文章核心观点 - 红杉中国合伙人杨云霞认为，生物科技（Biotech）仍是未来主流医疗投资方向，重点关注“第二代技术范式的迭代” [4][7] - 中国已从全球医药产业的旁观者转变为重要参与者，其优势在于极强的迭代能力和高效的执行效率 [4][9] - 中国Biotech全球化的关键在于打破“中国资产必廉价”的认知，深耕国际规则、建立长期信任、用时间证明资产质量 [4][11] - 商务拓展（BD）交易是企业的战略选择，其核心价值在于资本、品牌、能力三个维度的协同赋能，而非单纯的退出机制 [11] - 一级市场投资需穿透短期热点，锚定长期价值，筛选早期项目的两大核心标准是“人”与“资产” [4][14][15] 行业现状与趋势 - **市场表现与创新突破**：2025年初至11月底，医药行业整体上涨16.72%，跑赢沪深300指数1.68个百分点，创新药领域突破式发展与BD交易活跃是关键助力 [7] - **中国创新全球地位提升**：2024年，中国以18%的全球份额跃居全球第二大新分子实体首次上市国家 [9] - **对外授权交易活跃**：截至2025年8月，中国药企对外许可数量已与2024全年持平，总金额达500亿美元，超过2024全年总金额 [9] - **跨国药企加大引进**：截至2025年9月，TOP20跨国药企从中国引进创新资产的交易占比已突破40%，其中二分之一为双抗、ADC、RNA等“下一代疗法” [9] - **Biotech成为交易主力**：Biotech整体上斩获了四分之三的对外授权交易，恒瑞医药、石药集团等五家企业独占五分之一 [9] 技术迭代与投资方向 - **第二代技术范式迭代**：这是未来值得重点关注的投资方向，具体案例包括： - ADC药物：从单靶单毒素向双靶双毒素升级 [7] - 抗体技术：从简单的双特异性抗体向更复杂的三特异性、多特异性抗体发展 [7] - CAR-T疗法：从自体CAR-T到通用型CAR-T再到体内CAR-T不断迭代 [7] - **创新空间巨大**：在新的分子形态中，已上市的成熟产品数量仍相对有限，市场潜藏着大量未被满足的临床需求与未被挖掘的创新空间 [8] - **中国企业的贡献赛道**：未来中国有望在fast-follower（快速跟进）、新型组合资产、已验证靶点的优化三大全球赛道上，对全球上市新药做出10%～15%的贡献 [10] 商务拓展（BD）的战略价值 - **BD交易的核心价值**：体现在资本、品牌、能力三个维度的协同赋能 [11] - 资本：为企业注入稳定现金流 [11] - 品牌：成为Biotech登陆港股等资本市场的“硬核背书” [11] - 能力：学习头部药企的流程管理、质量控制与全球化运营逻辑 [11] - **交易定价与认知挑战**：中国Biotech在海外交易中定价偏低现象客观存在，打破“中国资产必廉价”的固有认知是全球化关键 [11] - **实现公平交易的路径**： - 深耕国际市场规则与需求，精准把握谈判对手核心诉求 [11] - 建立长期信任关系，获取信任溢价 [11] - 用时间证明资产质量，持续输出高质量资产，减少分子退货 [11] - **交易案例对比**：普米斯将BNT327授权给BioNTech的交易首付款为5500万美元，里程碑付款最高1.5亿美元；而2025年BMS为该药物支付的里程碑付款高达111亿美元，价差巨大 [11] 投资逻辑与项目筛选 - **投资本质与态度**：一级市场投资的本质是买在今天，兑现于5年甚至10年后，对市场应保持“乐观且审慎”的态度 [8][14] - **穿透市场噪音**：生物医药赛道风口轮动快（如ADC、双抗、GLP-1），盲目“追高”热点易导致长期价值折损，需穿透短期热度 [14] - **早期项目筛选两大标准**：人与资产，这是一个公司能带来最大化价值回报的核心 [4][15] - 看对方向：是投资成功的前提 [15] - 挑对团队：在正确方向上基于历史数据和科学依据筛选“一等马” [15] - **投资案例**：红杉中国在投资ADC项目普方生物前，已系统研究ADC技术近五年，看重其专业创新能力和管理层经验，后续持续加注，该公司于2024年被丹麦Genmab以18亿美元全现金收购，创下国内生物技术公司海外并购金额记录 [14][15] - **退出思考**：投资时需建立清晰逻辑链条，思考5-8年后产业格局、跨国药企需求及资本市场关注点，不能指望无中生有的退出机会 [15] 企业发展与商业化 - **中国企业核心优势**：极强的迭代能力以及高效的执行效率 [4][10] - **避免内卷陷阱**：缺乏理性判断的盲目跟风式内卷会造成研发资源浪费和同质化竞争，应将竞争焦点转向质量提升与差异化创新，实现“前进式内卷” [10] - **技术转化关键**：让技术研发精准匹配临床需求是条效率极高的路线，例如通过投资机构搭建被投企业与顶级医院专家的沟通桥梁 [10] - **思维赋能**：投资人将“以终为始”的思维模式传递给企业家，能使其更关注企业的长期商业价值 [10] - **融资与上市策略**：鼓励企业在市场景气周期中“顺势而为”把握融资机会，以获得更优估值，但上市前提是“基本功扎实”，仓促上市可能损害品牌声誉 [15]

