文章核心观点 - 在快速演变的饮料市场中，百威英博（AB InBev， BUD）和波士顿啤酒（Boston Beer， SAM）是两家采用不同策略争夺市场份额的竞争者[1] - 百威英博凭借其规模、全球分销网络、高端化战略和数字化转型，展现出更强的长期增长潜力和投资吸引力[25] - 波士顿啤酒虽拥有深厚的工艺传承和产品多元化努力，但面临精酿啤酒竞争压力、硬苏打水趋势放缓以及关税成本等挑战，其估值偏高且增长前景存在不确定性[21][26] 公司概况与市场定位 - 百威英博是全球啤酒行业的巨头，拥有无与伦比的全球影响力和最全面、多元化的饮料产品组合[1][7] - 波士顿啤酒是美国领先的精酿啤酒商，以其品质、真实性和创新性建立了独特的市场地位，并已成功转型为一家多元化的饮料公司，产品线超越传统啤酒[1][10] 百威英博的增长战略与表现 - **高端化战略**：高端化和超高端品牌是核心增长支柱，在2025年第三季度表现强劲，尽管中国市场的核心产品组合销量同比持平[4] - **数字化转型**：大力投资数字化能力，其B2B和电商平台（如BEES和Zé Delivery）增长迅猛 - BEES平台在2025年第三季度创造了133亿美元的商品交易总额，同比增长11%，季度GMV同比增长66%，接近10亿美元[5] - B2B数字平台贡献了约70%的营收，其全渠道直接面向消费者生态系统在第三季度创造了3.25亿美元营收[6] - **产品组合拓展**：积极扩展“超越啤酒”产品组合，包括即饮鸡尾酒、风味饮料、硬苏打水等，以把握消费趋势[8] - **财务目标**：公司目标是在2025年实现4-8%的息税折旧摊销前利润同比增长[8] - **近期业绩**：在报告季度中，其“兆级品牌”收入同比增长3%，其中科罗娜表现突出[7] 波士顿啤酒的增长战略与挑战 - **品牌振兴与创新**：执行有针对性的增长战略，重点振兴其Samuel Adams和Angry Orchard品牌，并通过推出American Light等产品争取货架空间[11] - **多元化战略**：核心是扩展“超越啤酒”产品组合，包括硬苏打水、苹果酒等，以减少对传统啤酒的依赖[12] - **面临的挑战**： - 精酿啤酒领域竞争加剧，消费者偏好转变，品类增长乏力，影响了Samuel Adams品牌的吸引力[11] - 硬苏打水品类增长在最近几个季度放缓，影响了公司的出货量[13] - 面临更高的费用和关税相关问题，预计2025年关税将产生900万至1300万美元的不利影响，使毛利率下降40-60个基点[13] 财务与估值比较 - **盈利预测**： - 百威英博：市场对其2025年销售额共识预期同比下降1.3%，每股收益预期同比增长3.1%；2026年销售额和收益预计分别同比增长6.3%和13.6%[14] - 波士顿啤酒：市场对其2025年销售额共识预期同比下降2.4%，每股收益预期同比增长0.7%；2026年销售额和收益预计分别同比增长0.3%和19.5%[15] - **股价表现**：过去一年，百威英博股票总回报率为43.2%，显著跑赢行业（增长10.8%）、标普500指数（回报18.4%）以及波士顿啤酒（下跌14.4%）[17] - **估值水平**： - 百威英博的远期市盈率为16.56倍，略高于行业平均的15.05倍，但低于波士顿啤酒的18.95倍[19] - 百威英博的估值相对更具吸引力，而波士顿啤酒的估值显得偏高[20][21]

