核心观点 - 美国消费者财务状况出现积极转变 家庭支出更趋理性 小企业保持稳定 实际购买力增强 [1] - 工资增速自2024年初以来已超过餐厅价格涨幅 意味着民众的工资购买力在提升 [15] 价格指数分析 - 公司通过三大指数追踪 affordability 趋势 包括日用品指数 芝士汉堡指数和早餐基础指数 以反映家庭用品 餐厅餐饮和杂货的价格变化 [2] - 日用品指数监测牙膏 洗发水 卫生纸等必需品价格 发现过去12个月内这些家庭用品的平均成本基本保持平稳 [5] - 芝士汉堡指数追踪汉堡 薯条和汽水的套餐成本 过去一年全国价格上涨38% 从1790美元升至1858美元 但城市间差异巨大 林肯市为1075美元 安克雷奇市为2555美元 [6] - 早餐基础指数追踪鸡蛋 牛奶等物品价格 在3月至9月期间下降14% 部分原因是鸡蛋价格下跌 但过去一年全国指数仅下降17% 凸显地方趋势与全国平均值的差异 [9] 地域差异与数据意义 - 全国平均值仅为一个数据点 城市之间存在巨大差异 反映了经济状况的复杂性和细微差别 [10] - 公司旨在通过指数帮助人们将复杂的价格数据转化为易于理解的 affordability 衡量标准 使价格变化更直观 [13][14] 工资与购买力 - 工资增长速度快于餐厅价格 尤其体现在佛罗里达州圣露西港工资上涨61% 威斯康星州麦迪逊上涨41% [15]

涉及的行业与公司 * 报告由摩根士丹利亚洲经济团队发布 专注于亚洲宏观经济和消费者领域[1][4] * 研究覆盖范围包括中国 印度 印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 泰国 日本 韩国 台湾 澳大利亚 香港 新加坡等亚太经济体[5][26][57][58][65][75][79][80] 核心观点与论据 * **核心论点：** 家庭资产负债表并非制约亚洲消费增长的主要因素 工资增长才是关键驱动力[1][5][27] * **主要论据：** 亚洲（除中国外）家庭债务占GDP比重自疫情以来基本稳定 未出现资产价格普遍下跌和去杠杆压力[5][20][26] 即使在中国 工资增长乏力 起薪下降和就业创造疲弱等问题的影响也超过家庭资产负债表的制约[5][34] * **消费疲弱原因：** 贸易紧张局势影响非科技出口 进而限制了就业创造和工资增长 导致消费放缓[5][27] 例如中国9月名义零售销售额同比增长降至3%的年内低点[29][35] 亚洲（除印度）零售销售同比增长为4 5%[13] * **未来展望：** 随着贸易紧张局势缓解和贸易协定完成 预计从明年年初开始非科技出口将出现好转 这将改善劳动力市场状况 从而提振消费支出[1][5][27][37][68] 各经济体具体情况分析 * **中国：** 家庭处于去杠杆模式 家庭债务增长自2024年第一季度起低于名义GDP增长 导致家庭债务占GDP比重下降至61%[33][41][46] 住房资产占家庭资产比重从2019年峰值51%降至2024年估计的42% 而股票和投资基金仅占约16% 房地产价格持续下跌（2025年9月同比下跌3 0%）抵消了股市上涨的财富效应[32][39][44] 青年失业率高企 起薪仍在下降[34] * **印度：** 若排除商业贷款 家庭债务占GDP比重约为24%（2025财年） 相对于人均收入水平处于合理水平 消费放缓更多是周期性因素所致[47][52][56] * **发达亚洲市场（DM Asia）：** 部分经济体家庭债务占GDP比率较高 如澳大利亚（121%） 台湾（95%） 韩国（93%） 但资产价格并未大幅下跌（如日本房地产价格同比增长3 6%） 未对家庭信心产生重大负面影响[26][58][75][79] 日本和韩国的消费主要受实际工资增长疲弱拖累[59][65][73] * **东南亚（ASEAN）：** 印尼（15%）和菲律宾（10%）家庭债务负担较低 马来西亚（85%）和泰国（86%）债务比率稳定 泰国正经历政府政策支持下的去杠杆过程[57] 其他重要内容 * **数据图表支持：** 报告包含大量图表展示各经济体工资增长 零售销售 家庭债务占GDP比率及房地产价格指数等关键数据[7][9][11][13][15][17][21][25][31][35][39][41][44][46][49][54][64][70][72][74][82][83][85][87][89][91][94][96][98][100][104][106][108][112][114][117][120][122][124][127] * **政策影响：** 报告提及政策对消费的潜在支持作用 如中国的消费以旧换新政策效果减弱[29][31] 韩国政府消费券推动三季度消费同比增长至10个季度高点1 9%[68] 台湾的宏观审慎措施和现金发放[75][78]

