报告行业投资评级 - 股指：震荡 [1] - 国债：震荡 [1] 报告的核心观点 - A股一季度营业收入同比增速-0.33%，连续两季度回升，上市公司资产端收益水平筑底企稳，但仍低于负债端资金成本，央行降息助企业收窄负carry使指数重回慢牛 [1] - A股净利润同比3.4%，一改多季度负增长态势，但关税战背景下企业能否延续一季度净利润水平待察，应收账款占比渐升 [1] - A股ROE为6.34%，处于2021年Q2至今下行周期筑底阶段，受PPI低位影响明显，净利率和毛利率小幅回升，资产周转率回落，权益乘数基本持平 [1] - A股市场一季报数据强弱互现，上市公司盈利仍在筑底，但业绩已现回升信号，估值处历史中位，新增人民币贷款偏弱，未来类平准基金有望维持估值平稳 [1] - 小盘指数营收和净利润同比增速等成长性指标回正，数据亮眼 [1] - 昨日国债期货收盘，30年期主力合约涨0.13%，5年期主力合约涨0.01%，2年期主力合约涨0.03%，10年期主力合约基本持稳 [1] - 中国央行开展3820亿元7天期逆回购操作，利率持稳于1.4%，公开市场有1350亿元逆回购到期，净投放2470亿元，跨月资金小幅收紧，DR007报1.65% [1] - 关税谈判超预期对债市利空效应基本结束，债市主导因素回归资金面及基本面，4月经济及金融数据显示稳增长政策效果显现，但实体融资需求偏弱，短期内经济基本面温和修复，资金面双降后缺乏大幅波动动力，预计短期债市区间震荡 [2] 各目录总结 二、 日度价格变动 - 股指期货：IH 2025年5月26日价格2684.4，较23日跌8.6，跌幅0.32%；IF价格3831.2，较23日跌15.0，跌幅0.39%；IC价格5594.6，较23日涨32.8，涨幅0.59%；IM价格5925.0，较23日涨53.0，涨幅0.90% [3] - 股票指数：上证50 2025年5月26日价格2699.4，较23日跌12.4，跌幅0.46%；沪深300价格3860.1，较23日跌22.2，跌幅0.57%；中证500价格5669.5，较23日涨16.4，涨幅0.29%；中证1000价格6028.8，较23日涨39.1，涨幅0.65% [3] - 国债期货：TS 2025年5月26日价格102.43，较23日涨0.022，涨幅0.02%；TF价格106.06，较23日涨0.01，涨幅0.01%；T价格108.86，较23日涨0.005，涨幅0.00%；TL价格119.76，较23日涨0.16，涨幅0.13% [3] 三、市场消息 - 中国央行今日开展3820亿元7天逆回购操作，操作利率持平于1.40%，今日有1350亿元逆回购到期，净投放2470亿元 [4] 四、图表分析 4.1 股指期货 - 展示IH、IF、IM、IC主力合约走势，上证50、沪深300、中证500、中证1000股指期货当月收盘价走势 [6] - 展示IH、IF、IC、IM当月基差走势 [8][9] 4.2 国债期货 - 展示国债期货主力合约走势、国债现券收益率 [13] - 展示2年、5年、10年、30年期国债期货基差走势 [16][17] - 展示2年、5年、10年、30年期国债期货跨期价差走势、跨品种价差、资金利率 [18] 4.3 汇率 - 展示美元、欧元对人民币中间价，远期美元、欧元兑人民币1M、3M走势 [21][22][23] - 展示美元指数、欧元兑美元、英镑兑美元、美元兑日元走势 [25][26]

文章核心观点 今年以来资金面维持紧平衡，信用曲线熊平，1年以内信用债调整后性价比凸显，尤其是二永债 [1][2][5] 分组1：今年以来资金面及信用债市场表现 - 资金面整体维持紧平衡，偏紧持续时间超预期，债市调整压力从短端向长端传导 [1][4] - 年初以来信用债随债市调整，短端调整幅度相对更大，信用曲线熊平，信用债相对利率债更抗跌，信用利差大多小幅被动收窄 [4] - 截至2025年2月24日，1年期AA及以上等级各类信用债收益率从低点上行幅度皆超30BP，部分品种超40BP [4] 分组2：1年以内信用债性价比显现的原因 资金收紧概率下降，流动性悲观预期有望修正 - 央行不具备缩表基础，汇率掣肘减弱，本周央行呵护概率提升，已连续3天净投放 [12] - 财政和货币将协同发力稳增长，财政更积极，适度宽松货币政策难缺位 [12] - 存单提价至性价比较高水平，货币基金和理财配置存单意愿上升，缓解部分银行负债端压力 [12] 中短端信用债负carry压力可控 - 中短端信用债负carry快速加深趋势放缓，非银杠杆降至历史低位，负carry对杠杆资金杀伤边际减弱 [2][13] - 公募基金净融入余额降至1.5万亿元，杠杆低于2024年平均和同期水平；理财净融出余额为2672亿元，杠杆低于2024年平均和同期水平 [13] 后续引发负反馈冲击概率较小 - 非银杠杆水平降至历史低位，负carry对杠杆资金杀伤边际减弱 [2][18] - 理财规模仍在增长，二级市场净买入信用债，基金持仓信用债比例可能下降，负债端稳定性高于2022年 [18] - 本轮债市调整下信用利差被动收窄，信用债抛售压力未进一步发酵 [18] 1年以内信用债调整幅度大，未来调整空间有限 - 2025年初以来短端信用债收益率调整幅度基本在40 - 50BP，继续调整空间或在10BP以内 [3][19] - 1年以内隐含AAA级中票和城投债、3年以内隐含AAA - 级二级资本债收益率倒挂，短端高等级二永债收益率倒挂更明显 [3][19]