核心观点 - 文章总结了一份关于波士顿啤酒公司的看涨观点 该观点强调公司正重新围绕其核心工艺啤酒身份进行定位 同时保持财务纪律和股东回报 创始人重新担任CEO并拥有多数投票权确保了公司理念的延续与控制[1][5] 公司概况与历史 - 波士顿啤酒公司成立于1984年 由哈佛毕业的酿酒师Jim Koch创立 其旗舰产品Samuel Adams Boston Lager代表了美国精酿啤酒的复兴[2] - 创始人早期决定保留多数控制权并实施双重股权结构 确保了创始人的长期愿景而非市场压力主导公司发展[3] - 公司在1990年代和2000年代成为精酿运动的引领者 将传统酿造与创新相结合 产品线扩展到季节性啤酒、桶装陈酿Utopias 以及后来的苹果酒、硬茶和硬苏打水[3] 品牌与产品战略 - 通过Twisted Tea和Angry Orchard等品牌扩大了产品组合[4] - 2016年推出的Truly Hard Seltzer曾创造了短暂的十亿美元级繁荣 但随后急剧回调 这强化了公司“在精酿范围内创新 而非追逐潮流”的信念[4] - 公司目前正重新围绕其核心精酿品牌（Samuel Adams和Dogfish Head）进行定位 同时在“超越啤酒”类别中保持有纪律的参与[4] 财务状况与股东回报 - 公司财务状况稳健 无负债 现金流生成能力强 并通过股票回购回报股东[4] - 公司正常化的自由现金流接近1.5亿美元 并拥有业内最佳的营运资本效率[5] - 管理层专注于恢复盈利能力 可能将净资产收益率提升至12%–14% 股票回购将进一步放大回报[5] 管理层与治理 - 创始人Jim Koch于2025年8月重新担任CEO 并继续持有超过50%的投票权 这确保了公司精神与控制的连续性[5] 估值与市场表现 - 截至1月12日 波士顿啤酒公司股价为208.86美元[1] - 根据雅虎财经数据 其追踪市盈率和远期市盈率分别为24.26和18.62[1] 行业对比 - 文章此前在2024年9月曾覆盖过一份关于Molson Coors Beverage Company的看涨观点 该观点强调其稳定的基本面、公平的股息收益率和适度的低估 但自覆盖以来该股票已下跌约11.72%[6] - 当前关于波士顿啤酒的观点与上述观点有相似之处 但更强调通过创始人领导下的高端化策略[6]

核心观点 - 随着财报季临近，多家必需消费品公司基于其近期每股收益修正评级显示出承压迹象 [2] 行业与公司表现 - 酿酒行业公司如保乐力加和喜力显示出承压迹象 [2] - 包装食品行业巨头如荷美尔也显示出承压迹象 [2]

行业与公司业绩概览 - 波士顿啤酒与莫尔森库尔斯在行业艰难时期采取了截然不同的生存策略 [2] - 波士顿啤酒2025年第三季度营收为5.375亿美元 同比下降11.2% 但毛利率扩大至50.8% [2] - 莫尔森库尔斯过去十二个月营收为112.1亿美元 但因重组费用导致同期利润为负 [2] 波士顿啤酒具体表现 - 公司旗舰品牌Twisted Tea（价值12亿美元）在2025年非即饮渠道销量下降5% 而其所在的风味麦芽饮料品类仅下降3% [3] - 新品牌Sun Cruiser（伏特加茶创新产品）成为即饮烈酒品类第四大品牌 并引领即饮酒吧和餐厅细分市场 2025年分销范围扩大了两倍 [3] - 公司通过将内部生产比例从一年前的66%提升至2025年第三季度的90% 实现了采购节约和酿造效率提升 从而将毛利率推至2018年以来的最高水平 [6][7] 莫尔森库尔斯具体表现 - 公司最近一个季度营收同比下降2.3% 但核心品牌如Coors Light和Miller Lite在收缩的市场中保持了份额 [4] - 通过成本控制 公司2023年至2024年EBITDA增长17.5% 达到25.5亿美元 [4][7] - 公司市净率为0.92倍 并提供3.84%的股息收益率 [4] 财务与估值指标对比 - 波士顿啤酒毛利率为50.8%（2025年第三季度） 莫尔森库尔斯毛利率为38.7%（过去十二个月） [5] - 波士顿啤酒营收同比增长-11.2% 莫尔森库尔斯营收同比增长-2.3% [5] - 波士顿啤酒无股息 莫尔森库尔斯股息收益率为3.84% [5] - 波士顿啤酒市值约23亿美元 莫尔森库尔斯市值约97亿美元 [5] 核心战略差异 - 波士顿啤酒的战略侧重于高端化和品类创新 [6] - 莫尔森库尔斯的表现显示出更强的稳定性但更少的活力 其策略更侧重于核心品牌防御和成本控制 [4]

