Nestled in the heart of Bangkok’s Chinatown, the Ong Ang Canal served as a vital trade artery in the 18th century. Over time, it became heavily polluted, and even earned a reputation as the city’s dirtiest canal. Last month, as part of a broader government effort to revitalize the canal, Siam Cement Group (SCG), Thailand’s oldest cement firm, unveiled the country’s first 3D-printed pedestrian bridge across its waters. The bridge is part of SCG’s drive to bring new construction materials to Southeast Asi ...

Besides, selling in financial, bank and consumption stocks amid ongoing weakness in the rupee also added to the pressure in the markets.Photograph: Francis Mascarenhas/ReutersKey PointsICICI Bank, Trent, Bharat Electronics, Axis Bank, HDFC Bank, Larsen & Toubro, State Bank of India and Maruti were among the biggest laggardsEternal, UltraTech Cement, InterGlobe Aviation and Reliance Industries were among the gainersWeak rupee and uncertainties over trade ties may prolong volatilityStock market benchmarks end ...

行业与公司 * 报告为高盛发布的《中国基础材料监测》月度报告，时间为2026年1月，主题为“高商品价格下的需求抑制”[1] * 报告基于对超过60位行业联系人的专有调查，覆盖下游行业（汽车/电动车、家电、机械、电池、太阳能、正极材料、房地产开发商）以及基础材料生产商（钢厂、铁矿石贸易商、水泥、预拌混凝土和玻璃生产商、金属加工商、箱板纸生产商、煤炭生产商和发电企业、行业协会）[13] * 报告详细覆盖了钢铁、煤炭、水泥、铝、铜、锂、造纸等多个基础材料行业，并包含了对相关上市公司的估值与评级摘要[8][9] 核心观点与论据 **1 总体需求趋势：季节性趋弱，高价格抑制部分需求** * 截至1月中旬，终端用户订单趋势基本符合历史季节性规律，但太阳能和机械领域偏弱，电池领域强劲[1][14][16] * 金属价格飙升已导致下游需求出现显著变化，在消费电子、硬件制造商、电网用铜缆、铝工业和建筑领域，导致订单减弱或延迟、金属库存上升，并可能使春节假期延长[1][16] * 在需求强劲或供应结构较好的领域，已开始尝试提价，如太阳能组件、空调、LFP正极材料和电芯[1][16] * 在所有大宗商品中，铜和纸的需求较弱，其他大多遵循季节性趋势[1][16] * 高频数据显示，1月前两周，中国水泥和建筑钢材需求同比降低1-9%，铝和铜需求同比降低3-10%，而板材钢需求同比增长3%[1][16] **2 订单与库存调查结果** * **订单趋势**：1月份下游订单环比略有回升，19%的受访者预计订单环比改善（12月为11%），52%预计环比下降（12月为50%）[15][17]。