核心观点 - 开市客(COST)股价在2025年表现乏力，但即将公布的2026财年第一季度财报可能成为转折点，市场预期其会员制模式在注重价值的零售环境中将继续保持强劲[1] 财务业绩预期 - 市场普遍预期第一季度每股收益(EPS)为4.26美元，同比增长11.5%[2] - 预期第一季度总收入为673亿美元，同比增长8.3%[2] - 初步销售数据显示第一季度净销售额为659.8亿美元，同比增长8.2%[2] 业务模式与竞争优势 - 公司是仓储零售领域的领导者，其独特的会员制和批量销售模式与传统竞争对手形成差异化[3] - 会员费收入是公司盈利的基石，全球会员续费率稳定在90%以上[6] - 初步数据显示，2026财年会员费收入可能再增长9%，线上注册吸引了更年轻的客群，行政会员升级也带来了更高利润的收入[6] 销售表现与增长动力 - 最新季度总可比销售额增长6.4%，其中美国增长5.9%，加拿大增长6.5%，其他国际市场增长8.8%[3] - 电子商务是可比销售额增长的关键引擎，初步指标显示本季度数字渠道可比销售额激增超过20%[4] - 此前，2025财年第四季度电子商务可比销售额增长15.6%，这得益于对开市客物流的投资以及针对家具、家电等大件商品的线上促销[4] 消费者行为与市场环境 - 在持续通胀和政府停摆等经济不确定性影响下，消费者支出模式转向价值和必需品，优先购买食品杂货、Kirkland Signature自有品牌商品和低价必需品，而非随意的外出就餐[7] - 这种趋势有利于开市客的批量销售模式，购物篮规模保持强劲，尽管服装等非必需品类别出现一些疲软，反映了更广泛的消费谨慎情绪[7][8] - 公司的高端定位和93%的美国会员续费率表明，在促销频繁的假日季，其表现可能优于同行[8] 估值与市场预期 - 公司股票目前的估值较高，远期市盈率为44.4倍[10] - 公司拥有出色的盈利超预期记录，在过去五年中仅三次未达到盈利预期[10] - 市场对公司的增长战略、价格管理和积极的会员趋势保持关注，这些因素可能帮助股价重拾升势[11]

公司业绩与市场表现 - 公司最新季度财报超出市场预期，盈利和营收均超预期 [2] - 公司对当前季度的业绩指引略低于市场预期 [2] - 财报发布后，公司股价开盘上涨约7%，但当日交易震荡，最终收涨1.52% [3] 公司战略与业务重点 - 公司战略聚焦于规模、便利性和个性化 [1] - 公司旨在结合电商的最佳体验与顶级本地宠物店的服务水平，创造最佳组合 [2] - 公司正在扩大其线下实体兽医护理服务的布局，并计划在明年内加密其服务网点 [4] - 公司目前已在德克萨斯州、亚利桑那州、科罗拉多州、佛罗里达州和佐治亚州开设兽医服务点 [4] 业务增长与财务健康 - 公司正在行业内持续增长并“整合市场份额” [4] - 公司表示其收入增长“不需要额外投资” [4] - 管理层在财报电话会上强调了其兽医服务和会员计划的增长 [2] 消费者行为与品类表现 - 宠物是一个情感附加值极高的品类 [2] - 公司在Chewy平台上的消费者支出有所增加 [5] - 消费者持续在消耗品和健康品类上消费，但对非必需消费品仍持谨慎态度 [5] - 尽管如此，公司在Chewy的非必需消费品销售额同比增长了18% [5]

公司：Scotts Miracle-Gro (SMG) * 公司是消费者草坪和园艺领域的领导者，同时拥有一项水培业务（Hawthorne）[1] 核心观点与论据 1. 美国消费者业务表现与近期波动原因 * 美国消费者业务在2024和2025财年累计增长约6%-7%，相当于年化增长约3%-3.5% [2] * 近期波动原因包括： * 零售商库存调整：2024年和2025年初经历了零售商去库存，但目前库存已非常健康 [3] * 销售节奏变化：疫情高峰期上半年销售占比达60%（疫情前为50%），2025年已回调至55%，预计2026年将进一步回归至53%-54% [3][4] * 清理历史库存：2024年出售了2020年遗留的过量草籽和肥料库存，影响了2025年的同比数据 [4] * 创新重点转移：过去几年创新管线侧重于成本削减，导致增长不平稳 [5] 2. 