投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告认为，在全球监管趋严的趋势下，行业集中度将加速提升，而思摩尔国际依靠其合规能力、技术领先优势、健康的客户结构和开放灵活的商业模式，竞争壁垒凸显，市场份额有望持续提升 [7] - 随着公司第二增长曲线HNB业务加速发展，叠加布局的雾化医疗/美容等新兴业务逐渐进入放量阶段，业绩有望稳健增长 [7] 2025年业绩表现 - 2025年公司实现营业收入142.56亿元，同比增长20.8%，创历史新高 [4] - 2025年公司实现调整后净利润15.30亿元，同比增长1.3% [4] - 收入增长主要得益于成功开拓第二增长曲线HNB业务，以及雾化业务的持续增长 [4] - 利润增长不及收入增长主要系：1）以股份为基础的付款开支较去年大幅增加；2）法律及合规服务相关费用较去年大幅增加；3）加大对自有品牌产品的市场开发力度 [4] 分业务表现 - **ToB业务**：2025年实现收入113.44亿元，同比增长21.7% [5] - **雾化业务**：受益于外部对不合规产品的执法力度加强及内部增强ODM能力助力客户迅速应对市场变化，实现稳定增长 [5] - **HNB业务（第二增长曲线）**：收益突破12亿元，取得重要突破 [5] - 公司支持战略客户在全球多个主要市场推出高端HNB产品，首次实现HNB产品规模化出货，并成功将长达十年的HNB技术投资商业化 [5] - 分地区看：欧洲及其他国际市场收入70.60亿元，同比增长38.5%；美国市场收入40.72亿元，同比增长2.1%；中国内地市场收入2.12亿元，同比下降10.9% [5] - **自有品牌业务**：2025年实现收入29.12亿元，同比增长17.6% [5] - 受益于旗舰产品迭代、扩大渠道覆盖及市占率持续增长，自有雾化品牌VAPORESSO再次实现增长 [5] - 分地区看：欧洲及其他国际市场收入23.42亿元，同比增长15.7%；美国市场收入5.25亿元，同比增长23.8%；中国内地市场收入0.45亿元，同比增长65.8% [5] 研发与未来布局 - 2025年公司研发开支为15.23亿元，同比下降3.1%，主要系将部分即将商业化项目予以资本化，公司优先将研发投入用于HNB产品及雾化医疗 [6] - 2025年，公司在全球范围内新增专利申请数量共计2,056件，其中发明专利1,306件 [6] - 截至2025年12月31日，公司在全球累计申请专利11,309件，其中发明专利6,066件 [6] - 2026年，公司将继续支持战略客户扩展HNB产品至全球更多市场，同时将加速其他技术平台的商业化进程，并协助客户推出能够解决各类用户痛点的产品 [6] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营收分别为165.08亿元、188.19亿元、211.16亿元，分别同比增长16%、14%、12% [7] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.77亿元、11.35亿元、11.93亿元，分别同比增长1%、5%、5% [7] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.17元、0.18元、0.19元 [7] - **市盈率（P/E）**：对应2026-2028年预测市盈率分别为49倍、46倍、44倍 [7] - **关键财务指标（2025年实际）**：营业收入142.56亿元，归母净利润10.64亿元，毛利率34.07%，销售净利率7.46%，ROE 4.87% [10][12] - **关键财务指标（预测趋势）**：预计2026-2028年毛利率稳定在34.15%-34.25%，销售净利率预计从6.53%微降至5.65%，ROE预计稳定在4.70%-4.73%附近 [12] - **估值比率**：基于2026年3月18日收盘价计算，2025年实际P/E为59.87倍，P/B为2.96倍；预测2026年P/E为48.50倍，P/B为2.28倍 [12]