基础材料订单趋势走软，仅6%的受访者预计订单环比改善（12月为14%），58%预计下降（12月为61%）[17] * **分行业订单**：预计订单改善的受访者比例，煤炭为0%（12月为0%），钢铁为0%（12月为0%），建筑材料为17%（12月为20%），基本金属加工/贸易商为0%（12月为0%），箱板纸为33%（12月为33%）[17] * **季节性评估**：12%的受访者认为趋势强于正常季节性，60%认为正常，29%认为弱于正常季节性（主要集中在铜和纸）[17] * **库存水平**：截至1月中旬，煤炭、钢材、氧化铝、铝、纸、产成品库存高于正常水平；铁矿石、冶金煤、废纸箱（OCC）库存处于正常水平；铜、建筑材料库存低于正常水平[18][19][20] * **库存变动方向**：成品钢、铝、铜、箱板纸、总体下游产品库存正在上升；建筑材料库存正在下降；氧化铝、煤炭库存保持稳定[20] **3 分行业核心动态** * **钢铁**： * 需求：多数钢厂1月订单环比下降，符合季节性。高频数据显示1月前两周建筑钢材需求同比降9.0%，板材需求同比增3.5%[83]。钢厂反馈汽车/电动车、家电和基础设施领域季节性疲软[84] * 供应与出口：1月生产计划大多环比持平[85]。多数钢厂目标在2026年维持当前高出口水平或实现增长[84] * 库存与利润：截至1月9日，钢厂成品钢材库存为390万吨，环比持平[85]。单位毛利润为80-85元/吨（国内销售），高于12月的0-40元/吨；出口利润为80-90元/吨[85] * **煤炭**： * 供应：持续的产能自律[1][16] * 库存：高于正常水平（净22%受访者），且稳定[20] * 价格与利润：近期利润率/价格保持稳定[1][16] * **水泥**： * 需求：1月前两周需求同比降低1-9%[1][16] * 供应：持续的产能清理反馈[1][16][19] * 价格与利润：近期利润率/价格保持稳定[1][16] * **铝**： * 需求：对高价格的温和需求反应。1月前两周需求同比降低3-10%[1][16] * 库存：高于正常水平（净13%受访者），且正在上升[20] * 价格与利润：近期利润率/价格改善[1][16] * **铜**： * 需求：高价格下需求显著恶化。1月前两周需求同比降低3-10%[1][16]。需求弱于正常季节性[17] * 库存：低于正常水平（净25%受访者），但正在上升[20] * 价格与利润：近期利润率/价格改善[1][16] * **锂**： * 需求：强劲[1][16] * 价格传导：高价格在强劲需求下得到部分传导[1][16] * 价格与利润：近期利润率/价格改善[1][16] * **造纸**： * 需求：较弱，且尚未出现春节前补库存迹象[1][16][17] * 库存：箱板纸库存高于正常水平（净50%受访者），且正在上升[20] **4 下游需求快照数据** * **基础设施**：2025年1-11月固定资产投资（不含水电供应）同比下降1.1%，隐含11月单月下降9.7%[38][39]。传统项目在总投资中占比仍低，但2025年第四季度绝对投资额同比上升[42]。地方政府再融资债券和专项债券发行在年底处于最低水平[40][41]。2026年1月建设项目开工率保持低迷[43][44] * **房地产**： * 销售：2025年1-11月住宅销售面积同比下降8.1%，11月单月下降18.6%[47][48] * 新开工：2025年1-11月新开工面积同比下降20.5%，11月单月下降27.6%[49][50] * 施工：截至2025年11月，施工面积同比下降9.6%，减少6.99亿平方米[51][52] * 竣工：2025年1-11月竣工面积同比下降18.0%，11月单月下降25.4%[53][54] * **传统制造**： * 白色家电：2025年1-11月产量同比增长2.7%，但11月单月下降7.4%[56][57] * 空调：2025年1-11月产量同比增长1.4%，但11月单月下降23.4%[60][64] * 汽车：2025年1-11月产量同比增长9.8%，11月单月增长2.4%[58][59] * 机床：2025年1-11月产量同比增长11.7%，但11月单月下降1.1%[61][62] * **先进制造**： * 