公司业绩表现 * 公司为雾芯科技（物芯科技），行业为电子雾化及新型烟草 [1] * 2025年第三季度净营收达人民币11亿元，同比增长49%，环比增长28% [2][3] * Non-GAAP经营利润连续8个季度为正，达人民币1.88亿元，Non-GAAP经营利润率同比提升6个百分点 [2][3] * 毛利率同比提升4个百分点，环比提升3.7个百分点 [3] * 业绩增长得益于行业领先的产品组合、国际市场的卓越执行力以及中国内地市场的逐步复苏 [3] 国际市场战略与成果 * 亚洲市场通过爆品推出和有效的本地运营实现强劲的内生增长 [2][4] * 对欧洲一家头部电子雾化企业进行战略投资，并自2025年6月起并表，贡献了可观收益 [2][4] * 英国市场在一次性产品禁令后，通过推动消费者转向可重复使用、可持续产品，并辅以稳健零售运营，在行业收缩背景下保持营收增长 [2][4] * 利用欧洲被投资公司的本土专业能力推动渠道拓展与产品本地化，并评估进一步的战略投资机会以加速多元化 [8] 区域市场发展情况 * 中国内地市场监管执法力度显著增强，海关监管强化遏制了出口产品非法回流现象 [2][5] * 亚太地区通过具有创新设计和用户吸引力的新产品脱颖而出 [5] * 欧洲市场因其成熟监管体系和用户群体，为公司提供了未来机遇 [5] 产品研发与未来策略 * 研发重点包括产品口味还原度、设备设计的人体工学合理性及整体美学表现，通过技术优化提升产品性能 [6] * 借助本地化口味组合响应各市场特定需求 [6] * 对于2026年收入展望，公司将审慎地有选择性扩大品牌版图，确保监管明朗度和市场成熟度到位，保持稳健策略 [6] * 现代口含类业务是新型烟草领域增长最快的细分品类之一，公司已推出超薄、快速吸收口溶膜产品并获得业内认可，正逐步在不同市场推出，但对短期收入预期保持审慎 [9] 渠道创新与运营 * 在亚洲市场，公司采用加盟零售店模式进行渠道创新，为加盟门店提供装修补贴以统一零售品牌形象 [7] * 2025年，该模式在一个东亚国家吸引超过450家合作门店参与，带动可观收入增长，并强化了品牌影响力及渠道管理能力 [2][7] * 对欧洲被投资公司的整合重点在于保持其品牌资产与运营实力，将其业务转换为多品牌零售分销平台，并利用供应链与资本优势提升效率 [8]

财务业绩表现 - 第三季度净营收为人民币11.293亿元（1.586亿美元），同比增长49.3%，环比增长28.3% [1] - 经调整净利润为人民币2.954亿元（4150万美元），同比增长12.1% [1] - 毛利率从2024年同期的27.2%提升至2025年第三季度的31.2% [1] 业务增长驱动力 - 国际业务营收贡献高达72%，是推动业绩的核心力量 [1] - 欧洲市场的高回报投资和现有国际市场份额提升促进了增长 [1] - 中国内地业务呈现稳步复苏态势 [1] 战略与运营亮点 - 在国际市场加大对零售网络的投入并推出本地化产品，巩固了在亚太及欧洲重点市场的领先地位 [1] - 公司自主研发的口溶膜产品已在英国率先上市，标志着产品多元化迈出重要一步 [1] 财务状况与股东回报 - 公司财务状况稳健，为持续的股东回馈奠定了基础 [1] - 截至目前，公司已通过股份回购和现金分红累计向股东返利超5亿美元 [1]