公司新产品发布 - 星座品牌在美国市场推出了首款无酒精Modelo产品 名为Modelo Chelada Limón y Sal Non-Alcoholic 目前正在全国主要市场销售[1] - 这是该公司在美国推出的第二款无酒精啤酒产品 与现有的无酒精科罗娜品牌并列[1] - 该产品酒精含量低于0.5% 以12盎司六罐装形式销售 定价与无酒精科罗娜品牌保持一致[2] 产品推出策略与市场定位 - 该产品首先在伊利诺伊州、纽约州、德克萨斯州、佛罗里达州和加利福尼亚州推出[2] - 公司选择Limón y Sal口味作为首款无酒精产品 因为该口味在其即饮Chelada产品线中连续六年最受消费者欢迎[3] - 公司营销副总裁表示 该产品满足了消费者对无需妥协的选择需求 将适度与风味结合[3] 公司近期财务表现 - 在截至11月30日的第三财季 公司总有机净销售额下降10%至22亿美元[5] - 啤酒业务净销售额下降1%至20亿美元[6] - 葡萄酒和烈酒业务有机净销售额下降7%至2.29亿美元 该业务出货量暴跌超过70%至150万箱九升当量 部分原因是出售了Svedka伏特加业务以及去年将多个葡萄酒品牌出售给The Wine Group[6] 公司在无酒精/功能性饮料领域的投资布局 - 与部分啤酒竞争对手相比 公司的无酒精产品组合范围较小 但过去几年已在该领域进行了多项投资[3] - 2023年 公司收购了无酒精气泡饮料品牌Töst的少数股权[4] - 去年 公司还收购了洛杉矶功能性饮料生产商Hiyo的少数股权 该公司生产含有适应原、益智药和植物成分的有机无酒精“社交滋补剂”[4]

交易公告核心 - 帝亚吉欧已与朝日集团控股有限公司达成协议 出售其在东非啤酒有限公司的65%股权以及在肯尼亚烈酒业务UDVK的股权 [1] - 此次处置符合帝亚吉欧的战略 即对非核心资产进行适当且有选择的处置 以强化资产负债表并支持其先前承诺的去杠杆化目标 [1] 交易细节 - 交易标的为帝亚吉欧持有的东非啤酒有限公司65%的股份 [1] - 交易标的同时包括帝亚吉欧在肯尼亚烈酒业务UDVK的股份 [1] - 买方为日本朝日集团控股有限公司 [1] 公司战略动向 - 帝亚吉欧持续执行其资产组合优化战略 通过选择性出售非核心资产来聚焦核心业务 [1] - 此次出售旨在加强公司资产负债表 并支持其降低财务杠杆的承诺 [1]

核心观点 - 文章总结了一份关于Ambev S.A. (ABEV)的看涨观点 认为公司股票当前被低估 存在估值修复和盈利改善的潜力[1][2] 估值与价格 - 截至12月1日 Ambev股价为2.57美元[1] - 公司股票交易价格较公允价值折让约23% 若估值缺口在三年内收窄 意味着潜在的年化超额收益为9%[2] - 估值模型假设：10年及永续期美元计负增长2-3% 加权平均资本成本为8.5% EBITDA退出倍数为11.6倍 销售额与资本比率为1.1[2] - 股票交易于14-15倍远期市盈率 低于其17-18倍的历史平均水平 随着利润率正常化 有重新评级至2.9美元/股的潜力[4] 财务与运营表现 - 公司2024年以巴西雷亚尔计增长约12% 并实现了10%的长期本地货币复合年增长率[2] - 过去十年 由于汇率折算损失 以美元计的每股收益和自由现金流下降了2-4%[2] - 公司拥有净现金头寸 支持5-6%的股息收益率[3] 增长驱动力与积极因素 - 投入成本缓解、定价纪律和高端化战略（通过百威、时代、科罗娜等品牌）正在推动利润率复苏[3] - 销量趋于稳定、巴西规模带来的运营杠杆效应以及拉丁美洲南部的强劲表现可能进一步提升盈利能力[3] - 汇率稳定、利率下降增强了现金生成能力[3] - 控股股东百威英博的支持强化了采购和数字化转型（BEES平台）[3] - 与同业相比 强调了Ambev的新兴市场增长和高端化潜力[6] 市场与竞争环境 - 公司是全球前五大啤酒品牌之一[2] - 面临来自喜力和本地啤酒商的竞争压力[4] - 成熟的啤酒市场长期销量增长有限[4]

