行业投资评级 - 维持航空运输行业“推荐”评级 [1][5][15] 核心观点总结 - 行业供需改善逻辑正逐步兑现，供给收紧与需求稳增共同推动票价转正上涨，短期高油价虽带来压力，但票价反弹有望对冲部分风险，板块估值处于年内低位，具备布局价值 [5][14][15] - 2026年行业供给持续收紧，2026年第一季度六大航司机队规模净退出5架，运力进一步收紧 [14] - 需求维持稳定增长，2026年春运出行量价齐升，4月初春假及清明假叠加，民航旅客量增长约5% [14] - 2026年第一季度及4月上旬，行业票价实现同比持续转正，4月票价跳涨，裸票价实现同比增长 [5][14] - 3-4月航空业受油价大幅波动影响，板块经历持续下跌，估值已至年内低位 [5][15] - 航油成本约占航司总成本的30-35%，油价上行对航司利润提升带来较大压力 [5][15] - 近期票价反弹上行幅度明显，或能有效对冲部分油价上行风险 [5][15] - 建议重点关注南方航空、中国东航、中国国航、春秋航空、吉祥航空等 [5][15] 行业供需与票价分析 - **行业整体供需**：2026年1-2月，行业累计ASK（可用座位公里）、RPK（收入客公里）同比分别增长4.7%、6.6%，较2019年同期分别增长25.7%、28.2%；客座率达85.6%，同比提升1.6个百分点，较2019年同期提升1.7个百分点 [6][17] - **六大航司3月运营**：六大航司3月ASK、RPK同比分别增长10.8%、15.9%，客座率达87.0%，同比提升3.8个百分点 [6][24] - **分航线表现**： - 国内线：ASK同比增长11.4%，RPK同比增长13.5%，客座率86.4%，同比提升1.6个百分点，较2019年同期提升1.9个百分点 [6][24] - 国际及地区线：ASK同比增长9.4%，RPK同比增长22.0%，客座率88.3%，同比大幅提升9.1个百分点，较2019年同期提升8.6个百分点 [6][24] - **票价表现**： - 2026年初至4月16日，国内线经济舱平均含税票价同比上涨4.7%，扣油票价同比上涨5.2% [7][25] - 4月初至4月16日，国内线经济舱平均含税票价同比大幅上涨17.8%，扣油票价同比上涨8.4% [7][25] - 4月初至4月5日（燃油附加费上调前），平均扣油票价同比上涨16.1%；4月6日至今，平均扣油票价同比上涨5.3%，裸票价持续转正 [8][25] 油价与汇率环境 - **油价高位震荡**： - 3月月度平均布伦特油价达99.6美元/桶，同比上涨39.4% [8][29] - 4月初至4月16日，平均布伦特油价为100.3美元/桶，同比2025年4月平均中枢价格增长51% [8][29] - 年初至今，布伦特油价累计平均为81.64美元/桶，同比上涨10.8% [8][29] - **航油价格**：4月国内航油价格上调至9742元/吨，同比上涨73.9%；同期3月新加坡FOB航油市场价同比上涨125.8%，国内航油价格涨幅相对有限 [8][29] - **燃油附加费**：4月5日，国内燃油附加费调高至800公里以下60元/人、800公里以上120元/人的标准 [31] - **人民币汇率走强**：2025年末美元兑人民币中间价为7.029元，至2026年4月16日升至6.862元，较2025年末升值2.37%，较2026年第一季度末升值0.83%，航司有望取得汇兑收益 [8][31] 主要航司运营与机队详情 - **3月运营情况**： - **运力(ASK)增速**：除吉祥航空(+4.2%)、海航控股(+5.9%)外，其余航司同比增速均在10%以上，春秋航空增速最快达22.9% [9][36] - **运量(RPK)增速**：春秋航空(+26.6%)增速最高，其次为中国国航(+19.9%)、中国东航(+16.6%)、南方航空(+13.8%) [37] - **客座率**：3月航司综合客座率均超过85%，春秋航空最高达92.4%；同比增幅显著，其中国际线客座率同比增幅大多超过5个百分点，中国国航国际线客座率同比提升13.3个百分点 [9][38] - **1-3月累计运营**： - **运力(ASK)增速**：除吉祥航空(+0.6%)、海航控股(+1.6%)外，其余航司同比增速均在5%以上，春秋航空增速达16.3% [9][50] - **客座率**：除南方航空客座率同比微降0.3个百分点外，其余航司国内外客座率同比均有提升 [9][50] - **机队规模变化**： - 2026年第一季度，海航控股净增长3架客机；中国国航、南方航空、中国东航分别净减少4、1、3架客机；春秋航空、吉祥航空机队数量不变 [9][53] - 三大航2026年第一季度末机队规模较年初有所减少 [9][53]

