PresentationI would now like to turn the call over to Cam Carey, Vice President of Investor Relations. Mr. Carey, you may begin.Ladies and gentlemen, thank you for standing by, and welcome to today's conference call. [Operator Instructions]. And this call is being recorded. [Operator Instructions]Cam CareyHead of Investor Relations Good morning. Thank you for joining us to discuss Coursera's announced combination with Udemy. You can find more information about the transaction, including our press release an ...

收购交易概述 - 加拿大Premium Brands Holdings公司以略低于6.64亿美元的价格收购了美国公司Stampede Culinary Partners [1] - 收购对价包括5.125亿美元现金和1.5亿美元的Premium Brands公司股票 [3] - 若Stampede在未来两年内达成未披露的盈利目标，其还有资格获得1亿美元的额外付款 [3] - 交易预计在1月底前完成，尚需获得竞争监管机构批准 [4] 被收购方Stampede业务介绍 - Stampede总部位于美国伊利诺伊州Bridgeview，专注于为肉类和植物基蛋白质提供真空低温烹饪技术 [1] - 公司成立于1995年，最初经营牛肉和猪肉，后扩展至家禽、预制餐和蔬菜 [2] - 公司在美拥有六处生产设施，在加拿大安大略省剑桥市拥有一处设施 [2] - 主要客户渠道为餐饮服务，同时也供应零售、会员店、食品分销商和军事机构 [2] 收购战略与协同效应 - 收购旨在加速公司在美国市场领先的品牌及定制熟制蛋白质业务的增长 [3][4] - 交易将为Premium Brands带来显著的未利用产能和真空低温烹饪技术能力 [4] - 预计收购将在拥有Stampede的第一个完整年度为公司调整后每股收益带来中个位数增长，计入预期协同效应后增长将升至高个位数 [5] - Stampede管理层期待利用Premium Brands的资源及互补的生产能力来加速自身业务增长，并计划向其多元化的餐饮服务和新零售客户销售Premium Brands生态系统的优质产品 [5] 交易财务细节与融资安排 - Premium Brands将通过间接发售股票和债券为交易的现金部分提供部分资金 [6] - 公司将发售3.25亿美元的公开认购收据和1.08亿美元的可转换票据，并从现有信贷额度中提取8000万美元 [6] - 根据演示文件，Stampede预计今年将产生9.36亿美元的收入和1.08亿美元的调整后EBITDA，税前净利润为1790万美元 [6]

公司重大事项 - 公司将于2025年12月16日美国东部时间上午10点召开特别股东大会，就收购Star 26 Capital公司及相关的股票发行提案进行投票 [1] - 特别股东大会将通过线上虚拟会议形式举行，网址为www.virtualshareholdermeeting.com/NUKK2025SM [1] - 截至2025年11月17日营业时间结束登记在册的普通股股东有权接收通知、出席并投票 [2] 股东大会议案详情 - 股东将投票批准公司收购Star 26公司100%的股权 [3] - Star 26是一家专注于国防领域的收购公司，其资产包括：为“铁穹”发射器系统供应发电机的B Rimon Agencies Ltd、开发智能水合技术公司WaterOI Ltd的多数股权、以及向ITS Industrial Techno-logic Solutions公司发放的可转换贷款 [5] - 股东还将就公司已发行的A系列可转换优先股及相关认股权证转换时的股份发行进行投票 [3] - 股东需批准与公司2.5亿美元股权信用额度相关的股份发行 [3] 公司业务与战略 - 公司专注于收购并扩大国防、航空航天和先进制造领域的关键任务供应商 [4] - 公司战略目标是收购构成美国、以色列和欧洲国家安全基础设施工业支柱的二、三级公司 [4] - 公司通过其专有资本模型，整合运营能力、财务纪律和长期愿景，以实现战略供应商的现代化和扩张 [4] - 公司投资组合策略结合了有机增长与严谨的并购，旨在实现转型规模，并定位于21世纪国防工业战略的核心 [5] - 公司支持军民两用创新和弹性供应链 [4]

行业并购活动趋势 - 第三季度单季录得94笔交易创下纪录 使全年交易总量有望在12月31日前突破300笔 达到历史新高[2] - 中型卖家（管理资产规模在5.01亿至10亿美元之间）在今年完成的交易量比2024年增加了近30%[6] - 被收购后继续进行自身收购的次级收购活动在第三季度末达到创纪录高位 占全部交易的近三分之一[6] 私人资本的影响与竞争格局 - 私人资本在行业交易中扮演重要角色 但其非主导的交易活动始终占市场总量的30%至50%[4] - 少数股权交易（出售股份低于50%）同比翻倍 今年迄今占所有交易的14%[4][6] - 中型卖家之间的竞争加剧 市场形态将发生显著变化[1] 市场参与者策略演变 - 中型公司为保持竞争力 通过收购获取更广泛的服务能力 其角色日益重要 行业发展趋势类似于会计行业[5] - 市场出现更多元化的买家类型和交易模式 为中端市场的买卖双方创造了比以往更多的机会[4] - 为充分利用市场机遇 建议应尽早制定和完善增长与传承计划[2]