核心观点 - 快餐行业面临消费者压力 特别是中低收入群体 但部分品牌展现出韧性 同时劳动力市场出现有利变化 [1][2][4][8][9] 消费者趋势 - 家庭年收入低于45,000美元的消费者已承受18至24个月的压力 并且压力已蔓延至家庭年收入45,000至100,000美元的群体 该群体占Chipotle业务的30% 而收入低于45,000美元的群体仅占10% [2] - 消费者压力对Chipotle业务产生实质性影响主要发生在过去6至9个月 [3] - 休闲餐饮（面向中高收入客户）表现相对较好 表现优于快餐休闲 [6] 公司表现 - 部分快餐品牌同店销售额实现增长：Taco Bell增长约7% 麦当劳增长2%至3% Domino's增长约5% [4] - 餐厅类股今年表现远逊于大盘 标普500指数上涨16% 而大多数全球特许经营商上涨3%至10% 许多公司直营的快速休闲连锁店股价下跌40%至60% [5] - 德州公路屋（Texas Roadhouse）被列为首选 股价约为160美元 尽管存在牛肉通胀担忧 但公司能将成本压力转化为对客户体验的再投资 [10] - 基于2027年营收预测和17%的恢复利润率 德州公路屋的市盈率低于18倍 被认为具有吸引力 [11] 劳动力市场与成本 - 当前是10年来餐厅最宽松的劳动力市场和招聘市场 [8] - 预计餐厅员工的工资增长将放缓 这可能为大型连锁餐厅带来利润率利好 [9] - 员工流动率下降 招聘变得更容易 [9]

通胀总体趋势 - 9月整体通胀环比上升0.3%，低于8月的0.4%增幅，但年度通胀率升至3%，为年初以来最高水平 [2] - 尽管增速放缓，但食品和住房等必需品价格持续坚挺，对月度预算紧张的消费者构成主要压力 [3] - 整体价格稳定性难以实现，日常必需品持续侵蚀家庭购买力 [7] 核心通胀类别分析 - 住房成本占指数权重超过三分之一，9月环比上升0.2%，过去一年上涨3.6% [4] - 食品价格总体指数9月环比上升0.2%，同比上涨3.1% [5] - 外出就餐成本上升，餐馆价格同比上涨3.9% [6] - 谷物和烘焙产品以及非酒精饮料价格月度均上涨0.7%，蛋白质类别和非酒精饮料过去12个月分别上涨5.2%和5.3%，是食品成分中年度涨幅最大的类别 [5][6] 其他类别价格动态 - 能源价格反弹，9月上涨1.5%，汽油成本上涨1.1% [6] - 零售产品价格上涨1.2%，其中服装价格上涨2.6%，家具和床上用品上涨0.9%，家电上涨0.7% [6] 消费者行为与预期 - 消费者通过转向购买商店品牌、削减可自由支配支出和策略性使用信用卡来适应通胀环境 [8] - 借记卡使用量保持高位，消费者试图控制预算并限制循环债务 [8] - 消费者对未来一年价格涨幅预期为4.6%，较9月的4.7%略有下降，短期通胀预期在5月达到6.6%峰值后趋于稳定 [11] - 52%的消费者预计明年会增加储蓄，但过去六个月仅有24%的消费者实际增加了储蓄 [9] 行业活动与消费者韧性 - 主要银行本季度财报显示信用卡支出和存款活动持续强劲 [10] - 尽管必需品价格较高，但消费者通过调整消费方式和地点维持支出水平 [10] - 通胀已成为消费者日常财务生活的背景而非障碍，消费者以务实和韧性应对挑战 [12]

