司法判决与公司现状 - 广州市中级人民法院于2月10日对雪松控股及其实际控制人张劲等人所涉“集资诈骗、非法吸收公众存款、背信运用受托财产、妨害作证一案”进行一审公开宣判 [3][23] - 张劲被判处无期徒刑，并处没收个人全部财产，雪松控股作为单位犯罪主体被判处罚金11亿元 [3][6][26] - 案件涉及19名核心高管，其中8人已公布判决结果，分别被判处5年至14年不等的有期徒刑，并被追缴违法所得及处以15万元至110万元不等的罚金 [6][7][25] - 上市公司ST雪发（002485.SZ）发布公告，称张劲仅在股权层面为公司实控人，未担任任何职务，并强调案件判决不会对公司日常经营产生重大不利影响 [3][23] - 张劲通过广州雪松文化旅游投资有限公司及广州君凯投资有限公司间接持有ST雪发69.4%的股份，绝大部分已处于质押及司法冻结状态 [3][23] - ST雪发股价在判决公告前后出现连续涨停，2月11日报收5.05元/股，总市值27亿元 [4][23] 犯罪事实与涉案规模 - 雪松控股通过虚构底层资产、虚假宣传等手段，累计非法募集数百亿元资金 [9][27] - 检方指控其中84亿元被张劲控制并用于个人挥霍、偿还债务等 [9][27] - 雪松控股共发行了1490个违规理财产品，涉及近8000名投资者，最终造成逾6800名集资参与人实际损失逾200亿元 [10][30] - 雪松信托被认定实施背信运用受托财产，涉及资金超150亿元，导致投资人亏损逾48亿元 [9][27] - 部分高管因协助关键证人出逃至新加坡并支付其生活费，构成妨害作证罪 [9][27] - 广州越秀区法院同日宣判6名雪松理财师获刑3至4年 [9][27] 业务模式与风险演变 - 公司崩塌始于其赖以起家的“融资性贸易”，即企业间借贸易之名行拆借融资之实，通过虚构贸易周转做大营收 [10][30] - 公司营业收入从2015年的593亿元，暴涨至2016年的1570亿元、2017年的2210亿元，并于2018年跻身“世界500强” [10][30] - 公司通过旗下理财公司发行统称“润邦理财”的系列产品，产品被包装成“债权转让项目”在地方金交所备案，底层资产多为虚假贸易形成的债权 [10][30] - 雪松信托被发现从事“自融”，即发行人直接或间接认购自己发行的债务融资工具，例如长青供应链系列产品、长盈83号产品资金流向雪松集团 [12][32] - 理财产品从2021年3月开始陆续逾期，公司曾将兑付时间延期至2022年1月至2023年6月分期兑付，但最终失约 [10][18][30][38] 扩张历史与战略转折 - 公司总部位于广州，以君华集团房地产业务起家，后布局大宗商品贸易和金融，曾被称为“广州第一民企”并连续4年入选“世界500强” [14][34] - 2015年，张劲将君华集团重组成雪松控股，分为供通云集团、化工集团、文旅集团、君华地产、社区生态运营集团以及金融服务等几大主营业务，当年实现593亿元营收 [14][34] - 2016年，张劲提出“三个万亿”目标，即未来五年实现万亿销售额、万亿资产和万亿市值 [14][34] - 公司通过一系列激进收购进行扩张，包括：2016年以48亿元并购齐翔腾达（002408.SZ）；2017年以42亿元并购希努尔（后更名“雪松发展”、“ST雪发”） [15][35] - 2019年4月，公司以近200亿元交易对价收购出现风险的中江信托（后更名雪松信托），并承接了33个项目涉及80亿元的不良资产 [15][17][35][37] - 2019年，公司还增资2.3亿元入股大连金融资产交易所，拿下近70%股权，并收购网贷平台正勤金融80%股权更名为雪松普惠 [15][35]

事件核心概述 - 雪松信托通过发行“长青系列”和“长盈系列”信托产品，以承诺年化8%-12%的高收益吸引投资者，但实际将募集资金用于向控股股东雪松控股“自融”，形成158亿元的受托资金黑洞，导致约200亿元未兑付，涉及6800余名投资者 [1][2][3][6] - 该事件已进入刑事司法程序，2025年9月18日南昌市红谷滩区人民法院开庭审理雪松信托涉嫌“背信运用受托财产罪”，涉案金额达158亿元 [1][6][24] - 案件揭示了信托行业以金融创新为名、行自融之实的激进模式风险，并对整个行业起到严厉的警示作用 [1][12] 事件发展脉络 - **2019年：收购与转型** 雪松控股以56亿元收购陷入危机的中江信托并更名，其主业为化工、文旅等实业，收购核心目的是为自身资本运作寻找融资通道，随后公司转向主推供应链金融信托产品 [2][21] - **2021年：危机爆发** 下半年产品延期兑付，底层资产虚假性暴露，涉及未兑付资金约200亿元，投资者6800余人，雪松信托股价暴跌并引发监管核查 [3][22] - **2024年：刑事立案** 监管将线索移送公安机关，广州警方对雪松控股实控人张劲及18名核心人员完成侦查，以集资诈骗、非法吸收公众存款、背信运用受托财产等罪名移送起诉，指控其中84亿元被转入“小金库”用于挥霍 [4][5][24] - **2025年：庭审焦点** 南昌法院审理背信运用受托财产罪，检方指控信托资金通过多层嵌套最终流向雪松控股，合计158亿元，案件仍在审理中 [6][24][25] 法律与司法分析 - **罪名构成** 本案涉及“背信运用受托财产罪”，为纯正单位犯罪，主体仅限于金融机构及其责任人员，雪松信托作为持牌机构主体适格 [7][26] - **主观与客观要件** 要求单位主观故意，即明知负有受托义务仍违背；客观行为表现为“违背受托义务”与“擅自运用”客户财产，雪松信托将资金用于关联方自融即属此类 [7][8][26][27] - **情节标准** 根据司法解释，擅自运用资金30万元以上即可追诉，100万元以上属“情节特别严重”，本案涉案158亿元远超该标准 [8][27] - **司法认定与处理** 司法机关需认定单位犯罪意志并精确区分责任人员；处理上实行“双罚制”，既罚单位也追责自然人，并根据作用主从区分量刑 [9][10][28][29][30] - **分案审理逻辑** 雪松信托案（南昌）与雪松控股案（广州）分案审理，前者聚焦金融机构独立背信犯罪，后者统领集团实控人全局追责，若自然人涉及两案将数罪并罚 [11][30] 行业影响与监管展望 - **行业警示** 案件倒逼信托行业回归“受人之托、代人理财”本源，需重新审视业务模式，强化底层资产核查，回归资产管理核心职能 [12][31] - **监管加码预期** 预计国家金融监督管理总局将出台更严格规则，包括强化底层资产穿透核查、严格限制关联交易与自融、建立核心人员终身追责制度等，将提高行业合规成本 [15][35] - **司法示范意义** 案件与广州案构成“双线追责”模式，针对同一事实从不同主体和罪名切入追责，为后续类似案件提供了罪名认定与责任划分的重要参考 [12][31] 公司运营与风险 - **产品与销售** 雪松信托主打“长青系列”“长盈系列”供应链金融产品，宣传年化8%-12%高收益及底层资产优质，但实际未建立完善核查机制 [2][21] - **资金流向** 信托资金未按合同投向供应链企业，而是通过多层嵌套最终流向控股股东雪松控股，用于补充其流动资金、偿还债务等，构成自融 [6][24] - **风险暴露后果** 兑付危机导致公司股价暴跌，信托牌照价值大幅缩水，公司及关联方已陷入资不抵债困境 [3][22][34]

私募债券发行违规乱象 - 中国银行间交易商协会披露5份自律处分信息，其中3份针对私募机构，包括上海复熙、江苏煜宁被严重警告，上海寰财被警告[1] - 违规行为包括：通过资管产品协助发行人非市场化发行并收取大额财务资助或代持服务费（上海复熙、江苏煜宁），通过私募基金嵌套资管计划协助发行人"自融"发行（上海寰财）[2] - 涉事私募面临多重处罚，江苏煜宁、上海寰财被中基协注销登记，上海复熙被暂停产品备案一年[3] 违规行为类型分析 - 协助"自融"发行：变相为自身或关联方筹集资金，绕过正常融资审核（上海寰财）[4] - 参与"返费"发行：通过资管产品协助非市场化发行并收取大额财务资助，扭曲债券定价机制（上海复熙、江苏煜宁）[4] - 跨业务违规与利益冲突：兼营冲突业务、利用基金财产牟利（上海复熙通过自有资金或外部资金参与债券交易获利）[4] 涉事私募历史处罚情况 - 上海寰财：2024年10月中基协撤销其管理人登记，涉及七大违规事实包括办公场所不符、高管资质不符、未报告重大事项变更等[5] - 江苏煜宁：原名江苏嘉和源，2024年6月被中基协撤销登记，涉及承诺保本收益、兼营冲突业务等违规行为[6] - 上海复熙：2024年1月中基协暂停其产品备案12个月，涉及利用基金财产牟利和从事冲突业务[7] 其他违规案例 - 7月14日交易商协会处罚4家机构和1名个人，均涉及"自融"和"返费"发行[8] - 被处罚机构包括上海蒙森（嵌套信托协助"返费"发行）、深圳前海玖瀛（违规代持）、上海良牧投资（协助"自融"和"返费"）、北京恒瑞惠达（关联方认购协助"返费"）[8] - 私募基金管理人员赵戬因协助"自融"发行和安排"代持"交易被警告[8] 监管措施与行业影响 - 交易商协会指出"自融""返费"等非市场化发行行为干扰市场秩序，积累信用风险[9] - 协会已发布《非金融企业债务融资工具发行规范指引》等文件规范相关行为[9] - 2024年从严查处了一批横跨一二级市场的严重违规行为，涉及发行企业、商业银行、证券公司、信托公司、私募基金等[9]