全球并购市场复苏 - 全球并购活动从2021年后的低迷中稳步复苏，整体交易价值在2025年前三季度同比增长10%，从2024年的1.7万亿美元增至1.9万亿美元[3] - 北美地区是并购活动的主要区域，涉及标的交易额达1.2万亿美元，占全球并购总额的62%[3] - 巨额交易（价值超过100亿美元）数量增加，截至9月30日有27宗，超过去年同期的21宗[4] 高盛的市场表现与份额 - 高盛在2025年已宣布的并购交易中担任顾问的交易额达1万亿美元，比最接近的竞争对手多2200亿美元[5] - 按交易价值计算，高盛今年参与了全球34%的并购交易，份额高于2024年的28%，且为2015年以来最高[7] - 高盛的投资银行费用在第三季度同比激增42%，达到26亿美元，远超分析师预期的14%增幅[5] 高盛的具体交易与财务影响 - 高盛作为电子艺界（Electronic Arts）550亿美元收购案的唯一顾问，从中获得了1.1亿美元的费用[4] - 公司股价今年上涨35%，上周创下838.97美元的历史最高收盘价[5] - 尽管已完成交易的费用市场份额约为10.7%（为2022年以来最佳），但预计从默克收购Cidara Therapeutics的92亿美元交易中获得的费用，可能助其赢得自2001年以来最大的交易市场份额[7]

公司业务与市场地位 - Group 1 Automotive是美国主要汽车经销商，拥有324个新车特许经营权、259个特许经营新车经销点，去年营收达199亿美元[3] - 公司业务遍及美国，在东北部、东南部、德克萨斯州和加利福尼亚州实力雄厚，是德克萨斯州排名第一的汽车零售商[1] - 公司经销36个知名汽车品牌，包括福特、别克、雪佛兰、道奇Ram等底特律品牌，以及日产、起亚、现代、本田、马自达等主要进口品牌[8] - Lithia Motors是美国三大新车汽车经销商集团之一，在美国、加拿大和英国拥有约450个经销商地点，提供52个汽车品牌[11] - AutoNation是全国最大的汽车经销商网络之一，在20个州的134个城市拥有323个经销商地点，其中德克萨斯州和佛罗里达州各有65家经销商[16] 财务业绩表现 - Group 1在25年第三季度实现创纪录的季度营收58亿美元，同比增长超过10%，比预期高出1.1178亿美元，非GAAP每股收益为10.45美元，同比增长5.6%[9] - Lithia Motors今年第三季度营收创纪录，达到97亿美元，同比增长5%，比预期高出1.838亿美元，非GAAP每股收益为9.50美元，同比增长17%[14] - AutoNation在25年第三季度营收为70.1亿美元，同比增长7%，比预期高出1.7493亿美元，非GAAP每股收益为5.01美元，同比增长25%，比预期高出0.16美元[19] 业务优势与增长策略 - Group 1在售后市场或服务与支持销售领域处于领先地位，其零部件和服务业务占毛利润的40-45%[2][5] - 经销商受益于其零部件和服务业务的稳定性，并积极进行并购，因为行业有进一步整合的空间[5] - Lithia Motors拥有战略目标扩大其豪华车服务，本月收购了南加州的两家豪华经销商（保时捷比佛利山庄和奥迪圣莫尼卡），这两家经销商年收入为4.5亿美元[13] - AutoNation通过收购福特、马自达、奥迪和奔驰品牌下的经销商来扩大网络，并提供融资和售后服务[17][18] 行业前景与市场数据 - 汽车是美国生活的基础部分，个人车辆对大多数家庭来说仍然不可或缺，支持了一个庞大且稳定扩张的汽车经销行业[7] - Mordor Intelligence评估美国汽车经销商市场目前价值约2.95万亿美元，预计到2030年将达到3.68万亿美元，复合年增长率约为4.5%[6] 分析师观点与估值 - 巴克莱分析师看好经销商行业，因其有持续提供正收益和现金流以及强劲股东回报的记录，且估值变得更具吸引力[5] - 对Group 1给予增持评级，目标价510美元，意味着股价有30%上涨空间，其预期市盈率为8.8倍，低于经销商平均水平及其历史平均水平[10] - 对Lithia Motors给予增持评级，目标价410美元，意味着股价有39.5%上涨空间，其市盈率为7.8倍，低于历史平均的11.2倍和经销商平均约10倍的水平[15] - 对AutoNation给予增持评级，目标价250美元，意味着股价有27%上涨空间，因其有持续的运营业绩记录，近年有机增长高于同行平均水平，且估值有利[20]

