瑞银下调美股展望的核心观点 - 瑞银首席股票策略师将美股在全球股票投资组合中的评级下调至“基准”，认为过去多年推动美股持续跑赢的因素正在消退 [1] 下调美股评级的核心原因 - **美元走弱风险**：美元面临“结构性的、非对称的下行风险”，预测欧元兑美元将在第一季度末升至1.22，历史数据显示美元贸易加权指数下跌10%时，未对冲的美股平均会跑输全球股市约4% [1] - **资金轮动与相对表现**：随着美元走弱及外国市场估值更便宜，资金正流出美国，年初至今MSCI世界（除美国）指数累涨约8%，日经225指数累涨17%，Stoxx欧洲600指数涨7%，而标普500指数几乎原地踏步 [1] - **企业回购支撑力减弱**：美国的回购收益率仅与全球同行大致持平，由股息加回购构成的“股东回报收益率”只有欧洲的一半左右，回购收益率曾是资金流向、EPS增长和市值提升的重要驱动力，但现已不再突出 [2] - **估值过高**：美股经行业调整后的市盈率比国际同业高出35%，而自2010年以来的平均溢价仅约4%，约60%的行业估值不仅高于全球对标市场，也高于自身历史溢价水平 [2] - **政策不确定性**：特朗普政府下的政策波动构成逆风，今年以来美国在关税、信用卡利率上限、限制私募股权投资住房市场、重新审视药品定价，以及建议限制国防企业分红和回购等方面频繁变化 [2] 对美股的部分支撑因素 - 在市场处于潜在泡沫的早期阶段时，美国经济和股市往往比其他市场受益更多 [2] - 人工智能应用在美国的推进速度预计将超过多数主要地区，从而支撑关键行业的盈利增长 [2] - 瑞银策略师将标普500指数年底目标位设定为7500点 [2]

市场表现与经济基本面背离 - 尽管存在经济不确定性且消费者信心下降 但股市表现强劲 标准普尔500指数今年上涨约16% [2][3] - 标准普尔500指数当前交易价格超过23倍远期市盈率 达到数十年来最高估值水平之一 [5][7] 关税政策的经济影响 - 特朗普总统的严格关税政策已推高消费者成本并造成经济不确定性 [2] - 美联储一项新研究表明 关税将在短期内导致经济增长放缓 [4] - 美联储研究发现 关税可能推高失业率并在短期内减缓GDP增长 [7][9] 潜在市场风险 - 股票估值过高通常意味着市场可能即将迎来调整 [6] - 在经济状况似乎朝着错误方向发展之际 股市估值过高的情况令人担忧 可能导致更严重且持续时间更长的市场下跌 [6][8] - 经济放缓与当前股票估值相结合 可能为严重的市场低迷创造条件 [7]

期权市场对标普500指数暴跌风险的定价 - 期权市场目前预估标普500指数在2026年某个时点下跌30%或以上的概率为8-10% [1] - 该定价与历史平均水平高度吻合 自二战以来标普500指数出现30%或以上跌幅的平均间隔为12.7年 自1982年以来平均间隔略微缩短至11.8年 [1] - 8%的概率对应着历史平均频率 即每12.5年发生一次暴跌 10%的概率则意味着十分之一的几率 [1] 市场暴跌的历史特征与当前经济环境 - 市场大幅下跌的频率呈现聚集性特征 从1966年到1982年共发生五次跌幅达20%或以上的下跌 平均间隔仅为3.7年 [1] - 从1982年到2019年仅发生三次跌幅达20%或以上的下跌 平均间隔为九年 [1] - 区分这两个时期的关键在于“痛苦指数”的走势 该指数在1966年至1982年期间从5.5上升至16 在1982年至2019年期间从16回落至5.5 [2] - 目前痛苦指数已从2019年的5.2上升至7.4 暗示经济可能正进入一个衰退更为频繁的时期 [2] 劳动力市场现状与股市估值 - 零工经济成为失业工人的“安全阀” 有助于解释为何失业未转化为失业保险申请数量的激增 [3] - 11月份非公司形式的自雇工人数量从9月份的970万激增至1030万 同时拥有多份工作的劳动者占总就业人数的比例从5.4%上升至5.7% 均为2008-09年经济衰退以来的最高水平 [3] - 在经济走弱的背景下 股市在多数衡量标准下仍被高估 专有的流动性指数也暗示股市面临下行压力 [4] - 尽管普遍观点预测2026年经济增长将更强劲并伴随更高通胀 但当前美国国内及全球经济面临的压力 股市估值过高以及不断上升的痛苦指数 共同表明下行风险保险的定价可能仍然偏低 [4]