投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [1][3][6] 核心观点 - 公司2025年业绩增长超预期，营业收入和净利润分别同比增长25%和24% [1] - 公司通过本地化生产、全球供应链整合及整合营销体系构建了领先于同行的综合竞争力 [1] - 公司扎根非洲、拉美等高成长新兴市场，增长动力强劲，长期价值空间被看好 [1] - 2025年业绩增长略超预期，营业收入5.67亿美元，同比增长24.87%，净利润1.21亿美元，同比增长27.39% [6] - 公司主力品类持续高速增长，各品类实现量价齐升 [6] - 非洲市场基本盘稳固，拉美市场成为新的强劲增长曲线 [6] - 公司毛利率小幅提升，费用管控稳定，经调整净利率保持平稳 [6] - 预计2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为1.43亿、1.68亿和1.98亿美元 [2][6] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2025年营业总收入5.67亿美元，同比增长25%；营业利润1.43亿美元，同比增长24%；归母净利润1.21亿美元，同比增长27% [2] - **未来预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为6.71亿、7.90亿和9.26亿美元，同比增长18%、18%和17% [2] - **盈利能力**：2025年毛利率为35.9%，同比提升0.62个百分点；净利率为21.4% [6][10] - **每股收益**：2025年每股收益为0.20美元，预计2026-2028年分别为0.23、0.27和0.32美元 [2][9] - **估值水平**：基于2025年业绩，市盈率（PE）为22.4倍，预计2026-2028年PE将降至19.0、16.2和13.8倍 [2][10] 业务与市场分析 - **品类表现**：2025年婴儿护理、女性护理、家庭护理产品销售收入分别为4.46亿、0.99亿和0.22亿美元，同比分别增长23.07%、27.88%和53.88% [6] - **品类结构**：婴儿护理收入占比78.62%，是主力增长引擎；女性护理和家庭护理表现亮眼 [6] - **区域市场**： - **非洲市场**：东非、西非、中非2025年销售收入分别为2.56亿、2.31亿和0.58亿美元，同比分别增长23.90%、18.41%和34.51%，三大区域合计收入占总收入96.07% [6] - **拉美市场**：2025年销售收入0.22亿美元，同比大幅增长134.32%，收入占比从2024年的2.1%提升至3.9% [6] - **中亚区域**：仍处于培育初期 [6] - **量价分析**：2025年公司各类护理产品实现量价双升，各品类平均售价上升4%至7% [2] 财务健康状况 - **股东回报**：2025年每股股息8.88美分，分红比例为45.39% [6] - **偿债能力**：2025年末资产负债率为16.4%，流动比率为5.7，速动比率为4.4，偿债能力强劲 [3][10] - **运营效率**：2025年存货周转率为2.8，应收账款周转率为16.9 [10] - **股东结构**：主要股东沈延昌持股比例为54.753% [3] 股价表现 - 公司股价近期表现强劲，过去1个月、6个月、12个月的绝对回报分别为12%、36%和36% [5] - 相对恒生指数的表现分别为超越18%、41%和30个百分点 [5] 基础数据 - 当前股价：33.9港元 [3] - 总股本：6.21亿股 [3] - 总市值：210亿港元 [3] - 每股净资产：1.0港元 [3] - 净资产收益率（TTM）：19.0% [3]

公司概况 - 乐舒适是非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场的销量冠军，市场份额分别达到20.3%和15.6%，超越宝洁、金佰利等国际巨头 [1][3] - 2024年公司实现年营收4.54亿美元，毛利率和净利率远超国内护理产品行业领头羊 [1] - 公司前身为森大集团，创始人沈延昌在尼日利亚工作期间发现非洲市场潜力，1999年回国创立公司 [1] 市场策略 - 通过下沉策略和本土化经营避开印度企业竞争，建立庞大销售网络 [1] - 针对非洲农村妇女推出高性价比卫生巾产品，迅速赢得市场认可 [3] - 2018年开始在非洲建立工厂实现本土化生产，进一步巩固市场地位 [3] 发展历程 - 2022年为筹备IPO进行业务重组，卫生用品业务平台乐舒适正式成立 [3] - 2024年2月首次向港交所递交招股书但半年后失效，近期再次递交 [3] - 计划通过港股IPO募集资金用于扩大产能、升级生产线、拓展新兴市场等 [4] 竞争优势 - 凭借性价比优势在毛利率和净利率上远超国内同行 [3] - 利用非洲市场高出生率和巨大发展潜力进行扩张 [4] - 已在非洲建立本土化生产体系和销售网络 [3] 潜在挑战 - 销量优势主要建立在低价策略基础上 [3] - 面临宝洁等国际大牌和亚洲企业的双重价格压力 [3] - 研发费用率极低且研发人员配置不足，可能影响长期竞争力 [3]