银行形成了稳利宝、增利宝、周利宝、月利宝四大简明产品线，方便用户根据自身风险偏好和期限选择，无需复杂挑选 [19] 当前市场热点 - A股融资余额突破2.6万亿元，创下新高，其中从2万亿到2.6万亿的突破主要发生在最近5个月 [30][31] - 2026年开年前三天，A股融资净买入合计接近630亿元，其中单日净买入最高达250亿元左右（为去年四季度以来次高） [31] - 在“压单事件”后，中信证券股价当日低开低走下跌3.25%，大盘蓝筹板块表现弱于市场，资金呈现向小微盘股挤出的效应 [33] - 港股市场，天数智芯（国产GPU公司）上市首日收涨8%，智谱（AI大模型第一股）上市首日收涨13% [36][37] - 已上市的四家国产GPU公司中，A股公司（摩尔线程、沐曦股份）相比港股公司（壁仞科技、天数智芯）获得了更高的市值估值 [36] - 港股互联网板块调整，其中美团股价下跌超4%，阿里巴巴下跌超3%，腾讯下跌近2% [35]

银行理财估值整改与第三方估值兴起 - 监管要求银行理财产品在2025年年底前完成对违规估值方法（如收盘价调整、平滑估值、自建模型）的整改，目前多数理财子公司已基本完成 [1] - 临近整改期限，部分理财子公司开始采用由中诚信指数公司和中债资信评估公司提供的新第三方估值方式 [1] - 行业对第三方估值态度分化：部分公司用以平滑净值波动，部分公司质疑其模型过于简单、合理性及公信力不足，并担忧引发“劣币驱逐良币”的恶性竞争 [1] 第三方估值产生的背景与监管框架 - 2022年四季度债市震荡引发理财产品净值下跌与赎回的“负反馈”机制，促使理财子公司高度重视净值稳定 [5] - 传统权威估值（中债、中证估值）主要参考二级市场成交价，直接反映市场波动，理财子公司有寻求其他更稳定估值源的需求 [5] - 央行2023年发布《银行间债券市场债券估值业务管理办法》（“19号文”），倡导建立健全第三方估值机制，并明确对估值机构中立性、公允性等要求 [4][5] - 2025年4月，交易商协会发布自律指引，鼓励发展多估值源，以助力债券市场平稳运行 [5] 第三方估值方法的核心特点 - **中诚信估值特色**：在重大事件后提高成交价权重；依据自身信用评分选取优质主体构建曲线；利用过去一段时间成交价构建曲线以剔除短期噪声波动 [9] - **中诚信估值效果**：其计价相比中债估值波动更小，旨在通过延长窗口期、以历史有序交易价格为锚，阻断市场顺周期负反馈循环 [11] - **中债资信“价值型”估值**：综合市场成交信息与信用基本面，更注重信用风险实质变动，并审慎评估个体异常波动合理性 [11] - **中债资信透明度工具**：创新推出“成交参考度”（1-5档）指标，反映债券成交价格信息的可参考程度，提升估值透明度 [12][13] 理财子公司采用第三方估值的原因与方式 - 主要目的是平滑产品估值，以应对客户对低波动产品的强烈需求及市场竞争压力 [2][15] - 试用反馈显示，中诚信指数估值更加平滑，业内粗估已有超过千亿规模的资产采用此类估值 [15] - 部分公司因内部合规限制，无法直接采购中诚信/中债资信估值，转而让合作的信托公司购买并从信托资产端进行估值 [6] - 强势银行销售渠道要求理财产品必须改用新的第三方估值，否则产品无法上架，甚至要求查看估值表 [6] 第三方估值可能引发的潜在问题与滥用风险 - **偏离公允价值**：采用1-6个月平均成交价来估值，“用时间熨平波动”，可能导致估值结果偏离资产公允价值 [15][16] - **被滥用于“打榜”**：平滑的估值可包装出“靓丽的净值曲线”，并与信托专户结合，通过买卖债券释放专户的浮盈或浮亏，将收益腾挪至新成立的“壳产品”，快速拉升其收益率以吸引资金 [16] - **造成投资者不公**：“打榜”产品的高收益难以维持，收益下滑后，资金收益可能被转移至新的打榜产品，造成老产品持有者与新客户之间的不公平待遇 [17] - **掩盖真实风险**：过度平滑波动可能忽视市场整体波动，当市场流动性枯竭时，被平抑的波动可能一次性体现，放大风险和危机 [19][20] 行业竞争生态与各方角色 - **理财子公司的困境**：客户追求低波与高收益（如5%以上）的矛盾难以调和，面对同行采用“估值魔法”做出高业绩，公司面临巨大的规模竞争压力，可能被迫“随波逐流” [2] - **销售渠道的角色**：渠道乐于推荐净值平稳的产品，打榜产品爆发式增长有助于其抢占代销规模，但常将合规风险归于理财公司 [18] - **行业呼吁的解决方案**：需从源头规范，如统一银行零售渠道的业绩展示标准，避免单一业绩数据误导客户，并引导关注长期投资策略与投研能力 [3] - **行业长远发展根本**：需确保工具使用公平对待客户利益，客户的信任是行业长远发展的根基 [20]

行业现象：理财打榜及其影响 - 部分理财公司通过打造短期业绩排名靠前的“打榜”产品吸引投资者 这类产品在申购时显示年化收益可达7%甚至10% 但投资者实际持有后收益可能缩水近半 远不及预期 [1] - “理财打榜”本质是一种营销方式 理财公司凭借此类产品快速吸引投资者申购以做大产品规模 业内称之为“理财刺客” [1] - 在理财产品净值化和利率持续下行的背景下 维持符合投资者预期的高收益率难度加大 促使部分公司采用此类营销手段 [1] 估值操作手法 - 理财公司为让产品在特定时间窗口内展现超高收益率 会借助估值“美颜术” 例如利用“T-1估值”机制制造套利窗口 [2] - “T-1估值”指申购和赎回按前一日净值确认 而非当日净值 这使得投资者可在市场大涨时按昨日较低净值买入 锁定当日涨幅 或在市场大跌前提前赎回规避亏损 [2] - 其他估值操作手法包括在建仓期集中配置高息资产以拉高短期年化数据 通过信托通道在不同产品间腾挪收益 以及采用尾差调节等隐蔽操作 [2] 对行业和公司的潜在影响 - 过度使用估值“美颜术”掩盖了理财产品的真实风险 可能导致逆向选择 即运作透明的产品因短期收益不具吸引力被冷落 而依赖包装的产品大行其道 [3] - 此类“打榜”产品多为开放式设计 一旦实际收益不及预期或市场波动加剧 投资者迅速赎回可能引发流动性风险 对产品运作和机构声誉造成负面影响 [3] - 行业已进入关键阶段 从追求规模转向能力驱动 多数理财公司认识到需加快构建自主投研体系和提升主动管理能力以适应净值化时代的竞争 [3] - 一些理财公司开始更重视质量竞争 认为具备资产配置能力、风控水平和投资者服务能力的机构才能在激烈竞争中脱颖而出 [3]

文章核心观点 - 银行理财市场存在一种被称为“理财打榜”的营销玩法 理财公司通过包装高收益产品冲击榜单以吸引投资者 但实际持有后收益往往大幅缩水 这种做法在行业竞争加剧的背景下有愈演愈烈之势 并引发多重隐忧 [1][2][3][4] “理财打榜”的操作手法 - 一种常见手法是频繁新发小额理财产品（“壳产品”）并配置短期高息资产来拉高收益 例如投资即将到期的高收益率信用债 千万元规模的产品较易实现 [2] - 另一种手法是通过信托专户进行收益腾挪 