公司近期动态与财务表现 - 公司在12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元 [1] - 公司在12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元 [1] - 两日回购后，受托人持有股份占总股本比例从1.2853%升至1.5457% [1] - 2025年第三季度营收约41.97亿元人民币，创历史新高，同比增长27.2% [1] - 2025年第三季度经调整净利润约4.44亿元人民币，同比增长4.0% [1] - 期间费用增速低于收入增速，费用管控优异 [1] 业务驱动因素与市场地位 - 季度营收增长主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧新品 [1] - 全球监管趋严加速不合规产品出清，公司作为合规龙头享受政策红利 [1] - 电子雾化业务实现稳健增长 [1] - 旗舰新品带动自有品牌业务市场份额提升 [1] - 公司是全球电子雾化龙头，坚持研发加码与技术引领 [2] 未来展望与机构预测 - 预计2025年营业收入为141.08亿元人民币，同比增长19.57% [2] - 预计2026年营业收入为167.17亿元人民币，同比增长18.50% [2] - 预计2027年营业收入为198.67亿元人民币，同比增长18.84% [2] - 预计2025年净利润为10.43亿元人民币，同比增长-19.93% [2] - 预计2026年净利润为19.31亿元人民币，同比增长85.12% [2] - 预计2027年净利润为27.26亿元人民币，同比增长41.14% [2] - 公司未来发展潜力清晰可期，得益于监管加强、新业务拓展及大额回购彰显的信心 [2]

投资评级与核心观点 - 报告对思摩尔国际的投资评级为“买入-A”，并维持该评级 [6] - 报告给予思摩尔国际6个月目标价为16.80港元，以2026年1月27日10.66港元的股价计算，潜在上涨空间约为57.6% [4][6] - 报告核心观点认为，思摩尔国际作为全球电子雾化龙头，坚持研发与技术引领，受益于全球监管趋严加速不合规产品出清，以及加热不燃烧（HNB）新业务的持续拓展，未来发展潜力清晰可期 [4] 近期经营与财务表现 - 2025年第三季度，公司营收约人民币41.97亿元，创历史新高，同比增长27.2% [3] - 2025年第三季度，公司经调整净利约4.44亿元，同比增长4.0% [3] - 2025年第三季度业绩亮眼主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧（HNB）新品，同时全球监管趋严使公司作为合规龙头享受政策红利，电子雾化业务稳健增长 [3] - 公司旗舰新品带动自有品牌业务份额提升，且剔除股份支付后的期间费用增速低于收入增速，费用管控优异 [3] 公司行动与市场信心 - 公司于12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元；于12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元，两日合计耗资近2亿港元 [2] - 此次回购后，受托人持有的股份占公司总股本的比例从1.2853%上升至1.5457% [2] - 连续大额回购彰显了管理层对公司价值和未来业务增长的长期信心 [2] 财务预测 - 报告预测思摩尔国际2025-2027年营业收入分别为141.08亿元、167.17亿元、198.67亿元，同比增长19.57%、18.50%、18.84% [4] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年净利润分别为10.43亿元、19.31亿元、27.26亿元，同比增长-19.93%、85.12%、41.14% [4] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.17元、0.31元、0.44元 [5] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年市盈率（PE）分别为63.16倍、34.12倍、24.17倍 [4][5] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年毛利率分别为43.67%、45.18%、44.56% [10] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年净利率分别为7.40%、11.55%、13.72% [5][10] 估值与市场数据 - 报告基于2026年48倍市盈率（PE）的估值，得出目标价15.00元人民币，按1.12的汇率换算为16.80港元 [4] - 截至2026年1月27日，公司总市值为66,030.74百万港元，总股本为6,194.25百万股 [6] - 公司过去12个月股价区间为9.74港元至23.46港元 [6]

核心观点 - 国投证券维持思摩尔国际“买入”评级，认为其作为全球电子雾化龙头，受益于监管趋严及新业务拓展，未来发展潜力清晰可期，并给予2026年48倍市盈率，对应目标价16.80港元 [1] 财务表现与预测 - 2025年第三季度营收创历史新高，达人民币41.97亿元，同比增长27.2% [2] - 2025年第三季度经调整净利润约人民币4.44亿元，同比增长4.0% [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为人民币141.08亿元、167.17亿元、198.67亿元，同比增长率分别为19.57%、18.50%、18.84% [1] 业务驱动因素 - 2025年第三季度业绩亮眼，主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧新品，带动该业务持续放量 [2] - 全球监管趋严加速不合规产品出清，公司作为合规龙头充分享受政策红利，电子雾化业务实现稳健增长 [2] - 旗舰新品带动公司自有品牌业务市场份额提升 [2] 公司治理与信心 - 公司于12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元；于12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元，两日合计耗资近2亿港元 [1] - 此次大额回购后，受托人持有股份占公司总股本比例从1.2853%上升至1.5457% [1] - 连续大额回购彰显了管理层对公司价值和未来业务增长的长期信心 [1] 运营效率 - 2025年第三季度，剔除股份支付后的期间费用增速低于收入增速，显示公司费用管控优异 [2]