募集资金基本情况 - 公司于2019年通过非公开发行A股股票募集资金净额人民币56,822.33万元，发行价格为每股5.65元，共发行10,202.18万股 [1] - 募集资金已于2019年4月1日全部到位，并经会计师事务所验资报告验证 [1] 募投项目调整内容 - 公司将“优质基酒技术改造及配套工程项目”和“营销体系建设项目”的预计建设完成日期从2025年12月31日延长至2027年12月31日 [2][3] - “营销体系建设项目”在投资规模不变的前提下，优化调整建设内容：缩减部分区域运营中心及营销网点投入，增加营销展示中心、已建成网点更新改造及线上直播平台投入 [3] 项目延期原因 - “优质基酒技术改造及配套工程项目”截至2025年9月30日累计投入进度为90.00%，因配套工程招标、施工、验收及设备采购周期长、部分货款未达支付节点导致延期 [3] - “营销体系建设项目”因行业竞争加剧、消费疲软、产品竞争力不足、品牌弱化及市场开发缓慢而延期，同时结合公司战略和营销布局变化进行优化调整 [3] 优质基酒技术改造项目论证 - 项目符合国家及地方政策导向，鼓励白酒行业通过技术改造淘汰落后产能、优化产品结构和建设智能工厂 [5] - 公司具备成熟的研发基础和核心技术，与高校及科研单位有长期合作，能保障技改项目顺利实施 [5] - 项目建设内容包括老厂区车间自动化改造、多种香型白酒智能化车间改造、配套系统及公用工程改造等 [6][7] - 项目达产后预计每年实现含税销售收入47,225.00万元，生产期年均净利润6,610.18万元 [8] 营销体系建设项目论证 - 项目可行性基于公司已在多个省份建立的营销网络和队伍，以及已有的品牌认知和消费者基础 [9] - 公司具备十余年信息化运营经验，拥有独立的计算机中心机房、专业信息技术管理部门和人才团队，为营销信息化建设提供保障 [10] - 项目建设内容主要包括区域运营中心、营销展示中心、线上直播平台、营销网点建设更新及营销信息化建设 [11] - 该项目不直接产生经济效益，但有助于提升公司销售能力、客户服务能力、品牌影响力及抗风险能力 [12] 公司治理结构变更 - 公司计划不再设立监事会，监事会的职权将由董事会审计委员会行使，相关制度将相应修订和废止 [22][50] - 此项变更尚需提交2025年第三次临时股东大会审议 [23][51] 股东大会安排 - 公司定于2025年12月18日召开2025年第三次临时股东大会，审议包括不再设立监事会、修订《公司章程》及制定修订部分治理制度等议案 [28][62] - 股东大会将采用现场投票和网络投票相结合的方式 [28]