未来增长战略与驱动因素 * 长期增长目标：预计年销售额至少增长3%，历史10年期年增长率在3%至5%之间 [5] * 增长算法构成： * 定价：历史上每年能实现至少1%的定价，近两年基本持平或略负，2026年将恢复定价策略 [15] * 销量：目标通过创新和电商实现约2%的销量增长 [16] * 具体增长驱动力： * **创新**：创新管线正在重新加速，未来几年将有新产品阵容变化 [4][5] * **电商**：是重要的增长驱动力，销售额正以两位数速度增长 [6][9][34] * **产品结构优化**：将放弃低利润或无利润的散装商品业务，专注于品牌产品，预计品牌产品将实现中个位数增长 [8][9] * **补强型并购**：计划进行规模约1亿美元或更小的、首年即能增厚每股收益的补强型并购，类似2014年收购Tomcat的成功案例 [17][18][19] * **渠道扩张**：关注电商、小型专业承包商（DIY-for-me pro）市场 [20] * **客群拓展**：组建团队重点开拓西班牙裔消费者市场，该群体品牌忠诚度高且数字化渗透率更高 [21][22] 3. 草坪业务（高毛利核心）的挑战与策略 * 现状：单位销量持续下降，但通过提价仍实现增长，目前家庭渗透率约为11% [26] * 挑战：公司自研的“多效合一”产品因大宗商品价格上涨，每袋价格超过100美元，难以向消费者推广 [27] * 应对策略： * **提高家庭渗透率**：超过50%的美国家庭进行基本草坪护理（修剪、浇水），但未进行施肥或虫害控制，公司将通过教育提升渗透率 [26][27] * **提高使用频率**：回归“四步施肥法”基础项目，鼓励消费者每年施肥四次，以改变目前平均每年施用1.2次的情况 [27][28][29] * **推出新产品**：将推出一款价格约25-26美元的新配方基础肥料，以吸引消费者 [29] 4. 市场份额与竞争格局 * 2024财年市场份额增长了4个百分点，2025财年净增1个百分点 [31] * 自有品牌份额在整个品类中约占15%，且保持相对稳定 [31] * 公司认为零售商无法仅靠自有品牌取胜，消费者需要品牌产品，并与零售商合作共同推动品牌产品销售 [32][33] 5. 电商业务发展现状 * 电商销售额约占公司POS销售额的10%，五六年前占比不到2%，预计未来将再增加2-3个百分点 [34] * 电商销售额正以两位数速度快速增长 [34] * 亚马逊约占其在线销售额的一半，直销业务规模很小 [34] * 配送模式创新：部分零售合作伙伴已能实现次日甚至同日送达整托货物，这在某些地区的成本方程上具有优势 [36][37][38] 6. 毛利率恢复路径与驱动因素 * 历史变化：毛利率从几年前的中位数30%+下降至最低点24%以下，2025年底已恢复至31%，2026年指引为32%，长期目标是恢复至35%或更高 [44][48] * 毛利率下降原因： * **疫情后遗症**：为满足疫情期间激增的需求，增加了仓储、分销网络和产能，导致固定成本结构扩大；销售回归常态后，产能利用率和库存管理效率低下 [45][46] * **大宗商品成本**：尿素等原材料价格飙升，且公司需消化前期采购的高价库存 [46][47] * 毛利率恢复驱动因素： * **定价**：每年1%的定价是毛利率增长算法的一部分 [48] * **成本节约**：通过供应链团队持续降本，目标每年实现至少1%的成本节约 [48][49] * **资本支出与自动化**：资本支出将从约1亿美元增至近1.3亿美元，用于自动化、机器人技术、更新老旧设备，提升工厂网络效率 [49] * **技术与数据**：投资升级ERP系统（如SAP），利用AI优化数据分析、目标营销和地理优化，未来有望带来额外利润提升 [51][52][53] * **创新与并购**：产品创新和补强型并购也将贡献毛利率增长 [49] 其他重要内容 * **水培业务（Hawthorne）处置**：公司计划在适当时候剥离Hawthorne业务 [8] * **供应链优化**：已完成大量SKU精简，并清理了供应链，移除了大量成本 [9] * **大宗商品与关税**：公司受关税影响不大，但会受大宗商品（如尿素）价格影响，当前尿素价格在每吨400美元出头，属于历史波动区间 [15][47] * **资本配置承诺**：公司已向市场做出强劲承诺，不仅要实现收入增长，还要实现毛利率增长，以此作为偿还债务和持续投资业务的“喷气燃料” [10]

