中国化学电话会议纪要关键要点 一、 公司概况与行业地位 * 公司是中国化工建设领域的“国家队”，承建了国内90%的化工项目、70%的石油化工项目、90%的煤化工项目以及30%的炼油项目[4] * 化学工程业务是核心，营收占比约80%，毛利占比高达85%[2][5] * 公司技术壁垒极高，在基础化工、煤化工、石油化工、精细化工及磷化工等多个领域掌握国内领先技术，部分煤化工技术国际领先[12] 二、 核心投资逻辑与市场机遇 (一) 顺周期弹性 * 化工行业PPI上行与公司股价历史相关性较强[13] * 化工企业（甲方）盈利改善，会要求加快项目进度，从而加速公司订单向业绩转化，并降低应收账款减值风险[2][4] * 2025年公司新签订单同比增长19%，远高于建筑行业约5%的平均增速，预示2026-2027年业绩高景气[2][6] (二) 全球化业务布局 * 海外业务占比约30%，在八大建筑央企中位居首位[2][14] * 2025年上半年境外营业收入达266亿元，同比增长29%[2][14] * 业务覆盖全球80多个国家，“一带一路”沿线累计新签合同额超1000亿美元[14] * 深度受益于全球基础化工产业链向东南亚、非洲转移的趋势[2][4] (三) 实业转型与估值重塑 * 公司正积极布局新材料实业，以创造新的营收增长点并重塑现金流模式和估值体系[4][5] * 新材料板块预计2026-2027年营收增速达30%-35%，是主要的增长弹性来源[2][6] * 重点布局产品包括己二腈、环氧丙烷、己内酰胺、气凝胶、可降解材料等[4][6] (四) 煤化工战略价值 * 公司是国内煤化工市场90%份额的规划设计者和实践者[4] * 在高油价背景下（例如从60美元/桶涨至90美元/桶），煤化工的盈利能力和战略价值凸显[2][5] * 公司在国家规划的四大煤化工示范区（宁夏宁东、内蒙古鄂尔多斯、陕西榆林、新疆准东）均有代表性项目，市场份额领先[2][13] 三、 新材料业务布局详情 (一) 己二腈及尼龙66 * 设计产能20万吨，于2025年底达产，当前产能利用率约85%[7] * 当前市场报价约14，300元/吨，基本处于盈亏平衡状态[7] * 市场价格从2021年每吨4万元以上降至2万元以下，跌幅60%-70%[8] * 规划二期30万吨产能，未来总产能目标50-60万吨/年[7] * 下游尼龙66设计产能5万吨，目前产能利用率较低[7] (二) 己内酰胺 * 现有产能35万吨，产能利用率约70%[7] * 每年可贡献超5亿元销售收入[7] * 2026年初价格回升至10，000元/吨以上，呈现上涨趋势[8] (三) 环氧丙烷 * 规划年产能60万吨，采用HPPO法工艺，公司权益占比75%[7] * 2025年试车后因下游市场景气度低未投产，计划2026年内启动[7][9] * 投产后将在国内约150万吨总产能中占据可观份额[8] (四) 其他新材料 * **气凝胶**：规划总建设规模30万方/年，分三期建设[7] * **可降解材料(PEPF)**：规划总产能50万吨，一期10万吨已于2022年6月开车[10] * 还布局了POE（聚烯烃弹性体）和POM（聚甲醛）等产品[10] 四、 财务预测与估值 * **盈利预测**：预计2025年归母净利润63亿元（同比+11%），2026年70亿元（同比+10%），2027年76亿元（同比+9%）[16] * **估值水平**：市盈率位于历史40%分位数，市净率位于25%-30%分位数，处于历史偏低位置[3][6] * **目标价**：13.46元，较当前股价约有35%上升空间[3][5] * **财务比率**：毛利率预计稳定在10%以上，ROE预计维持在9.3%-9.4%的较高水平[16] 五、 公司治理与改革 * **股权激励**：是八大建筑央企中仅有的两家考核2025年业绩的公司之一，设定2025年扣非归母净利润增长10%的目标[3][14] * **分红政策**：自2021年以来分红比例稳定在20%左右，在建筑央企中处于中性偏高水平[15] * **股东结构**：控股股东持股比例增至40.68%；2025年上半年机构持仓比例8.02%，处于历史较低区间[15] 