纪要涉及的行业与公司 * **行业**：燃气轮机（特别是用于发电的领域）及其上游零部件（涡轮叶片）产业链 [1] * **公司**：应流股份（上游涡轮叶片供应商）[1] * **主要客户/同业公司**：贝克休斯（全球第四大燃气轮机制造商）、西门子能源、GE、三菱重工、安赛尔多（Ansaldo）、PCC、Howmet [1][2][3][4][6][9] 行业核心观点与论据 * **需求端爆发**：燃气轮机发电在美国电网中占比高达45%，预计未来3-5年占比将继续提升，主要驱动力是北美数据中心扩张带来的用电需求，且新建数据中心倾向于自建燃气轮机电厂 [1][2] * **供给端成为主要矛盾**：行业主要矛盾已从需求端转向供给端，核心瓶颈在于**涡轮叶片**供应紧张，其占燃气轮机整体价值量约25% [2][4] * **市场高度集中且供不应求**： * 头部整机厂商GE、西门子能源和三菱重工合计市场份额超80% [1][3] * 2024年上半年全球新签订单42GW，预计全年超84GW，但2024年全球总产能仅约60GW（GE约16-17GW，西门子19-20GW，三菱14GW）[1][3] * 主机厂在手订单已排至未来4-5年，交付压力大，部分公司（如西门子能源）甚至主动放弃订单 [3] * 预计2026年全球产能提升至70GW，2027年达80GW，但仍无法满足当前需求 [3] * **叶片供给紧缺加剧**： * 涡轮叶片技术壁垒高，全球龙头PCC和Howmet合计占据约50%市场份额 [1][4] * PCC自2016年被私有化后未扩产，疫情期间裁员50%；Howmet资本开支维持低位，无显著扩产 [4] * 叶片厂商优先生产长期稳定性更好、成本更低的航空发动机叶片，进一步加剧了燃气轮机叶片的供应短缺 [4] 重要客户动态与市场机会 * **贝克休斯（应流股份重要客户）**： * 2025年二季度起中小型燃气轮机订单爆发，上半年新签订单同比增长约70%，达114台 [2][6] * 核心增量来自用于北美数据中心市场的LT系列小型燃气轮机 [1][6] * 2025年前三季度在AIDC（人工智能数据中心）领域新签订单达7亿美元，计划全年超10亿美元 [1][6] * 公司计划将产能提升40%以确保交付 [1][6] * **安赛尔多（应流股份另一大客户）**： * 产品覆盖E级、F级、H级重型燃气轮机，功率范围78兆瓦至560兆瓦以上 [9] * 2024年与爱尔兰签订299兆瓦订单，并向萨克斯坦出口AE94.2型燃气轮机 [9] * 在全球叶片产能紧缺背景下，应流股份有望向其供应重型燃气轮机叶片 [9][10] * **第二梯队企业机会**：市场对贝克休斯等第二梯队整机企业关注度较低，其新签订单存在超预期可能性，利好上游供应商应流股份 [1][7] 应流股份核心业务表现与前景 * **订单与交付高速增长**： * **贝克休斯**：2024年交付叶片订单2000万美元，预计2027年将提升至1亿美元，三年增长五倍 [2][8] * **西门子**：2024年签署长协后交付3000万美元，预计2025年达7000万美元 [2][8] * 2023年交付贝克休斯叶片订单1100万美元，2024年翻倍至2000万美元 [8] * 2025年4月与贝克休斯签订LT16燃气轮机订单，已开始生产其中六个品种叶片 [8] * **市场渗透率与增长空间巨大**： * 目前对贝克休斯的批产型号已有30多个，在研型号约四五十个，未来有望提升至80个以上 [8] * 当前占贝克休斯采购需求比例仅为3%~4%，提升空间巨大 [8] * **产能扩张与产值目标**： * 自2015年布局两机（航空发动机、燃气轮机）业务，2021年建成毛坯件产能 [2][11] * 2025年通过转债再投五六亿元建设后续加工和涂层产能 [2][11] * 