太阳能：2025年1-11月新增装机量同比增长33%，但11月单月下降12%[65][66] * 新能源汽车：2025年1-11月产量同比增长31.1%，11月单月增长20.0%[69][73] * 电网投资：2025年1-11月同比增长5.9%，但11月单月下降1.0%[67][68] * 电动车电池：2025年1-11月产量同比增长51.9%，11月单月增长55.0%[70][71] * **电力、运输与出口**： * 发电量：2025年1-11月同比增长3.4%，11月单月增长2.7%[78][82] * 货运量：2025年1-11月同比增长5.0%，11月单月增长9.0%[74][75] * 出口量（同比增速）：挖掘机、空调和新能源汽车的月度出口增速数据在图表中展示[79][80] 其他重要内容 * **商品价格预测**：报告提供了详细的基准商品价格预测（全球及中国），包括基本金属、大宗商品和能源商品，涵盖历史数据及至2028年的预测[11] * **供应端表现分化**：供应端工作表现不一，水泥产能清理反馈一致，煤炭产能自律持续，但钢铁生产控制乏力[1][16] * **钢厂原材料**： * 需求与平衡：港口铁矿石日均疏港量达337万吨/天。截至1月9日当周，生铁日均产量230万吨/天，同比增2.0%，环比持平。钢厂评论铁矿石市场因季节性需求而宽松[98] * 库存：钢厂铁矿石和冶金煤库存保持低位或处于正常水平，基于反馈，季节性补库将有限[99] * 贸易商观点：贸易商交易量环比稳定，价格预期目前为95-110美元/吨（此前为100-110美元/吨）。贸易商评论西芒杜项目2026年发货量预计为1000-1500万吨，低于此前预期的2000-2500万吨[99] * **数据来源与披露**：报告数据来源于公司数据、CEIC、Datastream、高盛全球投资研究专有调查等[5][34]。报告包含利益冲突披露和免责声明[5]

本报讯 记者1月16日从安徽省工业和信息化厅获悉，"十四五"以来，我省采取优化产能结构、推动行业 绿色转型和提升资源利用效率一系列综合措施，累计淘汰退出日产4500吨以下水泥熟料生产线35条，生 产线数量减少30%。 建材产业是安徽省具有竞争优势的传统产业，形成了水泥、玻璃两个千亿级细分产业。 （来源：新安晚报） 转自：新安晚报 近日印发的《安徽省建材产业优化升级实施方案》提出，到2027年，全省建材产业营收规模达到2700亿 元，培育先进级以上智能工厂20家、省级以上绿色工厂50家，水泥、平板玻璃等行业完成超低排放改 造，落后产能全面退出。新安晚报 安徽网 大皖新闻记者 赵明玉 ...

市场整体表现 - 印度股市基准指数Sensex和Nifty在周三延续跌势 主要受IT 消费和部分银行蓝筹股疲软以及地缘政治紧张局势升级影响 [1] - 30股BSE Sensex指数下跌244.98点 跌幅0.29% 收于83,382.71点 日内曾下跌442.49点 跌幅0.52% 至83,185.20点 [4] - 50股NSE Nifty指数下跌66.70点 跌幅0.26% 收于25,665.60点 [4] 板块与个股表现 - 下跌板块及个股：IT 消费和部分银行蓝筹股表现疲软 其中塔塔咨询服务 亚洲涂料 马鲁蒂铃木 太阳制药 印度斯坦联合利华 ICICI银行 Kotak Mahindra银行 Tech Mahindra银行 HDFC银行 以及 Larsen & Toubro 是Sensex成分股中跌幅最大的公司 [4] - 上涨个股：塔塔钢铁 NTPC Axis银行 以及UltraTech水泥是Sensex成分股中的上涨者 [6] 资金流动情况 - 外国机构投资者在周二抛售了价值1499.81亿印度卢比的股票 [6] - 国内机构投资者在周二购买了价值1181.78亿印度卢比的股票 [6] 外部市场与关联资产 - 亚洲市场表现不一：韩国Kospi指数 日本日经225指数和香港恒生指数收高 而上证综合指数收低 [6] - 全球石油基准布伦特原油价格下跌0.99% 至每桶64.82美元 [7] 影响市场的其他因素 - 持续的外国资金外流和新的关税相关不确定性也令投资者感到不安 [3]

