文章核心观点 公司（力量发展集团有限公司）作为一家综合煤炭民营企业，凭借其“四高”优势（高盈利、高分红、高产能成长性、高股权激励）展现出投资价值，尽管短期面临市场煤价压力导致利润下滑，但未来随着新煤矿投产及海外收购推进，业绩增长空间可期，当前估值偏低 [1][5] 公司概况与业务结构 - 公司为业务贯通煤炭产业链的综合煤炭民营企业，于2012年在香港联交所主板上市 [1] - 业务覆盖煤炭生产、洗选、装载、运输及贸易，并积极拓展非煤业务如农牧业、房地产、物业管理服务 [1] - 煤炭开采及销售是主要收入来源，2019年至2025年上半年营业收入占比90%以上 [1] 高盈利优势分析 - 2018年至2024年公司ROE持续领先主要动力煤企业，主要得益于高销售净利率推动，其中枢达36.97%，而主要动力煤企业主要在5%-20%区间内波动 [1] - 优异的吨煤盈利能力支撑高销售净利率，凭借大饭铺煤矿的优良煤质与高效销售策略实现较高于同业的吨煤售价，吨煤成本则处于相较同业较低水平 [1] - 2021年至2024年吨煤毛利处于400-600元/吨的高位区间，较主要动力煤企业中枢水平高出80-110元/吨左右 [1] - 2025年上半年，在市场煤价承压（秦皇岛Q5000港口煤价半年度均价同比-22.94%）背景下，公司煤炭业务收入同比-7.09%，降幅相对温和主要系永安煤矿初期炼焦煤产品贡献收入 [2] - 2025年上半年，公司归母净利润下降48.73%至561.59百万元，但销售净利率为22.24%，仍领先主要动力煤企业 [2] 高分红优势分析 - 受益于较低的杠杆与较强的营收之现金转化能力，2022年至2024年分红比例逐年上升至56.57%的较高水平 [3] - 截至2025年中报，公司已宣布于2025年派发的中期+特别股息额合计657.68百万元，以12月23日市值测算股息率达6.56% [3] - 分红节奏较稳，自2017年至2024年连续八年实施“中期+末期”双派息，并自2023年起连续三年额外派发特别股息 [3] 高产能成长性分析 - 公司目前主营大饭铺煤矿，煤质优良，具有甲烷气体含量低、低硫及高灰熔点等特性，核定与权益产能均为650万吨 [3] - 公司拥有永安、韦一煤矿两座在建矿井，合计核定权益与产能均为210万吨 [3] - 永安矿已于2024年11月联合试运转，预计2026年达至满产；韦一矿预计在2026年上半年联合试运转，预计2027年达至满产 [3] - 公司积极拓展国外煤炭资源，于2024年8月公告将以总代价0.9亿美元有条件分两次交割认购位于南非经营的MC Mining项目51%股权，截至2025年10月30日已认购约40.13% MC Mining经扩大已发行股本 [4] - MC Mining关键项目Makhado项目预计2026年1月联合调试，目标原煤开采率为320-400万吨/年 [4] - 国内外新增产能的煤种均包含附加值更高的炼焦煤，有望从量、价两方面增厚公司煤炭业务业绩 [4] 高股权激励分析 - 截至2025年中期，公司已根据2023年股份奖励计划向雇员参与者授出263.50百万股奖励股份，占授出日期已发行股份的3.13%，授予对象包括雇员以及三名董事 [4] - 奖励股份于2028年1月6日一次性归属，购买价均为每股1港元，无绩效目标 [4] - 高股权激励利于提升管理层与股东的利益一致性从而降低委托代理成本、激发员工工作积极性 [4] 财务预测与投资建议 - 预计公司2025年至2027年营业收入分别为5406.45百万元、6118.27百万元、6815.50百万元 [5] - 预计同期归母净利润分别为1288.04百万元、1879.75百万元、2143.48百万元，同比-38.95%、+45.94%、+14.03% [5] - 预计同期EPS分别为0.15元、0.22元、0.25元，对应当前股价PE为7.83倍、5.36倍、4.70倍 [5] - 公司主营大饭铺煤矿盈利能力强，近年分红比例高且节奏稳，高股权激励有助于降低委托代理成本，未来随新煤矿投产及海外收购推进，业绩仍有增长空间，且当前估值偏低 [5]

核心观点 - 报告梳理了力量发展的“四高”优势，认为公司具备投资价值，并首次覆盖给予“买入”评级 [1][3] 高盈利优势 - 2018-2024年公司ROE持续领先主要动力煤企业，主要得益于高销售净利率推动，中枢达36.97%，而主要动力煤企业主要在5%-20%区间内波动 [1] - 公司吨煤盈利能力优异，2021-2024年吨煤毛利处于400-600元/吨的高位区间，较主要动力煤企业中枢水平高出80-110元/吨左右 [1] - 高盈利能力源于大饭铺煤矿的优良煤质、高效的销售策略带来的较高吨煤售价，以及相较同业较低的吨煤成本 [1] 高分红优势 - 2022-2024年公司分红比例逐年上升至56.57%的较高水平 [2] - 截至2025年中报，公司已宣布于2025年派发的中期加特别股息额合计657.68百万元，以12月23日市值测算股息率达6.56% [2] - 分红节奏稳定，自2017-2024年连续八年实施“中期+末期”双派息，并自2023年起连续三年额外派发特别股息 [2] 高产能成长性 - 公司目前拥有650万吨的动力煤在产产能 [2] - 公司拥有合计210万吨的炼焦煤在建产能，包括永安煤矿和韦一煤矿，分别预计2026年和2027年达产 [2] - 公司于国外逐步收购南非MC Mining项目51%股权，其关键项目Makhado项目预计2026年1月联合调试，目标原煤开采率为320-400万吨/年 [2] - 国内外新增产能均包含附加值更高的炼焦煤，有望从量、价两方面增厚公司煤炭业务业绩 [2] 高股权激励 - 截至2025年中期，公司已根据2023年股份奖励计划向雇员授出263.50百万股奖励股份，占授出日期已发行股份的3.13% [3] - 股权激励有利于提升管理层与股东的利益一致性，从而降低委托代理成本 [3] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为5406.45百万元、6118.27百万元、6815.50百万元 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1288.04百万元、1879.75百万元、2143.48百万元，同比增速分别为-38.95%、+45.94%、+14.03% [3] - 预计公司2025-2027年EPS分别为0.15元、0.22元、0.25元，对应当前股价PE为7.83倍、5.36倍、4.70倍 [3]