公司概况与市场地位 - 公司成立于2015年，专注仓储履约AMR机器人领域，已成长为全球最大的仓储履约解决方案提供商 [1] - 解决方案全面且标准化程度高，形成货架到人、货箱到人、托盘到人三大主要方案，并叠加智能分拣与搬运，覆盖电商零售与制造环节的主流场景 [1] - 核心运营指标领先行业平均水平 [1] 行业前景与增长驱动力 - 2025年是关键分水岭，随着劳动力成本上升及电商零售等行业供应链效率要求提升，AMR主业或将进入超额收益窗口 [1] - AMR颠覆传统物流范式，从人到货转变为货到人，具备高柔性、短周期、Opex转Capex的特点，将逐渐替代非AMR解决方案 [1] - 全球AMR市场空间预计在2029年将超过1620亿美金，2025至2029年复合年增长率为31.3% [2] - 根据S曲线理论，赛道渗透率接近10%时可能出现超额收益窗口，2025年渗透率预计接近该临界点 [2] 商业模式与财务表现 - 商业模式具备可复制、高复购特点，与SaaS的可扩展、高留存高度类似 [2] - 2022至2025年上半年，公司复购率、毛利率、费用率均快速改善，2025年上半年经调整EBITDA实现扭亏，规模效应明显 [2] - 预计公司2025至2027年收入分别为32.0亿元、43.5亿元、59.0亿元，同比增长33%、36%、36% [4] - 预计同期归母净利润分别为1.9亿元、4.9亿元、9.3亿元，同比实现扭亏并增长158%、89% [4] 技术与解决方案优势 - AMR算法与调度能力是决定规模上限与效率边界的关键技术壁垒 [2] - Matrix机器人硬件通用平台实现全仓一站式AMR柔性解决方案 [3] - Hyper+系统为NP难问题提供近似最优解，可同时调度5000台以上机器人，有望拉高KA客户准入门槛 [3] - 公司成立具身子公司拓展新领域，产业侧已有移动与操作相结合的实践 [3] 客户案例与市场拓展 - 解决方案商在产业链中占据主导地位，不依赖集成商、对外服务、区域不受限的特点为公司提供了高复用土壤 [2] - 行业具备复合杠杆，早期竞争格局仍分散，利于先发头部厂商做大做强 [2] - 国际物流巨头UPS引入两期AMR解决方案，后续将在德国仓使用Robo Shuttle替换友商方案 [3] - 服饰巨头S&S Activewear在三年内五次复购，累计部署超2200台AMR及超200台工作站 [3] 估值与投资分析 - 根据产业驱动、商业模式、业务特性，选择越疆、Symbotic、文远知行为可比公司 [4] - 按照市值加权和估值折算，给予公司2025年估值水平为市销率14倍 [4] - 基于2025年预计营业收入约32.0亿元，目标市值约448亿元 [4]

投资评级与估值 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][6] - 预计2025-2027年营业收入分别为32.0亿元、43.5亿元、59.0亿元，同比增速分别为+33%、+36%、+36% [5][6] - 预计2025-2027年归属普通股东净利润分别为1.9亿元、4.9亿元、9.3亿元，同比扭亏/+158%/+89% [5][6] - 基于可比公司估值，给予公司2025年估值水平PS=14x，对应目标市值约448亿元 [5][6] 行业前景与市场机遇 - AMR（自主移动机器人）正颠覆传统物流范式，从“人到货”转变为“货到人”，具备高柔性、短周期、Opex转Capex的特点 [5][6][10] - 灼识咨询预测，2029年全球AMR市场空间将超过1620亿美元，2025-2029年复合年增长率（CAGR）为31.3% [5][6] - 行业渗透率接近关键临界点，2024年全球AMR渗透率为8.2%，预计2029年将达20.2%，S曲线理论预示超额收益窗口临近 [5][6][27][29] 公司核心竞争力 - 公司是全球最大的仓储履约AMR解决方案提供商，已向全球40多个国家和地区交付约66,000台AMR，服务超850家终端客户和65家世界500强公司 [5][10] - 提供“货架到人”、“货箱到人”、“托盘到人”三大标准化解决方案，覆盖电商零售与制造环节主流场景，部署周期1-3个月，回本周期12-36个月 [5][10][33][34] - 拥有Matrix机器人硬件通用平台和Hyper+核心算法平台，可实现全仓一站式柔性解决方案，目前能同时调度5,000台以上机器人 [5][7][42][46] - 商业模式具备高复购特性，客户复购率从2022年的58%提升至2025年上半年的80%，与SaaS模式类似，规模效应显著 [5][7][37][40][41] 财务表现与预测 - 公司预计在2025年实现扭亏为盈，经调整EBITDA在2025年上半年已实现扭亏 [5][7][40] - 预计2025-2027年综合毛利率将提升并稳定在39%-40%左右 [4][5][73] - 费用端规模效应显现，预计销售、管理、研发费用率将持续优化，2025-2027年销售费用率预测为15%/13%/11%，研发费用率预测为11%/10%/9% [74][75] 业务增长驱动与战略布局 - 核心业务仓储物流AMR预计将保持高速增长，2025-2027年收入增速预测为42%/36%/36% [6][69] - 积极拓展渠道销售，2024年渠道收入占比约33%，未来计划提升至60%，以撬动全球关键客户 [5][7][49] - 成立具身智能子公司，战略卡位“移动+操作”新增长极，产业侧已有“具身机器人+AMR”的全流程实践案例 [5][7][53][55][58] 客户案例验证 - 第三方物流巨头UPS在成功部署首期方案后进行了复购，并计划在德国仓使用公司的RoboShuttle方案替换友商产品 [5][7][60] - 服饰分销商S&S Activewear在三年内五次复购，累计部署超2,200台AMR和超200台工作站，验证了方案的可靠性和客户粘性 [5][7][65][67]