投资评级与核心观点 - 国投证券维持思摩尔国际“买入”评级，认为其作为全球电子雾化龙头，坚持研发与技术引领，未来发展潜力清晰可期 [1][8] - 全球主要市场监管趋严加速不合规产品出清，公司作为合规龙头享受政策红利，同时新业务持续拓展 [1][3][9] - 该行给予公司2026年48倍市盈率估值，对应目标价为16.80港元 [1][8] 财务表现与业绩预测 - 2025年第三季度营收创历史新高，达到约人民币41.97亿元，同比增长27.2% [3][9] - 第三季度经调整净利润约人民币4.44亿元，同比增长4.0% [3][9] - 剔除股份支付后的期间费用增速低于收入增速，显示费用管控优异 [3][9] - 预计2025至2027年营业收入分别为人民币141.08亿元、167.17亿元、198.67亿元，同比增长率分别为19.57%、18.50%、18.84% [1][8] 业务增长驱动因素 - 第三季度业绩亮眼主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧（HNB）新品，该业务持续放量反馈积极 [3][9] - 全球监管趋严背景下，电子雾化业务实现稳健增长 [3][9] - 旗舰新品的推出带动了公司自有品牌业务的市场份额提升 [3][9] 公司回购与信心彰显 - 公司于12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元；12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元，两日合计耗资近2亿港元 [2][8] - 此次回购后，受托人持有的股份占公司总股本比例从1.2853%上升至1.5457% [2][8] - 连续大额回购彰显了管理层对公司价值和未来业务增长的长期信心 [2][8]

公司战略转型 - 公司基于对电子雾化与医美雾化行业前景的看好，决定利用其在电子消费品行业积累的技术研发与供应链管理优势，为这两个行业提供供应链管理与技术研发服务 [1] - 鉴于香港及中国建筑与房地产行业景气低迷，董事会正寻求其他机遇以实现多元化发展 [1] - 公司认为与日常生活相关的科技将成为下一趋势，并考虑自身资源、优势及能力进行布局，此乃其数年前进军电动牙刷业务的原因 [1] 具体业务举措 - 公司间接全资附属公司迪米链于2026年1月8日与合作方订立战略合作框架协议，迪米链将在协议存续期间成为合作方在中国的主要原料供应商，并在新技术开发等方面提供合作支持 [1] - 公司决定通过为电子雾化行业的企业开展原材料供应及技术合作，逐步进军电子雾化行业 [2] - 公司正积极寻求电子雾化行业的专业人员，以协助集团发展此新业务 [2] 行业前景与判断 - 电子雾化产业仍处于稳定成长阶段 [2] - 全球对电子雾化产品的监管政策不断更新，越来越多国家及地区实施了有关青少年保护、环境保护、产品安全及税收的法规，同时全球对不合规电子雾化产品的监管力道正逐步增强 [2] - 监管趋势将更有利于有关产业及合规企业的长期可持续发展 [2] 公司现有资源基础 - 公司将凭借从电动牙刷业务获取的资源及经验，包括电子消费品的生产、采购、供应、技术研发等方面，来发展新业务 [2] - 公司过去的电动牙刷商业模式完全聚焦于线上营销及销售 [1]