最新数据 - 美国7月新增非农就业20 9万 超出预期的18万 连续第9个月超预期 [1] - 失业率从3 6%升至4 1% 为2021年11月以来最高 [1] - 时薪同比涨幅4 0% 低于前值4 1% 创2021年中以来最低 [1] 深层经济信号 - 零售业就业减少9k 运输仓储业减少1 1万 显示企业削减非必要岗位 [1] - 失业率4 1%接近美联储容忍上限 历史显示超过4%往往触发政策转向 [1] - 时薪涨幅连续4季度收窄 减轻物价上行压力 [1] - 劳动参与率持平前值62 8% 中老年人重返职场填补岗位缺口 [1] 市场反应 - 美元指数暴跌0 8% 创一个月最大跌幅 [1] - 现货黄金上涨1 2%至2370美元 [1] - 十年期美债收益率下降15个基点 创三月来最佳单日表现 [1] - 纳指上涨1 5% 道指收跌 科技股受益降息预期 [1] 政策与投资影响 - 市场对9月降息概率预期从68%飙升至85% [1] - CME利率期货显示年内或降息2次(9月+12月) [1] - 高收益债利差缩窄 中小企业贷款成本有望回落 [1] - 三季度零售销售可能承压 因时薪增速放缓和失业压力 [1] 行业策略 - 出口企业应锁定远期结汇 警惕美元应收款减值 [2] - 外汇交易者可做空美元/日元 关注澳元/美元反弹 [3] - 资产配置建议转向美债和黄金 对周期型股票保持谨慎 [1][4] 汇率展望 - 人民币对美元或回升至7 1-7 2区间 [5] - 若8月失业率再攀升 可能触发激进降息预期 [5]

纪要涉及的行业或者公司 涉及中国劳动力市场和工资情况，提及的公司有在线招聘公司智联招聘（Zhaopin.com），以及高盛（Goldman Sachs）及其关联公司如高盛（亚洲）有限责任公司（Goldman Sachs (Asia) L.L.C.）等 [3][5][1] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点** - 中国工资增长自2023年第一季度退出零疫情政策后呈下降趋势，截至2025年第二季度，工资同比增长率降至3.9%，为疫情之外的最低水平，低迷的工资增长可能对2025年下半年的消费增长构成阻力 [3][26] - 中国就业和工资数据稀缺且存在测量问题，原有的工资追踪器部分数据不可用，因此对其进行了改进 [3][4][5] - **论据** - 原有工资追踪器的智联招聘数据自去年第四季度停止发布，中国人民银行（PBOC）调查结果发布延迟且不规律，导致原有工资追踪器今年无法更新 [3][4][5] - 采用两组替代劳动力市场指标改进工资追踪器：一是构建包含多个PMI调查就业分项指数的指数，该指数与中国工资增长相关性较高，显示当前劳动力市场处于过去十年除疫情封锁期外的最弱水平；二是政府发布的每月失业保险支出指标，与官方失业率正相关，与工资增长负相关 [3][11][14] - 这两组劳动力市场指标与之前的专有工资追踪器密切相关，劳动力市场压力增加会导致PMI调查就业分项指数下降和工资增长放缓，失业保险支出增加往往与工资增长放缓或负增长同时出现，且自2020年以来这种相关性似乎有所加强 [19] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **数据替代过程**：为继续更新工资追踪器，将原有追踪器中不可用的系列数据替换为两组替代劳动力市场指标，具体是将各种PMI调查就业分项指数的月度加权平均值和失业保险支出转换为季度数据，然后将2020 - 2024年原有工资追踪器隐含的工资增长与这两个替代指标进行回归，使用回归系数将其映射到工资增长作为新工资追踪器的输入 [8][24] - **未来政策预期**：尽管2025年上半年实际GDP同比增长5.3%，近期不太可能出台广泛而重大的政策宽松措施，但预计下半年会出台渐进和有针对性的宽松措施以缓解劳动力市场压力 [11] - **高盛相关业务及合规披露**：包括分析师观点独立性声明、监管披露（美国及其他司法管辖区）、全球产品分发实体、一般披露（研究适用范围、业务关系、利益冲突等）以及使用和传播信息的限制等内容 [30][31][37][40]