文章核心观点 - 部分银行理财子公司通过信托专户采用T-1估值模式，在不同理财产品间进行收益腾挪，以包装出高收益的“打榜”产品进行引流，导致投资者间的不公平和潜在的投资风险 [1][2][4][6][9][14] 理财产品收益腾挪的操作模式 - 银行理财通过信托合作，利用“已知价”原则进行申赎，投资经理可根据当日市场涨跌情况，使用信托T-1的净值确认份额，从而享受上涨收益或躲避当日亏损 [4][5] - 通过信托计划直投债券可按T-1估值多拿一天收益；若通过信托申购二级债基，则可实现T-2估值，在极限情况下可根据T-1和T日两天的基金涨跌幅进行收益腾挪，卡出两天收益 [7] - 操作本质是将非打榜的老产品收益，通过信托专户T-1估值，倒腾给打榜的、规模小的新产品 [6] “打榜”产品的运作与影响 - 理财子公司惯用“养壳产品”进行收益率打榜，通过收益腾挪将小规模产品年化收益快速做高至5%-15%，以吸引投资者资金涌入，待规模扩张后收益率迅速下滑至1.5%-2% [6] - 规模较大的“老产品”被用于承接实际投资亏损，因其规模大，净值波动不明显，客户端难以发现异常 [6] - 截至2025年10月30日，理财公司存续的3月以内公募纯固收产品近6月平均净值增长率为0.87%，年化收益率仅1.7%，低收益部分原因在于收益被腾挪 [16] 行业背景与参与者 - 此模式盛行原因包括：监管叫停此前平滑信托、自建估值模型等做法；今年债市波动加大，理财产品吸引力下滑，金融机构为保持规模而寻求新方法 [9] - 该模式主要出现在理财和信托的合作中，因信托公司有T-1估值的“暗门”，且一周可五个工作日每天申赎，而券商和基金专户因合规要求较少参与 [10] - 中国理财网数据显示，截至2025年上半年末，理财资产配置中的委外投资占比达58.5%，较2022年末的39.5%上升19个百分点，其中有大量信托参与 [10] - 部分合规要求严格的理财子公司已禁止采用T-1估值方式，但少数股份行仍热衷于此，产生了“劣币驱逐良币”的效应 [12] 对行业的影响与问题 - 扭曲的规模追求导致行业内卷严重，投资经理管理产品数量过多（如几人团队管七八十只甚至上百只产品），无法专注于提升投研能力，而是忙于新发打榜产品和收益腾挪 [14] - 一些大规模理财公司利润增长压力反而更大，说明为规模付出的代价高昂，距离真正的资管文化有差距 [14] - 这种做法导致投资行为和市场资金更短期化，投资者被迫“快进快出”，约束了理财公司进行价值投资的能力，与资本市场需要“长钱”的方向相悖 [16] - 打榜产品收益率过高涉嫌欺诈投资者，导致投资者期待值高但实际到手收益低 [16]

行业不正当竞争做法 - 部分理财子公司通过信托专户T-1估值模式进行理财产品间收益腾挪，包装出收益率超高的“打榜”产品引流，而实际产生收益的“老产品”客户则得不到应有收益 [1] - 这种做法对客户产生不公平对待，部分客户资金产生的收益被导入其未购买的“壳产品”，形成虚假宣传，客户购买时看到5%以上过往收益率，但入手后年化收益率最终仅1%-2% [1] - 该模式本质是将非打榜老产品的收益，通过信托专户T-1估值倒腾给打榜的、规模小的新产品，老产品甚至被用于承接投资亏损 [5][6] 收益腾挪的具体操作模式 - 银行理财通过信托买卖债券或二级债基，投资经理在知悉当日市场涨跌情形下，用信托T-1净值确认份额，即可享受市场上涨、躲避大跌 [3] - 若通过信托申购二级债基，理财产品买入信托户按T-1估值，信托户又按更早一天二级债基收盘净值估值，极限情况下可根据T-1和T日两天基金涨跌幅卡出两天收益进行腾挪 [6] - 此模式主要出现在理财和信托合作中，信托公司有T-1估值“暗门”且一周五个工作日每天可申赎，而券商和基金专户需按“未知价法”申购赎回 [8] 行业背景与驱动因素 - 理财子公司委外投资占比显著上升，截至2025年上半年末占比58.5%，较2022年末的39.5%上升19个百分点，其中大量信托参与 [8][9] - 驱动因素包括：监管叫停平滑信托、自建估值模型等旧模式；今年债市波动加大且存款资产收益率下降，理财吸引力下滑，机构为保持规模转而寻求新方式突破 [7] - 该做法具有“劣币驱逐良币”效应，合规风控更偏向业务发展的公司用得多、获利多，偏向稳健发展的公司在规模和榜单中“沉降” [11] 对行业生态的负面影响 - 扭曲的规模追求导致行业内卷严重，大量小规模产品持续新发，投资经理管理产品只数多，无法专注提升投研能力，而是精力花在腾挪收益上 [12] - 投资团队几人管理七八十只甚至上百只产品，难以做到精细化管理，一些大规模理财公司在利润增长上反而呈现更大压力 [13] - 导致投资行为和市场资金更短期化，投资者被迫“快进快出”，约束理财公司投资行为，无法进行价值投资，与资本市场高质量发展需要的“长钱”背道而驰 [15] 相关数据表现 - 南财理财通数据显示，截至2025年10月30日，理财公司存续3905只3月以内期限公募纯固收产品，有完整净值披露的2970只产品近6月平均净值增长率为0.87%，年化收益率仅1.7% [14] - 穿透前理财产品资产配置中，固定收益类资产规模从2021年的72320.24亿元降至2025年中的83979.48亿元，资管产品配置规模从52701.44亿元升至135625.76亿元 [9]