核心观点 - 预计印度Nifty 50指数公司在2026财年第三季度（Q3FY26）盈利将同比增长8%，而Motilal Oswal Financial Services (MOFSL)研究覆盖的公司整体盈利预计将大幅增长25% [12] - 剔除金融板块后，MOFSL覆盖公司和Nifty 50的Q3FY26盈利预计分别增长19%和9% [1][12] - 剔除金属和石油天然气板块后，盈利增长显示出更广泛的行业基础，MOFSL覆盖公司和Nifty 50预计分别增长14%和11% [1][12] - 尽管面临外部挑战，公司对2026年印度股市前景持乐观态度，认为国内刺激措施将开始全面发力 [10][12] 季度盈利预期 (Q3FY26) - **主要增长驱动行业**： - 石油天然气行业利润预计同比增长25% [1][12] - 金融板块中，非银行金融公司（NBFC）的贷款业务预计引领增长，增幅达26% [1][12] - 汽车行业盈利预计增长25% [2][12] - 金属行业盈利预计增长15% [2][12] - 电信行业利润预计在Q3FY25低基数上跃升2.6倍 [2][12] - 科技行业盈利可能增长8% [2][12] - 房地产行业盈利预计激增64% [3][12] - 资本货物行业盈利预计增长24% [3][12] - 水泥行业盈利预计大幅增长66% [3][12] - 非贷款类NBFC公司盈利预计增长31% [3][12] - 上述关键贡献行业合计预计占本季度同比盈利增量的近77% [3][12] - **增长温和或拖累行业**： - 银行业贡献预计温和，其中国有银行利润预计增长3%，私营银行增长4% [6][12] - 基础设施行业利润预计同比下降3% [6][12] - 媒体行业利润预计同比下降7% [6][12] 2026财年全年展望 - **Nifty 50公司**： - 预计2026财年盈利同比增长8% [7][12] - 剔除金融板块后，预计增长7% [7][12] - 剔除金属和石油天然气板块后，预计增长8% [7][12] - 已将2026财年每股收益预期下调2.2%，至1084卢比，对应同比增长9% [8][12] - 预计2027财年每股收益增长15%，至1267卢比，但预期已下调1.1% [8][12] - **MOFSL覆盖公司（更广泛范围）**： - 预计2026财年整体利润同比增长14% [8][12] - 剔除金融板块后，预计增长17% [8][12] - 剔除金属和石油天然气板块后，预计增长12% [8][12] - **盈利预期下调原因**：主要由于对金属、石油天然气、金融和消费板块的预期转弱 [9][12] 市场表现与2026年展望 - **2025日历年表现**： - Nifty指数在2025日历年取得11%的涨幅 [11][12] - 更广泛的Nifty 500指数增长7% [11][12] - 但表现显著落后于全球指数，同期MSCI新兴市场指数飙升31%，MSCI亚太（除日本）指数上涨30% [11][12] - **2026年推动因素**： - 2025年印度因美国贸易措施导致190亿美元的外国机构投资者资金外流 [10][12] - 政府和印度储备银行已采取财政、货币和改革措施来缓解外部阻力并释放国内增长动力 [10][12] - 预计这些措施将在2026年全面生效，且国内风险因素有限 [10][12] - **主要风险**：地缘政治和全球贸易可能引发持续的风险规避情绪，对股市构成阴影 [12] 行业评级与股票选择 - **超配行业**：汽车、多元化金融、工业与电子制造服务、可选消费和科技 [12] - **低配行业**：石油天然气、金属和必需消费品 [12] - **Nifty 50首选股**：包括印度国家银行、Titan公司、Mahindra & Mahindra、Infosys和Eternal（注：原文提及PSU lender，后续内容确认为State Bank of India） [12] - **非Nifty首选股**：包括Dixon Technologies、Indian Hotels、Groww、TVS Motors和Radico Khaitan [12]