六、 “双碳”战略与低碳技术 * “双碳”政策带来明确需求增量，包括存量项目节能改造和新建低能耗生产线[13] * 公司在低碳技术领域拥有丰富储备，涵盖尿素合成氨、磷化工、垃圾制氢、储能、电解水制氢、多晶硅、甲醇等技术[13] 七、 潜在风险 1. **实业项目投产风险**：新材料项目投资大、周期长，可能受建设进度、工艺稳定性及下游需求变化影响[17] 2. **化工行业资本开支下行风险**：若下游企业资本开支意愿下降，将影响公司新签订单及在手订单执行[17][18] 3. **国际化经营风险**：面临复杂的全球经济、地缘政治、汇率波动及当地政策变化等挑战[18]

中国化学电话会议纪要关键要点 一、 公司概况与行业地位 * 公司为化工和石化工程"国家队"，承建了我国90%的化工项目、70%的石油化工项目、30%的炼油项目[1][6] * 公司在全球油气领域承包商排名中处于领先/首位，煤化工领域掌握核心先进技术，占据国内绝大部分市场份额[2][6] * 公司前身可追溯至1953年，承建了"一五"期间苏联援建的全部14个化工项目及国家引进的13套大化肥等重大工程[6] 二、 核心业务与战略 * **“两商”战略**：目标是打造工业工程领域综合解决方案服务商与高端化学品、先进材料供应商，推动工程与实业双轮发展[2][7] * **业务结构**：2024年营收构成中，化学工程占比82.1%，基础设施占比11.1%，实业与新材料占比约4.7%[7] * **新签结构**：2024年化学工程新签占比75.3%，实业新材料新签占比2.3%[7] * **煤化工优势**：中国化学是唯一具备煤化工总包能力的公司，在大型煤化工项目市占率超过80%，在煤气化制合成气环节优势明显[2][4] 三、 财务与运营表现 * **盈利能力**：2024年化学工程毛利率10.7%，高于基础设施毛利率6.2%[8] * **现金流**：2015年至2024年近十年经营现金流持续净流入，2023、2024年经营现金流净流入连续超过当期净利润[2][8][21] * **资本结构**：截至2025年三季度末，带息负债率仅7%，为八大建筑央企中最低[8][21]；货币资金与交易性金融资产合计386亿，超过公司带息负债规模[8] * **营收与订单**：2015-2024年营收年复合增速接近13%，近10年新签订单年复合增速达到20%[18]；2025年新签合同约4,000亿，同比增加10%，其中国内与海外均增长约10%[4]；2026年1月新签合同同比增长约19%[4] * **利润改善**：2024年归母净利润同比增长4.82%[19]；2025年前三季度归母净利润同比增长10.28%[19] 四、 研发投入与激励机制 * **研发投入**：2015—2024年研发费用由16.4亿增长至65.34亿元，年复合增速16.6%；研发费用率由2.58%上升至2024年的3.52%[9] * **激励机制**：公司制定"四个15%"激励政策，即科技成果对外转让许可净收入、科技成果实施转化税后净利润等相关净收益按15%用于激励科研队伍与人员，年度激励金额可达到千万级[3][9] 五、 重点项目进展 * **天辰齐翔己二腈项目**：一期年产能20万吨，2025年已实现达产并尝试满负荷生产[3][10]；该项目打破了国外技术封锁与垄断[3][11] * **甲醇项目**：受益于应用领域扩大和国外产能退出，需求与盈利有望改善[3][12] 六、 市场与行业展望 * **现代煤化工发展必要性**：我国石油进口依赖度已从2010年的53%上升至目前的73%[3]，且进口来源集中度较高（2025年俄罗斯17%、沙特14%、伊拉克11%、巴西8%）[3]；现代煤化工能够对石油化工形成补充[3] * **新疆煤化工机遇**：新疆地区已披露的现代煤化工已建与在建项目合计超过9,000亿[15]；2024—2025年新疆部分大型项目集中通过环评，未来几年预计处于相对集中的建设高峰期[15][16]；公司在新疆大型煤化工项目中市场份额预计不低于90%[16] * **海外业务表现**：2024年境外新签同比增长12.63%[13]；2025年境外新签120,045.17亿元，同比增长9.9%[13]；2024年境外营收同比增长30.06%[13]；境外毛利率呈现超过境内趋势，2024年境外毛利率达到10.5%[13] * **国内政策环境**：政策围绕传统产业绿色低碳、工业领域设备更新、产业基地建设等方向持续推进，对国内化工业务形成稳定基础[14] 七、 股东行动与估值 * **控股股东增持**：控股股东2024年增持金额为2亿[2][7]；2025年计划增持3—6亿，截至2025年10月10日已增持约2亿，对应股份比例0.43%[2][7] * **估值水平**：公司当前PB约0.8倍，处于相对低位[4] 八、 未来增长路径与目标 * **“五年再造”目标**：核心在于"更高质量"，利润端提出翻倍目标，未来5年利润年复合增速目标约15%[22] * **实现路径**：提高承接业务利润率要求；期待海外业务毛利率进一步改善；化工主业减值损失与应收账款回收或有改善；实业项目储备有望直接受益于化工产品价格上涨[22]

**涉及公司** * 中国化学工程股份有限公司 (简称“中国化学”) [1] **核心观点与论据** **投资逻辑与核心优势** * **核心投资逻辑**：聚焦现代煤化工景气度与战略地位抬升 [3] 中国化学在现代煤化工工程领域占据主导地位，市占率超过80% [2][6] 是唯一具备煤化工总包能力的工程方 [2][3][6] 受益于油价上涨、化工品价格回暖及双碳政策推动的减碳需求 [2] * **战略定位与业务结构**：公司实施“两商”战略，即工业工程综合解决方案服务商和高端化学品与先进材料供应商 [2][9] 2024年化学工程营收占比82.1%，毛利占比83%，盈利质量优于基础设施业务 [2][9][10] * **财务质量与稳健性**：公司资产质量优良，现金流充裕 [2] 2025年Q3末带息负债率仅7%，为八大建筑央企中最低 [11] 现金类资产规模386亿元，超过带息负债 [11] 近年来年末经营现金流持续为正 [10][31] * **订单与增长韧性**：在行业下行背景下，公司订单保持增长，2025年新签合同额同比增长约10% [2][7] 2015-2024年新签订单额年复合增速约20% [27] 2024年4月新任董事长上任后强化利润考核，2025年前三季度归母净利润同比上升10.28% [28] **近期催化因素** * **油价与化工品价格**：油价走高提升煤化工经济性 [3] 化工品价格出现小幅提价迹象，涉及己二胺及部分小品种 [4] 己二腈产业链（己二酸、丁二烯、己二胺、尼龙66切片）价格均出现上涨 [3][16] * **政策与项目推进**：双碳政策关注度回升，公司作为减碳化工领域技术服务商受益 [4] 新疆煤化工项目储备丰富（规模达“大几千亿”水平）[24] 2026年新疆政府工作报告强调煤化工发展方向，后续项目加速推进及环保审批将成为板块催化剂 [2][4] * **股价与估值**：公司股价处于底部且仍处破净状态，具备配置吸引力 [2][4] **实业项目与研发** * **研发投入**：公司属于研发型央企，2015年至2024年研发费用由10.164亿元增长至65.34亿元，年复合增速16.6%，研发费用率由2.58%上升至3.52% [12][13] * **激励机制**：设定“四个15%”激励政策，覆盖科技成果转化等多个领域 [12] * **实业项目储备**：包括环氧丙烷、己二腈、PBAT、气凝胶、己内酰胺、甲基乙二醇等 [3][13] 市场关注度最高的是甲基乙二醇项目 [3][13] * **己二腈项目进展**：公司己二腈项目（天辰齐翔）于2022年7月开车成功，2025年6月起生产负荷提升至85%，并于2025年12月宣布全面达产 [15] 2025年2月，第二个年产40万吨己二腈项目（福建海辰化学）进入全面建设阶段 [15] **行业与市场环境** * **能源安全与煤化工定位**：中国石油进口依赖度已由2010年的53%上升至目前的73% [3] 现代煤化工被视为对石油化工的战略补充，化工用煤占比仅8%，替代空间明确 [3] 现代煤化工被定位为优势产能，与“限制落后产能”政策不冲突 [4][5] * **行业周期**：国内化工行业整体处于下行周期，化学原料和化学制品制造业固定资产投资增速在2025年已转为同比下滑8% [22][23] * **海外业务**：海外拓展顺利，2024年境外新签合同同比上升12.63%，境外营收同比大幅增加30.06%，占比接近25% [21] 2025年上半年境外营收同比增长28.75%，占比接近30% [21] **其他重要内容** **股权结构与股东行为** * 控股股东中国化学工程集团直接及间接合计持股43.62% [8] * 控股股东持续增持：2024年2月增持2亿元，2025年4月启动第二轮增持计划（3-6亿元），截至2025年10月10日已增持2亿元，对股价形成支撑 [2][8] **财务与运营细节** * **毛利率结构**：2024年化学工程、基础设施、实业毛利率分别为10.7%、6.2%、7.53% [10] * **减值损失**：2024年减值损失率为0.44%，在八大建筑央企中最低 [30] 2025年前三季度减值损失出现转回信号 [30] * **股权激励目标**：2025年为股权激励最后一年，考核要求扣非归母净利润同比增速不低于10.03% [29] 2025年前三季度扣非归母净利润同比增速为3.43% [29] * **未来增长目标**：“五年再造一个更高质量的中国化学”目标，对应利润年复合增速目标可能接近15% [32] 实现路径包括提高业务利润率、发力高毛利海外业务、受益化工产品涨价 [32] **产业链与价格数据** * **己二酸价格**：2025年11月底至2026年2月累计涨幅约25%，超过25% [17] 其中2026年1月月度涨幅为11.43% [17] * **丁二烯价格**：2026年1月单月涨幅超过28% [18] * **己二胺价格**：英威达报价连续3个月上调，2026年3月起执行18，200元/吨，较2月上涨400元/吨 [19] * **尼龙66价格**：截至昨日基准价为15，766.67元/吨，较2月初上涨1.28% [20] * **全球己二腈格局**：截至2023年下半年，全球产能约240万吨，英威达、奥升德、巴斯夫三家公司合计占全球约80% [14]

投资评级 - 报告给予中国化学“买入”评级，并维持该评级 [13] 核心观点 - 中国化学是国务院国资委监管的化学工程国家队，创立70余年来设计建造了我国90%的化工项目、70%的石油化工项目 [3][8] - 2021年公司提出“两商”战略，向“科研创新+化工实业+工程设计+工程施工”转型，2024年具有实业背景的莫鼎革接任董事长，提出“用5年时间再造一个更高质量的中国化学” [3][8][28] - 公司经营质量在建筑央企中领先，2024年实际净现金达327.1亿元，为八大建筑央企中唯一正值，2025年前三季度实际净现金为210.1亿元，在手现金充裕 [8][9][46] - 工程板块方面，新疆煤化工与海外市场是核心增长极，化工实业板块正逐步成长为第二增长极 [3][8][10][11] - 公司实施股权激励，2023-2025年扣非归母净利润考核目标复合年增长率不低于15%，体现管理层对长期发展的信心 [8][30] 工程板块：新疆煤化工与海外市场 **经营质量与产业链地位** - 公司化学工程业务技术护城河深厚，涉及高温高压、易燃易爆特殊工艺，且下游以市场化制造业企业为主，产业链地位更高 [9][37][39] - 公司货币资金占比达21%，显著高于行业14%的水平，资产中应收类资产占比相对较低，经营质量突出 [9][43] - 2025年前三季度，八大建筑央企中仅中国化学的实际净现金（货币资金-有息负债）为正值，达210.1亿元 [9][46] **新疆煤化工增长点** - 