投资评级 - 维持思摩尔国际“增持”评级 [3][9] 核心观点 - 思摩尔国际雾化主业稳健增长，加热不燃烧（HNB）业务快速放量，正构筑新的增长曲线 [2][8] - 2026年第一季度收入表现亮眼，实现收入38.56亿元，同比增长41.7% [8] - 监管趋严背景下，合规市场修复，为公司To B业务创造机遇 [8] - HNB业务在2026年第一季度收入达6.64亿元，同比实现1324.9%的爆发式增长，预计将持续快速放量 [8] - 自有品牌业务通过产品创新和渠道覆盖实现稳健增长 [8] - 雾化医疗业务仍处于战略投入期，短期亏损侵蚀业绩 [8] - 基于雾化医疗业务投入影响，下调2026年盈利预测，但看好HNB业务带动2027-2028年业绩高增长 [8][9] 财务数据与盈利预测 - **营业收入**：预计从2025年的142.56亿元增长至2028年的219.59亿元，2026-2028年同比增速分别为16.73%、15.66%、14.09% [7] - **归属普通股东净利润**：预计从2025年的15.30亿元增长至2028年的25.96亿元，2026-2028年同比增速分别为0.90%、37.94%、21.90% [7][8] - **每股收益**：预计从2025年的0.24元/股增长至2028年的0.42元/股 [7] - **市盈率**：对应2026-2028年预测净利润的PE分别为33倍、24倍、20倍 [7][9] - **净资产收益率**：预计ROE从2025年的4.87%提升至2028年的11.23% [7] 业务分项表现 - **To B电子雾化业务**：2026年第一季度收入25.24亿元，同比增长21.8%，受益于欧洲监管趋严带来的合规市场机遇及美国加强执法 [8] - **HNB业务**：2026年第一季度收入6.64亿元，同比激增1324.9%（2025年第一季度仅0.47亿元），2025年全年收入超12亿元 [8] - **自有品牌业务**：2026年第一季度收入5.89亿元，同比增长12.6%，VAPORESSO品牌通过推出XROS 5系列等新品巩固市场地位 [8] - **雾化医疗业务**：2026年第一季度收入0.79亿元，同比下滑1.7%，当期亏损1.2亿元，公司持续投资以支持长远发展 [8] 增长驱动与战略 - **HNB业务成为核心新引擎**：公司利用自主研发技术平台，成为客户全面的产品解决方案供应商 [8] - 2025年关键里程碑是成功支持战略客户在日本、波兰及意大利推出高端HNB产品，获得积极市场反馈 [8] - 2026年将继续支持该战略客户将产品扩展至全球更多市场 [8] - **监管环境变化利好**：欧洲对一次性电子雾化产品的监管禁令及美国对不合规产品的执法加强，为合规龙头企业创造了市场机遇 [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入” [8] - 当前股价为9.85港元，合理价值为10.61港元 [8] 报告核心观点 - 公司主业稳健扩张，加热不燃烧（HNB）业务渐入佳境，有望开辟第二增长曲线 [3][8] - 2025年公司实现营收142.56亿元，同比增长20.8% [4][8] - 2025年经调整净利润为15.30亿元，同比增长1.3%，归母净利润10.64亿元同比下降18.4%，主要因2024年底股权集中授予导致2025年股份支付费用大幅增加 [8] - 2025年分红比例高达208%，同比大幅提升 [8] - 监管趋严加速行业整合，公司凭借合规布局与研发制造优势，市场份额从2024年的13.1%提升至2025年的14.5% [8] - 公司存量业务底部回暖，未来HNB成长空间大，股权激励彰显管理层信心 [8][14] 业务分析与展望 收入与盈利预测 - 预计2026-2028年公司主营收入分别为169.95亿元、203.76亿元、238.91亿元，同比增长率分别为19.2%、19.9%、17.3% [4][9] - 预计2026-2028年经调整归母净利润分别为16.47亿元、24.05亿元、35.29亿元，同比增长率分别为7.6%、46.0%、46.8% [4][13] - 预计2026-2028年经调整每股收益分别为0.27元、0.39元、0.57元/股 [4][14] 分业务收入预测 - **面向企业客户的销售-电子雾化设备**：预计2026-2028年收入分别为105.55亿元、119.19亿元、134.12亿元，同比增长率分别为12.0%、12.9%、12.5%，改善主因外部监管执法加强及内部ODM能力提升 [9][11] - **面向企业客户的销售-电子雾化组件**：预计2026-2028年收入分别为29.47亿元、43.99亿元、57.66亿元，同比增长率分别为53.7%、42.3%、31.1%，增长源于深化与战略客户合作推动高端HNB产品全球扩张、加速技术平台商业化及烟草用户向HNB转型趋势 [9][11] - **面向零售客户的销售**：预计2026-2028年收入分别为34.93亿元、40.58亿元、47.13亿元，同比增长率分别为20.0%、16.2%、16.2%，主要受益于旗舰产品迭代、渠道扩张及市占率增长 [9][11] 毛利率预测 - 预计2026-2028年公司整体毛利率分别为34.6%、35.8%、37.8% [10][11] - **电子雾化设备业务**：预计2026-2028年毛利率稳定在34%，主要因产品结构中低毛利占比高 [10][11] - **电子雾化组件业务**：预计2026-2028年毛利率分别为32%、38%、46%，前期HNB推广以烟杆硬件为主采取低利润策略，待消费习惯养成后利润重心将向高毛利率的烟弹转移 [10] - **零售业务**：预计2026-2028年毛利率稳定在39% [10][11] 费用率预测 - 预计2026-2028年销售费用率分别为6.5%、6.4%、6.3%，规模效应下略有下行 [13] - 预计2026-2028年管理费用率分别为9.0%、8.8%、8.6%，规模效应下略有下行 [13] - 预计2026-2028年研发费用率分别为12.0%、10.0%、8.0%，前期保持高投入，后期随规模效应及可能剥离医药业务而稳步下行 [13] 新业务进展 加热不燃烧（HNB）业务 - 2025年HNB收入超12亿元，实现规模化出货 [8] - 与BAT合作的HNB产品glo Hilo于2025年6月在日本首发，并于9月1月至11月扩展至意大利、波兰、塞尔维亚等地 [8] - BAT计划在意大利新增产线，公司将继续支持战略客户将glo Hilo扩展至全球更多市场 [8] 雾化医疗业务 - 全资子公司传思生物针对Breo Ellipta的仿制药申请于2025年9月获FDA受理，若获批可享有180天市场独占期 [8] - 公司位于佛罗里达州韦斯顿的生产设施于2025年12月通过FDA检查，符合cGMP标准 [8] 估值与投资建议 - 基于公司业务底部回暖、HNB成长空间大及股权激励彰显信心，参考公司历史估值（高景气年份估值超60倍PE，2021年40-60倍PE），给予2026年35倍PE估值 [8][14] - 对应合理价值为10.61港元/股，维持“买入”评级 [8][14]

业绩总结 - 截至2026年3月31日止三个月，公司收入3856.0百万元，同比增长41.7%[4][6] - 面向企业客户业务收入3267.4百万元，同比增长48.6%[4][6] - 除税前溢利363.5百万元，同比增长42.8%[4] - 期内溢利262.5百万元，同比增长36.6%[4][7] - 经调整后期内溢利347.0百万元，同比增长10.7%[4][7] 业务收入 - 电子雾化产品及相关技术服务和特殊用途雾化产品收入2524.1百万元，同比增长21.8%[4][6] - 加热不燃烧产品及技术服务收入664.0百万元，同比增长1324.9%[4][6] - 雾化医疗技术服务收入79.3百万元，同比下降1.7%[4][7] - 自有品牌业务收入588.6百万元，同比增长12.6%[4][7] 收益情况 - 全面收益总额127.9百万元，同比下降38.5%[4]

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 家居板块：智能产品密集发布驱动存量换新需求，板块估值处于底部，地产政策有望催化估值向上，行业整合加速，关注具备高股息安全边际的头部企业 [2][4] - 轻工板块：市场波动下推荐高股息风格布局，以4%股息率为门槛筛选兼具成长性和稳定分红政策的标的 [2] - 造纸板块：浆纸价格触底改善，节后开启提价，中期供求格局有望优化并提升行业盈利中枢 [2] - 出口数据：1-2月轻工出口同比增长18%超预期，多个细分赛道景气度明显修复 [21] - 个股业绩：思摩尔国际雾化主业稳健、HNB业务快速放量；乐舒适作为非洲卫品龙头业绩亮眼、壁垒深厚 [24] 分行业及专题总结 