公司定位与战略 - 百威英博是全球啤酒巨头，凭借其广泛的采购和分销网络、对高端化、数字化革命以及品牌权益的持续投资，在全球酒精饮料市场中占据独特地位 [1] - 公司的全球一体化模式利用规模优势，同时保持对本地市场动态的敏捷性，拥有行业中最全面和多样化的饮料产品组合 [5] 高端化战略表现 - 高端化是核心增长支柱，通过持续投资于全球、国际、精酿和特色高端品牌组合来支持 [2] - 在2025年第三季度，尽管因中国市场疲软导致核心以上产品组合同比持平，但高端和超高端品牌表现强劲 [2] - 在报告季度内，巨型品牌收入同比增长3%，其中科罗娜表现最为突出 [5] 数字化能力建设 - 公司稳步构建新的数字能力，以加强与客户联系，重点在于数字化其生态系统并实现货币化 [3] - 持续扩展技术主导的平台，特别是B2B和电子商务渠道，如BEES和Zé Delivery [3] - BEES平台表现强劲，商品交易总额达133亿美元，同比增长11%，季度GMV同比激增66%，接近10亿美元大关，其市场合作伙伴已扩展至500多家 [3] 数字化贡献与DTC生态 - 数字化转型计划进展顺利，2025年第三季度B2B数字平台贡献了约70%的收入 [4] - 全渠道、直接面向消费者的数字和实体产品生态系统在2025年第三季度产生3.25亿美元收入 [4] - 在DTC领域，数字平台实现收入1.38亿美元，触达1190万消费者，产生近1800万份在线订单 [4] 超越啤酒产品组合 - 随着“超越啤酒”消费需求上升，公司专注于扩展其产品组合，包括基于烈酒的即饮鸡尾酒、麦芽基即饮饮料、风味饮料、硬苏打水和气泡酒 [5] 股价表现与估值 - 百威英博股价年内上涨24.7%，而行业同期下跌3.5% [8] - 从估值角度看，公司远期市盈率为15.34倍，高于行业平均的14.29倍 [9] 盈利预测 - 市场对百威英博2025年和2026年每股收益的共识预期分别显示同比增长4%和12.1% [11] - 具体每股收益预期为：2025年3.67美元，2026年4.12美元 [12]

线上销售表现 - 京东超市双11期间啤酒品牌销售榜Top3为青岛啤酒、百威啤酒、燕京啤酒 [2] - 京东独家定制青岛啤酒211毫升小白啤成交额环比增长近4倍，喜力经典500ml*24听成交额同比增长128% [2] - 天猫店热销产品包括鲜啤30公里精酿果啤、百威经典醇正啤酒、青岛啤酒5L原浆等 [2] 行业现状与挑战 - 啤酒厂商整体增速放缓，延续“增利难增收”现状，前三季度5家重点A股啤酒企业总营收约615亿元，归母净利润约93亿元，营收增速整体不及净利润增速 [8] - 重庆啤酒、惠泉啤酒营收同比下滑，重庆啤酒净利润同比下滑，其余4家净利润同比增长 [8] - 行业面临产能增长与需求放缓、消费动能不足与价格下行、消费场景弱化三大压力 [6] 产品创新策略 - 华润啤酒推出“马小边啤酒”“卓卓康巴啤酒”等区域特色产品，采取地域深耕策略 [3] - 重庆啤酒上半年推出近30款新品及数十种新包装，覆盖精酿、茶啤、1升大罐装等品类，并拓展至果味汽水、能量饮料等非啤酒领域 [3] - 青岛啤酒坚持“1+1+1+2+N”产品组合策略，包括青岛经典、纯生、白啤、精品原浆、水晶纯生、大师系列等 [5] - 嘉士伯中国依托“本地品牌+国际品牌”双线并行，推动乌苏啤酒从区域品牌成长为全国性品牌，并加快重庆啤酒全国化布局 [4] 高端化与品质提升 - 嘉士伯中国认为高端化仍是行业发展主线，需依托精细化管理与长期经营 [4] - 百威亚太关注产品技术进步，强调通过精细工艺管理和质量控制提升产品体验，探索天然发酵方式实现风味升级 [4] - 行业存在无醇、低度、低卡等新品类的增长空间 [3] 消费场景拓展 - 消费场景向城市街区、下沉市场及户外、露营等新场景延伸 [6] - 青岛啤酒通过建设青啤博物馆、时光海岸精酿啤酒花园，举办啤酒节，推出“啤酒交易所”等体验项目 [6] - 嘉士伯将品牌匹配至酒馆、烧烤、火锅等细分餐饮业态 [6] - 百威集团将啤酒融入音乐、体育、社交场景，与携程合作将科罗娜品牌植入热门旅游线路 [7] - 华润啤酒在深圳打造“啤酒小镇”开放式街区商业项目，涵盖餐饮、酒吧、娱乐等多业态 [7] 行业前景与共识 - 中国是全球规模最大的啤酒市场，长期增长潜力明确 [8] - 随着国民经济水平提升，行业具有稳定消费基础和持续升级空间，在品质、风味、消费场景等方面存在广阔创新空间 [9] - 行业需共同推动产品创新、质量升级、消费教育，依赖开放合作 [9]