投资评级 - 报告对思摩尔国际（06969.HK）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为，尽管短期业绩斜率存在波动，但不改公司长期成长空间，雾化业务有望加速修复 [1] - 公司在雾化成熟业务上保持领先优势并持续修复，HNB成长业务加速放量提供高增长空间，医疗美容雾化新兴业务远期盈利弹性充足 [4] - 公司保持高分红（2025年股息率3.36%）彰显对未来发展信心，看好其长期增长逻辑逐步兑现 [4] 2025年业绩回顾 - **整体业绩**：2025全年实现营收143亿元，同比增长21%；归母净利润10.6亿元，同比下降19% [1] - **下半年表现**：2025年下半年营收82亿元，同比增长22%；归母净利润5.7亿元，同比下降8% [1] - **调整后利润**：2025年扣除股权激励费用后的调整后归母净利润为15.3亿元，同比增长1.3% [1] - **股息**：2025年全年股息为每股0.2港元 [1] 分业务经营分析 雾化电子烟及APV成熟业务 - **整体表现**：合规市场持续扩容，整体业绩正加速修复 [2] - **分区域营收**： - 美国市场：营收71亿元，同比增长19% [2] - 欧洲及其他市场：营收41亿元，同比增长2% [2] - 中国市场：营收2亿元，同比下降11% [2] - **自有品牌表现**：实现营收29亿元，同比增长18% [2] - 美国市场：营收23亿元，同比增长16% [2] - 欧洲及其他市场：营收5亿元，同比增长24% [2] - 中国市场：营收0.5亿元，同比增长66% [2] - **市场趋势**： - 美国：加大对非法电子烟的打击力度，适度放宽合规产品口味限制，在年龄验证技术加持下，合规口味烟容量有望持续扩充 [2] - 欧洲：英国、法国已全面禁售一次性烟，市场需求正向换弹式、类换弹式及开放式产品转换 [2] - **竞争优势**：欧美合规雾化市场扩容趋势确定，公司在技术优势及深度绑定核心客户的优势下，整体业绩正加速修复 [2] HNB（加热不燃烧）成长业务 - **整体表现**：2025年实现营收13亿元，同比大幅增长476% [3] - **市场拓展**：Hilo产品相继在日本、波兰、意大利等核心市场上市，核心客户BAT持续倾斜足够的营销推广资源，2026年将加速向更多核心市场拓展 [3] - **行业前景**：HNB行业整体渗透率仍处于快速提升期，在菲莫国际推动下美国市场即将开启，行业增量空间广阔 [3] - **技术储备**：公司在HNB领域技术储备丰富，在保障核心客户产品技术性能领先的同时，正加速拓展其他技术平台的商业化进程，业绩增量空间充足 [3] 医疗及美容雾化新兴业务 - **发展现状**：仍处于前期探索阶段，2025年医疗雾化已筹备FDA首次上市申请，并同步建设小规模量产能力 [3] - **业绩影响**：高研发投入阶段性压制业绩表现 [3] - **远期展望**：长期看可通过外部融资或与国际厂商合作，在贡献营收的同时减轻对利润的影响；悲观假设下相关研发费用可还原至利润端，整体盈利弹性依旧充足 [3] 盈利预测与估值 - **营收预测**： - 预计2026年营收169.14亿元，同比增长18.64% [4] - 预计2027年营收199.81亿元，同比增长18.13% [4] - 预计2028年营收236.62亿元，同比增长18.42% [4] - **归母净利润预测**： - 预计2026年归母净利润16.51亿元，同比增长55.20% [4] - 预计2027年归母净利润25.69亿元，同比增长55.58% [4] - 预计2028年归母净利润34.85亿元，同比增长35.69% [4] - **每股收益（EPS）预测**： - 预计2025年EPS为0.27元 [4] - 预计2026年EPS为0.41元 [4] - 预计2027年EPS为0.56元 [4] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为42倍、27倍和20倍 [4] 主要财务指标摘要（历史与预测） - **营业收入**：2024年为117.99亿元，2025年为142.56亿元，预计2026-2028年分别为169.14亿元、199.81亿元、236.62亿元 [8] - **归母净利润**：2024年为13.03亿元，2025年为10.64亿元，预计2026-2028年分别为16.51亿元、25.69亿元、34.85亿元 [8] - **净资产收益率（ROE）**：2025年为4.87%（摊薄），预计2026-2028年分别为7.03%、9.85%、11.79% [8] - **市净率（P/B）**：2025年为3.17倍，预计2026-2028年分别为2.95倍、2.66倍、2.34倍 [8]