家居行业 - **智能新品驱动换新**：本周顾家家居、慕思股份、喜临门相继发布智能家居新品，紧跟AI趋势进行功能迭代，刺激换新需求 [2][4] - 顾家家居发布智享系列新品，包括赫兹S9智能沙发、月影智能床垫等，产品力全面升级，定位功能化、智能化 [5] - 慕思股份推出鸿蒙智选智能床PROHD，官方售价25999元，通过产品系列化发布实现向产品型转型 [6] - 喜临门推出万元以内高性价比AI床垫呼呼H300和H100，与高端aise宝褓品牌形成产品矩阵，覆盖大众与高端市场 [2][7] - **地产政策与估值修复**：近期上海等地产政策优化，二手房数据改善明显，3月第2周上海二手房成交量达近两年周度最高水平，同比增长9% [8][9] 家居板块估值处于历史底部，机构配置比例低，悲观情绪已充分释放，地产预期扭转有望推动估值修复 [9][10] - **行业整合与高股息标的**：2025年以来行业整合加速，中腰部企业退出，产业资本溢价入股头部企业 [10] 报告建议关注具备高股息安全边际的顾家家居、索菲亚、欧派家居、慕思股份、喜临门 [2][4] - **重点公司观点**： - 欧派家居：坚定大家居发展战略，组织架构调整为以城市为中心的经营模式，控股股东一致行动人增持彰显信心 [28][29] - 索菲亚：推行多品牌策略，整装渠道收入增长，盈峰集团入股体现产业资本认可，推动行业整合 [30][31] - 顾家家居：定位全屋型企业，全球化产能布局应对关税风险，总裁增持及员工持股彰显信心 [33][34][35] - 慕思股份：深耕中高端品牌，合作华为鸿蒙拓宽产品矩阵，加码电商渠道 [38][39] - 喜临门：聚焦床垫赛道，渠道强化零售转型，加快AI床垫等新品推出 [40][41] 轻工高股息标的梳理 - **筛选逻辑**：市场波动剧烈叠加降息预期，以4%股息率为门槛筛选兼具成长性和稳定分红政策的标的 [2] - **重点标的**： - 华旺科技：装饰原纸行业供需有望迎来拐点，公司外销订单旺盛，24年分红率86%，高股息提供估值安全垫 [14] - 永新股份：中高端塑料软包装供应商，绑定一线快消品牌，能够传导原材料价格波动，保持盈利稳定 [15] - 伟易达：港股红利标的，全球儿童电子学习产品龙头，经营稳健，分红意愿强，现金流充裕 [15] - **其他关注**：包装板块的永新股份、紫江企业；地产链的顾家家居、慕思股份、欧派家居、索菲亚、华旺科技；出口板块的伟易达、建霖家居、永艺股份 [2] 造纸行业 - **木浆价格**：海外浆厂控产意愿强烈，外盘报价持续提涨，3月阔叶浆价格提涨20美金至620美金 [16] - **大宗纸**：浆纸系供需触底，箱板瓦楞纸、白卡纸、文化纸节后均发布提价函，纸价有望企稳回升 [17] 中期供求格局有望优化，关注反内卷政策潜在落地及需求边际变化带来的周期弹性 [17] - **重点公司**： - 太阳纸业：产业链一体化布局领先，成本优势显著，浆纸多品种布局对抗周期 [17] - 玖龙纸业：造纸产能超2000万吨，规模效应显著，受益于箱板瓦楞纸行业供需改善 [18] - 博汇纸业：白卡纸优势显著，大股东APP充分赋能 [18] - **特种纸**：自下而上选择供需格局好、Alpha能力强的细分赛道，装饰原纸供需改善确定性高 [19] - 华旺科技：定位中高端装饰原纸，成本优势显著，高分红提供安全边际 [19] - 仙鹤股份：多纸种布局平滑周期，延伸上游打造浆纸一体化 [20] 本周专题：出口数据更新 - **整体表现**：2026年1-2月轻工出口额同比增长18%，超预期，主要因春节错期导致基数偏低及外需偏强 [21] - **高景气赛道**： - 电子雾化：同比增长44% [22] - 卫生陶瓷：同比增长34% [22] - 智能电动床架及零部件：同比增长33% [22] - 生物降解材料及制品：同比增长31% [22] - 充气床垫遮阳产品等塑料制品：同比增长28% [22] - 跑步机等健身产品：同比增长26% [22] - 智能升降桌等人体工学物品：同比增长25% [22] - 休闲椅：同比增长23% [22] 个股业绩更新 - **思摩尔国际**：2025年收入142.56亿元，同比增长20.8%；经调整净利润15.30亿元，同比增长1.3% [24] 面向企业客户业务收入113.44亿元，同比增长21.7%；加热不燃烧业务收入已超12亿元 [24] 雾化主业稳健，HNB业务快速放量构筑第二增长曲线 [24] - **乐舒适**：2025年收入5.67亿美元，同比增长24.9%；经调整净利润1.22亿美元，同比增长24.4% [24] 婴儿护理收入4.46亿美元，同比增长23.1%；女性护理收入0.99亿美元，同比增长27.9% [24][25] 作为非洲卫品龙头，渠道及供应链壁垒深厚，婴儿纸尿裤及卫生巾销量非洲第一 [25]