股东会基本情况 - 公司于2026年1月7日下午14:30在浙江省杭州市西湖区文二西路738号西溪乐谷创意产业园1幢E单元会议室召开2026年第一次临时股东会 [4] - 会议采用现场投票与网络投票相结合的方式 由公司第十一届董事会召集 董事长俞锋先生主持 [4][5][6] - 会议召集和召开程序符合相关法律法规及公司章程的规定 合法有效 [6] 股东出席情况 - 出席股东总数279人 代表股份576,235,568股 占公司有表决权股份总数的60.4396% [7] - 其中现场投票股东3人 代表股份543,242,933股 占比56.9791% 网络投票股东276人 代表股份32,992,635股 占比3.4605% [7] - 出席中小股东总数276人 代表股份32,992,635股 占比3.4605% 全部通过网络投票参与 [8] 议案审议表决结果 - 会议审议并通过了《关于补选公司董事的议案》 [9] - 总体表决情况：同意575,989,668股 占比99.9573% 反对153,260股 占比0.0266% 弃权92,640股 占比0.0161% [9] - 中小股东表决情况：同意32,746,735股 占比99.2547% 反对153,260股 占比0.4645% 弃权92,640股 占比0.2808% [10] - 同意股数超过出席股东会有效表决权股份总数的半数 议案获得通过 [11] 法律意见与会议有效性 - 国浩律师（杭州）事务所律师对本次股东会进行了现场见证并出具法律意见书 [12] - 律师认为本次股东会的召集、召开程序 参会人员资格 表决程序及结果等均符合相关法律法规及公司章程规定 会议表决结果合法有效 [12] - 本次股东会未出现否决议案的情况 也未涉及变更以往股东会已通过的决议 [2][3]

对外投资概述 - 甘肃上峰水泥股份有限公司通过全资子公司宁波上融物流有限公司出资9,000万元人民币，与专业机构兰璞创投合作成立私募股权投资基金苏州睿存创业投资合伙企业（有限合伙）[2] - 该基金总认缴出资额为17,300万元人民币，宁波上融的出资占比为52.02%[2] - 基金的投资方向主要为半导体材料、设备及零部件等硬科技领域，也可投资于投向相同领域的其他私募股权投资基金[2] - 本次投资属于公司董事会已审议通过的新经济产业投资额度范围内，无需提交股东大会审议，不构成同业竞争、关联交易或重大资产重组[2] 合作机构信息 - 合作方为苏州工业园区兰璞创业投资管理合伙企业（有限合伙），成立于2016年4月8日，注册资本2,500万元人民币[3] - 兰璞创投是一家国内知名股权投资机构，专注于半导体与集成电路产业领域的早期股权投资，并已完成私募基金管理人登记备案[3] - 兰璞创投与公司此前已合作成立了多支私募基金，但与公司及其控股股东、实际控制人、主要股东、董监高不存在关联关系或利益安排[3][4] 投资基金基本情况 - 基金名称为苏州睿存创业投资合伙企业（有限合伙），执行事务合伙人为兰璞创投[4] - 基金主要经营场所位于苏州工业园区，目前尚未在中国证券投资基金业协会完成登记备案[4] 合伙协议核心条款 - 基金经营期限为7年，其中投资期4年，退出期3年，经营期限届满后可延长2年，经特定表决程序后可再次延长[5] - 各合伙人需在投资决策委员会审议通过拟投标的后3日内，按管理人签发的《出资通知书》要求出资[6] - 原则上在基金解散前，合伙人不得退伙或提前收回实缴资本，违约需赔偿基金全部损失[7] - 基金独立建账、独立核算[8] 管理模式与决策机制 - 基金由执行事务合伙人兰璞创投担任管理人[9] - 基金设立投资决策委员会，共3名委员，执行事务合伙人委派主席及1名委员，普通合伙人委派2名委员[9] - 投资决策需由投资决策委员会全体委员一致同意[10] 合伙人权利与义务 - 普通合伙人（兰璞创投）不得以其财产份额出质，不得自营或合作经营与基金相竞争的业务，未经合伙人会议通过不得与基金进行交易[10] - 