投资评级 - 报告对思摩尔国际的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][8] 核心观点 - 报告认为思摩尔国际作为全球雾化科技龙头，电子雾化业务受益于欧美政策和执法趋严而触底回升，HNB业务通过独家绑定英美烟草打造第二增长曲线，雾化医疗和美容等业务多元发展 [8] - 公司2025年第三季度收入实现快速增长，利润增速转正，未来随着新产品和HNB业务放量，毛利率有望持续提升 [8] - HNB新品glo Hilo已逐步推广，终端和客户反馈良好，未来随着烟支出货量爬坡，有望释放利润弹性 [8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度收入为102.10亿元，同比增长21.8%；净利润11.31亿元，同比下降14.6%；经调整净利润11.82亿元，同比增长0.1% [8] - 2025年第三季度单季收入41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5%；净利润3.17亿元，同比下降16.4%，环比增长5.7%；经调整净利润4.44亿元，同比增长4.0%，环比增长4.8% [8] - 2025年第三季度经调整净利率为10.6%，同比下降2.4个百分点 [8] 业务板块分析 - **雾化电子业务持续修复**：自有品牌同比实现稳健增长，得益于新品迭代成功和本地化营销；代工业务同比快速增长，美国市场因加大对违法产品的查处力度而业务恢复，欧洲市场在一次性禁令后推出新产品并开发新客户，收入增速较快 [8] - **HNB业务稳步推进**：与英美烟草合作的HNB新品glo Hilo于9月在日本全国上市，10月进入波兰，今年将进入意大利；公司正打造HNB技术平台，推进多技术路线研发迭代，积极拓展新产品和新客户 [8] 盈利预测与估值 - 报告维持公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为13.3亿元、22.2亿元、28.9亿元，同比增长率分别为2.11%、66.75%、30.37% [1][8] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.21元、0.36元、0.47元 [1][8] - 对应2025-2027年的预测市盈率分别为67倍、40倍、31倍 [1][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为137.22亿元、161.66亿元、183.95亿元，同比增长率分别为16.30%、17.81%、13.79% [1][8] 财务数据摘要 - 公司2024年营业总收入为117.99亿元，归母净利润为13.03亿元 [1] - 截至报告日，公司收盘价为15.77港元，港股流通市值为891.77亿港元 [5] - 公司每股净资产为3.62元，资产负债率为17.88% [6]

财务业绩 - 2025年第三季度公司营收达41.97亿元，同比增长27.2% [1] - 2025年第三季度公司调整后净利润为4.44亿元，同比增长4.0% [1] - 2025年第三季度调整后净利率为10.6%，较2024年同期下降1.0个百分点 [2] - 2025年第一至第三季度累计营收为102.10亿元，同比增长21.8% [1] - 2025年第一至第三季度累计调整后净利润为11.82亿元，同比微增0.1% [1] 业务表现 - HNB业务因hilo产品在日本及波兰全面上市，预计第三季度收入增量贡献显著 [1] - 雾化电子烟业务预计第三季度整体营收实现双位数增长 [1] - 欧洲ODM市场受益于英国、法国禁售一次性烟后的合规市场及品类切换，预计取得较优表现 [1] - 美国ODM市场因FDA加强打击非法电子烟，业务正稳步受益 [1] - 自有品牌通过产品迭代与渠道拓展，市占率稳步提升，APV业务预计取得理想增长 [1] - 特殊雾化业务经过经营调整，预计第三季度实现相对稳定发展 [1] 未来展望与增长动力 - HNB业务初期以低毛利率烟具销售为主，后续随烟弹复购起量及规模效应显现，盈利能力将显著抬升 [2] - 公司医疗雾化业务研发投入加大，子公司仿制药简略新药申请已被FDA受理，取得阶段性进展 [2] - 欧美合法雾化市场规模扩容为大势所趋，HNB产品glo hilo在波兰市场开始促销，全球起量可期 [2] - 公司作为深度切入海外烟草巨头雾化与HNB两大品类供应链的上市企业，后续成长具备确定性 [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2025至2027年每股收益分别为0.22元、0.39元、0.59元 [1] - 当前股价对应2025至2027年市盈率分别为67倍、37倍、25倍 [1]