核心财务业绩 - 2026财年第一季度收入为3040万美元，较2025财年同期的3930万美元下降22.8% [1][3] - 毛利为510万美元，低于去年同期的770万美元，毛利率从19.5%降至17.0% [1][4] - 总运营费用为780万美元，较去年同期的1290万美元大幅下降39% [1][2] - 净亏损为330万美元，较去年同期的560万美元有所收窄，每股亏损从0.10美元改善至0.06美元 [1][4][17] 运营效率与成本控制 - 净应收账款从2025财年第一季度的6240万美元降至4450万美元，降幅约29%，反映营运资金管理改善 [2][3] - 成本优化举措成效显著，运营费用的大幅下降直接得益于对成本控制的严格执行 [2][3] - 截至2025年9月30日，公司持有现金及现金等价物2270万美元，营运资金为930万美元 [4] 非GAAP财务指标 - 2026财年第一季度非GAAP息税折旧及摊销前利润约为60万美元，相比去年同期的约9.5万美元有显著提升 [2][7] - 对GAAP净亏损的调整项目包括信用损失费用、基于股份的薪酬等非现金或非经常性项目 [7][8][10] 战略进展与业务发展 - 公司采取以质量优先而非数量优先的策略，尽管收入下降，但运营方面改善显著 [2] - 合资公司IKE Tech正与欧洲、东南亚及中东监管机构合作，推动年龄验证技术成为强制性标准 [3] - 正与多家大型及中型烟草公司就下一代电子雾化设备的G-Mesh技术解决方案进行深入洽谈，目标在未来数月内达成授权或合作协议 [3] - 马来西亚制造工厂的建设进展顺利，公司期待在2026财年加快投产步伐 [3] 资产负债表概览 - 截至2025年9月30日，公司总资产为9644.64万美元，较2025年6月30日的1.02亿美元有所下降 [15] - 流动资产总额为7512.77万美元，主要包括现金及现金等价物2265.91万美元和应收账款净额4452.28万美元 [15] - 股东权益总额为负176.89万美元，主要由于累计亏损5132.41万美元 [15]

核心观点 - 公司三季度营收创历史新高，达41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5% [1] - 尽管归母净利润同比有所下降，但剔除股权激励费用影响后，净利润实现同比增长 [1] - 行业景气度上行趋势得到验证，公司作为加热不燃烧产业链核心供应商，技术护城河深厚，增长路径清晰 [1][2] 财务表现 - 2025年第三季度归母净利润为3.17亿元，同比减少16.4%，环比增加5.7% [1] - 剔除股权激励费用后，净利润同比增长4.0%，环比增长4.8% [1] - 利润增长主要得益于收入和毛利额增长、费用控制有效以及其他收入增加 [1] - 研究员上调公司盈利预测，预计2025至2027年归母净利润分别为10.3亿元、19.4亿元、25.4亿元 [1] 业务分析 - OEM业务及自有品牌收入同比和环比均实现增长 [2] - 加热不燃烧业务产品出货量大幅增加，得益于全力支持战略客户全球市场扩张 [2] - 雾化业务受益于全球主要国家对不合规产品监管加强，公司支持客户推出新型合规产品 [2] - 开放式电子烟业务因旗舰系列新品迭代成功，推动品牌市场份额持续提升 [2] 行业趋势与公司前景 - 传统雾化业务有望继续受益于美欧监管环境变化，合规经营下份额提升可期 [2] - 战略客户英美烟草的新一代加热不燃烧产品Glo Hilo市场反馈优异，渠道推力加码 [2] - 公司助力客户于2025年9月在日本全国范围推广产品，并计划在2025年下半年扩展至更多核心市场 [2] - 公司已开发多个解决用户痛点的技术平台，正与伙伴合作加速商业化 [2] 估值与投资建议 - 考虑行业平均估值、公司技术护城河及成长空间，给予公司2025年110倍市盈率 [1] - 对应目标价为19.87港元 [1] - 投资建议维持“增持”评级 [1]