普通合伙人对基金债务承担无限连带责任，并对合伙事务保密[11] - 有限合伙人（如上峰水泥子公司）对基金债务以认缴出资额为限承担有限责任，并需对合伙事务保密[13] - 有限合伙人有权监督执行事务合伙人、了解经营财务状况、参加合伙人会议、转让基金份额、自营竞争业务、与基金进行交易、分配收益及剩余财产等[11][12] 收益分配与费用 - 基金现金收入在扣除费用后，按以下顺序分配：首先返还各合伙人实缴出资；其次向全体合伙人分配，直至各合伙人实现单利8%/年的平均投资净收益率；最后剩余部分的80%按实缴出资比例分配给全体合伙人，20%归于普通合伙人[13] - 分配遵循“收益即分配”、“按季支付”原则，通常不晚于获得收入所在财政季度结束后的三十日内[14] - 在投资期内，管理人按基金实缴总额的2%/年收取管理费（含增值税），退出期不收取管理费[15] 投资影响与目的 - 本次投资基于公司发展战略需要，符合公司聚焦半导体、新材料等重点投资方向的战略规划[19] - 拓展新经济股权投资板块对公司产业结构优化和转型升级新业务培育起到积极作用[19] - 在保障主业经营及现金流需求、控制风险的前提下进行投资，旨在抵御单一产业周期波动风险，提升综合竞争力[19] - 投资资金来源于公司自有资金，预计不会对公司财务及经营状况产生不利影响[19]

行业与公司 * 行业：中国基础材料（大宗商品）[1] * 涉及公司：紫金矿业-H/A (Zijin-H/A)、洛阳钼业-H/A (CMOC-H/A)、海螺水泥-H/A (Anhui Conch-H/A)、赣锋锂业-H/A (Ganfeng-H/A)、天齐锂业-H/A (Tianqi-H/A)、中国神华-H/A (Shenhua-H/A)、中煤能源-H/A (Chinacoal-H/A)、宝钢股份 (Baosteel)、中国铝业-H/A (Chalco-H/A)、中国宏桥 (Hongqiao)、江西铜业-H/A (JXC-H/A)、五矿资源 (MMG)、招金矿业 (Zhaojin)、中国建材 (CNBM)、华新水泥 (BBMG-H/A)、亚洲水泥 (CRBMT)、西部水泥 (WCC)、雅化集团 (Yahua)、永兴材料 (Yongxing)、盐湖股份 (QH Salt Lake)、华友钴业 (Huayou)、格林美 (GEM)、理文造纸 (Lee&Man)、玖龙纸业 (NDPaper)、太阳纸业 (Sunpaper)、云天化 (YTH)、兴发集团 (XLX)、新洋丰 (New Yonfer) 等[16][19] 核心观点与论据 2026年需求展望：趋于稳定 * 预计2026年中国大宗商品需求将更加稳定，大部分商品需求增长率在同比-1.3%至+2.0%之间，并从2025年下半年起环比逐步改善[1] * 下游因以旧换新刺激政策转移产品重点而带来减速压力，但房地产行业影响的风险以及围绕贸易关税的不确定性也已减弱[1] * 围绕主要不确定性领域（包括汽车和家电的增长假设、制成品出口、储能和基础设施）的情景分析表明，在大多数情况下对中国需求的影响为较低的个位数百分比[1] * 具体商品2026年需求增长预测：锂 39.9%、铜 2.0%、铝 0.8%、纸包装 0.0%、煤炭 -0.5%、钢铁 -1.3%、水泥 -7.8%[25] * 预计中国铜和原铝需求在2026年将同比增长2.0%和0.8%，较2025年上半年大幅减速，但比2025年下半年环比改善约3%[21] * 预计水泥和钢铁需求仍将承压，原因是基础设施活动迅速减弱，但增强的中央政府融资支持可能带来改善[22] * 预计2026年煤炭需求持平，主要由燃煤发电稳定的假设驱动[23] 供应端三大主题：决定价格与利润走向 1. **供应纪律与高价格下的响应**：铝的供应纪律面临挑战，锂出现供应加速响应的迹象，而铜可能继续保持紧张[2] * **铝**：在强劲的铝价下，看到中国及海外生产商加速宣布铝冶炼扩张项目，截至2025年底总量达2200万吨，相当于全球市场的29%[17]。预计2026-2027年产能增加370万吨，占全球市场的5%（同期需求增长为3%）[17]。