报告行业投资评级 - **看好** [1] 报告核心观点 - **家居行业智能化加速，驱动存量换新需求**：软体家居头部企业密集发布智能新品，功能迭代刺激换新需求，同时板块估值处于底部，地产政策有望催化估值向上，行业整合加速 [1][2][5] - **轻工高股息标的具备配置价值**：市场波动叠加降息预期，推荐以4%股息率为门槛筛选兼具成长性和稳定分红政策的标的 [2][14] - **造纸行业浆纸价格触底改善，中期格局优化**：浆纸价格触底，节后开启提价，中期供求格局有望优化并提升行业盈利中枢 [2][17] - **轻工出口数据超预期修复**：2026年1-2月轻工出口同比增长18%，多个细分赛道景气度明显修复 [2][22] - **重点公司业绩表现分化，部分企业增长亮眼**：思摩尔国际、乐舒适等公司2025年业绩表现突出，展现出第二增长曲线或深厚的市场壁垒 [2][26] 根据目录分章节总结 1. 本周观点 - **家居**：顾家家居、慕思股份、喜临门本周相继发布智能家居新品，例如慕思股份推出鸿蒙智能床PROHD，售价25999元（上新福利价19999元），喜临门推出万元以内AI床垫呼呼H300（首发价8999元）和H100（首发价7999元），通过产品智能化迭代刺激换新需求 [5][6][7][8] - **地产政策与市场数据改善**：上海“沪七条”等政策降低购房门槛，二手房数据改善明显，2026年3月截至18日上海二手商品房成交16705套，3月第2周成交量达近两年周度最高水平，同比增长9%，政策有望扭转悲观预期，提振家居行业估值 [8][9][10] - **家居板块估值与整合**：家居板块估值处于底部，机构配置比例低，2025年以来行业整合加速，中腰部企业退出，产业资本溢价入股头部企业，推动行业集中化 [11] - **轻工高股息标的梳理**：以4%股息率为门槛筛选标的，包装板块推荐永新股份、紫江企业，地产链推荐顾家家居、慕思股份、欧派家居、索菲亚、华旺科技，出口板块推荐伟易达、建霖家居、永艺股份 [2][11][12][13] - **华旺科技**：装饰原纸供需有望迎来拐点，公司外销订单旺盛，24年分红率86%，高股息提供安全垫 [15] - **永新股份**：中高端塑料软包装供应商，绑定一线快消客户，能传导原材料价格波动，高端功能膜和出口业务打开成长空间 [16] - **伟易达**：全球儿童电子学习产品龙头，经营稳健，分红意愿强，26年将推出AI玩具产品 [16] - **造纸行业**： - **木浆**：海外浆厂控产意愿强烈，外盘报价持续提涨，3月阔叶浆价格提涨20美金至620美金 [17] - **大宗纸**：浆纸系供需触底，节后箱板瓦楞纸、白卡纸、文化纸均发布提价函，纸价有望企稳回升，建议关注太阳纸业、玖龙纸业、博汇纸业 [18][19][20] - **特种纸**：装饰原纸行业26年无新增产能，供需改善确定性高，建议关注华旺科技、仙鹤股份 [20][21] - **本周专题：出口月度数据更新**：2026年1-2月轻工出口额同比增长18%，主要因春节错期及外需偏强，多个细分赛道增速显著，包括生物降解材料及制品（+31%）、充气床垫遮阳产品等塑料制品（+28%）、跑步机等健身产品（+26%）、卫生陶瓷（+34%）、智能电动床架及零部件（+33%）、电子雾化（+44%）、休闲椅（+23%）、智能升降桌等人体工学物品（+25%） [22][24][25] - **个股业绩更新**： - **思摩尔国际**：2025年收入142.56亿元，同比增长20.8%，经调整净利润15.30亿元，同比增长1.3%，其中加热不燃烧业务收入已超12亿元 [26] - **乐舒适**：2025年收入5.67亿美元，同比增长24.9%，经调整净利润1.22亿美元，同比增长24.4%，婴儿纸尿裤及卫生巾销量非洲第一，东非、西非、中非、拉美地区收入均实现快速增长 [26][28] 2. 