核心观点与财务预测 - 国泰海通维持思摩尔国际“增持”评级，给予2025年110倍市盈率，对应目标价19.87港元 [1] - 上调公司盈利预测，预计2025至2027年归母净利润分别为10.3亿元、19.4亿元、25.4亿元 [1] 三季度经营业绩 - 2025年第三季度营收达41.97亿元，创历史新高，同比增长27.2%，环比增长27.5% [1] - 第三季度归母净利润为3.17亿元，同比下降16.4%，环比上升5.7% [1] - 剔除股权激励费用影响后，第三季度净利润同比增长4.0%，环比增长4.8% [1] - 利润增长得益于收入和毛利额增长、费用增速低于收入以及其他收入增加 [1] 分业务表现 - OEM业务及自有品牌收入同比和环比均实现增长，其中加热不燃烧（HNB）和雾化业务同环比均录得增长 [2] - HNB业务因全力支持战略客户全球市场扩张，产品出货量大幅增加 [2] - 雾化业务受益于全球主要国家对不合规产品监管加强，公司支持更多客户推出新型合规产品 [2] - 开放式电子雾化设备（APV）业务因上半年推出的旗舰系列新品迭代成功，消费者基数扩大，推动市场份额提升 [2] 行业趋势与增长动力 - 传统雾化业务有望继续受益于美国和欧洲监管环境变化，合规经营主导下市场份额提升可期 [3] - 战略客户英美烟草的新一代HNB产品Glo Hilo市场反馈优异，渠道推力逐步加码 [3] - 公司助力客户于2025年9月在日本全国范围推广产品，并计划在2025年下半年扩展至更多核心市场 [3] - 公司已开发多个解决用户痛点的技术平台，正与伙伴合作加速商业化，业务成长路径清晰 [3]

财务表现 - 2025年前三季度公司总收入为102.10亿元，同比增长21.8%，净利润为11.31亿元，同比下降14.6% [1] - 2025年第三季度公司收入为41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5%，净利润为3.17亿元，同比下降16.4%，环比增长5.7% [1] - 2025年第三季度经调整净利润为4.44亿元，同比增长4.0%，环比增长4.8%，经调整净利率为10.6%，同比下降2.4个百分点 [1] 业务运营 - 雾化电子业务持续修复，自有品牌实现稳健增长，得益于新品迭代成功和本地化营销 [1] - 代工业务同比快速增长，美国市场因加大对违法产品的查处力度，公司业务在恢复中，欧洲市场在一次禁令后推出新型产品并开发新增客户，收入增速较快 [1] - 加热不燃烧业务与英美烟草合作的新品glo Hilo于9月在日本全国上市，终端和客户反馈良好，10月进入波兰，今年将进入意大利 [2] - 公司打造加热不燃烧技术平台，推进多技术路线研发迭代，积极拓展新产品和新客户 [2] 未来展望 - 随着新产品和加热不燃烧业务放量，公司毛利率有望持续提升 [1] - 短期加热不燃烧器具出货量占比较大，未来随着烟支出货量爬坡，有望释放利润弹性 [2] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为13.3亿元、22.2亿元、28.9亿元 [2]

投资评级 - 报告对思摩尔国际的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][8] 核心观点 - 报告认为思摩尔国际作为全球雾化科技龙头，电子雾化业务受益于欧美政策和执法趋严而触底回升，HNB业务通过独家绑定英美烟草打造第二增长曲线，雾化医疗和美容等业务多元发展 [8] - 公司2025年第三季度收入实现快速增长，利润增速转正，未来随着新产品和HNB业务放量，毛利率有望持续提升 [8] - HNB新品glo Hilo已逐步推广，终端和客户反馈良好，未来随着烟支出货量爬坡，有望释放利润弹性 [8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度收入为102.10亿元，同比增长21.8%；净利润11.31亿元，同比下降14.6%；经调整净利润11.82亿元，同比增长0.1% [8] - 2025年第三季度单季收入41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5%；净利润3.17亿元，同比下降16.4%，环比增长5.7%；经调整净利润4.44亿元，同比增长4.0%，环比增长4.8% [8] - 2025年第三季度经调整净利率为10.6%，同比下降2.4个百分点 [8] 业务板块分析 - **雾化电子业务持续修复**：自有品牌同比实现稳健增长，得益于新品迭代成功和本地化营销；代工业务同比快速增长，美国市场因加大对违法产品的查处力度而业务恢复，欧洲市场在一次性禁令后推出新产品并开发新客户，收入增速较快 [8] - **HNB业务稳步推进**：与英美烟草合作的HNB新品glo Hilo于9月在日本全国上市，10月进入波兰，今年将进入意大利；公司正打造HNB技术平台，推进多技术路线研发迭代，积极拓展新产品和新客户 [8] 盈利预测与估值 - 报告维持公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为13.3亿元、22.2亿元、28.9亿元，同比增长率分别为2.11%、66.75%、30.37% [1][8] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.21元、0.36元、0.47元 [1][8] - 对应2025-2027年的预测市盈率分别为67倍、40倍、31倍 [1][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为137.22亿元、161.66亿元、183.95亿元，同比增长率分别为16.30%、17.81%、13.79% [1][8] 财务数据摘要 - 公司2024年营业总收入为117.99亿元，归母净利润为13.03亿元 [1] - 截至报告日，公司收盘价为15.77港元，港股流通市值为891.77亿港元 [5] - 公司每股净资产为3.62元，资产负债率为17.88% [6]