**公司与行业概览** * 公司为Central Garden & Pet Company 一家位于旧金山湾区的宠物和花园用品公司 年净销售额超过$3 billion[2] * 公司业务模式建立在收购创始人公司基础上 并保留创始人的企业家精神来运营[3] * 行业具有抗衰退特性 并受到有利的长期人口趋势支持[3] * 公司在宠物和花园领域竞争的品类范围比竞争对手更广 许多品牌在各自品类中拥有市场第一或第二的位置[3] **核心业务与战略重点** **业务组合与运营优化** * 公司专注于强大的差异化消耗品品牌 大幅减少了耐用品的业务规模[11] * 宠物业务中消耗品占比已超过80% 未来目标是使耐用品占比降至约10% 花园业务中的耐用品占比目标接近零[20] * 为提升盈利能力 公司进行了广泛的SKU削减和工厂整合 包括关闭英国分销业务 转为从美国工厂直发英国和欧盟零售商[11] * 过去几年已关闭和整合了约20处宠物和花园设施 这些成本简化工作是毛利率和运营利润率扩张的最大驱动力[18] **财务表现与成本管理** * 公司拥有极低的杠杆率和较高的流动性 为未来进行有意义的并购做好准备[4] * 成本节约举措预计将在2026年对利润产生增益 尽管对营收有一定过渡性影响[12] * 未来两年有进一步工厂整合等项目管道 预计将继续带来效益 并在2026年推动适度的利润率扩张[19] * 公司披露2026年受关税影响的毛增量约为$20 million 并通过供应商让步 产地变更 SKU重新设计和合理化以及提价等措施进行抵消 目标是在此基础上继续适度扩大利润率[22][23] **渠道动态与消费者洞察** **渠道演变** * 渠道持续从宠物专业店向纯在线平台（如Amazon Chewy）以及沃尔玛和Costco等大型客户转移[12] * 在线商务是宠物和花园业务中增长最快的渠道 宠物业务在线销售占比约为27% 花园业务已超过10% 并以两位数增长[24] * 在线模式正在从传统的1P模式（公司销售给亚马逊）向更多样化的模式演变 包括1P代发货和3P市场模式 这改变了P&L的结构（毛利率上升 SG&A支出增加）[25][26][27] * 长期来看 预计宠物在线销售占比可能超过40% 花园业务可能超过20%[26] **消费者行为与营销** * 千禧一代是当前美国园丁和宠物主人的最大群体 Z世代在两者中的数量都在迅速增长[5] * 消费者继续为现有宠物和正常的草坪花园维护支出 并倾向于选择品牌商品 未出现大规模转向自有品牌的趋势[5] * 在当前环境下 消费者越来越关注性价比 尤其是中低收入购物者 并推迟获取新宠物以及大型花园项目[6] * 年轻一代将园艺与健康 保健和亲近自然联系起来 超过70%的美国18至35岁人口进行某种形式的园艺活动[9] * 宠物人性化趋势持续 宠物被视为家庭成员 主人关注其健康和情感福祉以及延长寿命[9] * 营销支出绝大部分投向数字营销和零售媒体 传统电视 广播 印刷广告支出已非常少[28] * 数字营销策略从主要侧重于低漏斗（转化）支出 演变为同时增加高漏斗（品牌认知）支出 如内容营销和社交媒体[30] **增长驱动力与未来展望** **创新与人工智能** * 创新是推动有机增长和强化品牌的重要杠杆 但目前成功多为"单打和二垒安打" 缺乏"本垒打" 提升创新能力是战略重点[15] * 正在投资消费者洞察 数字营销和DTC能力 以支持新产品发布 并引入外部创新专家[16][17] * AI正改变消费者搜索和选择产品的方式 公司需转向生成引擎优化和答案引擎优化[33] * AI被用于社交聆听 分析消费者评论以识别产品机会和差距 并用于自动化仪表板和报告[35] * 公司投入大量资源跟进AI发展 