公司概况 - 马库斯公司是一家拥有90年历史的公司 业务涉及电影和酒店行业 [1] 分析师观点 - 马库斯公司的股价被低估 被认为过于便宜 [1] - 公司被认为拥有充足的反弹空间 [1] 分析师背景 - 分析师专注于美国餐饮行业研究 涵盖从快餐到高级餐饮等多种业态 [1] - 研究范围包括消费者 discretionary、食品饮料、赌场与游戏以及IPO 尤其关注被主流分析师忽视的微型和小型市值公司 [1] - 分析师拥有MBA学位和商科学士学位 在估值、财务建模和餐厅运营方面接受过专业培训 [1]

公司并购策略 - 公司明确表示将不参与当前行业的并购浪潮 [1] - 公司认为其通过过去十年对福克斯、卢卡斯影业和皮克斯的收购已建立了强大的IP组合 无需再进行重大并购 [2] - 公司将其他竞争对手的并购行为视为其十年前已完成的战略 因此无需参与 [2] 业务结构观点 - 与华纳兄弟探索和康卡斯特分拆线性电视业务的趋势相反 公司认为其整合生态系统运作良好 [3] - 公司认为分拆资产是业务不佳时的举措 并指出其线性电视网络目前并非负担而是资产 [3] - 公司不排除出售部分较小规模电视网络的可能性 [3] 财务表现与股东回报 - 公司第四财季业绩未达营收预期 导致股价下跌7% [4] - 市场对股息增加50%和股票回购计划翻倍至70亿美元的消息反应平淡 [4] - 公司强调提高股息和回购股票是向市场传递现金流强劲且将持续的信号 [5] 管理层对股价的看法 - 公司首席财务官认为当前股价被低估 并相信投资者将逐步建立信心 [5] - 公司认为在行业转型中将脱颖而出 成为赢家之一 [5]

财务业绩摘要 - 第三季度GAAP收入为9170万美元，同比增长264%，主要受近期完成的并购交易和全业务组合的有机增长驱动[1] - 第三季度GAAP毛利润为3740万美元，同比增长204%，但GAAP毛利率从49.0%下降至40.8%，下降820个基点[2] - 调整后毛利润为5080万美元，同比增长300%，调整后毛利率为55.4%，提升500个基点[2] - 第三季度GAAP营业利润为80万美元，同比下降79%，但调整后营业利润为2100万美元，同比增长304%，调整后营业利润率为22.9%[2] - 调整后EBITDA为2540万美元，同比增长297%，调整后EBITDA利润率为27.7%[2] - 前九个月GAAP收入为1.643亿美元，同比增长121%[2] 资产负债表与流动性 - 截至第三季度末，公司持有现金1.175亿美元[1][8] - 总流动资产（不包括待售的纽约资产和应收所得税）为1.911亿美元，总流动负债（不包括待售的纽约负债和不确定税务负债）为6080万美元[8] - 已完成高级担保债务的再融资，预计每年可减少利息支出1000万美元[1] - 按库藏股法计算，公司流通股总数为1,062,254,684股，股价为0.64美元[8] 近期业务发展 - 2025年9月16日，公司在明尼苏达州历史悠久的明尼阿波利斯市中心Green Goods®药房完成了首笔成人用大麻销售，目前在该州所有8家Green Goods™药房均提供全套医疗和成人用大麻产品[4] - 明尼苏达州拥有570万人口，成人用大麻市场的启动预计将在可预见的未来成为公司有机收入增长的催化剂[4] - 2025年10月14日，公司宣布收购美国多州大麻运营商Schwazze的未偿高级担保可转换票据，并与之签订重组支持协议，计划通过一系列交易重组Schwazze的运营和资本结构，新实体将由公司控股多数股权[5] - Schwazze目前在科罗拉多州和新墨西哥州运营46家药房和2个制造工厂[5] - 2025年10月29日，公司与Verano Holdings Corp达成全面和解协议，和解价值约为1000万美元[6] 运营整合与协同效应 - 第三季度末，公司已基本完成近期收购的整合工作，包括简化会计、财务、人力资源、保险和采购运营，并在全组织范围内实施了新的企业资源规划系统[7] - 公司已实现企业间接费用协同效应，全面整合预计将在年底前完成[7] - 管理层评论指出，业绩符合预期，开始显示出通过增值并购改造公司的影响，公司将继续优化所有业务领域，并保持对进一步收购增长机会的敏锐性[3] 分州收入表现 - 第三季度零售总收入为7595万美元，同比增长285%，批发总收入为1570万美元，同比增长189%[16] - 零售增长主要由新收购市场驱动：犹他州零售收入1148万美元，内华达州2495万美元，密苏里州1997万美元，这些市场在2024年同期尚无收入[16] - 纽约州批发收入同比增长287%，达到512万美元[16] - 前九个月零售总收入为1.32亿美元，同比增长119%，批发总收入为3230万美元，同比增长127%[16][17]

