报告投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为人民币16.10元 [6] 报告核心观点 - 报告认为，公司2026年第一季度营收同比增速为6个季度以来首次转正，显示下游客户去库存结束并开启重新补库，尽管价格仍有压力，但全年业绩反转值得期待，因此上调未来盈利预测并维持买入评级 [1][5] 2025年与2026年第一季度业绩表现 - **2025年整体承压**：2025年实现营收14.83亿元，同比下降34.8%；归母净利润1.08亿元，同比下降80.8%；归母净利率为7.28%，同比下降17.43个百分点 [1] - **2026年第一季度显著改善**：2026年第一季度实现营收4.95亿元，同比增长24.80%，为连续6个季度后首次实现双位数正增长，环比增长34.77%；归母净利润为4078万元，归母净利率为8.24%，环比改善 [1] - **季度业绩驱动因素**：26Q1营收恢复增长主要系下游客户去库存结束、开启重新补库；归母净利润同比下滑主因汇兑损失等导致财务费用同比增加2791万元 [1] 2025年分业务表现与客户结构 - **化妆品活性成分与原料业务**：2025年营收11.4亿元，同比下降40.3%；销量1.40万吨，同比下降21.35%；均价8.12万元/吨，同比下降24.13% [2] - **合成香料业务**：2025年营收3.2亿元，同比下降8.0%；销量94.59百万吨，同比下降1.13%；均价3.42万元/吨，同比下降6.97% [2] - **客户结构优化**：2025年境外客户营收12.13亿元，同比下降38.7%，占比81.81%，同比下降5.16个百分点；境内客户营收2.70亿元，同比下降9.0%，占比18.19%，同比提升5.16个百分点 [3] - **客户集中度下降**：2025年前五大客户营收占比为41.68%，相较2024年的61.32%明显下降 [3] 盈利能力与费用分析 - **毛利率下滑**：2025年毛利率为29.68%，同比下降14.71个百分点；26Q1毛利率为28.49%，同比下降5.55个百分点 [4] - **期间费用率变化**：2025年销售费用率1.81%（同比+0.34个百分点），管理费用率12.86%（同比+4.17个百分点，主要因营收下滑基数变小），研发费用率4.45%（同比-0.65个百分点，主因研发物料消耗减少），财务费用率2.31%（同比+2.06个百分点，主因可转债利息支出增加及汇兑收益减少） [4] - **26Q1财务费用影响**：26Q1财务费用同比增加2791万元，财务费用率同比增加5.73个百分点，主要因汇兑损失导致 [1][4] 未来展望与盈利预测 - **业绩反转预期**：2026年公司报表节奏可能为销量先行恢复增长、价格逐渐企稳、利润率修复 [1] - **营收预测上调**：上调2026/2027年营收预测至19.49亿元/23.67亿元（较前值分别调整+12.7%/+11.0%），引入2028年营收预测27.25亿元 [5][10] - **归母净利润预测上调**：上调2026/2027年归母净利润预测至2.03亿元/2.50亿元（较前值分别调整+23.9%/+1.0%），引入2028年归母净利润预测2.90亿元 [5][10] - **每股收益预测**：对应2026-2028年EPS预测为0.43元/0.52元/0.61元 [5][10] - **毛利率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为33.07%、34.49%、35.63% [12] 估值与催化剂 - **估值方法**：参考可比公司iFinD 2027年一致预期平均21倍市盈率，考虑公司供需端改善明确，给予公司2027年31倍市盈率，对应目标价16.1元 [5] - **公司信心举措**：公司拟以3000-6000万人民币回购股份，回购价格不超过19.40元/股 [1] - **潜在增长驱动**：若新型防晒产品更多市场获批、新产品/市场推广或驱动2027年管理费用率延续上升趋势 [5] - **近期影响因素**：近期地缘冲突变化可能导致公司部分原材料成本有上行风险，下游补库周期开启或有利于公司顺价 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前市值对应2026年PE为15X [3][5] 核心观点 - 报告公司2024年营收22.76亿元（yoy-5.16%），归母净利润5.62亿元（yoy-23.33%），2025Q1营收3.97亿元（yoy-44.29%），归母净利润0.48亿元（yoy-78.15%）[1] - 业绩承压主因防晒市场需求放缓、客户库存消化及行业竞争加剧导致量价齐跌，2024年毛利率/净利率同比-4.4pcts/-5.9pcts至44.4%/24.7%，2025Q1进一步下滑至34.0%/12.1% [1][2] - 费用率受收入下滑拖累，2024年销售/管理/研发费用率分别同比+0.10/+1.89/+0.37pct，2025Q1同比+0.51/+6.42/+1.05pcts [1] 业务表现 分品类 - 化妆品活性成分及原料营收19.04亿元（yoy-8.05%），毛利率49.22%（yoy-3.84pcts）；合成香料营收3.52亿元（yoy+14.16%），毛利率20.80%（yoy-2.80pcts）[2] 分渠道 - 境外销售为主，2024年营收19.8亿元（yoy-8.30%），境内营收2.97亿元（yoy+22.87%）[2] 战略举措 - 聚焦防晒剂领域优势，加速新产品突破并加大研发投入，马来西亚生产基地预计2025年下半年投产 [2][3] - 优化管理体系提升运营效率，推进海外基地建设以增强抗风险能力 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为20.6/22.6/24.5亿元，归母净利润4.1/4.9/5.6亿元，对应EPS 0.87/1.04/1.18元 [3][4] - 2025-2027年ROE预测为13.9%/15.4%/16.3%，毛利率稳定在41%-42%区间 [4][9] 估值指标 - 当前股价15.63元对应2025-2027年P/E为18.0X/15.1X/13.2X，P/B为2.5X/2.3X/2.2X [4][5][9]