新疆煤炭资源禀赋突出，煤价长期低于内地，叠加油价上行，煤化工经济性凸显 [10][48] - 新疆拟建、在建煤化工项目规模约7000-8000亿元，公司全资子公司赛鼎工程为煤化工领域龙头，技术积累深厚，将充分受益 [10][52] - 公司历史上承接了大量煤化工项目，覆盖煤制油、煤制烯烃、煤制天然气等全品类领域 [56] **海外市场增长点** - 公司深耕“一带一路”，海外业务集中于中东、东南亚、非洲和拉美等地区，实施以化工石化为主体，油气和基础设施为两翼的“一体两翼”战略 [10][65] - 2025年公司新签订单达到4036.62亿元，同比增长10% [67][69] - 海外订单充足，例如俄罗斯波罗的海化工综合体项目待履行金额仍有645.95亿元，纳米比亚绿氢项目金额达143.45亿元，尼日利亚化肥项目金额达151.65亿元 [67][70][72] 化工实业板块：第二增长极 **整体发展情况** - 2021-2024年，公司化工实业收入从69.69亿元稳步增长至87.50亿元，2024年同比增长13.42% [11][74] - 公司构建起以尼龙全产业链为核心、多点布局的纵向一体化实业版图 [11][76] **己二腈项目** - 子公司天辰齐翔自主研发丁二烯法己二腈技术，打破国外垄断，2022年7月国内首台套工业化装置投产，2025年12月20万吨装置全面达产 [11][85] - 项目配套丙烯腈、己二胺生产线，形成完整尼龙66产业链，填补国内技术产业空白 [11][85] **气凝胶业务** - 子公司华陆新材采用自主创新技术，一期5万方硅基气凝胶项目于2022年投产，产品已销往30余家企业 [11][99] - 公司规划设立五大区域营销中心，定位为气凝胶产品综合服务商，二期25万方产能正在建设中 [11][99][100] **己内酰胺业务** - 子公司天辰耀隆己内酰胺项目实现满负荷生产 [11][78] - 2025年11月，行业工厂一致同意减产20%并提价100元/吨，反内卷行动叠加户外需求增长，尼龙6产业链有望迎来价格拐点 [11] 财务预测与估值 - 报告预计公司2025-2027年实现业绩63.46亿元、70.58亿元、78.06亿元 [11] - 对应当前市值的估值分别为7.25倍、7.72倍、6.98倍 [11]

公司管理层变动 - 中国化学副总经理武宪功因到龄退休辞职，辞职后不在公司担任其他职务 [1] 行业土地市场动态 - 广州土地市场出现激烈竞争，8家房企经过9小时243轮竞价，以236亿元人民币成交一幅地块 [1] - 该地块楼面价达8.5万元/平方米，成为广州楼面价新地王 [1] - 拍卖过程吸引了超10万人围观，导致服务器被挤爆 [1]

公司股价与市场表现 - 2月24日，中国化学股价上涨5.05%，收报8.73元/股，成交额达13.01亿元，换手率为2.48%，总市值为533.11亿元 [1] 公司基本情况 - 中国化学工程股份有限公司成立于2008年9月23日，于2010年1月7日上市 [1] - 公司主营业务收入构成为：化学工程82.74%，基础设施10.08%，实业5.34%，现代服务业0.89%，环境治理0.56%，其他(补充)0.39% [1] 基金持仓动态 - 博时基金旗下博时中证基建工程指数发起式A（代码020323）在2023年第四季度减持中国化学6.03万股，期末仍持有12.17万股，该股票占基金净值比例为4.18%，为其第八大重仓股 [2] - 基于2月24日股价涨幅测算，该基金持有中国化学的仓位当日浮盈约5.11万元 [2] 相关基金产品信息 - 博时中证基建工程指数发起式A成立于2024年3月19日，最新规模为1410.93万元 [2] - 该基金今年以来收益率为2.84%，近一年收益率为8.98%，成立以来收益率为12.79% [2] - 该基金的基金经理为王祥，其累计任职时间为9年117天，现任基金资产总规模为777.37亿元，任职期间最佳基金回报为277.41%，最差基金回报为-47.82% [3]