以应对超个性化需求和错误信息风险[34][35] **资本配置与并购策略** * 公司拥有大量现金（近$900 million）且现金流强劲[37] * 资本配置优先级依次为：并购 投资有机业务 股票回购 不预期进行大规模一次性分红[37] * 并购偏向于能提升利润率的宠物消耗品 但对宠物和花园核心品类之外的机会持开放态度 需满足利润和增长增值 有清晰投资主题和护城河等条件[38] * 理想情况是收购与现有制造能力有协同效应的相邻品类[39] **风险与季节性因素** * 花园业务对天气高度敏感 约90%的业务有某种程度的天气敏感性 但不同品类对天气需求不同（如野生鸟类品类在寒冷潮湿天气表现良好）[41] * 宠物业务中约15%对天气敏感 主要涉及马匹蝇虫控制 犬猫跳蚤蜱虫产品以及专业害虫控制产品[42]

合作伙伴关系核心内容 - Instacart与家得宝加拿大公司宣布建立全国性合作伙伴关系，在加拿大提供超过175家门店的当日达服务，最快一小时送达 [1] - 家得宝加拿大成为Instacart平台上加拿大首个全国性家居装饰零售商，加入该国超过100个零售品牌行列 [2] - 此次合作包含Instacart的大件商品履约解决方案，支持重达60磅的重物（如大型工具套装、家居装饰和装修用品）的当日达和预约配送 [2] 服务与市场定位 - 合作旨在为假日季提供便利，帮助客户为家庭聚会、季节性装饰和年终项目做准备 [1] - 家得宝加拿大在Instacart应用上采用店内定价策略，确保客户获得其信任的低价 [1] - 此次合作扩展了家得宝加拿大的数字和配送能力，与现有的homedepotca配送选项形成互补，为客户提供更多购物灵活性（在线、应用、店内或通过Instacart） [3] 促销活动 - Instacart为客户提供限时优惠：家得宝加拿大订单满80加元可立减20加元，活动截至2025年12月8日 [3][4] 公司背景信息 - Instacart是北美领先的杂货技术公司，与超过1,800个零售品牌合作，为北美近100,000家门店提供在线购物、配送和提货服务 [5] - 家得宝是全球最大的家居装饰专业零售商，在第三季度末运营着2,356家零售店和超过800家分店，覆盖包括10个加拿大省份在内的广泛区域 [7]

公司长期投资回报 - 自2015年5月首次公开募股以来，公司为长期投资者创造了巨大回报，一笔1000美元的投资当前价值约为60000美元 [1] 公司近期股价表现 - 过去五年公司股价上涨58%，但表现不及同期翻倍以上的标普500指数 [2] - 若投资者在2020年11月买入，股价在第一年上涨了60%，但随后因2022年熊市及向物流配送业务扩张的战略失误，股价最大跌幅达87% [4] - 随着2023年初熊市结束，公司出售物流网络并回归盈利，股价再次开始上涨 [5] 公司业务战略与财务 - 公司曾尝试自建物流配送网络，但该举措严重损害了公司财务状况和股价，后于2023年6月将该业务出售给Flexport [4][6] - 退出物流业务使公司重新专注于其软件核心能力，并凭借其广泛的生态系统保持了相对于大多数其他电商平台生态的竞争优势 [7] - 目前公司收入和利润持续增长，毛利率为48.57% [3][8][10] 公司历史股价波动特征 - 2022年的熊市是公司超过十年历史中唯一一次持续的股价回调，在其他所有情况下，公司的抛售都相对较浅，且股价通常在几个月或更短时间内恢复 [7] - 随着收入和利润持续上升，类似2022年的持续抛售再次发生的可能性越来越小 [8] 公司当前市场数据 - 公司当前股价为158.64美元，市值达2070亿美元，当日交易量420万股，平均交易量830万股 [3] - 公司52周股价区间为69.84美元至182.19美元 [4]

