报告投资评级 - 维持“增持”评级 [5] 报告核心观点 - 公司作为银发健康赛道的优质标的，长期发展前景仍被看好，但短期业绩因多重因素承压，正处于转型变革的关键阶段 [4][5] - 2025年业绩出现显著下滑，收入与利润均同比大幅下降，但部分产品（针剂）表现稳健，且多个核心产品获得权威临床指南推荐 [3][4] - 分析师下调了公司未来两年的盈利预测，主要因零售端持续调整及转型期挑战，但预计2026年后净利润将恢复快速增长 [5] 业绩简评 - **2025年全年业绩**：实现收入65.75亿元，同比下滑21.7%；归母净利润3.50亿元，同比下滑46.0%；扣非归母净利润1.07亿元，同比下滑74.5% [3] - **2025年第四季度业绩**：实现收入18.24亿元，同比下滑29.9%；归母净利润0.81亿元，同比下滑60.4%；扣非归母净利润为-0.1亿元 [3] - **非经常性损益**：2025年因直接及间接参股的维立志博上市，增加公司净利润约1.19亿元 [3] 经营分析 - **业绩承压原因**：院内业务受中成药集采执行进展较慢、医保控费政策深化影响；院外零售行业处于调整期，竞争加剧影响客流与动销，叠加公司自身渠道优化与模式变革 [4] - **分产品表现**： - **口服剂**：收入23.1亿元，同比下滑37.4%；毛利率64.4%，同比下降3.05个百分点；血塞通软胶囊在部分地区政策影响下销量下滑 [4] - **针剂**：收入6.1亿元，同比增长12.6%；毛利率88.01%，同比提升5.46个百分点；注射用血塞通（冻干）集采中标后销量同比增长5.65% [4] - **产品学术认可**：多个核心产品获权威临床指南推荐，包括血塞通软胶囊被推荐用于缺血性脑卒中急性期，舒肝颗粒被推荐用于更年期综合征，香砂平胃颗粒被强推荐用于胃食管反流病 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：将2026-2027年归母净利润预测由7.68/9.67亿元下调至2.14/3.50亿元，并预计2028年为4.96亿元 [5] - **增长率预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为-39%、+63%、+41% [5] - **每股收益（EPS）预测**：2026-2028年EPS分别为0.28元、0.46元、0.65元 [5] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为42倍、26倍、18倍 [5] 财务数据摘要 - **历史与预测收入**：2024年收入84.01亿元，2025年降至65.75亿元；预计2026-2028年收入分别为67.78亿元、72.09亿元、76.77亿元 [10] - **历史与预测归母净利润**：2024年为6.48亿元，2025年降至3.50亿元；预计2026-2028年分别为2.14亿元、3.50亿元、4.96亿元 [10] - **盈利能力指标**：2025年摊薄净资产收益率（ROE）为6.53%，预计2026-2028年将逐步恢复至3.90%、6.11%、8.15% [10] - **每股指标**：2025年每股收益为0.46元，每股经营现金流净额为0.38元 [10]

**报告投资评级** - 维持“增持”评级 [5] **报告核心观点** - 公司作为银发健康赛道的优质标的，长期发展前景仍被看好，但短期业绩因多重因素承压，正处于转型变革的关键阶段 [5] - 2025年业绩出现显著下滑，收入与利润均录得较大同比跌幅，但Q4单季度扣非归母净利润为负，显示经营压力 [3] - 报告下调了公司未来两年的盈利预测，主要因零售端持续调整挑战及暂无法预测的联营公司收益影响，但预计2026-2028年净利润将逐步恢复增长 [5] **业绩表现总结** - **2025年全年业绩**：实现收入65.75亿元，同比下滑21.7%；归母净利润3.50亿元，同比下降46.0%；扣非归母净利润1.07亿元，同比大幅下降74.5% [3] - **2025年第四季度业绩**：实现收入18.24亿元，同比下降29.9%；归母净利润0.81亿元，同比下降60.4%；扣非归母净利润为-0.1亿元 [3] - **非经常性损益**：2025年因直接及间接参股的维立志博上市，增加公司净利润约1.19亿元 [3] **经营分析总结** - **业绩承压原因**：院内业务受中成药集采执行较慢、医保控费深化影响，存量业务承压，增量业务尚处导入期；院外零售行业处于调整期，竞争加剧影响客流与动销，叠加公司自身渠道优化与模式变革，导致业绩波动 [4] - **分产品表现**： - **口服剂**：收入23.1亿元，同比大幅下降37.4%；毛利率64.4%，同比下降3.05个百分点；除零售市场调整外，部分地区政策影响导致血塞通软胶囊销量下滑 [4] - **针剂**：收入6.1亿元，同比增长12.6%；毛利率88.01%，同比提升5.46个百分点；注射用血塞通（冻干）集采中标后销量同比增长5.65% [4] - **产品学术认可**：多个核心产品获得权威诊疗共识或指南推荐，包括血塞通软胶囊被推荐用于缺血性脑卒中急性期，舒肝颗粒被推荐用于更年期综合征，香砂平胃颗粒被强推荐用于胃食管反流病，有助于品牌建设和市场推广 [4] **财务预测与估值总结** - **盈利预测调整**：将2026-2027年归母净利润预测由7.68/9.67亿元大幅下调至2.14/3.50亿元，并预计2028年为4.96亿元 [5] - **增长预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为-39%、+63%、+41% [5] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年EPS分别为0.28元、0.46元、0.65元 [5] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为42倍、26倍、18倍 [5] **关键财务数据摘要** - **历史与预测数据**： - **营业收入**：2024年8401百万元，2025年6575百万元；预计2026-2028年分别为6778、7209、7677百万元 [10] - **归母净利润**：2024年648百万元，2025年350百万元；预计2026-2028年分别为214、350、496百万元 [10] - **净资产收益率（ROE）**：2024年为12.34%，2025年降至6.53%；预计2026-2028年分别为3.90%、6.11%、8.15% [10] - **盈利能力指标**： - **毛利率**：2025年综合毛利率为38.5%，较2024年的43.5%下降5个百分点 [12] - **营业利润率**：2025年为6.8%，低于2024年的11.0% [12] - **运营效率指标**： - **应收账款周转天数**：从2024年的116.6天上升至2025年的171.6天 [12] - **存货周转天数**：从2024年的124.0天上升至2025年的132.0天 [12]