分行业观点 - **家居行业**：政策推动下地产预期有望改善，带动行业估值从底部修复，存量房翻新需求构筑中长期稳定量，智能家居赛道渗透率提升逻辑下增长韧性更强 [29] - **定制家居**：看好零售能力改善的索菲亚、志邦家居，商业模式持续升级的欧派家居，零售修复的好太太 [29][30] - **欧派家居**：布局多元流量入口，组织架构调整为以城市为中心的经营模式，全面推进大家居转型，控股股东一致行动人计划增持5000万元至10000万元 [32][33] - **索菲亚**：多品牌（索菲亚、司米、华鹤、米兰纳）推行，整装渠道2024年收入22.16亿元（+16.2%），产业资本盈峰集团入股体现认可 [34][35] - **志邦家居**：品类矩阵完善，冲击百亿收入目标，大宗业务收缩聚焦内销零售与海外市场，海外以B、C端业务双核驱动 [36] - **软体家居**：集中度更易提升，看好顾家家居、慕思股份、敏华控股、喜临门 [30] - **顾家家居**：定位全屋型企业，多品类布局，全球化产能布局（越南、墨西哥），总裁增持及员工持股推出，定增盈峰集团彰显信心 [37][38][39] - **敏华控股**：内销聚焦功能沙发，外收购美国品牌Gainline深化全球供应链，加速全球拓展 [40] - **慕思股份**：深耕中高端品牌，合作华为鸿蒙智选，加码电商渠道 [42][43] - **喜临门**：卡位床垫优质赛道，聚焦零售转型，产品推新节奏加快，丰富AI床垫新品 [44][45] - **其他家居公司**：天安新材持续推进泛家居业务，收购设计院完善装配式整装产业链，并拓展机器人电子皮肤业务 [46][48][49] - **轻工消费**：长期护城河优势仍在，产品结构升级与渠道优化提供新增长曲线 [52] - **百亚股份**：核心五省优势稳固，全国化扩张快速推进，电商策略纠偏注重利润，2026年有望减亏贡献弹性 [53] - **登康口腔**：冷酸灵品牌积淀深厚，电商快速发力，推动产品结构升级 [54] - **公牛集团**：电连接产品结构升级，智能电工照明品类改革，新能源业务渠道扩张产品扩充，国际化成为中长期增长极 [55][57] - **晨光股份**：零售大店业务（九木）与潮玩子公司奇只好玩联合营销，传统核心业务出海空间广阔，科力普业务净利率稳步提升 [57][58] - **倍加洁**：口腔护理优质代工标的，拓展新品类，收购善恩康布局益生菌赛道，收购薇美姿股权补齐品牌端能力 [59][60] - **潮宏基**：持续推动渠道变革，加大加盟店扩张力度，产品结构优化升级带动收入高增，25Q3净利润同比增长86.8% [61][62] 3. 本周跟踪数据更新 - **重点公司估值表**：报告列出了包括欧派家居、索菲亚、顾家家居、慕思股份、敏华控股等在内的重点公司估值数据 [50][51]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：思摩尔国际（电子雾化设备制造商）[1] * 行业：电子雾化行业（包括加热不燃烧HNB、雾化电子烟）、医疗/美容雾化、仿制药[2][3] 核心观点与论据 **2025年业绩表现** * 总收入同比增长20.8%[3] * 净利润10.62亿元，同比下滑18.5%[3] * 经调整净利润15.3亿元，同比增长1.3%实现转正[3] * To B业务收入同比增长21.7%，其中HNB业务收入12.87亿元，略高于12亿元指引[2][4] * To B业务中，欧洲雾化业务收入57.7亿元，同比增长18.5%[2][4] * To B业务中，美国雾化业务收入40.72亿元，同比增长2.1%实现转正[2][4] * 自有品牌业务收入同比增长17.6%[4] * 成熟的雾化电子业务贡献了近20亿元的利润[3] * 业绩拖累主要源于新兴业务（医疗雾化、美容雾化）投入期及约5亿元股权激励费用[2][3] **2026年业绩预期** * 总收入预期实现双位数同比增长[2][3] * 雾化电子业务收入预计双位数增长，主要由欧洲市场驱动[3] * HNB业务收入目标20亿元以上，较2025年12.87亿元增长超过55%[2][3] * HNB业务出货量目标70亿支以上，中短期目标200亿支[2][3] * 经调整净利润保守预期15-16亿元，与2025年15.3亿元持平[2][3] * 利润增速滞后于收入增速，核心拖累为新兴业务确定性投入及传思生物在美国提交复杂仿制药申请的前期费用[2][3] **市场预期与估值** * 市场核心预期聚焦HNB业务的增长潜力和带动作用[2][6] * 新业务（HNB、医疗/美容雾化）仍处投入期，业绩贡献难评估，市场存在估值困惑[6] * 需密切观察HNB业务的发展速度、增长情况及利润兑现能力[2][6] * 截至2026年3月18日，公司市值552亿人民币[2][6] * 以2026年经调整净利润预期15.5亿元计算，对应市盈率约为34倍[2][6] 其他重要内容 * 2025年下半年，To C业务收入同比增长20%，To B业务同比增长22%，环比一季度增速均有所提升[4][5]