基金持仓调整 - Amplify在线零售ETF（IBUY）在11月执行了投资组合再平衡，以反映电子商务领域的演变[1] - 基金新增6个持仓，其中Bed Bath & Beyond Inc (BBBY)和FIGS Inc (FIGS)的目标权重最高，均为2.42%[2] - 为给新纳入的持仓腾出空间，基金移除了三个持仓，涵盖科技和消费 discretionary 板块，包括Commerce.com (CMRC)、Vtex (VTEX)和1-800-Flowers.Com (FLWS)[4] 行业多元化策略 - 基金调整突显出向行业多元化的重大转变，新增持仓中包括医疗保健和消费必需品板块的公司[1] - 纳入专注于医疗保健的在线零售商，如FIGS和Apotea AB，符合电子商务是影响经济所有领域结构性转变的观点[4][5] - 通过纳入消费必需品和医疗保健公司，基金降低了对纯消费 discretionary 支出周期性波动的依赖[5] 国际化布局 - 基金增加了国际市场的敞口，新纳入瑞典公司Rvrc Holding AB和Apotea AB，以及香港公司JD Health International Inc (6618)[3] - 这些新增的国际持仓目标权重各约为0.73%，体现了基金捕捉全球电子商务增长的目标[3] 投资主题演变 - 在线零售投资主题具有动态性，不仅限于消费 discretionary 板块的大型公司[5] - 像IBUY这样定期更新指数的ETF，为获取多元化的投资途径提供了便利[5]

市场增长前景与规模 - 美国鞋类市场预计将从2024年的1055.4亿美元增长至2033年的1390.3亿美元 复合年增长率为3.11% [1] 核心增长驱动因素 - 消费者对运动、休闲和专业鞋类的偏好变化是市场增长的主要驱动力 [1] - 健康意识增强及体育健身活动普及 导致对运动及性能导向鞋类的需求“急剧增加” [3] - 对舒适与风格的认知提升 推动了休闲及生活方式鞋类市场的增长 [3] - 远程办公环境增长促使品牌推出融合时尚与实用性的混合设计 [3] - 时尚周期变化及可支配收入增加 使美国消费者更倾向于购买高品质、潮流驱动的鞋类 [4] 渠道与竞争格局 - 电子商务和全渠道策略通过个性化体验重塑市场 [2] - 耐克和阿迪达斯等主要参与者将引领创新 影响趋势和消费者需求 [2] - 在线零售使品牌能够触达更广泛的受众 [5] 关键趋势与创新 - 技术突破正影响着竞争激烈且充满活力的美国鞋类市场 [3] - 可持续发展趋势使得知名品牌与新锐品牌都强调道德采购、环保材料和循环商业模式 [5] 区域市场需求 - 美国各地区需求存在差异 时尚前沿的州推动高端鞋类销售 南部和中西部地区则对舒适及运动鞋类有强劲需求 [6] - 加利福尼亚州、德克萨斯州、纽约州和佛罗里达州仍然是关键的增长市场 [6] 市场挑战 - 原材料价格、供应链中断和假冒商品是市场面临的主要挑战 [5]

交易核心概述 - 公司通过其全资子公司与以色列深科技公司Scanary Ltd签署非约束性谅解备忘录，标志着公司向全球国土安全领域的战略转型[1] - 交易将使子公司获得在特定国家营销和分销Scanary突破性AI雷达筛查系统的权利[2] - 双方计划在30天内签署最终协议，但需满足尽职调查等惯例成交条件[5] 技术产品细节 - Scanary的系统利用3D成像和AI技术，能够在开放空间以每小时25,000人的速度进行筛查，且无需让人流停止[2] - 该系统可在2秒内实现无缝实时威胁检测，并能忽略手机、钥匙等无害物品[3] - 该系统专为机场、体育场、交通枢纽和大型活动设计，旨在满足对无摩擦安全解决方案激增的需求[3] 市场与财务条款 - 全球安全扫描设备市场规模在2022年估值超过114亿美元，出货量超过100万台，预计2023年至2032年期间的复合年增长率将超过7%[4] - 子公司将获得在加拿大、德国和阿联酋的24个月独家分销权（达到累计20台系统的采购目标后可自动续期24个月），以及在西班牙和意大利的非独家权利[7] - 作为对价，子公司将在最终协议签署后向Scanary一次性支付100万美元，分五期按月支付，每期20万美元[4] - 该笔款项可通过Scanary在非独家区域销售利润的10%作为周期性收入支付全额返还给子公司[4] 公司战略与运营 - 备忘录考虑对子公司进行企业品牌重塑，拟将名称更改为"KeepZone Technologies