财务业绩 - 2025年第三季度公司实现营收41.97亿元，同比增长27.2% [1] - 2025年第三季度公司实现调整后净利润4.44亿元，同比增长4.0% [1] - 2025年第三季度调整后净利率为10.6%，较2024年同期的11.5%下降1.0个百分点 [2] - 2025年前三季度公司累计实现营收102.10亿元，同比增长21.8% [1] - 2025年前三季度公司累计实现调整后净利润11.82亿元，同比增长0.1% [1] 业务分部表现 - HNB业务在2025年第三季度预计收入增量贡献显著，得益于hilo产品9月以来在日本及波兰全面上市并取得较优销售 [1] - 雾化电子烟业务在2025年第三季度预计整体营收实现双位数增长 [1] - 在欧洲市场，ODM业务受益于英国、法国全面禁售一次性烟后合规市场及品类的切换，预计取得较优表现 [1] - 在美国市场，ODM业务受益于FDA对非法电子烟打击力度的增强，预计业务稳步受益 [1] - OBM业务通过自有品牌系列迭代更新与渠道拓展，市占率稳步提升，APV业务预计取得理想增长 [1] - 特殊雾化业务经过经营调整，预计在2025年第三季度实现相对稳定发展 [1] 未来增长驱动与展望 - HNB业务后续盈利能力有望显著抬升，因发展初期以低毛利率烟具销售为主，后续烟弹复购起量及规模效应将显现 [2] - 医疗雾化业务取得阶段性进展，子公司仿制药简略新药申请已被FDA受理，后续有望逐步开始实质性贡献 [2] - 欧美合法雾化市场规模扩容是大势所趋，为公司提供增长机遇 [3] - HNB产品glo hilo在波兰市场已开始促销，凭借优异产品力及营销跟进，其全球起量可期，业务成长空间广阔 [3] - 公司作为唯一深度切入海外烟草巨头雾化及HNB两大品类供应链的上市企业，后续成长具备确定性 [3]

业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收102.10亿元，同比增长21.8% [1] - 2025年前三季度公司实现净利润8.09亿元，同比下降23.8%，调整后净利润为11.82亿元，同比微增0.1% [1] - 2025年第三季度公司实现营收41.97亿元，同比增长27.2%，单季度净利润为3.17亿元，同比下降16.4%，调整后净利润为4.44亿元，同比增长4.0% [1] HNB业务 - HNB产品hilo于9月在日本及波兰全面上市，凭借优异产品力实现较优销售，预计对2025年第三季度HNB业务收入增量贡献显著 [1] - HNB业务发展初期以低毛利率的烟具销售为主，预计后续随着烟弹复购起量及规模效应显现，其盈利能力将显著抬升 [1] - HNB产品glo hilo在波兰市场已开始促销，在产品力优异和营销跟进背景下，其全球起量可期，业务成长空间广阔 [2] 雾化电子烟业务 - 预计2025年第三季度公司雾化电子烟业务整体营收实现双位数增长 [1] - ODM业务方面，欧洲市场受益于英国、法国全面禁售一次性烟后的合规市场及品类切换，预计取得较优表现，美国市场因FDA打击非法电子烟而稳步受益 [1] - OBM业务方面，公司持续推进自有品牌迭代更新与渠道拓展，自有品牌市占率稳步提升，预计APV业务亦取得理想增长 [1] 特殊雾化与医疗业务 - 预计2025年第三季度特殊雾化业务通过经营调整实现相对稳定发展 [1] - 公司医疗雾化领域的研发投入仍在加大，其子公司的仿制药简略新药申请已被FDA受理，业务取得阶段性进展，后续有望逐步贡献实质业绩 [1] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年每股收益分别为0.22元、0.39元、0.59元 [2] - 当前股价对应2025-2027年的市盈率分别为67倍、37倍、25倍 [2] 行业前景与公司定位 - 欧美合法雾化市场规模扩容已是大势所趋 [2] - 公司是唯一一家深度切入海外烟草巨头雾化及HNB两大品类供应链的上市企业，后续成长具备确定性 [2]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][4][7] 核心观点 - 2025H1收入60.13亿元，同比+18.3%，经调整后净利润7.37亿元，同比-2.1%，净利润率12.3%（同比-2.5pct）[1] - 雾化主业受益全球合规化监管修复，HNB与雾化医疗布局长期增长[1][3] - 下调2025年归母净利润预测至12.4亿元（前值15.2亿元），预计2025-2027年归母净利润同比增速-4.9%/+47.0%/+40.8%[4] 业务表现 - To B业务收入47.4亿元（同比+19.5%），欧洲市场收入27.3亿元（同比+38.0%），美国市场收入18.9亿元（同比+1.5%），国内市场收入1.2亿元（同比-6.1%）[2] - 自主品牌业务收入12.7亿元（同比+14.1%），欧洲收入10.7亿元（同比+15.1%），美国收入1.7亿元（同比-6.7%），国内收入0.31亿元（同比+2595.2%）[3] - HNB产品在日本商业化落地，雾化医疗在美国建立研发中心并推进药械结合产品开发[3] 财务预测 - 2025-2027年预计营业收入133.52/151.58/184.79亿元，同比+13.2%/+13.5%/+21.9%[5] - 摊薄EPS 0.20/0.29/0.41元，对应PE 98/67/48倍[4][5] - 毛利率预计36%/39%/41%，EBIT Margin预计7.8%/11.8%/14.6%[5]

财务表现 - 2025年上半年公司实现收入60.13亿元，同比增长18.3%，符合预告值，高于年初高个位数预期 [1] - 净利润为4.92亿元，同比下降28.0%，为预告区间中值，下滑系管理费用长期激励摊销同比增加1.76亿元、法律合规费用增加及自有品牌推广导致销售费用上升 [1] - 经调净利润为7.37亿元，同比下降2.1%，为预告区间中值 [1] - H1公司毛利率为37.3%，同比下降0.5个百分点；经调净利率为12.3%，同比上升2.5个百分点 [1] - 公司拟派发中期股息0.2港元/股 [1] 业务分区域表现 - 自有品牌业务收入12.74亿元，同比增长14.1%，其中欧洲及其他/美国/中国收入分别为10.69/1.74/0.31亿元，同比变化+15.1%/-6.7%/+2595.2% [1] - To B业务收入47.39亿元，同比增长19.5%，其中欧洲及其他/美国/中国收入分别为27.34/18.88/1.17亿元，同比变化+38.0%/+1.5%/-6.1% [2] - 中国收入增长主要来自雾化美容产品岚至贡献 [1] 市场动态与监管环境 - 欧洲市场实行一次性禁令后合规产品销售快速回升 [2] - 美国市场加强执法力度，短期仍受不合规市场影响，中长期市场回归良性发展 [2] - 欧洲及其他地区To B业务收入同比增长38.0%，显示加速修复态势 [2] HNB业务发展 - HNB市场处于快速增长阶段，烟草巨头加码布局新品和新市场推广 [2] - 公司与英美烟草合作的HNB新品gloHilo于6月在日本仙台试销，终端和客户反馈良好，计划9月在日本全国上市 [2] - 下半年起Hilo将进入欧洲主要消费市场 [2] - 公司打造HNB技术平台，推进多技术路线研发迭代，持续赋能HNB业务发展 [2] 战略定位与业务结构 - 公司是全球雾化科技龙头，电子雾化业务受益于欧美政策和执法趋严触底回升 [3] - HNB业务独家绑定英美烟草打造第二曲线 [3] - 雾化医疗和美容等业务多元发展 [3]

投资评级与核心观点 - 投资评级维持"买入"，目标价上调至27.00港币（前值25.00港币）[1][5] - 核心观点：雾化主业受益欧美监管趋严持续修复，HNB新业务即将放量打开第二增长曲线[1][3][5] 财务表现 - 1H25收入60.13亿元同比+18.3%，经调整溢利7.37亿元同比-2.1%符合预告[1] - 毛利率37.3%（yoy-0.5pct），销售/行政/研发费用率分别8.2%/10.1%/12.0%（同比+0.8/+3.5/-2.9pct）[4] - 下调25-27年归母净利预测至10.07/18.30/25.59亿元（较前值-23.9%/-14.5%/-7.3%）[5] 业务分项 - To B业务收入49.39亿元同比+19.5%：欧洲市场27.34亿元（+38%）受益一次性电子烟禁令，美国市场18.88亿元（+1.5%）受益执法加强[2] - To