公司近期动态与财务表现 - 公司在12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元 [1] - 公司在12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元 [1] - 两日回购后，受托人持有股份占总股本比例从1.2853%升至1.5457% [1] - 2025年第三季度营收约41.97亿元人民币，创历史新高，同比增长27.2% [1] - 2025年第三季度经调整净利润约4.44亿元人民币，同比增长4.0% [1] - 期间费用增速低于收入增速，费用管控优异 [1] 业务驱动因素与市场地位 - 季度营收增长主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧新品 [1] - 全球监管趋严加速不合规产品出清，公司作为合规龙头享受政策红利 [1] - 电子雾化业务实现稳健增长 [1] - 旗舰新品带动自有品牌业务市场份额提升 [1] - 公司是全球电子雾化龙头，坚持研发加码与技术引领 [2] 未来展望与机构预测 - 预计2025年营业收入为141.08亿元人民币，同比增长19.57% [2] - 预计2026年营业收入为167.17亿元人民币，同比增长18.50% [2] - 预计2027年营业收入为198.67亿元人民币，同比增长18.84% [2] - 预计2025年净利润为10.43亿元人民币，同比增长-19.93% [2] - 预计2026年净利润为19.31亿元人民币，同比增长85.12% [2] - 预计2027年净利润为27.26亿元人民币，同比增长41.14% [2] - 公司未来发展潜力清晰可期，得益于监管加强、新业务拓展及大额回购彰显的信心 [2]

投资评级与核心观点 - 报告对思摩尔国际的投资评级为“买入-A”，并维持该评级 [6] - 报告给予思摩尔国际6个月目标价为16.80港元，以2026年1月27日10.66港元的股价计算，潜在上涨空间约为57.6% [4][6] - 报告核心观点认为，思摩尔国际作为全球电子雾化龙头，坚持研发与技术引领，受益于全球监管趋严加速不合规产品出清，以及加热不燃烧（HNB）新业务的持续拓展，未来发展潜力清晰可期 [4] 近期经营与财务表现 - 2025年第三季度，公司营收约人民币41.97亿元，创历史新高，同比增长27.2% [3] - 2025年第三季度，公司经调整净利约4.44亿元，同比增长4.0% [3] - 2025年第三季度业绩亮眼主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧（HNB）新品，同时全球监管趋严使公司作为合规龙头享受政策红利，电子雾化业务稳健增长 [3] - 公司旗舰新品带动自有品牌业务份额提升，且剔除股份支付后的期间费用增速低于收入增速，费用管控优异 [3] 公司行动与市场信心 - 公司于12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元；于12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元，两日合计耗资近2亿港元 [2] - 此次回购后，受托人持有的股份占公司总股本的比例从1.2853%上升至1.5457% [2] - 连续大额回购彰显了管理层对公司价值和未来业务增长的长期信心 [2] 财务预测 - 报告预测思摩尔国际2025-2027年营业收入分别为141.08亿元、167.17亿元、198.67亿元，同比增长19.57%、18.50%、18.84% [4] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年净利润分别为10.43亿元、19.31亿元、27.26亿元，同比增长-19.93%、85.12%、41.14% [4] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.17元、0.31元、0.44元 [5] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年市盈率（PE）分别为63.16倍、34.12倍、24.17倍 [4][5] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年毛利率分别为43.67%、45.18%、44.56% [10] - 报告预测思摩尔国际2025-2027年净利率分别为7.40%、11.55%、13.72% [5][10] 估值与市场数据 - 报告基于2026年48倍市盈率（PE）的估值，得出目标价15.00元人民币，按1.12的汇率换算为16.80港元 [4] - 截至2026年1月27日，公司总市值为66,030.74百万港元，总股本为6,194.25百万股 [6] - 公司过去12个月股价区间为9.74港元至23.46港元 [6]

核心观点 - 国投证券维持思摩尔国际“买入”评级，认为其作为全球电子雾化龙头，受益于监管趋严及新业务拓展，未来发展潜力清晰可期，并给予2026年48倍市盈率，对应目标价16.80港元 [1] 财务表现与预测 - 2025年第三季度营收创历史新高，达人民币41.97亿元，同比增长27.2% [2] - 2025年第三季度经调整净利润约人民币4.44亿元，同比增长4.0% [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为人民币141.08亿元、167.17亿元、198.67亿元，同比增长率分别为19.57%、18.50%、18.84% [1] 业务驱动因素 - 2025年第三季度业绩亮眼，主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧新品，带动该业务持续放量 [2] - 全球监管趋严加速不合规产品出清，公司作为合规龙头充分享受政策红利，电子雾化业务实现稳健增长 [2] - 旗舰新品带动公司自有品牌业务市场份额提升 [2] 公司治理与信心 - 公司于12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元；于12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元，两日合计耗资近2亿港元 [1] - 此次大额回购后，受托人持有股份占公司总股本比例从1.2853%上升至1.5457% [1] - 连续大额回购彰显了管理层对公司价值和未来业务增长的长期信心 [1] 运营效率 - 2025年第三季度，剔除股份支付后的期间费用增速低于收入增速，显示公司费用管控优异 [2]

投资评级与核心观点 - 国投证券维持思摩尔国际“买入”评级，认为其作为全球电子雾化龙头，坚持研发与技术引领，未来发展潜力清晰可期 [1][8] - 全球主要市场监管趋严加速不合规产品出清，公司作为合规龙头享受政策红利，同时新业务持续拓展 [1][3][9] - 该行给予公司2026年48倍市盈率估值，对应目标价为16.80港元 [1][8] 财务表现与业绩预测 - 2025年第三季度营收创历史新高，达到约人民币41.97亿元，同比增长27.2% [3][9] - 第三季度经调整净利润约人民币4.44亿元，同比增长4.0% [3][9] - 剔除股份支付后的期间费用增速低于收入增速，显示费用管控优异 [3][9] - 预计2025至2027年营业收入分别为人民币141.08亿元、167.17亿元、198.67亿元，同比增长率分别为19.57%、18.50%、18.84% [1][8] 业务增长驱动因素 - 第三季度业绩亮眼主要受益于战略客户在全球主要市场成功推出加热不燃烧（HNB）新品，该业务持续放量反馈积极 [3][9] - 全球监管趋严背景下，电子雾化业务实现稳健增长 [3][9] - 旗舰新品的推出带动了公司自有品牌业务的市场份额提升 [3][9] 公司回购与信心彰显 - 公司于12月11日以均价12.26港元/股回购814万股，耗资9977万港元；12月12日以均价12.48港元/股回购799万股，耗资9976万港元，两日合计耗资近2亿港元 [2][8] - 此次回购后，受托人持有的股份占公司总股本比例从1.2853%上升至1.5457% [2][8] - 连续大额回购彰显了管理层对公司价值和未来业务增长的长期信心 [2][8]