Inc"，以配合新的战略重点[5] - Scanary将在协议生效后提供一台免费的演示系统，并为预售活动提供技术支持[4]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度调整后运营资金为7430万美元，每股037美元，与上一季度持平，较2024年第三季度增长57% [35] - 第三季度合同租金义务实现12%的连续季度增长 [6] - 将2025年全年每股AFFO指引上调至149至150美元，代表全年增长42%至49% [6] - 年初至今核心一般行政费用为2170万美元，继续保持在全年3000万至3100万美元预期的低端 [35] - 坏账占30个基点，第三季度未产生坏账 [35] - 季度股息为每股029美元，派息率持续下降，从2024年第一季度的峰值约80%有所降低 [37] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度投资了204亿美元用于增值收购和开发项目 [6] - 年初至今总投资额为5526亿美元，包括约3534亿美元的新物业收购，1502亿美元的定制建造开发，4070万美元的过渡性资本，以及830万美元的创收资本支出 [7] - 新物业收购的加权平均初始现金资本化率为71%，加权平均直线收益率为82% [7] - 定制建造管线的估计初始现金资本化率为75%，加权平均直线收益率为89% [7] - 过渡性资本投资目前获得78%的优先回报 [30] - 投资组合在季度末的出租率为995%，759处物业中仅有3处空置，基础租金收取率为100%，较2024年第三季度提升90个基点 [32] 各个市场数据和关键指标变化 - 工业定制建造管线集中于达拉斯-沃斯堡、亚特兰大、芝加哥以及东北部等主要物流枢纽 [12] - 宾夕法尼亚州东部工业市场需求强劲，有超过100个活跃租户寻求超过3000万平方英尺的空间，要价租金因供应有限和竞争态势而持续上涨 [29] - 电子商务和制造业回流是工业资产的长期顺风因素 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 核心战略是工业聚焦和差异化的定制建造计划，以获取高质量、去风险的增长 [11][27] - 定制建造计划提供了竞争优势，包括获取高质量租户和开发商关系、卓越的收益率、显著的价值创造、长期收入稳定性和更好的房地产基本面 [27] - 在竞争激烈、资本化率承压的环境中，定制建造策略提供了引人注目的竞争优势 [27] - 超过三分之二的收购来自直接的、基于关系的交易，在竞争激烈的收购环境中至关重要 [31] - 公司评估机会性处置，将资本从成熟或非核心资产回收再投资于符合战略重点的增值机会 [22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对工业领域的前景感到乐观，电子商务和回流趋势是长期顺风因素 [12] - 制造业回流的势头正在增强，并在投资管线和现有组合中创造了更多机会 [12] - 资本市场竞争激烈，资本化率似乎趋于平稳，竞争非常激烈 [75][76] - 建筑成本有所上升，但尚未对项目经济性造成问题 [81] - 对解决At Home和Claire's的租户信用事件感到满意，所有租约均被承继，未产生坏账，预计2025年不会因此产生租金损失 [6][32][33] 其他重要信息 - 9月份成功发行了35亿美元、利率5%、2032年到期的优先无担保票据，获得近7倍超额认购，标志着重返投资级债券市场 [14][36] - 季度末的备考杠杆率为54倍净负债，循环信贷额度剩余可用资金超过9亿美元 [35] - 自2023年初以来，股东总回报率超过30%，年内至今股东总回报率近20%，在净租赁领域名列前茅 [23] - 公司认为当前股价估值仍低于平均水平，存在上涨空间 [25] - 将于12月2日举行投资者日 [4] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于定制建造资产资本回收的偏好 - 