因此预计上海期货交易所铝价差将从2026年开始转向下行，从目前的近7000元/吨降至2026年底的5000元/吨，2027年底降至3500元/吨[67] * **铜**：高盛对铜保持建设性看法，鉴于有限的供应增长，预计当前强劲的价格将得以维持[17]。近期中国下游行业的反馈表明，在高价格下订单未出现显著破坏[17] * **锂**：尽管2025年下半年储能系统(ESS)带来强劲需求，但锂的供应状况仍处于熊市状态[17]。根据2025年11月24日发布的全球锂平衡数据，预计2026年全球锂产量将增加454千吨碳酸锂当量(LCE)[17]。预计2026年上半年市场持续紧张（赤字4%），随后在2026年下半年缓解（过剩9%）[17]。如果纳入额外的供应加速，预计2026年上半年市场平衡（赤字0%），2026年下半年过剩10%[17]。围绕江西锂云母供应以及潜在供应加速（包括低品位资产回归）的不确定性可能影响2026年下半年的平衡前景[17] 2. **反内卷（针对供应过剩环节）**：这仍是一项多年的战略性政策努力[3]。产能管理的潜在变化若推动行业产能利用率再提高10%，可能导致盈利预测出现高杠杆率的修正[3]。在水泥和煤炭的产能工作方面看到有意义的进展，但在钢铁方面进展慢于预期[3] * **水泥**：围绕淘汰不合格产能的产能工作在2025年底前已得到巩固[17]。看到650万吨熟料净淘汰的更高能见度，相当于总市场的30%，这将使产能利用率从49%恢复到2026年底的60%，并在2027年进一步达到65%[17] * **煤炭**：预计2026年有效产能将净减少，同时需求稳定，从而支持稳定的价格趋势[18]。预计2026年通过控制超产和与地质高风险资产（主要与岩爆风险相关）相关的安全努力，有效产能减少1.34亿吨[115]。运营产能转为储备产能也将在2027年减少1.5亿吨运营产能[115] * **钢铁**：预计钢铁行业的产能工作进展慢于预期，中国钢铁出口将保持在高位[17]。预计价格改善较为温和，前景不如之前的预测乐观[17] 3. **并购与资产注入**：中国国内及海外的并购和资产注入正在浮现，涉及煤炭、钢铁、金属、上游钾肥和水泥等领域[4]。由于资产质量或早期项目能见度差，预计短期内对盈利的影响大多有限[4]。然而，这可能反映了生产商的战略转变或重新定位，从而选择性地影响股票的长期前景[4]。近期案例包括：宝钢收购马钢有限公司部分股权、兖矿能源收购西北矿业股权、中国神华母公司资产注入、江西铜业收购厄瓜多尔铜矿资产、盐湖股份寻求海外钾肥及锂资产注入、西部水泥收购非洲水泥资产等[122][123] 具体商品观点更新 * 对水泥和煤炭的看法变得更加积极，对钢铁和铝更加谨慎[5] * 维持对铜和黄金的积极看法，以及对锂和纸包装的谨慎立场[5] * **黄金**：高盛全球团队预测金价到2026年12月将达到4900美元/盎司[20]。鉴于相对于同行的估计储备头寸，预计中国央行将继续提供支持[20]。估计中国总黄金储备在2025年第三季度末超过4000吨，较2021年水平增长55%[60] 股票估值与评级调整 * 在当前股价隐含的大宗商品价格中，那些具有强劲产量增长前景的中国铜业公司估值更具吸引力，而锂业公司估值最不具吸引力，其他公司介于两者之间[15] * 对于具有2028年产量增长前景的中国顶级铜业股票，当前股价隐含的铜价（紫金H股和洛阳钼业H股为9350-10300美元/吨）较现货价格低15-23%[124]。如果假设当前现货价格得以维持，估值将比当前股价高出36-54%[124] * 锂业股票隐含的锂价普遍在16900-20100美元/吨LCE，较当前现货价格高出19-42%[125] * 评级调整：维持对紫金矿业-H/A、洛阳钼业-H/A和海螺水泥-H/A的买入评级，维持对赣锋锂业-H/A和天齐锂业-H/A的卖出评级[16]。将大多数煤炭股评级从卖出上调至中性，并将中煤能源-H/A评级从卖出上调至买入[16]。将宝钢股份评级从买入下调至中性，将中国铝业-H/A评级从买入/中性下调至卖出[16] 其他重要内容 需求不确定性分析 * **以旧换新计划**：通过激励未来需求来刺激当前需求，但其影响将在随后几年减弱并可能逆转[30]。