C业务收入12.74亿元同比+14.1%：雾化美容品牌"岚至"带动中国市场收入0.31亿元（+2595%）[3] - HNB业务进展：产品已登陆塞尔维亚和日本仙台，计划9月拓展日本全国市场[3] 估值依据 - 采用经调整利润估值（扣除非现金股份支付），给予26年71倍PE（高于可比公司均值25倍）[5][12] - 估值溢价源于：1）HNB业务竞争壁垒高 2）雾化主业龙头地位稳固 3）医疗雾化新领域潜力[5] 经营预测 - 预计25-27年营收135.88/157.02/181.16亿元（CAGR 15.4%），经调整EPS 0.20/0.35/0.45元[5][10] - 26年关键指标预测：ROE 7.81%、净利润率11.65%、EV/EBITDA 60.55倍[10][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价25.00港币 [1][4][6] 报告的核心观点 - 公司25H1收入60.13亿元（yoy+18%），溢利4.43 - 5.41亿元（yoy - 35 - -21%），经调整溢利6.88 - 7.87亿元（yoy - 9 - +4%），预计收入增长因欧美监管加强，自主品牌和ToB业务增长；溢利下行因股份支付增加和费用增加 [1] - 随着政策监管规范化，雾化主业有望延续增长，HNB新品Glo Hilo验证产品力，成长潜力大 [1] - 维持盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为13.23/21.40/27.62亿元，对应EPS分别为0.21/0.35/0.45元，给予26年65倍PE，目标价25.00港币 [4] 各部分总结 雾化业务 - 美国FDA及各州加强对不合规电子雾化产品执法，查获3400万美元非法电子烟；欧洲加强一次性电子烟监管，英、新禁令生效，瑞士禁令获批，有望驱动需求向合规产品转化，带动公司雾化主业修复和毛利率提升 [2] HNB新业务 - 25年6月9日，英美烟草HNB新品Glo Hilo在日本仙台销售，相比塞尔维亚版本优化器具、丰富烟弹口味，核心优势是加热效率升级，产品力持续验证，成长空间广阔 [3] - 英美烟草9月1日起将在日本全境铺开销售，新品有望在重要市场铺开，公司作为研发创新者和产业链配套商将受益 [3] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测，预计25 - 27年归母净利润13.23/21.40/27.62亿元，对应EPS 0.21/0.35/0.45元 [4] - 参考可比公司26年Wind一致预期PE均值23倍，考虑HNB新业务、雾化主业和医疗雾化新领域情况，给予公司26年65倍PE，目标价25.00港币，维持“买入”评级 [4] 基本数据 - 目标价25.00港币，收盘价（截至7月15日）21.10港币，市值130,574百万港币，6个月平均日成交额472.15百万港币，52周价格范围7.85 - 23.10港币，BVPS 3.54元 [7] 经营预测指标与估值 - 2024 - 2027E营业收入分别为11,799/12,958/14,939/17,124百万，增速5.31%/9.82%/15.29%/14.63%；归母净利润1,303/1,323/2,140/2,762百万，增速 - 20.78%/1.54%/61.71%/29.08% [10] - 2024 - 2027E ROE为6.02%/5.90%/8.97%/10.65%，PE为91.12/89.86/55.57/43.05倍，PB为5.42/5.18/4.80/4.39倍，EV EBITDA为88.41/82.57/49.30/38.93倍，股息率为0.24%/0.24%/0.39%/0.50% [10] 可比公司估值 - 宁德时代、歌尔股份、雾芯科技、盈趣科技2026E PE均值23倍 [11] 财务报表预测 - 利润表：2023 - 2027E营业收入、毛利润、归母净利润等有相应变化，如营业收入从11,203百万增长到17,124百万 [16] - 现金流量表：2023 - 2027E EBITDA、经营活动现金流、投资活动现金流等有相应变化，如EBITDA从1,718百万到2,871百万 [16] - 资产负债表：2023 - 2027E存货、应收账款和票据、总资产等有相应变化，如总资产从25,508百万增长到34,065百万 [16]