管理层更倾向于长期持有这些资产，但考虑到当前股权成本，特别是近期的市场波动，会认真考虑出售部分资产以获取溢价并作为业务增长的资本来源，这并非首选结果，但为了持续为业务提供资金愿意这样做 [41][43] 问题: 定制建造项目面临的竞争以及出售资产后的税务考虑 - 竞争确实有所增加，但公司通过维护关系和提供创造性结构及执行确定性来应对，目标是获得不经过市场化流程的直接交易 [45] - 从税务效率角度，会考虑1031交换以避免出售资产可能带来的税务低效率，这更适用于常规收购而非定制建造 [46] 问题: 股权发行的考量因素 - 股权发行决策更多基于投资机会集以及增量资本成本相对于投资管线的评估，而非单纯的股价驱动，是机会集和资本成本的动态平衡 [51][52] 问题: 2026年定制建造管线的补充计划 - 对2026年的管线感觉良好，目前更关注2027年，有多个项目处于已执行意向书阶段或后期谈判中，预计将为2027年带来增长 [53] 问题: 2027年底前租约到期情况 - 到期租约约占基本租金的10%，其中2026年到期部分仅占3%，规模不大，公司已提前规划并进行高级别讨论，目前没有重大的已知迁出或需要填补的情况 [56][57] 问题: 非核心资产处置及收益率差 - 常规处置策略主要是年度5000万至1亿美元的资产组合修剪，机会性处置会评估是否能获得良好收益率差并再投资于管线，目标是与资本成本相比达到平价或更好，可能进行质量交换（以更高资本化率置换核心资产） [58][59] 问题: 过渡性资本投资的前景 - 零售类过渡性资本投资规模较小（低于100万美元），可能在未来择机变现；工业地块投资仍处于早期阶段，有很大可能转化为定制建造项目，已收到高于投资成本的土地购买询价，具有上涨潜力和灵活性 [63][65] 问题: 融资策略（杠杆与股权） - 融资策略仍坚持将杠杆维持在6倍以下，并利用杠杆能力进行投资，是维持资产负债表纪律与投资机会集和交易价格之间的动态平衡 [67][69] 问题: 常规收购市场状况及资本化率趋势 - 市场优质产品供应量未达预期，资本化率似乎趋于平稳，竞争非常激烈，公司专注于资本化率在7%及以上的交易，认为低于此水平的交易风险调整后回报定价可能不合理 [75][76][78] 问题: 建筑成本环境 - 建筑成本有所上升，关税和劳动力成本增加，但硬成本在总预算中占比较小，目前尚未对项目经济性造成问题 [81] 问题: 常规收购与开发在未来盈利贡献中的平衡 - 理想情况是每年初已锁定的定制建造管线提供一个有吸引力的增长基线，再通过常规收购进行补充，同时能够响应合作伙伴的直接交易需求，今年常规收购中超过67%来自直接关系交易 [85][88] 问题: 2026年租户信用风险展望 - 目前观察名单情况良好，没有像此前At Home和Claire's那样的具体租户名称需要特别指出，持续关注家具家居、休闲餐饮以及有近期债务到期的租户，但无明显重大风险 [91] 问题: 收购目标平均交易规模和物业面积 - 交易规模和物业面积取决于资产类型（工业或零售），工业类通常交易规模和物业面积更大，近期的变化反映了收购组合中零售与工业占比的变化，是机会性的 [95] 问题: 政府政策（如关税）对制造业回流的影响 - 认为制造业回流是工业领域的长期积极顺风因素，不仅带来制造业投资，还会产生对周边物流和配送设施的额外需求等有益的连锁效应，已在对话和现有组合中看到相关迹象 [96] 问题: At Home和Claire's资产的长期计划 - At Home资产可能暂时持有，观察其破产重组后的表现；Claire's资产将在2026年评估，寻求帮助其向更小业务过渡的方式，可能通过重新租赁、多租户租赁或出售来产生额外回报 [101][103] 问题: 最终用户对定制建造决策的变化 - 决策速度可能因客户而异，有些客户决策有所放缓，但管线足够庞大可以容纳，定制建造策略允许公司展望更远期（如2027年），季度性波动影响较小 [106][107] 问题: 实现2025年5亿美元公告目标的信心 - 对此充满信心，目前已启动的定制建造项目预算为2567亿美元，加上已执行意向书的项目和过渡性资本投资（总计超过4亿美元），年底前达到目标难度不大 [111][112]