预计到2028-2029年实现50亿到60亿人民币产值（其中30多亿为毛坯件，20多亿为加工涂层）[2][11] * 员工人数从2024年底近1000人增加至2025年超过1400人，并将继续增加 [11] * **效率提升与成本优化**： * 通过提高一次性研发成功率和良率，提升核心环节熔炼浇筑炉子的使用效率，从而提高实际产值 [2][11] * 2025年中报显示材料试制费同比下滑20%以上，反映研发成功率提升 [12] * 提高工艺出品率（成品重量/投入原材料重量）以降低成本，提高产能利用率 [12] * 优化产品结构，优先生产技术壁垒更高的产品以提高均价和毛利率 [18] 财务与估值展望 * **业绩增长驱动**：收入增长的同时，折旧成本相对固定，因此毛利和净利润有望同步上升 [13] * **远期现金流预期提升推动股价**：主机厂新签订单超预期、订单排期延长（至4.3-4.5年），以及北美科技公司AI资本开支超预期，提升了应流股份远期现金流预期，折现推动股价上涨 [2][15] * **市值潜力评估**： * **基准情景**：预计到2028年，两机业务收入达50-60亿元，对应25%利润率（约13亿利润），加上其他业务利润3.5亿，总计16-17亿利润；给予30倍市盈率，对应市值约500亿元 [2][16] * **乐观情景**：若进一步扩产，两机业务收入可能达100亿元，对应30%利润率（约30亿利润），加上其他业务5-10亿利润，总计35-40亿利润；给予25倍市盈率，对应900-1000亿元市值 [16] * 当前公司在全球市场份额仅3%-4%，而行业规模预计达1000-1500亿元以上，未来增长空间大 [16] 潜在催化因素 * 三菱重工计划翻倍扩产，可能像西门子一样积极拥抱中国产业链头部企业 [17] * 航空发动机领域（如赛峰供应链）的叶盘等产品有望获得试做订单 [17] * 燃机领域低关注度客户（如安赛尔多）订单饱满，有望增加对应流股份的订单 [17] * GE即将召开资本市场日活动，其燃机订单已排至未来4-5年，可能宣布大幅扩产计划 [17]

涉及行业和公司 涉及美国AI领域、中国房地产行业、银行业、黄金市场、利率市场、商品市场、权益市场等 [12][13][20] 核心观点和论据 - **经济和市场回顾** - 美国经济：AI领域资本开支和财政高赤字抵消私人部门收缩影响，劳动力市场景气，股市涨回新高 [12] - 中国经济：政策未发力，经济仍处通缩，二手房每月跌1%，PPI和CPI为负，企业盈利负增长，但权益市场因资产荒获资金流入 [12] - 商品市场：国内定价工业商品供应收缩价格获支撑，海外定价商品因财政扩张预期走强，原油因中东战争上涨 [13][14][15] - **经济和市场展望** - 银行坏账风险：居民中长期贷款余额近60万亿，占银行体系总资产约20%，二手房指数跌幅若超30%，2020 - 2022年发放的按揭和经营贷坏账率将加速上升，持有银行股风险大于收益 [16][17][18] - 政策和市场风格：银行坏账风险加速暴露时，财政政策将发力，市场风格将切换 [18][19] - **投资计划** - 黄金：因全球稳定币规模加速，减少黄金配置比例 [20][21] - 利率类：中短期国债期货与现券基差收窄，资金面平稳，回购利率低，重新配置中短期国债期货 [22] - 商品类：工业商品需求处最低点，价格接近或低于现金成本，持有一定净多仓 [23] - 权益类：较上月无明显变化，长线持仓40%，80%以上具备顺周期、高股息、低市净率特征；中线持仓15% - 20%股指期货多仓 [25] 其他重要但可能被忽略的内容 - 二季度银行股上涨由保险的OCI账户推动，买入银行股的保险资金曾在地产周期高位买入地产股和地产债 [18] - 报告是半夏增值服务，仅供投资人和合作机构阅读，有免责声明和风险提示等内容 [27][28]