报告核心观点 - 未来一个月相对看好大盘风格，成长价值或偏均衡，行业风格重点关注消费、成长；相对看好煤炭、医药（创新药）、军工、银行、非银等行业 [6] - 通过复盘历史上股债低波动状态的典型时期，发现其深层原因是经济增速进入低波动、政策托而不举，下一阶段破局点可能是中美关税谈判的后续进展和二季度经济基本面的成色 [8] - 认为银行股盈利更为稳定，在低利率的大趋势下，资产荒和公募高质量发展将驱动银行股估值修复，优质银行PB估值有望修复到1倍以上 [10] - AI云业务加速商业化，Agent生态持续成长有望打开空间 [11] 市场总览 - 周四上证指数上涨0.7%，沪深300上涨0.6%，科创50上涨1.6%，中证1000上涨1.8%，创业板指上涨1.4%，恒生指数上涨1.4% [4][5] - 周四表现最好的行业分别是计算机（+3.6%）、医药生物（+2.4%）、电子（+2.1%）、国防军工（+1.9%）、通信（+1.8%），表现最差的行业分别是美容护理（-0.6%）、银行（-0.2%）、食品饮料（-0.2%）、石油石化（-0.2%）、家用电器（+0.0%） [4][5] - 周四沪深两市总成交额为11854亿元，南下资金净流入43.8亿港元 [4][5] 重要观点 A股策略月报 - 所在领域为策略 [6] - 市场看法：日历效应显示6月份中盘成长方向的科创50明显占优，中证1000、国证2000等小盘成长指数胜率和超额收益均处于劣势 [6] - 观点变化：相较4月贸易摩擦升温期，中短期内我国出口预期可能并不弱；4月末以来政府投资节奏明显提速，项目落地和实物工作量加快形成有望带动需求温和扩张，叠加促消费举措持续发力，经济下限相较之前互加关税阶段或有所抬高，但风险偏好仍受一定制约 [6] - 驱动因素：小盘品种当前呈现“高拥挤、高估值、低盈利”的特征，行情持续性难度加大，叠加公募新规影响，订单落地概率较大、盈利确定性较强的大盘股性价比上升 [6] - 与市场差异：建议围绕大盘主线，成长价值均衡配置，行业上重点关注煤炭、医药（创新药）、军工、金融（银行和非银）四大方向 [6] 债券市场专题研究 - 所在领域为固收 [8] - 市场看法：近期股市债市均呈现震荡走势，波动率明显收敛，投资者观望情绪较重，成交量明显下降 [8] - 观点变化：近期股市债市均呈现震荡走势，波动率明显收敛，投资者观望情绪较重，成交量明显下降 [8] - 驱动因素：经济增速进入低波动、政策托而不举 [8] - 与市场差异：下一阶段股债低波动破局点可能是中美关税谈判的后续进展和二季度经济基本面的成色 [8][9] 银行半年行业策略报告 - 所在领域为银行 [10] - 市场看法：市场担心银行行情持续性 [10] - 观点变化：继续看好银行股估值继续修复，优质银行PB估值有望修复到1倍以上 [10] - 驱动因素：分子端银行盈利性向实体趋同，金融让利实体趋于缓和，银行股价值在于盈利稳定性更佳、买入价格更低；分母端低利率大趋势，资产荒和公募高质量发展共同驱动，低估值低波动稳盈利的银行股价值回归 [10] - 与市场差异：认为银行股盈利更为稳定，在低利率的大趋势下，资产荒和公募高质量发展将驱动银行股估值修复 [10] 重要点评 计算机行业深度 - 主要事件：微软、谷歌等厂商发布一系列AI更新成果 [11] - 简要点评：AI云业务加速商业化，Agent生态持续成长有望打开空间 [11] - 投资机会：Agent应用包括科大讯飞、焦点科技等；AI垂类应用包括金山办公、福昕软件等 [11] - 催化剂：AI大模型升级发布、Agent产品发布 [11]