行业整体表现与趋势 - 2025年初至11月底，医药行业整体上涨16.72%，跑赢沪深300指数1.68个百分点，生物医药赛道持续升温 [1] - 创新药领域的突破式发展及商务拓展（BD）交易的活跃是关键助力，热度已从二级市场传导至一级市场，优质资产“争抢”现象凸显 [1] - Biotech（生物科技）仍将是未来一段时间的主流医疗投资方向，重点关注“第二代技术范式的迭代”，如ADC药物向双靶双毒素升级、抗体技术向三/多特异性发展、CAR-T疗法向通用型及体内CAR-T迭代 [1] 中国创新药的全球地位与BD交易 - 2024年，中国以18%的全球份额跃居全球第二大新分子实体首次上市国家 [2] - 截至2025年8月，中国创新药对外许可数量已与2024全年持平，总金额达500亿美元，超过2024全年总金额 [2] - 截至2025年9月，TOP20跨国药企（MNC）从中国引进创新资产的交易占比已突破40%，其中1/2为双抗、ADC、RNA等“下一代疗法” [3] - Biotech企业整体上斩获了3/4的对外授权交易，恒瑞医药、石药集团、翰森制药、映恩生物、和铂医药五家独占1/5 [3] - 中国已经从全球医药产业的旁观者成为重要参与者，MNC加大对Biotech企业的并购与BD投入，源于相关资产“性价比高、效率优”的核心优势 [3] 技术发展、机遇与挑战 - 在新的分子形态（如复杂抗体、ADC、CAR-T）中，已上市的成熟产品数量仍相对有限，市场潜藏大量未被满足的临床需求与创新空间 [2] - 未来中国有望在fast-follower、新型组合资产、已验证靶点的优化三大全球赛道上，对全球上市新药做出10%～15%的贡献，但在“源头创新”方面的全球贡献目前相对有限 [4] - 行业需避免盲目跟风式内卷导致的研发资源浪费和同质化，应将竞争焦点转向质量提升与差异化创新，实现“前进式内卷” [4] - 技术从实验室到商业化的转化需精准匹配临床需求，例如在脑科学领域，搭建企业与顶级医院专家的沟通桥梁至关重要 [5] BD交易的价值与战略思考 - BD交易的核心价值体现在资本、品牌、能力三个维度的协同赋能：提供稳定现金流、作为资本市场“硬核背书”、帮助Biotech学习头部药企的流程管理与全球化运营逻辑 [6] - BD交易不应单纯视为退出机制，而是企业的一次战略选择，旨在帮助企业找到更好的发展路径 [6] - 当前中国Biotech在海外交易中定价偏低的现状客观存在，打破“中国资产必廉价”的固有认知是其全球化的关键 [6] - 提升交易对价的破局之道包括：深耕国际规则与需求、建立长期信任关系以获得信任溢价、用时间证明资产质量 [6] - 以普米斯、BioNTech与BMS的交易链为例，2023年普米斯授权BNT327的首付款为5500万美元，里程碑付款最高1.5亿美元，而2025年BMS为该药物支付的里程碑付款高达111亿美元，价差巨大 [5] - 部分海外交易出现分子退货，可能是新药开发风险暴露或买方战略转移所致，持续输出高质量资产是未来实现平等交易的基石 [6] 投资策略与案例 - 一级市场投资的本质是买在今天，兑现于5年甚至10年后，需穿透短期热点和市场情绪，避免盲目“追高”导致长期价值折损 [7] - 筛选早期项目的两大标准是“人”和“资产”，即“看对方向”和“挑对团队”，判断需基于历史数据和科学依据 [8] - 投资时需思考5-8年后细分产业格局、MNC的资产需求及资本市场关注度，建立清晰的退出逻辑链条 [8] - 以红杉中国投资普方生物为例，在投资前已系统研究ADC技术近五年，看重其管理层的行业资历、自主知识产权技术平台及靶点选择能力 [7] - 红杉中国在2021年参与普方生物A轮融资后持续加注，领投A+轮，2024年普方生物以18亿美元全现金被丹麦公司Genmab收购，创下国内生物技术公司海外并购金额记录 [8] - 鼓励企业在市场景气周期中“顺势而为”把握融资机会，以获得更优估值，但上市前提是“基本功扎实”，仓促上市可能损害品牌声誉 [8]