公司内部变动 - 2026年2月6日，西空航空披露了多笔涉及公司内部人的持股变动声明，反映了管理层或大股东的持仓调整 [2] 行业政策与环境 - 民航局预计2026年春运旅客运输量有望创历史新高，达9500万人次，同比增长约5.3% [3] - 行业供给端因飞机交付受限可能持续紧缩，同时政策推动“反内卷”竞争，票价有望维持增长，对航司盈利形成支撑 [3] 公司财务与市场表现 - 截至2026年2月9日，西空航空股价报105.96美元，较前日上涨4.12%，市盈率为9.78倍 [4] - 公司2025年中报实现营业收入19.84亿美元，净利润2.21亿美元 [4] - 参与评级的券商中，买入建议占比较高 [4]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”，并予以维持 [5][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度归母净利润同比下滑11%至36.8亿元，业绩略低于预期，主要因非油成本高于预期 [1][3] - 中长期看，行业供给受限预计较持久，需求有望稳健增长，供需关系逆转在即，票价弹性有望逐步兑现 [5] - 公司拟向控股股东及关联方定增不超过200亿元，有助于优化资产负债结构，增强盈利能力与抗风险能力 [4] 经营业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入1298亿元，同比增长1.3%，归母净利润18.7亿元，同比增长37.3% [1] - 2025年第三季度营业总收入491亿元，同比增长0.9%，归母净利润36.8亿元，同比下降11.3% [1] - 2025年第三季度毛利率同比提升0.7个百分点至13.8% [3] 经营数据 - 截至2025年第三季度末，公司机队规模为946架，前三季度净增16架 [2] - 2025年第三季度公司ASK、RPK同比分别增长2.0%、3.6%，客座率达82.3%，同比提升1个百分点 [2] - 分航线看，国内航线ASK同比下降0.5%，客座率83.7%同比提升1个百分点；国际航线ASK同比增长9.4%，客座率79.4%同比提升1个百分点；地区航线ASK同比下降3.5%，客座率76.8%同比提升2个百分点 [2] 收益与成本分析 - 收入端：2025年第三季度单位RPK营业收入0.607元，同比下降2.6%；单位ASK营业收入0.499元，同比下降1.0%，主要因行业票价下滑 [3] - 成本端：2025年第三季度座公里成本约0.431元，同比下降1.8%；其中预估单位ASK航油成本同比下降11%，单位非油成本同比上升3% [3] - 费用端：2025年第三季度财务费用12.6亿元，同比增加2.5亿元，主要因去年同期人民币环比升值幅度更大，预计汇兑收益规模同比略有减少 [3] - 利润端：2025年第三季度投资净收益8.6亿元，同比下降约0.5亿元，主要为国泰航空贡献的投资收益 [3] 资本运作 - 公司披露A股定增预案，拟向控股股东中航集团及关联方中航控股募集不超过200亿元资金，定增价格为6.57元/股 [4] 盈利预测 - 预计公司2025年归母净利润约6亿元，2026年约55亿元，2027年约91亿元 [5] - 预计2025年每股收益0.04元，2026年0.32元，2027年0.52元 [6] - 预计2025年市盈率221倍，2026年25倍，2027年15倍 [6]

报告行业投资评级 - 整体推荐航空板块 [5] 报告的核心观点 - 2025年夏秋航季国内航司客运航班量同比回落，主要受国内航班量下降影响，航司或投放部分国内线运力到国际市场，减轻国内线供给压力，国际航班量持续恢复 [2] - 未来航空业供给增速将放缓，需求保持高个位数增长，中期供需优化将推动票价提升，航司票价弹性大，票价提升将带来利润释放 [5] 相关目录总结 事件 - 2025年3月14日发布2025年夏秋航季航班计划，3月30日开始执行至10月25日，国内航司客运航班量为122632班/周，同比-3.4%，其中国内线、国际线、地区线客运航班量分别为112222班/周、8932班/周和1478班/周，同比分别-3.9%、+6.1%、-16.8% [1] 投资逻辑 - 整体航班量同比回落受国内航班量下降影响，航司或投放国内线运力到国际市场应对需求提升，减轻国内线供给压力，自2023年底我国实行免签政策，国际航班量持续恢复，过去一周国际地区航班量已恢复至2019年81% [2] 分航司情况 - 2025年夏秋航季中国国航为25313班/周，同比-2.4%；中国东航为23041班/周，同比-3.1%；南方航空为25786班/周，同比-4.6%；春秋航空为4025班/周，同比-1.6%；吉祥航空为3946班/周，同比-7%；华夏航空为3398班/周，同比+11.3% [3] - 较2019年同期，中国国航客运航班量+17%，中国东航+13%，南方航空+13%，春秋航空+39%，吉祥航空+15%，华夏航空+48%，新航季华夏航空时刻数量同比增长或源于机长数量增长 [3] 分机场情况 - 2025年夏秋航季上海机场客运航班量为15760班/周，同比持平，虹桥机场为5468班/周，同比-0.1%，浦东机场为10292班/周，同比+0.1%；首都机场为8488班/周，同比-0.9%；白云机场为10620班/周，同比-1.1%；深圳机场为8204班/周，同比持平 [4] - 浦东机场时刻数提升受国际线时刻量增长拉动，新航季浦东机场国际线时刻量同比增长7.8%，高于其他枢纽机场，各机场国际线时刻量未恢复至2019年，上海机场恢复相对较快 [4] 投资建议 - 推荐中国国航、南方航空、春秋航空、吉祥航空 [5]