中国化学2025年及2026年初经营业绩 - 2026年1月，公司签约项目593个，签约金额369.25亿元，其中化学工程298.71亿元，实业业务8.46亿元 [2] - 2026年1月单笔合同额5亿元以上的重大合同有10个，例如吉远（四平）绿色能源有限公司梨树风光制绿氢生物质耦合绿色甲醇项目化工EPC总承包（13.294亿元）、永农生物科学有限公司生物酶催化新材料及绿色功能化学品智造项目（12.005亿元）等 [2] - 2025年全年，公司签约项目数量合计4760个，签约总额达4036.62亿元，创历史新高，较2024年的3669.40亿元增长约10% [2][3] - 2025年签约总额中，境内为2791.45亿元，境外为1245.17亿元，实业及新材料销售为105.78亿元 [2] 重大项目与行业趋势 - 2025年单笔超过5亿元的合同有115个重大项目，其中在化工新材料领域有54个 [3] - 2025年有两个超过百亿的重大项目：尼日利亚MIPL化肥项目EPC合同（151.65亿元）和纳米比亚海芬绿氢（绿氨）项目（143.45亿元）[3] - 纳米比亚海芬绿氢（绿氨）项目是全球最大绿氨项目，计划2029年全面达产后年产240万吨绿氨 [3] - 重大项目涉及众多知名企业，包括浙石化、中海壳牌、海辰化学、甘肃巨化、陕煤集团、鲁南化工等 [3] 化工新材料项目列举 - 项目覆盖多种高端化学品与新材料，例如：浙江石化高端新材料项目的10万吨/年氢氰酸装置、1己二腈装置等 [4] - 福建海辰化学有限公司年产40万吨己二腈及原料配套项目多次出现，涉及多个标段 [4][6] - 甘肃巨化新材料有限公司的高性能硅氟新材料一体化项目涉及多个标段 [4][6] - 项目类型多样，包括生物乙醇、工业硅、二氧化硅、环氧乙烷、聚碳酸酯、聚甲醛、绿色生物甲醇、锂离子电池负极材料、生物航煤、绿色甲醇、废橡胶回收利用、电池级氢氧化锂等 [4][5][6] - 陕煤集团榆林化学有限责任公司1500万吨/年煤炭分质清洁高效转化示范项目出现多个装置工程承包合同 [6] 新材料行业展会信息 - FINE 2026 × Carbontech轻量化功能化与可持续材料展将于2026年6月10日至12日举行 [7][9] - 展会展览面积50,000平方米，预计有800+企业参展，200+科研院所参与，举办30+主题论坛 [8] - 展品范围广泛，包括轻量化材料（如碳纤维、工程塑料、金属合金）、功能化材料（如光电材料、热防护材料、导电材料）和可持续材料（如生物基与降解材料、回收材料、二氧化碳基材料）[8] - 展会聚焦未来产业，如具身机器人、低空经济、消费电子、半导体、AI数据中心、智能汽车、航空航天等领域的新材料应用 [8]

公司高管股份变动 - 公司总经理助理胡永红完成股份减持计划，减持前持有公司股份240,000股，占公司总股份的0.0039% [1] - 2026年2月5日通过集中竞价方式减持60,000股，占公司总股份的0.00098% [1] - 减持价格区间为每股8.40元至8.46元，减持总金额为505,800元 [1] 减持后持股情况 - 本次减持后，胡永红持股数量降至180,000股，持股比例降至0.0029% [1] - 其持有的全部股份均来源于公司的股权激励计划 [1]

己二腈项目产能与生产状况 - 公司己二腈项目总产能为年产20万吨，公司权益产能为15万吨 [1] - 该项目已于去年（2023年）实现达产，目前处于较高负荷生产水平 [1] - 关于未来的产能规划，公司表示尚在研究之中 [1]

公司与青海东台吉乃尔锂资源股份有限公司的战略合作 - 东华科技近期与青海东台吉乃尔锂资源股份有限公司签署了《战略合作框架协议》[1] - 双方就东台吉乃尔盐湖新建盐湖资源综合开发利用项目建立战略合作伙伴关系[1] - 本次协议为框架性协议，具体合作事宜尚需双方另行协商并签署正式合同[1] 协议性质与潜在影响 - 协议为意向性文件，后续合同的签署时间及内容存在不确定性[1] - 协议对公司本年度及未来年度经营业绩的影响将视项目合作进展情况而确定[1]