文章核心观点 - 2025年并购活动加速，主要集中在基础设施和房地产领域，大量公开交易的资产以折价被收购 [1] - 基础设施等硬资产估值范围相对确定，当股价大幅低于其资产潜在价值时，为资本充足的买家创造了套利机会 [3][4][5] - 监管环境转变和融资成本下降是推动当前并购潮的关键因素，使得被压抑的并购需求得以释放 [6][7][11][13] - 公开市场估值与私募市场估值存在显著价差，为私募资本收购公开交易的折价资产提供了强大动力 [13][14][15] - 在并购交易中，被收购的目标公司股价通常能获得显著溢价，表现优于收购方 [16][17] 并购集中于基础设施领域的原因 - 基础设施和硬资产（如建筑物）具有可辨识的价值，市场参与者对其估值范围容易达成共识，这与价值可能从零到数十亿不等的软件公司等运营公司形成鲜明对比 [2][3][4] - 当拥有基础设施的公司股价远低于其资产潜在价值范围时，便创造了明确的投资机会，例如一家公司资产价值在9亿至11亿美元之间，但其企业价值仅为7亿美元 [4] - 资本充足的买家可以溢价收购整个公司，并立即实现价值增值，例如投入8亿美元收购，可转化为约10亿美元的价值 [5] 推动2025年基础设施并购潮的因素 - 监管环境转变：1月20日Andrew Ferguson被任命为联邦贸易委员会（FTC）主席，其态度较前任Lina Khan更为温和，批准了更多在前任政府下可能无法通过的并购交易 [7][11] - 融资成本下降：基准利率较两年前下降了125个基点，使得债务融资成本降低，并购交易更具增值效应 [13] - 估值价差：私募股权基金按资产净值（NAV）定价，而公开市场的房地产投资信托基金（REITs）等基础设施资产则因市场情绪交易于NAV之下，截至10月30日REITs中位数交易价格仅为NAV的78.8%，许多甚至低于NAV的70% [14] - 极端折价：公开市场与私募市场估值之间的巨大价差，使得私募REIT可以按NAV的100%募集资金，然后收购交易于NAV 70%的公开REIT，即使以NAV的85%收购仍是一笔划算的交易 [15] 并购环境转变对价值股的影响 - 在资本昂贵且FTC持禁止态度的前期环境中，价值股表现不佳，价值被锁定 [6][18] - 当前并购活动活跃，为价值股提供了快速实现折价的途径，价值不再被埋没，价值股成为并购中的赢家 [17][18] - 并购公告通常使目标公司股价获得15%-40%的溢价，立即上涨，而收购方股价则持平或小幅下跌 [16] 近期并购案例与价值释放 - City Office以每股7.00美元的价格被收购，较其先前交易价格有超过30%的溢价 [18][20] - ROIC股价从其原先12美元中段的交易区间飙升至17.50美元的收购价 [22] - Blackstone收购TXNM Energy Inc，在宣布收购后的一年内，TXNM股价上涨约20%，而Blackstone股价下跌 [24][25] - Sotherly Hotels因收购消息股价大幅上涨190% [28] 具备并购潜力的价值股机会 - Global Medical REIT (GMRE) 是REIT中折价最深的之一，P/NAV为59%，基于现金流的估值也显得便宜，P/LTM AFFO为6.96倍 [31][32] - 其门诊医疗地产资产在私募市场需求旺盛，资产质量良好，且公开市场交易价格存在深度折价，对买家极具增值效应 [33] - Welltower (WELL) 正以72亿美元出售其门诊医疗资产，凸显该资产类别对私募资本的吸引力 [33] - Farmland Partners (FPI) 交易价格与资产净值存在巨大差距，其股价为10.31美元，而共识资产净值为14.04美元， farmland资产估值透明且交易流动性高，为收购创造了清晰机会 [34][35][36] - 公司管理层积极以深度折价回购股票，例如第三季度回购了1,248,802股普通股，加权平均价格为每股10.84美元，致力于为股东最大化价值 [37][38] 优先股作为并购受益者 - 公司被收购时，其优先股通常按面值偿付，这使得交易价格大幅低于面值的优先股在并购活跃环境中具有吸引力 [39] - 选择此类优先股需考虑三个因素：优先股在控制权变更条款中的保护程度、当前价格相对面值的折价幅度，以及母公司是否拥有买家渴望的、交易于NAV折价的优质资产组合 [39][40] - 例如，Pebblebrook的优先股H（PEB.PR.H）条款规定，在收购发生时优先股持有人可选择转换为一定数量的普通股，从而获得增值 [39]