公司战略转型与业务多元化 - 基于对电子雾化行业与医美雾化行业前景的看好，公司管理层决定利用其在电子消费品行业积累的技术研发与供应链管理优势，为这两个行业提供供应链管理与技术研发服务 [1] - 鉴于香港及中国建筑与房地产行业景气低迷，董事会正寻求其他机遇以实现多元化发展，并认为与日常生活相关的科技将成为下一趋势 [1] - 公司已通过其间接全资附属公司深圳市迪米链技术有限公司（迪米链）与合作方订立战略合作框架协议，迪米链将在协议存续期间成为合作方在中国的主要原料供应商，并在新技术开发等方面提供合作支持 [1] - 公司数年前已进军电动牙刷业务，当时的商业模式完全聚焦于线上营销及销售，此次决定是考虑自身资源、优势及能力后的进一步拓展 [1] 电子雾化行业现状与公司进入策略 - 电子雾化产业仍处于稳定成长阶段 [2] - 全球对电子雾化产品的监管政策不断更新，越来越多国家及地区实施了有关青少年保护、环境保护、产品安全及税收的法规，同时全球对不合规电子雾化产品的监管力道正逐步增强，该等趋势将更有利于有关产业及合规企业的长期可持续发展 [2] - 凭借从电动牙刷业务获取的资源及经验，包括电子消费品的生产、采购、供应、技术研发等方面，董事会决定通过为电子雾化行业的企业开展原材料供应及技术合作，逐步进军电子雾化行业 [2] - 董事会正积极寻求电子雾化行业的专业人员，以协助集团发展此新业务 [2]

公司战略转型与业务拓展 - 基于对电子雾化行业与医美雾化行业前景的看好，公司管理层决定利用自身在电子消费品行业积累的技术研发与供应链管理优势，为这两个行业提供供应链管理与技术研发服务 [1] - 公司间接全资附属公司迪米链已于2026年1月8日与合作方订立战略合作框架协议，迪米链将在协议存续期间成为合作方在中国的主要原料供应商，并在新技术开发等方面提供合作支持 [1] - 鉴于香港及中国建筑与房地产行业景气低迷，董事会正寻求其他机遇以实现多元化发展，并认为与日常生活相关的科技将成为下一趋势 [1] 电子雾化行业现状与公司进入策略 - 电子雾化产业仍处于稳定成长阶段，全球监管政策不断更新，越来越多国家及地区实施了有关青少年保护、环境保护、产品安全及税收的法规 [2] - 全球对不合规电子雾化产品的监管力度正逐步增强，该趋势将更有利于产业及合规企业的长期可持续发展 [2] - 凭借从电动牙刷业务获取的资源及经验，包括电子消费品的生产、采购、供应、技术研发等方面，公司决定通过为电子雾化行业的企业开展原材料供应及技术合作，逐步进军该行业 [2] - 公司正积极寻求电子雾化行业的专业人员，以协助集团发展此新业务 [2] 公司历史业务背景 - 公司数年前曾进军电动牙刷业务，当时的商业模式完全聚焦于线上营销及销售 [1] - 此次向电子雾化及医美雾化领域拓展，是基于对市场发展的乐观态度，并考虑了公司自身的资源、优势及能力 [1]

公司业绩表现 * 公司为雾芯科技（物芯科技），行业为电子雾化及新型烟草 [1] * 2025年第三季度净营收达人民币11亿元，同比增长49%，环比增长28% [2][3] * Non-GAAP经营利润连续8个季度为正，达人民币1.88亿元，Non-GAAP经营利润率同比提升6个百分点 [2][3] * 毛利率同比提升4个百分点，环比提升3.7个百分点 [3] * 业绩增长得益于行业领先的产品组合、国际市场的卓越执行力以及中国内地市场的逐步复苏 [3] 国际市场战略与成果 * 亚洲市场通过爆品推出和有效的本地运营实现强劲的内生增长 [2][4] * 对欧洲一家头部电子雾化企业进行战略投资，并自2025年6月起并表，贡献了可观收益 [2][4] * 英国市场在一次性产品禁令后，通过推动消费者转向可重复使用、可持续产品，并辅以稳健零售运营，在行业收缩背景下保持营收增长 [2][4] * 利用欧洲被投资公司的本土专业能力推动渠道拓展与产品本地化，并评估进一步的战略投资机会以加速多元化 [8] 区域市场发展情况 * 中国内地市场监管执法力度显著增强，海关监管强化遏制了出口产品非法回流现象 [2][5] * 亚太地区通过具有创新设计和用户吸引力的新产品脱颖而出 [5] * 欧洲市场因其成熟监管体系和用户群体，为公司提供了未来机遇 [5] 产品研发与未来策略 * 研发重点包括产品口味还原度、设备设计的人体工学合理性及整体美学表现，通过技术优化提升产品性能 [6] * 借助本地化口味组合响应各市场特定需求 [6] * 对于2026年收入展望，公司将审慎地有选择性扩大品牌版图，确保监管明朗度和市场成熟度到位，保持稳健策略 [6] * 现代口含类业务是新型烟草领域增长最快的细分品类之一，公司已推出超薄、快速吸收口溶膜产品并获得业内认可，正逐步在不同市场推出，但对短期收入预期保持审慎 [9] 渠道创新与运营 * 在亚洲市场，公司采用加盟零售店模式进行渠道创新，为加盟门店提供装修补贴以统一零售品牌形象 [7] * 2025年，该模式在一个东亚国家吸引超过450家合作门店参与，带动可观收入增长，并强化了品牌影响力及渠道管理能力 [2][7] * 对欧洲被投资公司的整合重点在于保持其品牌资产与运营实力，将其业务转换为多品牌零售分销平台，并利用供应链与资本优势提升效率 [8]