核心观点 - 通过复盘历史上股债低波动状态的典型时期，发现其深层原因是经济增速进入低波动、政策托而不举，下一阶段破局点可能是中美关税谈判的后续进展和二季度经济基本面的成色 [1][3] 如何理解股债的低波动 近期市场表现 - 近期股市债市均震荡，波动率收敛，投资者观望情绪重，成交量下降，万得全A滚动6个月波动率降至2%以下，10Y国债收益率滚动6个月波动率下降且分位数处于历史较低阶段 [8] 股债低波动时期定义 - 股债资产振幅小，大多时期区间震荡，滚动6个月波动率降至历史极值 [8] 历史典型时期复盘 2014上半年——经济换挡期的政策全面发力之前 - 股市行情：延续2010年以来颓势，经济增速换挡，受“钱荒”影响，流动性宽松预期低，市场风险偏好弱，成交量低 [10] - 债市行情：央行投放流动性，短端利率下行，1年期国债收益率跌破4.0%，10年期国债在4.5%附近波动 [11] - 股市破局点：6月沪港通试点获批，7月国企改革顶层方案出台，11月央行降息，下半年杠杆资金入场带动指数上涨 [11] - 债市破局点：4月政治局会议首提“新常态”，央行定向降准，“宽货币”基调确定后债市下行 [11] 2016年2月 - 6月——经济复苏预期和现实的反复 - 股市行情：从“内外需双弱”转向“外需疲弱但内需发力”，供给侧改革方案出台，市场从“股灾”修复，指数横盘震荡，波动筑底 [12] - 债市行情：年初股市熔断资金涌入债市，货币政策宽松，4、5月经济数据下行，债市多头氛围延续，英国脱欧推动行情 [12] - 股市破局点：6月“去产能”政策推广，经济数据改善，股市进入慢牛 [12] - 债市破局点：7月政治局会议拉开“金融去杠杆”序幕，12月中央经济工作会议奠定2017年中性偏紧货币政策基调，债市调整 [12] 2019年四季度——公共卫生事件冲击之前 - 股市行情：四季度经济下行压力加大，“贸易摩擦”加剧，市场情绪冷却，行情震荡 [13] - 债市行情：初受通胀预期制约，后因猪肉价格和货币政策变化，收益率回落 [13] - 股市破局点：公共卫生事件爆发，政策层对冲，股票市场大幅波动 [14] - 债市破局点：公共卫生事件爆发，央行宽货币，债券收益率下行 [15] 2020年三季度 - 2021年一季度——平稳复苏期缺乏主线 - 股市行情：2020下半年经济复苏，货币政策正常化，权益市场定价转基本面，估值压缩，2021年一季度市场调整，核心资产回调 [16] - 债市行情：二季度经济修复，货币政策正常化，债市震荡，11月永煤事件冲击后，利率先上后下 [16] - 股市破局点：维稳行情下风险偏好回暖，核心资产分化，成长风格崛起 [17] - 债市破局点：资金面平稳，基本面压力渐明，债市开启慢牛行情 [17] 2021年8月 - 12月——新一轮宽松政策周期之前 - 股市行情：下半年“业绩驱动、估值收缩”，指数波动率和振幅收敛，成交额创新高，成长风格突出，消费板块低迷 [18] - 债市行情：政策目标转换引发波动，7月降准催化行情，8月政策纠偏，10月通胀预期升温，12月二次降准 [18] - 股市破局点：国内奥密克戎病例激增、俄乌冲突、美联储加息导致估值调整 [18] - 债市破局点：1月央行降息，1 - 2月数据好于预期，4月央行降准对冲基本面走弱 [18] 历史复盘结论 - 股债同时低波动时期一般持续1 - 2个季度，两种资产均低波动时间不多，宏观政策方向或落地节奏不明确，投资者政策预期反复，个别风险事件扰动市场，无趋势行情主线 [3][19][21] - 近年来股债市场低波动时期更频繁，与政策“大开大合”时代结束有关，经济增速低波动，政策“托而不举” [3][24] - 打破低波破局点是出现新定价因素，如宏观政策开启，触发因素有全球性风险事件冲击、经济增速换挡、发展模式切换等导致的经济基本面长期压力 [3][24] 当前市场破局关键因素 - 中美关税谈判后续进展，5月谈判获90天关税豁免期，新进展或成破局关键 [22] - 二季度经济基本面成色，5 - 6月是观察重要窗口，情况变化决定7月政治局会议对下半年定调 [22]