例如将老产品的收益留存至底层资产的信托计划 再转移至新产品 使新产品收益远高于其实际应有收益 [2] - 理财公司通过滚动发行新产品进行营销 在收益率回落后再发新产品 以此抢占市场份额 [2] “理财打榜”的动机与影响 - 理财公司的主要动机是“上量” 因为公司营收主要由管理费收入贡献 只有规模扩大才能产生经济效益 在低利率和产品同质化背景下 行业竞争激烈 [3][4] - 此种玩法对投资者造成实际收益较少、理财体验差的负面影响 投资者容易有被欺骗感 [4] - 当产品规模从易于操作的小额扩大至百亿元级别后 难以找到同等规模的高收益资产 导致投资者面临巨大的收益落差 [4] - 新发理财产品结构因此愈发短期化 加剧了行业“内卷式”竞争 [5] - 从长远看 这种做法会阻碍理财公司提升自身投资能力 因为产品数量增多增加了投资经理的管理难度 使其难以专注投研 [5] 行业应对与破局之道 - 部分银行理财公司已对“理财打榜”行为明令禁止 积极寻求通过提升投资能力来破局 [6] - 有银行在渠道端进行调整 有意区分长期收益与打榜收益 并倾向于给长期投资能力强的机构更多机会 [7] - 行业共识是“打榜”吸金仅为短期效应 真正获得认可需依靠投资能力和持续业绩 投资能力增强投资者获得感 规模才能稳定 [7] - 建议理财机构加强产品适当性管理 清晰透明地标注收益与揭示风险来源 践行“卖者尽责 买者自负”理念 [7]

行业不正当竞争操作 - 部分理财子公司通过信托专户采用T-1估值模式进行收益腾挪，将老产品的收益导入新发的“壳产品”以包装出超高收益率进行“打榜”引流 [1][3][5] - 这种操作导致购买老产品的客户实际年化收益率仅为1%-2%，远低于宣传的5%以上，而“壳产品”在规模小时年化收益率可被做高至5%-15% [1][5][16] - 该做法造成投资者之间的不公平，老产品客户应得收益被转移，甚至老产品被用于承接投资亏损 [1][6][16] 收益腾挪的操作机制 - 利用信托计划“已知价”申赎，投资经理在知晓当日市场涨跌后，按T-1日净值确认份额，可享受市场上涨收益或躲避当日下跌亏损 [3][7] - 若通过信托申购二级债基，可实现T-2估值，在T日下午3点后操作可极限卡出两天的收益进行腾挪 [7] - 此模式主要依赖银信合作，因信托有T-1估值“暗门”且一周五天可申赎，而券商、基金专户需遵守“未知价法”且申赎频率低 [9][12] 操作盛行的背景与驱动 - 直接驱动因素是监管叫停了平滑信托、自建估值模型等旧有收益平滑模式，理财子公司转而寻找新方法突破 [8] - 根本驱动是行业“规模情结”未变，在债市波动加大、存款收益率下降的背景下，为做大规模而采取不正当竞争 [8][14] - 委外投资占比显著上升，截至2025年上半年末达58.5%，较2022年末的39.5%上升19个百分点，为操作提供了土壤 [9] 对行业生态的危害 - 导致投资行为短期化，投资经理精力耗费在收益腾挪和新发产品上，而非提升投研能力，难以进行价值投资 [14][17] - 产品数量激增，投资团队人均管理产品可达七八十只甚至上百只，无法实现精细化管理 [15] - 扭曲的规模追求使部分大规模理财公司利润增长压力更大，付出的代价日益高昂 [15] 行业参与情况与分化 - 该操作在部分股份行理财子公司中较为盛行，而部分合规严格的国有大行理财子公司已明确禁止 [12][13] - 信托公司并非全部参与此类通道业务，存在“劣币驱逐良币”效应，合规宽松的公司获利更多但损害市场公平 [13][18]