核心财务业绩 - 2026财年第一季度收入为3040万美元，较2025财年同期的3930万美元下降22.8% [1][3] - 毛利为510万美元，低于去年同期的770万美元，毛利率从19.5%降至17.0% [1][4] - 总运营费用为780万美元，较去年同期的1290万美元大幅下降39% [1][2] - 净亏损为330万美元，较去年同期的560万美元有所收窄，每股亏损从0.10美元改善至0.06美元 [1][4][17] 运营效率与成本控制 - 净应收账款从2025财年第一季度的6240万美元降至4450万美元，降幅约29%，反映营运资金管理改善 [2][3] - 成本优化举措成效显著，运营费用的大幅下降直接得益于对成本控制的严格执行 [2][3] - 截至2025年9月30日，公司持有现金及现金等价物2270万美元，营运资金为930万美元 [4] 非GAAP财务指标 - 2026财年第一季度非GAAP息税折旧及摊销前利润约为60万美元，相比去年同期的约9.5万美元有显著提升 [2][7] - 对GAAP净亏损的调整项目包括信用损失费用、基于股份的薪酬等非现金或非经常性项目 [7][8][10] 战略进展与业务发展 - 公司采取以质量优先而非数量优先的策略，尽管收入下降，但运营方面改善显著 [2] - 合资公司IKE Tech正与欧洲、东南亚及中东监管机构合作，推动年龄验证技术成为强制性标准 [3] - 正与多家大型及中型烟草公司就下一代电子雾化设备的G-Mesh技术解决方案进行深入洽谈，目标在未来数月内达成授权或合作协议 [3] - 马来西亚制造工厂的建设进展顺利，公司期待在2026财年加快投产步伐 [3] 资产负债表概览 - 截至2025年9月30日，公司总资产为9644.64万美元，较2025年6月30日的1.02亿美元有所下降 [15] - 流动资产总额为7512.77万美元，主要包括现金及现金等价物2265.91万美元和应收账款净额4452.28万美元 [15] - 股东权益总额为负176.89万美元，主要由于累计亏损5132.41万美元 [15]

核心观点 - 公司三季度营收创历史新高，达41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5% [1] - 尽管归母净利润同比有所下降，但剔除股权激励费用影响后，净利润实现同比增长 [1] - 行业景气度上行趋势得到验证，公司作为加热不燃烧产业链核心供应商，技术护城河深厚，增长路径清晰 [1][2] 财务表现 - 2025年第三季度归母净利润为3.17亿元，同比减少16.4%，环比增加5.7% [1] - 剔除股权激励费用后，净利润同比增长4.0%，环比增长4.8% [1] - 利润增长主要得益于收入和毛利额增长、费用控制有效以及其他收入增加 [1] - 研究员上调公司盈利预测，预计2025至2027年归母净利润分别为10.3亿元、19.4亿元、25.4亿元 [1] 业务分析 - OEM业务及自有品牌收入同比和环比均实现增长 [2] - 加热不燃烧业务产品出货量大幅增加，得益于全力支持战略客户全球市场扩张 [2] - 雾化业务受益于全球主要国家对不合规产品监管加强，公司支持客户推出新型合规产品 [2] - 开放式电子烟业务因旗舰系列新品迭代成功，推动品牌市场份额持续提升 [2] 行业趋势与公司前景 - 传统雾化业务有望继续受益于美欧监管环境变化，合规经营下份额提升可期 [2] - 战略客户英美烟草的新一代加热不燃烧产品Glo Hilo市场反馈优异，渠道推力加码 [2] - 公司助力客户于2025年9月在日本全国范围推广产品，并计划在2025年下半年扩展至更多核心市场 [2] - 公司已开发多个解决用户痛点的技术平台，正与伙伴合作加速商业化 [2] 估值与投资建议 - 考虑行业平均估值、公司技术护城河及成长空间，给予公司2025年110倍市盈率 [1] - 对应目标价为19.87港元 [1] - 投资建议维持“增持”评级 [1]