公司财务表现 - 公司2025年第三季度收入达人民币41.97亿元，创单季度收入历史新高[1] - 季度收入较上年同期增长约27.2%，较本年第二季度增长约27.5%[1] - 面向企业客户业务及自有品牌业务收入同比及环比均实现满意增长[1] 企业客户业务 - 加热不燃烧业务及电子雾化业务同比及环比均录得健康增长[1] - 加热不燃烧业务因支持战略客户在全球主要市场推出新品，产品出货量大幅增加，带动收入同比环比快速增长[1] - 电子雾化业务受益于全球主要国家监管加强，公司支持客户推出新型合规产品，助力收入同比环比保持增长[1] 自有品牌业务 - 本年度上半年推出的旗舰系列新品迭代成功，消费者基数继续扩大[1] - 公司加强本地化运营，在重点市场加大符合当地特色的营销投入，推动品牌市场份额持续提升[1] - 自有品牌业务收入同比实现健康增长[1] 资本市场反应 - 公司股价绩后高开4%，截至发稿涨4.3%，报16港元[1] - 成交额为534.4万港元[1]

公司股价表现 - 思摩尔国际绩后股价高开4% 截至发稿涨4 3%至16港元 成交额534 4万港元[1] 公司财务业绩 - 公司截至2025年9月30日止三个月收入达约人民币41 97亿元 创单季度收入历史新高[1] - 季度收入较上年同期增长约27 2% 较本年第二季度增长约27 5%[1] - 面向企业客户业务及自有品牌业务收入同比及环比均实现满意增长[1] 企业客户业务表现 - 加热不燃烧业务及电子雾化业务同比及环比均录得健康增长[1] - 加热不燃烧业务因支持战略客户在全球更多主要市场成功推出新品 产品出货量大幅增加 带动收入同比及环比快速增长[1] - 电子雾化业务受益于全球主要国家对不合规产品监管持续加强 公司支持更多客户推出新型合规产品 助力收入同比及环比保持增长[1] 自有品牌业务表现 - 本年度上半年推出的旗舰系列新品迭代成功 消费者基数继续扩大[1] - 公司加强本地化运营 在重点市场加大符合当地特色的营销投入 推动品牌市场份额持续提升 带动自有品牌业务收入同比实现健康增长[1]

财务业绩 - 本季度收入达到约人民币41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5% [1] - 本季度经调整期内溢利约为人民币4.44亿元，同比增长4.0%，环比增长4.8% [1] 企业客户业务 - 加热不燃烧业务受益于支持战略客户在全球主要市场推出新品，出货量大幅增加，实现同比和环比增长 [1] - 电子雾化业务得益于对不合规产品监管加强，公司支持客户推出新型合规产品，实现同比和环比增长 [1] 自有品牌业务 - 上半年旗舰系列新品迭代成功，消费者基础扩大，带动收入健康增长 [1] - 本地化运营和营销投入增加，促进了自有品牌业务的增长 [1] 盈利增长驱动因素 - 收入和毛利额增长是经调整期内溢利增长的原因之一 [1] - 期间费用增长率低于收入增长率，促进了利润增长 [1] - 其他收入及收益增加也对利润增长有所贡献 [1]