交易商协会自律处分事件核心观点 - 中国银行间市场交易商协会于2025年7月14日集中发布五则自律处分公告，对四家资产管理公司及一名个人进行处罚，因其存在协助发行人“自融”、“返费”发行及违规代持等行为[1] 受处罚机构及个人具体违规行为 - **上海良牧投资管理有限公司**：作为产品委托人，通过资产管理产品协助某发行人开展“自融”和“返费”发行，并收取大额服务费，被予以严重警告[2] - **北京恒瑞惠达投资管理有限公司**：与某发行人签署协议，通过关联方认购资产管理产品，协助发行人“返费”发行，并收取大额服务费，被予以严重警告[2] - **蒙森（上海）投资管理有限公司**：作为资产管理产品管理人，通过嵌套信托产品的方式协助某发行人“返费”发行，并收取大额服务费，被予以警告[3] - **深圳前海玖瀛资产管理有限公司**：作为资产管理产品委托人，根据相关方安排，违规为相关方代持债务融资工具，影响市场交易秩序，被予以警告[3] - **私募基金管理人员赵戬**：根据发行人要求，开展代申购、协助寻找代投代缴机构，客观上协助发行人“自融”发行，并在债券发行后安排多家机构开展“代持”交易，影响市场交易秩序，被予以警告[3] 违规行为的定义与市场影响 - “自融”是指发行人通过申购或上市后接回等方式购买自己的债券，从而实现资金自用的行为[3] - “返费”是指发行人为实现较低的票面利率，通过“返费”或变相“返费”的形式对投资人予以额外补偿[3] - “自融”与“返费”等行为容易扭曲发行利率，影响市场运行秩序，同时易滋生贪腐等犯罪情况[4] 监管背景与近期政策 - 交易商协会近年来持续加大对债券承销环节违规行为的监管力度[4] - 2025年6月，交易商协会发布《关于加强银行间债券市场发行承销规范的通知》，明确要求不得事先约定债券发行利率、不得以“返费”等手段扭曲市场价格、不得以代持或互持等方式谋取不正当利益[4] - 该通知还要求承销机构不得以低于成本的承销费率报价参与竞标，并强调业务条线隔离以防范利益冲突[4] - 交易商协会早在2022年及2023年已发布相关规范性文件，明文禁止低于成本的费率报价和通过返费向投资人提供额外补偿的行为[5]

交易商协会自律处分事件 - 交易商协会于7月14日对四家资管公司及一名个人发布自律处分公告 涉及通过资管产品协助发行人"自融"和"返费"发行、违规代持债务融资工具等行为 [2] - 上海良牧投资管理有限公司作为产品委托人协助发行人"自融"和"返费"发行并收取大额服务费 被予以严重警告 [2] - 北京恒瑞惠达投资管理有限公司通过关联方认购资管产品协助发行人"返费"发行并收取大额服务费 被予以严重警告 [2] - 蒙森（上海）投资管理有限公司作为资管产品管理人通过嵌套信托产品协助发行人"返费"发行并收取大额服务费 被予以警告 [2] - 深圳前海玖瀛资产管理有限公司违规为相关方代持债务融资工具 影响市场交易秩序 被予以警告 [3] - 私募基金管理人员赵戬协助发行人"自融"发行并安排多家机构开展"代持"交易 影响市场交易秩序 被予以警告 [3] 违规行为定义与市场影响 - "自融"指发行人通过申购或上市后接回等方式购买自己的债券实现资金自用 [3] - "返费"指发行人为实现较低票面利率通过返费或变相返费形式对投资人提供额外补偿 [3] - 此类行为容易扭曲发行利率 影响市场运行秩序 并易滋生贪腐等犯罪情况 [3] 监管政策与行业规范 - 交易商协会于今年6月发布《关于加强银行间债券市场发行承销规范的通知》 明确禁止事先约定债券发行利率、以"返费"扭曲市场价格、以代持或互持方式谋取不正当利益 [4] - 承销机构不得以低于成本的承销费率报价参与债券项目竞标 发行人和承销机构需按商业约定履行付款义务 [4] - 投资者不得协助发行人"自融"或参与内幕交易、操纵市场等违法违规活动 [4] - 承销机构投资债券时需确保发行承销与投资业务条线相互隔离 防范利益冲突和道德风险 [4] - 交易商协会在2022年及2023年已发布多项规范性文件 明确要求承销机构不得以低于成本的费率报价 不得通过返费或变相返费向投资人提供额外补偿 [4]