在悲观情景下（需求锚定在2024年第三季度水平），可能导致中国铜、铝、钢铁和锂的需求降低2.1-10.1%，相当于全球需求的1.0-10.1%[30] * **基础设施**：基础设施需求的波动现在主要由现金流驱动[32]。虽然2024年第四季度开始的大规模地方政府债务化解计划显著改善了2025年上半年的项目资金和开工率，但并未持续，导致2025年下半年急剧恶化[32]。预计在中央政府专项资金支持下将反弹至增长1%，但基础设施的结构性挑战结合地方政府层面不透明的现金流前景，仍给复苏带来不确定性[32]。增长率每降低10%，将转化为钢铁需求降低1.2%[32] * **出口**：估计通过制成品实现的间接出口现在占中国钢铁总需求的16%、铜的26%和铝的14%[38]。强劲的出口在2025年贡献了中国大宗商品需求增长的0.5-1.3%，根据高盛各行业团队对主要制成品出口的预测，2026年这可能保持在0.2-1.1%[38] * **储能(ESS)**：储能需求占2025年中国铜和铝需求的1-2%，以及全球锂需求的24%[47]。高盛估计2026年全球ESS出货量约为730GWh，同比增长25%[47]。市场预期的高端（1TWh出货量）可能使中国铜和铝需求增加0.6-0.7%（或132-310千吨），全球锂需求增加10%[47] 金属替代 * 更高的商品价格正在激励持续的金属替代和消费强度降低[52]。例如，太阳能发电的铜强度已从2020-2025年的4.5千吨/吉瓦减半至2.0千吨/吉瓦，导致中国铝需求年均有效提升0.8%，而中国铜需求年均减少2.9%[52] * 铜价与铝价的比率保持在3.5倍以上（此时替代是合理的），预计这一趋势将持续[52]。其他可能发生替代的领域包括空调中的铝替代铜、太阳能组件中的钢替代铝框架、ESS电站中的钢替代铝托盘，以及太阳能中铜替代银浆[52][55] 全球供应中断 * **铜**：顶级铜矿事故（如2025年5月的卡莫阿-卡库拉、7月的埃尔特尼恩特、9月的格拉斯伯格）导致2025年下半年铜产量较上半年水平减少300千吨，相当于总采矿供应的3%[92]。预计这些矿山的产量将逐步恢复，2026年温和恢复132千吨，2027年更有意义地恢复500千吨（占全球市场的1.7%）[92][95] * **铝**：一些海外铝冶炼厂面临当前电力合同到期后电价上涨的问题，包括莫桑比克莫扎尔铝业（产能57.5万吨）计划于2026年3月停产，以及力拓的两个冶炼厂（总产能近80万吨）正在谈判电力协议，可能面临停产风险[96]

欧盟碳边境调节机制生效 - 欧盟碳边境调节机制于1月1日生效 旨在提高欧盟商品制造商相对于在更宽松减排框架下运营的非欧盟公司的竞争力 [1] - 该机制旨在纠正全球最严格的工业领域减排标准带来的意外后果 即高昂成本导致最终产品失去竞争力 [2] - 机制对水泥或钢铁等商品生产过程中产生的二氧化碳排放进行定价 价格基于对向欧盟出口国家的相关行业排放量的计算 [6] 对欧盟行业的影响 - 机制尤其令欧洲钢铁和水泥制造商感到痛苦 因其主要竞争对手是中国 而中国没有类似欧盟的减排要求 产品价格低廉更受买家青睐 [2] - 为确保欧洲钢铁、水泥及电力生产商的竞争力 欧盟使更便宜的进口钢铁、水泥和电力不再那么便宜 [3] - 该机制被视为欧盟保护自身产业的主要政策转变 同时向第三国推广碳定价理念 [5] 对主要出口国的影响 - 中国是首个威胁采取报复措施的国家 中国商务部称该立法“不公平”且“具有歧视性” 并表示将坚决采取一切必要措施应对任何不公平贸易限制 [1][4] - 印度同样对此感到不满 这些国家可以采取不利于欧洲企业竞争力的行动 [3] - 该机制在欧盟的主要出口国中相当不受欢迎 但已被证明能有效推动犹豫不决的国家建立或扩大碳定价努力 [5] 中国的立场与现状 - 对中国而言 问题不在于向第三国推销碳市场理念 而在于竞争力 中国对其竞争力将受到损害感到不满 [5] - 中国事实上拥有自己的碳市场 自2021年开始运行 并且就其所覆盖的碳排放量而言是全球最大的碳市场 [5] - 有分析指出 该机制的默认排放值和排放基准的使用方式尚不明确 但一些人认为这实际上对中国有利 [6]